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미려 학
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1 ( 공매도비중확대 ) 2009 년이후국내주식시장에서공매도의비중이지속적으로확대되고있음 코스피시장과코스닥시장의공매도비중추이를살펴보면 2009 년이후로꾸준히증가하고있는데, 거래량비중과거래대금비중모두증가추세에있음 공매도거래는외국인투자자의비중이가장높으며, 개인투자자의비중은 2% 미만으로낮게형성되고있음 ( 공매도와시장지수 ) 시장의지수움직임을살펴보면공매도와지수하락간의상관관계는매우약한것으로파악됨 2009 년이후로공매도거래량비중과거래대금비중이꾸준히증가추세에있지만시장지수는박스권에서의등락만을반복하였음 공매도거래량비중및거래대금비중과지수수익률간의상관관계도낮은수준인것으로추정됨 ( 공매도와주가하락 ) 공매도에관한국내외의연구결과를살펴보면공매도가주가하락을야기하는것은사실이나과도한주가하락을부추긴다고보기는어렵다는견해가지배적임 공매도는부정적인정보가주가에반영되는중요한경로로작용하며이를통해시장의가격효율성을유지시키는역할을담당하고있음 공매도는시장의변동성을확대시킨다는연구결과가많으며시장의유동성측면에서는공매도가오히려긍정적인역할을한다는결과가다수임 ( 현행공매도규제수준 ) 개정된자본시장법과자본시장법시행령은공매도의공시에관해상대적으로강한의무를부과하고있음 공매도순보유잔고가 0.5% 를초과할경우투자자의포지션과인적사항에관한정보를공시하도록규정하고있는데이는투자자정보의익명성을훼손할우려가있음 보고및공시의무위반자에대한처벌규정은공매도관련정보의신뢰성을개선시킬것으로기대되기때문에긍정적으로평가됨 * 본고의견해와주장은필자개인의것이며, 자본시장연구원의공식적인견해가아님을밝힙니다. 연구위원황세운 Tel: , neptune@kcmi.re.kr 129

2 자본시장리뷰 ( 공매도정보공시의익명성확보 ) 공매도에관한정보를공시함에있어서공매도투자자의익명성을인정할필요성이있음 공매도가시장의가격발견효율성에중요한역할이있음을인정하고이러한바람직한기능이유지될수있도록공매도투자자의익명성을존중해줄수있는방향으로규제를설계할필요가있음 익명성의훼손은공매도공시제가공매도의활용을제약함으로써정보전달기능을약화시킬우려가존재함 ( 공개되는시장정보의유용성개선 ) 현재제공되는공매도시장거래정보에추가하여종목별잔고를총량수준에서공개하는방안의검토도필요 종목별공매도잔고에관한통계는투자자들의의사결정에중요한정보로활용될수있음 보고의무자들로부터보고된정보를통계적으로요약하여시장전체에공개 ( 공매도를악용한불공정거래에대한처벌강화 ) 공매도를악용한불공정거래행위에대한처벌을강화하여공매도에대한부정적인이미지를해소 불공정거래에대한처벌과부당이득에대한환수를강화 공매도에대한부정적인이미지를해소하고정상적인기능을유지하는환경을조성함에있어서매우중요한요소임 1. 연구배경 ( 공매도에대한정의 ) 공매도 (Short sale) 는보유하고있지않은증권을매도하는행위이며 매도시점에서의차입유무에따라무차입공매도 (Naked short sale) 와차입공매도 (Covered short sale) 로구분됨 차입공매도는주식을먼저차입한후차입한주식을매도하고결제하는것이며, 무차입공매도는주식을먼저매도한후결제일이전에주식을차입하여결제의무를이행 1) 무차입공매도의경우에도결제의무의이행을위해서해당증권을차입해야한다는점은차입공매도와동일함 국내에서는제도적으로무차입공매도는허용되지않으며차입공매도만가능함 1) 김준석 빈기범 (2009, 자본시장연구원 ) 년여름호

3 이슈분석 공매도규제의개선방향 ( 공매도에대한인식 ) 주식공매도는주가의하락을예상하며실행되는투자전략이기때문 에많은투자자들이주식공매도에대해부정적인시각을가지고있음 주식공매도는주가하락을부추겨투자자에게큰피해를가져오고시장의변동성을키워 불필요한공포심을조장한다는인식을받고있음 2) 이러한부정적인인식으로인하여공매도에대한규제를강화하거나공매도자체를금지 해야한다는주장이제기되기도하였음 2016 년 3월에국회를통과한공매도공시제도강화규제안도공매도에대한부정적인여론을일정수준반영하고있는것으로평가됨 ( 공매도의순기능 ) 주가하락을부추긴다는이미지에도불구하고공매도는가격발견기능의효율성을유지하는데에있어서중요한역할을담당하고있음 공매도는악재성정보가주가에반영되는효과적인경로를제공하며, 주가의이상버블현상이확대되는것을통제하는기능을가짐 학계의다양한연구결과에서도공매도는시장의효율성을높이는순기능이확인되고있음 공매도에대한지나친규제강화는공매도가가진순기능을위축시켜서시장의가격발견기능을떨어뜨릴가능성이존재하며적절한공매도규제수준에관한학술적논의가필요한상황임 ( 연구방향 ) 본연구는국내주식공매도의현황및특성을파악하고최근의주식공매도규제방향을점검하여향후주식공매도규제의개선방향을모색하고자함 유가증권시장과코스닥시장을대상으로국내주식공매도의현황을파악하고관련분야의특성을정량적으로분석 공매도규제에대한학계와시장의찬반견해를문헌연구를통해조사 국내공매도규제변화내용을소개하고향후규제의개선방향에관한시사점을도출하고자함 2) 황세운 (2016, 자본시장연구원 ) 131

4 자본시장리뷰 2. 주식공매도의현황및시장특성분석 가. 주식공매도시장현황 ( 주식공매도현황분석을위한데이터 ) 국내주식시장의공매도현황을분석하기위해서인 포맥스에서제공하는공매도거래관련데이터를사용함 2008년 7월부터 2016 년 4월까지의기간 (94개월 ) 을대상으로공매도거래자료를추출 하여공매도거래현황및특성분석을실시함 ( 자료 : 인포맥스 ) 공매도관련데이터의분석은코스피시장과코스닥시장을분리하여실시하였음 정량적분석을위해공매도거래이외에도동일한기간에대하여대차관련통계와주식시장전체의거래관련데이터를활용하였음 ( 자료 : 인포맥스, 블룸버그 ) ( 코스피시장의공매도거래규모 ) 코스피시장의공매도거래규모는 2011 년이후로꾸준한증가세를보이고있으며거래비중도높아지고있음 표본기간동안 (2008년 7월 ~2016 년 4월 ) 코스피시장의일평균공매도거래량은 430만주로나타났고, 일평균공매도거래대금은 1,600억원수준인것으로나타남 표본기간동안코스피시장에서공매도거래량이전체거래량에서차지하는비중은평균 1.09% 인반면, 공매도거래대금이총거래대금에서차지하는비중은평균 3.11% 였음 거래량비중에비하여거래대금비중이약 3배정도높게나타나는데, 이는공매도대상이되는주식들이일반적으로가격이높고유통이활발한대형주중심이기때문인것으로추정됨 ( 코스닥시장의공매도거래규모 ) 코스닥시장의공매도거래규모는코스피시장에비해적은규모이지만꾸준한증가세를보이고있음 표본기간동안코스닥시장의일평균공매도거래량은 170 만주로나타났고, 일평균공매도거래대금은 212 억원수준인것으로나타남 표본기간동안코스닥시장에서공매도거래량이전체거래량에서차지하는비중은평균 0.30% 인반면, 공매도거래대금이총거래대금에서차지하는비중은평균 0.96% 였음 년여름호

5 이슈분석 공매도규제의개선방향 코스닥시장에서의공매도거래활동이코스피시장에비하여활발하지못한것으로나타 나는데이는코스닥시장에서의유동성이코스피시장에비하여낮은편이며외국인투자자의거래도상대적으로부진한데에기인하는것으로보임 코스피시장과유사한점은거래량비중에비하여거래대금비중이약 3배정도높게나타난다는사실이며, 이는코스닥시장에서도공매도대상이되는주식들이대형주중심이기때문인것으로추정됨 < 표 1> 공매도일평균거래량및거래대금 구분 평균공매도거래량 평균거래량비중 평균거래대금 거래대금비중 코스피시장 432.4만주 1.09% 1,606.2억원 3.11% 코스닥시장 만주 0.30% 억원 0.96% 주 : 평균계산을위한표본기간은 2008년 7월에서 2016 년 4월 ( 일별거래자료 ) 자료 : 인포맥스 ( 공매도비중의증가추세 ) 2011 년이후국내주식시장에서공매도거래가전체주식거래에서차지하는비중은증가추세에있음 코스피시장에서일평균공매도거래량이전체거래량에서차지하는비중은 2011 년 0.68% 였으나 2016 년 (4월까지의평균값 ) 에는 2.66% 로상승하였으며일평균공매도거래대금이총거래대금에서차지하는비중도같은기간 1.82% 에서 6.74% 로높아졌음 코스닥시장에서도공매도거래의비중증가는뚜렷하게관찰되는데, 일평균거래량비중은 2011 년 0.11% 에서 2016 년 (4월까지의평균값 ) 0.75% 로증가하였고, 일평균거래대금비중은같은기간 0.36% 에서 2.02% 로상승하였음 < 그림 1> 일평균공매도거래량비중추이 < 그림 2> 일평균공매도거래대금비중추이 주 : 2008년은하반기, 2016 년은 4월까지포함자료 : 인포맥스 주 : 2008년은하반기, 2016 년은 4월까지포함자료 : 인포맥스 133

6 자본시장리뷰 ( 공매도주체 ) 국내주식시장에서의주된공매도주체는외국인투자자인것으로나타나며 개인투자자의비중은지극히미미한수준임 주식공매도에서외국인투자자의비중은 70~80% 를차지하고있으며, 국내기관투자 자의비중은 20~30% 수준임 3) < 그림 3> 을살펴보면외국인투자자의공매도거래는 2011 년 8~11 월까지일시적으 로급격히위축되는데이는 2011 년 8월 10일부터 11월 9일까지 3개월간실시된공매도금지조치의결과였음 개인투자자의비중은꾸준히낮아져 2% 미만을기록하고있음 < 그림 3> 투자주체별공매도거래비중추이 자료 : 한국거래소 나. 주식공매도시장의특성 ( 공매도와지수수익률상관관계 ) 주식공매도와지수수익률간에는음 (-) 의상관관계가존 재하는것으로파악되지만상관계수가매우낮은수준에서관찰되고있음 표본기간동안의일별자료를분석한결과코스피시장에서공매도거래량비중과지수수 익률간의상관계수 (Correlation coefficient) 는 로추정되며, 공매도거래대금비중과지수수익률간의상관계수는 으로추정됨 3) 한국거래소 (2016) 년여름호

7 이슈분석 공매도규제의개선방향 표본기간동안코스닥시장에서공매도거래량비중과지수수익률간의상관계수는 으로추정되며, 공매도거래대금비중과지수수익률간의상관계수는 인것으로추정됨 코스피시장에서의공매도거래가더욱활발하다는사실을감안한다면이론적으로공매도거래와코스피지수간의상관관계가코스닥지수와의상관관계추정치보다높게나타날수있음 공매도거래비중과지수수익률간에음 (-) 의상관관계가존재하는것으로나타나지만추정치의절대값이낮은수준이기때문에경제적유의성은크지않을것으로판단됨 ( 공매도거래상위종목 ) 거래대금비중기준으로공매도상위종목들을살펴보면기업규모가상대적으로크고실적에대한우려가지속되는특징이관찰됨 공매도거래대금기준으로순위를살펴보면삼성전자가압도적인 1위를기록하고있지만이는삼성전자의주가가매우높은수준에서형성되기때문이며거래대금비중기준으로는 4% 내외에서형성되고있음 최근 3년간업황이악화되고있는철강, 건설, 화학등의업종에대해공매도가많이이루어지고있음 거래량비중기준을사용할경우에도순위에큰변동은없음 < 표 2> 최근 3 년간공매도거래상위종목 ( 거래대금비중기준 ) 2013년 2014년 2015년 종목 비중 종목 비중 종목 비중 1 오리온 11.87% 하이트진로 16.41% 하이트진로 12.54% 2 현대미포조선 11.31% 동국제강 13.43% GS건설 11.93% 3 S-Oil 10.54% 오리온 11.58% 현대차 ( 우 ) 11.88% 4 현대차 ( 우 ) 9.55% 롯데정밀화학 11.52% CJ대한통운 11.63% 5 하이트진로 9.38% CJ대한통운 11.07% 두산 10.80% 6 동국제강 9.32% 빙그레 10.69% 메리츠화재 10.75% 7 LG이노텍 9.29% 농심 10.25% 농심 10.49% 8 CJ대한통운 8.84% GS건설 10.15% 대림산업 10.04% 9 호텔신라 8.48% 호텔신라 10.12% 현대해상 9.77% 10 롯데정밀화학 8.13% GS리테일 10.01% 오리온 9.58% 자료 : 인포맥스 135

8 자본시장리뷰 ( 공매도비중과주가수익률의상관관계 ) 공매도비중이높은기업들을대상으로주가수익 률과의상관계수를추정한결과약한음 (-) 의상관관계가관찰됨 2013~2015 년의기간을대상으로공매도거래대금비중이해당종목거래대금의 5% 이 상이기업들을대상으로공매도거래대금비중과연간주가수익률간의상관계수를추정한결과약한음 (-) 의상관관계가있는것으로나타남 공매도비중이높을경우항상음 (-) 의주가수익률이실현된것은아니며연간기준으로절반의확률로주가상승과하락이관찰되었음 2013 년의경우공매도비중과연간주가수익률의상관계수가 0.033, 2014 년과 2015 년은각각 0.03 과 0.13 을기록하였음 < 표 3> 공매도거래비중과연간주가수익률 2013년 2014년 2015년 주가상승 주가하락 상관계수 표본수 * 주 : 공매도거래대금비중이해당종목거래대금의 5% 이상인기업자료 : 인포맥스 ( 대차거래수준 ) 공매도거래에필수적인주식대차거래규모도꾸준한증가세를보이고있음 주식대차거래가공매도만을위한목적으로체결되는것은아니지만공매도와밀접한관련성을가짐 2016 년 4월말기준대차거래잔고금액은코스피시장이 49.8 조원, 코스닥시장이 11.3 조원을기록하였으며, 시가총액대비비율은코스피시장과코스닥시장이각각 3.95% 와 5.33% 를기록함 코스닥시장에서의대차거래증가세가상대적으로더빠르게나타나는데, 2008년시가총액대비 0.13% 에불과하였던대차거래잔고가 2016 년 4월에는 5.33% 를기록하여 41 배증가하였음 년여름호

9 이슈분석 공매도규제의개선방향 < 그림 4> 대차거래잔고추이 < 그림 5> 시가총액대비비율추이 주 : 2016 년은 4월말기준자료 : 인포맥스 주 : 2016 년은 4월말기준자료 : 인포맥스 ( 대차잔고와공매도거래 ) 주식대차거래와공매도거래의상관관계는높은수준인것으로나타남 공매도거래와주식대차거래의일별및월별자료를이용하여양자간의상관계수를추정한결과매우강한양 (+) 의상관계수가관찰됨 코스피시장에서공매도일별거래대금과일별대차잔고금액간의상관계수는 0.74 로나타났고, 코스닥시장에서의상관계수는 0.90으로나타났음 공매도일별거래량과대차잔고수량간의상관계수도코스피시장과코스닥시장이각각 0.85와 0.93으로나타남 월별자료로상관계수를추정하는경우에도매우유사한결과가도출되었음 대차거래가주로공매도거래를위한목적에서체결되고있음을시사하고있음 3. 주식공매도에대한국내외평가 가. 주식공매도에대한해외의연구결과 ( 공매도와주가하락 ) 공매도는부정적인정보거래의중요한경로로작용하며일반적으로주가의하락을초래함 137

10 자본시장리뷰 Aitken, Frino, McCorry, and Swan(1998) 은주식공매도에대한실증분석을실시하여 공매도가발생한이후 15분간의거래또는후속 20거래의경우평균적으로 0.2% 의주가하락이발생함을보고하고있음 Desai, Ramesh, Thiagarajan, and Balachandra(2002) 는미국 NASDAQ 시장에대한실증분석을실시하여주식공매도가과도할경우 0.76~-1.13% 의초과수익률이실현되었음을보고하고있음 Boehmer, Jones, and Zhang(2008) 은미국 NYSE시장에대한실증분석결과상대적으로공매도가많은주식의경우그렇지않은주식에비하여위험조정평균수익률이 1.16% 하락하고, 기관투자자에의한공매도가많은주식의경우수익률이익월에 1.43% 하락하는것을발견함 ( 정보효율성개선 ) 공매도는주가가펀더멘탈에비하여과도하게높을경우또는기업에대한부정적인정보를주가에신속히반영하여가격발견의효율성을개선시키는역할을담당하고있으며, 공매도에대한제약은가격발견의효율성을떨어뜨리는요소로작용함 Diamond and Verrrecchia(1987) 은공매도에대한제약이주식의가격을상승시키지는못하는반면부정적인정보의가격조정속도를떨어뜨리는결과를야기함을주장하였음 Nagel(2005) 은기관투자자의보유지분이낮은주식의경우공매도전략의활용이상대적으로어렵다는사실을이용하여공매도제약이부정적인정보의반영을위축시키고, 반대로긍정적인정보에대해서는과잉반응을가져옴을주장함 Chang, Cheng, and Yu(2007) 는홍콩증시에대한실증분석결과공매도에대한제약이주가의고평가를야기함을발견하였음 ( 공매도제약과버블형성 ) 주식공매도에대한제약은주가의버블형성을촉진할수있으며이로인한불필요한시장충격 ( 급격한버블의붕괴등 ) 을야기할수있음 Allen, Morris, and Postlewaite(1992) 는공매도에대한제약이대규모버블형성의필요조건중하나임을주장함 Hong and Stein(2003) 은공매도에대한제약이강할경우악재정보의반영이충분히이루어지지않으며미반영악재가시장후퇴기에드러나게되어시장의붕괴를초래할수있음을주장함 년여름호

11 이슈분석 공매도규제의개선방향 ( 공매도와주가변동성확대 ) 공매도는부정적인정보를반영하는경로로작용하기때문에 주가의변동성을증가시키는경향이있음 Henry and McKenzie(2006) 는주식공매도가집중된시기에상대적으로더높은주가 변동성이실현됨을보고하였음 Chang, Cheng, and Yu(2007) 는홍콩증시에대한실증분석결과개별주식에대한공매도가허용될경우더높은주가변동성이나타남을보고하였음 4) ( 업틱룰 (up-tick rule) 의한계 ) 공매도로인한주가하락을제한하기위하여도입된업틱룰은의도한효과 ( 주가하락의제한, 가격효율성제고등 ) 를가져오지못하고있으며오히려거래체결을지연시키는부정적인효과가강함 Alexander and Peterson(1999) 은 NYSE의업틱룰에대한실증분석을통해업틱룰이공매도거래체결에부정적인영향을미치고있을뿐만아니라상승장에서도거래체결에부정적인효과가나타남을보고함 Ferri, Christophe, and Angel(2004) 은업틱룰이적용되는시장과적용되지않는시장을비교한결과공매도, 주가변동성, 가격하락속도등의측면에서유의적인차이가없음을보고함 Diether, Lee, and Werner(2009) 는업틱룰의적용을일시적으로중지한경우에대해실증분석을실시하여거래량과스프레드가증가하였지만수익률과주가변동성에는유의적인차이가없었음을주장함 ( 공매도와시장유동성 ) 주식에대한공매도의허용이시장의유동성을증가시킴 Wooldridge and Dickinson(1994) 은미국주식시장에대한실증분석을실시하여공매도가주가상승기에는매도량을증가시키고, 주가하락기에는매수량을증가시켜서전체적인시장유동성의확대에기여하고있음을주장함 Asquith, Pathak, and Ritter(2005) 는공매도제약이있는주식포트폴리오의경우공매도제약이없는주식포트폴리오에비해수익률이유의적으로더낮았으며, 공매도제약이유동성프레미엄을증가시킴을주장함 4) 업틱룰은공매도를할때직전거래가격보다낮은가격으로호가를내지못하게하는규정을말함. 주가를떨어뜨리면서 주식을팔수없도록제한하여공매도로인한주가하락을막기위한조치임 139

12 자본시장리뷰 나. 주식공매도에대한국내의연구결과 ( 공매도와주가하락 ) 공매도가주가하락과연관되어있으나주가하락을과도하게부추긴 다고보기는어려움 박기봉 (2011) 은공매도거래제한이이루어졌던시기와제한이없었던시기간의비교분 석을통하여공매도제한전시기에는사실상투기적공매도거래동기가강하지않았음을주장함 조성순, 박순홍 (2014) 은주가하락이유의적으로큰경우에도공매도거래가더욱증가하지는않은것을발견하였고, 공매도거래를외국인투자자, 기관투자자, 그리고개인투자자로구분하여살펴본결과외국인투자자나기관투자자가상대적으로정보거래를하고있지않음을보고함 이영섭, 한상범 (2015) 은과도한가격등락이발생한시기에초점을맞추어공매도의행태를분석한결과가격하락국면에서약탈적인비정상적공매도행태의증거가발견되지않았음을보고하고있으며, 한국주식시장에서는비공매도거래가공매도에비하여훨씬더공격적이라는결과를보고함 ( 공매도와정보효율성 ) 공매도가시장의정보효율성유지에중요한역할을하고있음 김대룡, 전상기 (2010) 는공매도규제정책이선물시장에있어서는긍정적효과를, 옵션시장에서는부정적인효과를, 차익거래전략에있어서는긍정적인역할을하고있다고주장했으며, 국내에서비금융사에대해공매도제도를다시허용한것이효율적인시장형성에부분적으로도움이되고있음을보고함 조영석, Youngsik Kwak, 김대호 (2014) 는공매도의정보효과에대한실증분석을통해서대차거래와공매도가시장에유의적인정보를제공하고있으며, 특히공매도의영향력이가장강하게나타남을주장함 최헌섭, 강내철, 박상연 (2016) 은기업신용과공매도거래량비율, 공매도거래금액비율사이에유의적인음 (-) 의상관관계가존재함을보고하고있으며, 이는신용이좋은기업일수록공매도비중이낮아지는것을의미한다고주장함 년여름호

13 이슈분석 공매도규제의개선방향 ( 공매도와주가변동성확대 ) 공매도는부정적인정보를반영하는경로로작용하며주가의 변동성을확대시키는경향이있음 최혁, 이효정 (2012) 은공매도제한과공매도금지의시장효과를실증분석한결과공매 도규제시기에시장전체의일중변동성이증가했음을보고함 최용준, 김철중 (2014) 은국내주식시장을변동성이높은시기 (2009년 6월 ~2011 년 7월 ) 와변동성이낮은시기 (2011 년 11월 ~2013 년 11월 ) 로구분하여실증분석을실시한결과변동성이높은시기에는주식공매도가주가변동성을높일수있었으나낮은기간에는주가변동성에유의적인영향이없었음을보고함 ( 공매도와시장유동성 ) 공매도의제한이시장의유동성을감소시키는결과를초래함 최혁, 이효정 (2012) 은 2008년글로벌금융위기이후에단행되었던공매도규제시기에유동성및매매주문의정보성이어떻게변화하였는지에관한실증분석을실시하여공매도규제가시장전체의유동성을저하시키고공매도가가지는부정적인정보성을오히려강화시키고있음을보고함 4. 공매도에대한규제변화및향후개선방향 가. 공매도규제변화개요 ( 자본시장법의개정 ) 공매도공시제의강화와실효성의확보를위하여공매도공시강화및공시의무위반시처벌을내용으로하는자본시장법개정안이 2016 년 3월국회에서통과됨 5) 공매도공시제의강화를위한자본시장법개정안은 2016 년 2월 18일국회정무위원회를통과하였고, 동년 3월 3일국회본회의를통과함으로써최종확정되었음 자본시장법개정안을통해확정된공매도공시제는공매도관련정보의보고및공시의무, 의무위반에대한처벌조항을주요내용으로함 공매도의제한 : 금융위원회는증권시장의안정성및공정한가격형성을저해할우려가있는경우에는대통령령으로정하는바에따라차입공매도를제한할수있음 ( 자본시장법제180 조제3항, 2016 년 3월 29일신설 ) 5) 공매도공시제의강화를위한자본시장법개정안의자세한내용은황세운 (2016, 자본시장연구원 ) 을참고하기바람 141

14 자본시장리뷰 순보유잔고의보고 : 차입공매도한자는해당증권에관한매수, 그밖의거래에따라보유하게된순보유잔고가발행주식의 0.01% 를넘을경우매도자의순보유잔고에관한사항과그밖의필요한사항을금융위원회와거래소에보고하여야함 ( 자본시장법제180 조의2, 2016 년 3월 29일신설 ) 순보유잔고의공시 : 상장주식전종목에대해공매도잔고대량보유자는매도자에관한사항, 순보유잔고에관한사항, 그밖에대통령령으로정하는사항을공시하여야함 ( 자본시장법제180 조의3, 2016 년 3월 29일신설 ) 과태료 : 보고의무를위반하거나거짓보고할경우최대 5천만원의과태료가부과될수있음 ( 자본시장법제449조제1항제39의 2호, 제39의 3호, 제39의 4호, 2016 년 3월 29일신설 ) ( 자본시장법시행령의개정 ) 금융당국은공매도공시제의구체적인내용을확정하기위하여자본시장법시행령개정안을발표하였음 6) 자본시장법시행령개정안은공매도잔고공시에대한구체적인기준, 공매도의세부정의, 독립거래단위의운영에관한사항, 순보유잔고의산정방법등에관한내용을담고있음 자본시장법시행령개정안은입법예고기간 (2016 년 4월 5일 ~5월 16일 ) 을거쳐 2016 년 6월 30일부터시행될예정임 ( 공매도잔고공시기준 ) 자본시장법시행령개정안제208조의3 은공매도순보유잔고의공시기준을 0.5% 로설정하고있음 상장주식에대하여순보유잔고가음수 (-) 로서그절대값이 1,000분의 5( 즉, 0.5%) 이상이되거나 1,000분의 5 이상이유지되는경우해당공매도자는매도자에관한정보를공시해야함 잔고공시기준에해당되는매도자가공시해야할정보는금융투자업규정제6-31 조의2 에의해규정됨 공매도해당증권에관한사항 매도자에관한사항 : 성명, 주소, 국적, 생년월일 ( 법인의경우에는사업자등록번호, 외국인의경우외국인투자자등록번호 ) 등의인적사항, 매도자의대리인이공시하는경우대리인의인적사항 6) 자본시장법시행령개정안입법예고 ( 금융위원회보도자료, 2016 년 3 월 30 일 ) 년여름호

15 이슈분석 공매도규제의개선방향 매도자의순보유잔고에관한사항 공시기준에해당하는자는사유발생일로부터제3영업일이되는날증권시장종료후지 체없이해당주권이상장된거래소를통해공시해야함 ( 공매도잔고보고대상조정 ) 자본시장법시행령개정안제208조의2 제5항은소액투자자들 의보고부담을경감하기위하여공매도잔고보고대상에대한예외를인정하고있으며, 반대로평가액이큰경우는순보유잔고비율에상관없이보고대상으로인정 순보유잔고비율이음수 (-) 로서그절대값이 0.01% 이상인경우에도순보유잔고평가액이 1억원미만이면공매도잔고보고대상에서제외됨 ( 제208조의2 제5항제1호 ) 순보유잔고의평가액이 10억원이상이되거나 10억원이상이유지되는경우순보유잔고비율에관계없이보고대상에포함 ( 제208조의 2 제5항제2호 ) 이는시가총액상위종목의경우순보유잔고비율 0.01% 가수백억원에달하는경우가흔히발생하기때문임 ( 공매도잔고보고에관한자료보관의무 ) 자본시장법시행령개정안제208조의2 제2항은공매도잔고보고에관한자료보관기간을 5년으로규정함 전문투자자로서순보유잔고에대한보고의무가있는자는 5년간순보유잔고산정에관한자료를보관해야하며, 금융위원회가자료제출을요구하는경우이를지체없이제출하여야함 나. 공매도규제의개선방향 ( 가격하락에대한투자기법 ) 금융상품의다양화와구조화기법의발달로인해자본시장에서는주가의상승기뿐만아니라하락기에도수익을올릴수있는투자기법이많아지고있음 파생상품시장을활용할경우주가하락으로부터수익을올릴수있는데, 옵션의활용과선물의매도등을고려해볼수있음 주가지수나개별주식에대한콜옵션의매도또는풋옵션의매입 주가지수선물이나개별주식선물의매도 143

16 자본시장리뷰 구조화기법을활용한인버스 (Inverse) ETF의매입전략을통해서도주가하락시기에수 익을올릴수있음 ( 공매도규제의기본방향 ) 공매도규제는공매도가가진순기능은위축시키지않으면서가 격발견의효율성은유지하도록설계할필요가있음 공매도규제가공매도의금지나위축을목적으로설계되는것은지양될필요가있으며 공매도의정보제공기능이유지되어야함 기존의연구결과를살펴보면공매도의제한은주가의과민반응을억제하는것이아니라오히려시장의변동성을증가시키고유동성을축소시킬가능성이높음 공매도는주가를펀더멘탈에비하여과도하게떨어뜨리는것이아니라신속하게내재가치에수렴하도록만드는기능을가진다는결론을도출한연구가다수를이룸 선물이나옵션, 인버스 ETF 등을활용한전략도주가의하락을야기할수있지만이러한투자기법은자유롭게허용하면서공매도에대해서만차별적으로강하게규제한다면규제의실익이크지않을가능성이높음 ( 정보공개의익명성유지 ) 전체적인시장의흐름을파악할수있도록거래관련정보를공개하는것은시장의발전을위해서중요한요소이지만정보공개의익명성은유지할필요가있음 2016 년 6월 30일부터시행될예정인자본시장법시행령에따르면순보유잔고가 0.5% 를넘게되면공매도자에관한자세한인적사항과공매도포지션을공시하도록규정하고있음 이는개별투자자의공매도포지션을시장에직접적으로노출시키기때문에공매도투자에대한상당한부담요소로작용할가능성이높음 투자포지션에대한직접적인노출은공매도활용전략을상당히위축시킬수있으며이는실질적인공매도제한과유사한효과로나타날수있음 개별투자자에대한포지션공시기준은충분히높게설정하여공매도전략의유용성을유지함과동시에정보공개의익명성을유지할필요가있음 년여름호

17 이슈분석 공매도규제의개선방향 ( 시장정보의신뢰도및유용성확대 ) 공매도정보보고에대한의무를강화하고처벌기준을 신설한것은시장정보의신뢰도를제고할것으로기대되며전체시장통계의유용성은제고할필요가있음 개별투자자에대한익명성은유지하더라도시장전체에대한통계자료는공개범위를확대할필요가있음 현재한국거래소는공매도거래현황에대한정보를공개하고있는데, 거래현황통계와더불어개별주식종목에대한공매도잔고에대한정보공개도검토할필요성이있음 공매도거래량에관한정보는전반적인공매도활동에대한중요한정보를제공하지만종목별공매도잔고는시장의평가에대한보다명확한방향성을제시하여정보로서의효용가치가높음 공매도정보보고의무가있는투자자들로부터포지션을취합하여총량수준에서공매도잔고에대한정보를공개할필요가있음 공매도정보보고의무에대한처벌규정적용은제공되는거래정보에대한신뢰성을향상시키고시장투명성을개선시킬것으로예상됨 ( 공매도를이용한불공정거래행위에대한처벌강화 ) 공매도거래와공매도를악용한불공정거래행위는구별될필요가있음 공매도가시세조종을통한불공정거래를목적으로악용되었다면이는불공정거래세력에대한처벌및불공정거래이익환수로대응하는것이타당함 불법적인방법으로주가를띄운후시세차익을만드는경우거래자체를금지하는것이아니라불공정거래를주도한세력에대한처벌과이익환수를통해시장질서를유지하는방식과유사함 불공정거래세력에대한처벌을무겁게하고거래이익의범위를넓게인정하여이익환수를두텁게하는방향으로의개선필요 ( 개인투자자의시장접근성 ) 개인투자자들의공매도시장접근성을어떠한방식으로설계할것인가에관한정책적검토필요 개인투자자의공매도시장접근성은다양한방식으로설계가가능하며, 개인투자자보호를위하여진입장벽을설정하는방식과진입장벽은없애되주식차입에대한비용을높이는방식을고려해볼수있음 145

18 자본시장리뷰 현재의개인투자자시장접근방식은파생상품시장의예탁금규제와같은진입장벽은 존재하지않지만차입비용은높은형태를가짐 개인투자자의경우공매도전략의활용은가능하지만주식의차입이번거롭고차입과 관련된비용이높아실질적인공매도전략의활용은매우제한적임 개인투자자들의신용도가기관투자자나외국인투자자들에비하여낮은편이기때문 에상대적으로불리한차입조건이적용되는것은불가피하다고볼수있으나, 현재의차입환경은개인들의접근성을원천적으로차단하는수준으로평가할수있음 현재와같은시장접근성을계속해서유지할것인가또는진입장벽을설정하되주식차입과관련된높은차입비용구조를개선하여접근성을차별화할것인가에관하여정책적인검토가필요함 년여름호

<36325FC0AFBDC3BFEB2DB0F8B8C5B5B5B0C5B7A1BFCD20C1D6B0A1C7CFB6F420B0A1B4C9BCBABFA12E687770>

<36325FC0AFBDC3BFEB2DB0F8B8C5B5B5B0C5B7A1BFCD20C1D6B0A1C7CFB6F420B0A1B4C9BCBABFA12E687770> Journal of the Korea Academia-Industrial cooperation Society Vol. 17, No. 6 pp. 560-565, 2016 http://dx.doi.org/10.5762/kais.2016.17.6.560 ISSN 1975-4701 / eissn 2288-4688 유시용중앙대학교경영학부 Short Selling and