기업분석 2015. 11. 5 엔씨소프트 (036570.KS) 인터넷 / 게임담당정호윤 Tel. 02)368-6143 junghy@eugenefn.com 3Q15 Review: 다가오는수확의계절 시장 Consensus 대비 ( 영업이익기준 ) Above In-line Below O STRONG BUY( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (11/4) 380,000원 210,000원 ( 기준일 : 2015.11.4) KOSPI(pt) 2,052.8 KOSDAQ(pt) 686.2 액면가 ( 원 ) 500 시가총액 ( 십억원 ) 4,605.1 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 250,000 / 148,000 52 주일간 Beta 0.85 발행주식수 ( 천주 ) 21,929 평균거래량 (3M, 천주 ) 234 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 45,127 배당수익률 (14A, %) 1.9 외국인지분율 (%) 32.5 주요주주지분율 (%) 김택진 12.4 국민연금 11.8 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 8.5-3.9 2.2 39.5 KOSPI 대비상대수익률 4.3-5.1 5.9 33.5 3Q15 Review: 영업익은 506 억원으로컨센서스를하회 엔씨소프트의 3Q15 매출액은 1,957 억원 (-1%qoq, -7.5%yoy) 으로컨센서스 2,039 억원과당사추정치 2,008 억원을모두소폭하회하였으며, 영업이익은 506 억원 (-24.6%qoq, -37.8%yoy) 으로컨센서스 597 억원과당사추정치 555 억원을모두크게하회하였다. 리니지 1 과아이온이매출액이대형이벤트의부재로전분기대비감소하였으며, 대만블소의신작효과제거로블소해외매출액이감소한것에기인한다. 기대감이다시가시화되는시기 3Q15 컨퍼런스콜에서가장중요했던내용은, 2015 년상반기엔씨소프트의주가상승을이끌었던핵심요인인 1) 모바일게임시장으로의본격적진출, 2) 리니지이터널 CBT, MXM 출시등본업인온라인게임에서의이벤트가 1H16 에다시진행된다는점이었다. 현시점은모바일게임신작출시의지연및넥슨과의경영권분쟁등영업외적인이슈로주가가 2015 년 3 월과유사한수준으로하락하였기때문에엔씨소프트에대한투자매력도는높아진상황이다. 추가적으로이번컨퍼런스콜에서는 1) 리니지 1 IP 를활용한 2 건의모바일게임또한내년상반기중각각 OBT, CBT 의형태로공개할것을발표하였으며, 2) 북미모바일게임스튜디오에서도약 6 0 여명의인력이모바일게임개발을진행중이며, 3) 배당이외에추가적인주주환원정책에대한고민이이루어지고있음을밝혔다. 즉상반기주가상승기보다개발및출시예정인게임은늘어났으며, 출시에대한가시성은높아진상황으로엔씨소프트의투자매력도는상반기보다도더욱크다. 투자의견 STRONG BUY, 목표주가 380,000 원유지 엔씨소프트에대해투자의견 STRONG BUY 와목표주가 380,000 원을유지한다. 중국블소로열티를포함한모든엔씨소프트의기존게임들은이미매출액의역사적최고수준의 40% 미만으로이벤트효과에따른분기별등락은존재하겠으나연간실적의하방리스크는매우낮아진상황이다. 연초부터예상되어왔던모바일게임진출이목전에있으며정말다양한엔씨소프트의 IP 를활용한신작들이한국과중국에서출시될예정이다. 또한모바일게임시장의환경이엔씨소프트가좋은성과를거두기에적합한환경이되었기때문에신작의흥행가능성및규모또한매우긍정적으로전망이가능하다. 현재주가는 2015 년실적추정치기준 PER 23.2 배이다. (IFRS 연결기준 ) 3Q15P 4Q15E 2015E 2016E 결산기 (12 월 ) 차이 qoq yoy 2014 yoy yoy ( 단위 : 십억원 ) 실적발표예상치예상치예상치예상치 (%,%p) (%,%p) (%,%p) (%,%p) (%,%p) 매출액 195.7 200.8-2.5 253.7 29.6 7.9 838.7 855.0 1.9 1,0 19.3 영업이익 50.6 55.5-8.8 92.0 81.8 5.2 278.2 254.5-8.5 320.4 25.9 세전이익 51.9 59.9-13.4 95.8 84.7 2.3 289.0 273.1-5.5 336.2 23.1 순이익 30.6 46.7-34.4 74.7 143.8 19.9 227.5 198.8-12.6 262.2 31.9 OP Margin 25.9 27.6-1.8 36.3 10.4-0.9 33.2 29.8-3.4 31.4 1.6 NP Margin 15.7 23.3-7.6 29.5 13.8 2.9 27.1 23.3-3.9 25.7 2.5 EPS( 원 ) 5,59 8,519.9-34.4 13,628.4 143.8 19.9 10,487.6 9,062.0-13.6 12,042.3 32.9 BPS( 원 ) 77,314.3 80,592.0-4.1 83,353.5 4.3 32.9 62,044.6 82,496.7 33.0 91,024.8 10.3 ROE(%) 7.2 10.6-3.3 16.4 9.4-1.8 16.9 11.0-5.9 13.2 2.2 PER(X) 37.6 - - 15.4 - - 23.1 23.2-17.4 - PBR(X) 2.7 - - 2.5 - - 9.8 2.5-2.3 - 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권 주 : EPS 는 annualized 기준
도표 1 엔씨소프트신작관련일정 일시국가일정 4Q15 중국블레이드앤소울모바일출시예정 1H16 한국아이온레기온스출시예정 미국 / 유럽 팡야모바일출시예정패션스트리트출시예정모바일 ( 외부소싱 ) 출시예정리니지1 IP활용작 (1) 공개예정리니지1 IP활용작 (2) 공개예정넷마블리니지 2 IP활용작출시예정리니지이터널 CBT 블레이드앤소울온라인출시예정 2H16 중국 / 한국 MXM 출시예정 자료 : 유진투자증권 중국 리니지 2 IP 활용한웹게임출시예정리니지 2 IP 활용한모바일게임출시예정 도표 2 주요개발사의작품은 IP 의활용 개발사신작라인업 IP EA FIFA 16 EA SPORTS FIFA Madden NFL 16 Madden NFL Mobile Minion's Paradise NBA Live 16 니드4스피드 NHL16 Star Wars Battlefront Star Wars: The Old Republic 블리자드 Heroes of the Storm 스타크래프트 : 공허의심장 콜오브듀티 : 블랙옵스 닌텐도 젤다의전설 : 트라이포스히어로즈 요시의털실월드 마리오메이커 요괴워치 애니메이션 마이크로소프트 헤일로5: 가디언스 라이즈오브더툼레이더 Bethesda DOOM Fallout 4 Warner Bros Mad MAX Lego Dimensions 장난감 배트맨 : 아캄나이트 Ubisoft 어쌔신크리드 레인보우식스시즈 자료 : 각사, 유진투자증권정리
도표 3 연초이후지속상승중인 EA 주가도표 4 블리자드또한 50% 이상상승 (2015.1.1=100) EA 주가추이 1 (2015.1.1=100) EA 주가추이 1 도표 5 닌텐도는 60% 이상상승도표 6 엔씨소프트의주가는제자리 (2015.1.1=100) EA 주가추이 1 (2015.1.1=100) 엔씨소프트주가추이
도표 7 엔씨소프트분기실적추정 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15F 매출 184.9 192.0 169.7 21 178.1 213.8 211.6 235.1 188.1 217.5 195.7 253.7 리니지1 66.0 84.8 62.3 74.7 41.0 56.9 68.5 96.7 66.0 85.5 78.2 85.3 리니지2 14.2 14.3 13.1 15.6 11.6 13.6 14.8 19.5 11.0 16.3 15.6 14.9 아이온 28.3 23.3 22.6 21.6 22.2 18.3 32.9 20.9 18.3 20.1 16.8 19.3 B&S 16.5 14.2 20.3 17.9 19.2 19.1 19.8 24.6 28.2 29.8 24.9 27.9 길드워2 36.4 28.9 24.5 33.6 25.2 21.5 19.7 19.3 22.5 20.7 59.5 와일드스타 28.0 16.0 5.5 2.6 2.1 1.7 1.6 MXM 모바일 4.6 기타 12.7 13.6 17.1 14.3 14.4 18.0 18.3 16.3 17.8 20.4 14.8 16.7 Royalty 10.7 13.0 9.9 32.3 44.6 37.6 22.3 32.4 25.6 21.0 22.9 23.9 매출원가 55.0 50.6 54.7 60.1 54.7 63.1 51.9 50.6 58.6 60.4 58.6 64.8 판관비 74.4 79.2 84.3 93.1 78.9 85.8 78.4 97.2 84.6 90.1 86.5 96.9 영업이익 55.5 62.2 30.7 56.7 44.5 64.9 81.3 87.4 44.9 67.1 50.6 92.0 OPM(%) 3 32.4 18.1 27.0 25.0 30.4 38.4 37.2 23.9 30.8 25.9 36.3 세전이익 65.3 58.7 31.0 61.2 44.4 64.4 86.6 93.7 48.4 77.0 51.9 95.8 순이익 52.3 34.2 26.3 45.9 36.5 52.9 75.7 62.3 35.6 57.9 30.6 74.7 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권 도표 8 엔씨소프트연간실적추정 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 매출 634.7 649.7 608.9 753.5 756.7 838.7 855.0 1,0 리니지1 111.4 181.2 195.7 205.3 287.9 263.1 315.0 291.1 리니지2 152.8 118.2 100.6 65.1 57.1 59.5 57.9 54.5 아이온 248.4 261.7 223.2 141.3 95.8 94.4 74.5 78.7 B&S 62.1 68.8 82.7 110.7 108.7 길드워2 164.9 123.3 85.6 122.7 148.0 와일드스타 49.5 8.0 6.0 MXM 모바일 4.6 178.7 기타 73.0 39.9 32.8 50.8 57.8 67.0 69.7 66.0 Royalty 49.2 48.7 56.6 64.1 65.9 136.8 93.4 88.4 매출원가 84.0 79.0 94.9 226.2 220.5 220.3 242.4 281.9 판관비 175.7 184.9 210.3 376.1 331.0 340.3 358.0 417.8 영업이익 234.0 242.5 135.1 151.3 205.2 278.2 254.5 320.4 OPM(%) 36.9 37.3 22.2 20.1 27.1 33.2 29.8 31.4 세전이익 240.7 215.3 157.2 182.9 216.2 289.0 273.1 336.2 순이익 188.3 167.4 117.7 153.7 158.7 227.5 198.8 262.2 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권
엔씨소프트 (036570.KS) 재무제표 대차대조표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E ( 단위 : 십억원 ) 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 유동자산 786 1,020 1,082 1,263 1,455 매출액 757 839 855 1,020 1,156 현금성자산 678 898 938 1,100 1,286 증가율 (%) 0 11 2 19 13 매출채권 83 90 113 131 136 매출총이익 536 618 633 738 829 재고자산 1 1 1 1 1 매출총이익율 (%) 71 74 74 72 72 비유동자산 694 679 1,104 1,123 1,147 판매비와관리비 331 340 378 418 485 투자자산 334 344 780 812 845 증가율 (%) -12 3 11 10 16 유형자산 248 241 232 227 225 영업이익 205 278 255 320 344 무형자산 112 95 91 84 78 증가율 (%) 36 36-9 26 7 자산총계 1,480 1,699 2,186 2,386 2,602 EBITDA 241 315 290 356 379 유동부채 252 245 269 278 283 증가율 (%) 27 31-8 23 6 매입채무 23 25 46 54 56 영업외손익 11 11 19 16 19 단기차입금 3 0 0 0 0 이자수익 17 18 20 20 21 유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 0 0 0 0 0 비유동부채 69 78 90 94 97 외화관련손익 -2 5 8 0 0 사채및장기차입금 5 1 1 1 1 지분법손익 4-2 -1-1 -1 기타비유동부채 64 77 89 92 96 기타영업외손익 -8-10 -10-4 -1 부채총계 321 323 359 372 380 세전계속사업손익 216 289 273 336 363 자본금 11 11 11 11 11 법인세비용 58 61 74 74 80 자본잉여금 221 222 442 442 442 중단사업이익 0 0 0 0 0 자본조정 -107-107 -5-5 -5 당기순이익 159 228 199 262 283 자기주식 -103-102 -0-0 -0 증가율 (%) 3 43-13 32 8 이익잉여금 1,017 1,234 1,361 1,548 1,756 당기순이익률 (%) 21 27 23 26 24 자본총계 1,159 1,376 1,827 2,014 2,222 EPS 7,246 10,488 9,062 12,042 12,995 총차입금 9 1 2 2 2 증가율 (%) 2 45-14 33 8 순차입금 ( 순현금 ) -669-897 -936-1,099-1,285 완전희석EPS 7,246 10,488 9,062 12,042 12,995 투하자본 446 432 416 421 423 증가율 (%) 2 45-14 33 8 현금흐름표 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 영업활동현금흐름 236 264 164 292 320 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 159 228 199 262 283 EPS 7,246 10,488 9,062 12,042 12,995 유무형자산상각비 35 37 35 35 34 BPS 52,076 62,045 82,497 91,025 100,499 기타비현금손익가감 -7-3 27 4 4 DPS 600 3,430 3,430 3,430 3,430 운전자본의변동 -16-21 -63-9 -1 밸류에이션 ( 배,%) 매출채권감소 ( 증가 ) -9-11 -19-18 -5 PER 34.3 17.4 23.2 17.4 16.2 재고자산감소 ( 증가 ) 1 0 0-0 -0 PBR 4.8 2.9 2.5 2.3 2.1 매입채무증가 ( 감소 ) 9 1 19 8 2 PCR 21.1 11.9 17.6 15.3 14.3 기타 -17-11 -62 2 2 EV/ EBITDA 19.9 9.9 12.7 9.9 8.8 투자활동현금흐름 -214-176 -320-78 -83 배당수익율 0.2 1.9 1.6 1.6 1.6 단기투자자산처분 ( 취득 ) -66-118 200-23 -24 수익성 (%) 장기투자증권처분 ( 취득 ) -48-18 -420-20 -21 영업이익율 27.1 33.2 29.8 31.4 29.8 설비투자 -102-19 -19-24 -27 EBITDA 이익율 31.8 37.5 33.9 34.9 32.7 유형자산처분 0 1 4 0 0 순이익율 21.0 27.1 23.3 25.7 24.5 무형자산감소 ( 증가 ) -1-2 1 1 1 ROE 14.8 18.2 12.5 13.8 13.5 재무활동현금흐름 -17-12 323-75 -75 ROIC 34.0 49.9 43.7 59.7 63.6 차입금증가 ( 감소 ) -6-3 1 0 0 안정성 (%, 배 ) 자본증가 ( 감소 ) -12-10 322-75 -75 순차입금 / 자기자본 -57.8-65.2-51.2-54.5-57.8 배당금지급 12 12 69 75 75 유동비율 311.9 415.5 402.9 453.8 514.5 현금의증가 ( 감소 ) 0 79 171 139 162 이자보상배율 -12.5-15.7-12.6-15.9-16.7 기초현금 123 123 203 374 513 활동성 ( 회 ) 기말현금 123 203 374 513 676 총자산회전율 0.5 0.5 0.4 0.4 0.5 Gross cash flow 258 336 261 302 322 매출채권회전율 9.3 9.7 8.4 8.4 8.6 Gross investment 164 78 583 64 61 재고자산회전율 509.0 1,021.0 1,273.0 1,484.9 1,533.8 Free cash flow 94 258-321 238 261 매입채무회전율 33.6 34.9 23.9 20.4 21.1 자료 : 유진투자증권
Compliance Notice 당사는자료작성일기준으로지난 3개월간해당종목에대해서유가증권발행에참여한적이없습니다당사는본자료발간일을기준으로해당종목의주식을 1% 이상보유하고있지않습니다당사는동자료를기관투자가또는제3 자에게사전제공한사실이없습니다조사분석담당자는자료작성일현재동종목과관련하여재산적이해관계가없습니다동자료에게재된내용들은조사분석담당자본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다동자료는당사의제작물로서모든저작권은당사에게있습니다동자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다동자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다 투자기간및투자등급 / 투자의견비율 종목추천및업종추천투자기간 : 12 개월 ( 추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함 ) 당사투자의견비율 (%) ㆍ STRONG BUY( 매수 ) 추천기준일종가대비 +50% 이상 5% ㆍ BUY( 매수 ) 추천기준일종가대비 +20% 이상 ~ +50% 미만 82% ㆍ HOLD( 중립 ) 추천기준일종가대비 0% 이상 +20% 미만 11% ㆍREDUCE( 매도 ) 추천기준일종가대비 0% 미만 2% (2015.9.30 기준 ) 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 추천일자투자의견목표가 ( 원 ) 20150303 STRONG BUY 380,000 20150318 STRONG BUY 380,000 20150331 STRONG BUY 380,000 20150422 STRONG BUY 380,000 20150514 STRONG BUY 380,000 20150601 STRONG BUY 380,000 20150713 STRONG BUY 380,000 20150715 STRONG BUY 380,000 20150803 STRONG BUY 380,000 20150806 STRONG BUY 380,000 20150902 STRONG BUY 380,000 20151002 STRONG BUY 380,000 20151105 STRONG BUY 380,000 엔씨소프트 (036570.KS) 주가및목표주가추이 ( 원 ) 400,000 엔씨소프트 목표주가 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4 14.7 14.10