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1 215 년 2 월 5 일기업분석 NHN 엔터테인먼트 (18171) Marketperform (reinstate) 경주는이제시작이다 통신 / 인터넷 Analyst 나태열 tyrah@hdsrc.com RA 이창민 cm.lee@hdsrc.com 주가 (2/4) 목표주가 업종명 / 산업명 업종투자의견 시가총액 ( 보통주 ) 발행주식수 ( 보통주 ) 75,5 원 NA( 종전 11, 원 ) 인터넷포털 / 게임 Overweight 1.1 조원 15,165,25 주 유동주식비율 76.9% KOSPI 지수 1, KOSDAQ 지수 일평균거래량 466,629 주 6 일평균거래대금 376 억원 외국인보유비중 7.3% 수정 EPS 성장률 (14~16 CAGR) 48.8% 시장수정 EPS 성장률 (3yr CAGR) 22.4% 52 주최고 / 최저가 ( 보통주 ) 13,5 원 63,2 원 베타 (12M, 일간수익률 ).4 주요주주이준호외 15 인 19.8% 주가상승률 1 개월 3 개월 6 개월 절대 -18.7% -1.3% 4.4% 상대 -2.2% -2.7% 1.7% 시장대비주가상승률 ( 좌축 ) (%) 주가 ( 우축 ) 3 116, , , 2/14 5/14 8/14 11/14 2/15 부진한 4 분기실적 214 년 4 분기매출은게임부문이전반적으로부진했지만, 신규인수업체의연결효과로기타매 출이늘면서, 전체매출은 8.1%QoQ 성장한 1,472 억원을기록하였다. 감가상각비와통신비가 증가했음에도, 지급수수료와마케팅비용이감소하면서, 영업비용은 1.6%QoQ 상승에그쳤고, 영업이익도흑자전환에성공하였다. 법인세차감전이익이 291 억원이기때문에, 관계기업투자처분 이익 319 억원을고려하면 4 분기당기손익은실질적으로적자를기록한셈이다. 대규모마케팅비용으로 215 년은영업손실 NHN 엔터테인먼트의 215 년매출액은 9.7%YoY 성장한 6,92 억원을기록할전망이다. 동사가 유상증자자금을활용하여의욕적으로추진하는결제와크로스보더전자상거래부분의매출기여 는 216 년이후부터본격화될것으로기대된다. 광고선전비가크게증가하면서영업이익은적자 전환이예상된다. 당기순이익은자회사웹젠에서발생하는지분법이익이증가하면서손실폭을 줄여줄전망이다. 크로스보더전자상거래에관심 투자의견 Marketperform 으로커버리지를재개한다. 현주가는 215 년수정 EPS 의 27.3 배, 수정 BPS 의.83 배로, 게임사업성장의정체와, 신규사업의낮은가시성을반영하고있다. 투자의견 의상향을위해서는게임사업실적의뚜렷한개선이나, 신규사업성과에대한가시성이높아질 필요가있다. 크로스보더전자상거래는데이터센터와클라우드서비스, 검색서비스와같은동사 의플랫폼역량을고려할때중장기적인성장동력으로성장할잠재력이있는것으로판단된다. 결산기말 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F ( 적용기준 ) (GAAP-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) (19.5) 48.2 순이익 ( 십억원 ) (44.3) 76.4 지배기업순이익 ( 십억원 ) (44.7) 77. EPS 1,22 3,254 (2,332) 4,2 수정 EPS 1,22 3,254 (2,332) 4,2 PER* ( 배 ) NA-NA NA 18.8 PBR ( 배 ) NA EV/EBITDA ( 배 ) NA NA 8.3 배당수익률 (%) NA NA... ROE (%) (3.8) 5.7 ROIC (%) (1.3) (26.4) 11.5 적용기준 : IFRS-C = 연결재무제표, IFRS-P = 개별재무제표

2 연결효과와일회성요인제외하면부진한실적 214 년 4 분기매출은게임부문이전반적으로부진했지만, 신규인수업체의연결효과로기타매출이늘면서, 전체매출은 8.1%QoQ 성장한 1,472 억원을기록하였다. 부문별로는일본테라의채널링전환영향으로해외 PC 게임매출이 11.3%QoQ 크게감소하였고, 국내모바일게임매출도기존게임들의매출이감소하며 5.2%QoQ 감소하였다. 기타매출은 4 분기에연결대상으로신규편입된일본테코러스가 118 억원의매출을기록하면서 83.%QoQ 성장한 33 억원을기록하였다. 테코러스연결로감가상각비와통신비가증가했음에도, 게임매출감소로지급수수료가줄어들고, 일본웹툰서비스코미코의마케팅비용이감소하면서, 전체영업비용은 1.6%QoQ 소폭상승한 1,447 억원을기록하였고, 영업이익도전분기대비흑자전환에성공하였다. 영업외항목으로데브시스터즈지분이관계기업투자지분에서매도가능금융자산으로변경되면서관계기업투자처분이익 319 억원을일회성이익으로인식하였다. 법인세차감전이익이 291 억원이기때문에, 관계기업투자처분이익을고려하면 4 분기당기손익은실질적으로적자를기록한셈이다. 그림 1> 214 년 4 분기 NHN 엔터테인먼트분기실적 ( 십억원, %) 4Q13 3Q14 4Q14 %YoY %QoQ 컨센서스 차이 (%) 매출액 PC게임 모바일게임 기타 영업비용 인건비 지급수수료 광고선전비 영업이익 흑전 -.3 흑전 영업이익률 (%, %p) 당기순이익 자료 : NHN 엔터테인먼트, FnGuide 대규모마케팅비용의집행으로 215 년은영업손실 NHN 엔터테인먼트의 215 년매출액은 PC 게임부진이지속되겠지만해외를중심으로모바일게임의성장이유지되고, 연결대상확대로인한기타매출증가도이어지면서, 9.7%YoY 성장한 6,92 억원을기록할전망이다. 동사가유상증자자금을활용하여의욕적으로추진하는결제와크로스보더전자상거래부분의매출기여는 216 년이후부터본격화될것으로기대된다. 광고선전비가크게증가하면서영업이익은적자전환이예상된다. 당기순이익은자회사웹젠에서발생하는지분법이익이증가하면서손실폭을줄여줄전망이다. 그림 2> NHN 엔터테인먼트분기매출구성 그림 3> NHN 엔터테인먼트분기순익과 12 개월 EPS ( 십억원 ) 2 PC게임 ( 좌축 ) 모바일게임 ( 좌축 ) 기타 ( 좌축 ) YoY 성장률 ( 우축 ) (%) 3 ( 십억원 ) 수정당기순이익 ( 좌 ) 12개월수정 EPS( 우 ) 8 8, , , 2, Q13 1Q14 1Q15F 1Q16F Q13 1Q14 1Q15F 1Q16F -2, 참고 : 수정당기순이익 = 당기순이익 - 데브시스터즈관련일회성이익 - 모바일결제마케팅비용 2

3 크로스보더전자상거래에기대 투자의견 Marketperform 으로커버리지를재개한다. 현주가는결제서비스정착을위한마케팅비용 1,5 억원을일회성비용으로간주하여세후기준으로반영한 215 년수정 EPS 의 27.3 배, 216 년수정 EPS 기준으로는 18.8 배수준이며, 웹젠과한국사이버결제의시가와장부가차액및보유부동산의자산가치를고려한 215 년수정 BPS 의.83 배수준이다. 투자의견 Marketperform 을부여한이유는현재밸류에이션이주력사업인게임사업성장의정체와, 신규사업성과에대한낮은가시성을적당히반영한수준이라고판단되기때문이다. 동사에대한투자의견을상향하기위해서는게임사업실적이뚜렷하게개선되거나, 신규사업성과에대한가시성이높아질필요가있다고본다. 이가운데크로스보더전자상거래는데이터센터와클라우드서비스, 검색서비스와같은동사의플랫폼역량을고려할때중장기적인성장동력으로성장할잠재력이풍부하다고판단된다. 그림 4> NHN 엔터테인먼트분기및연간실적추이및전망 ( 십억원, %) P 215F 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F 영업수익 %YoY %QoQ PC게임 국내 해외 모바일게임 국내 해외 기타 영업비용 인건비 지급수수료 광고선전비 영업이익 영업이익률 (%) 당기순이익 개월수정 EPS 6, ,765 6,317 4,349 2,76 1, ,678 2,765 참고 : 213 년실적가운데분할이전인 1 월부터 7 월까지의실적은 NHN 엔터테인먼트가작성한자료에기초 3

4 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F ( 십억원 ) 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F ( 적용기준 ) (GAAP-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) ( 적용기준 ) (GAAP-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 현금및현금성자산 매출원가..... 단기금융자산 매출총이익 매출채권 판매비와관리비 재고자산..... 기타영업손익..... 기타유동자산 영업이익 (19.5) 48.2 유동자산 EBITD A (83.) 74.8 투자자산 영업외손익. (25.2) 유형자산 금융손익 무형자산 지분법손익. (8.9) (4.4) 이연법인세자산 기타영업외손익. (2.1) (11.1).. 기타비유동자산 세전이익 (58.5) 1.8 비유동자산 법인세비용 (14.2) 24.4 자산총계. 1, , ,518. 1,597.2 당기순이익 (44.3) 76.4 지배기업순이익 (44.7) 77. 매입채무..... 총포괄이익 (44.3) 76.4 단기금융부채 지배기업총포괄이익 (44.7) 77. 단기충당부채 순비경상손익..... 기타유동부채 수정순이익 (44.7) 77. 유동부채 장기금융부채 현금흐름표 장기충당부채 ( 십억원 ) 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F 퇴직급여부채 당기순이익 (44.3) 76.4 이연법인세부채 유무형자산상각비 기타비유동부채 기타비현금손익조정 (49.1) (12.2) 비유동부채 운전자본투자 (6.4) (7.3) 부채총계 기타영업현금흐름. 2.6 (27.5) 14.2 (24.3) 영업활동현금흐름 (59.1) 59.2 자본금 설비투자. (16.7) (22.1) (23.8) (23.7) 자본잉여금 , ,314.8 무형자산투자. (12.3) (2.8).. 기타자본항목. (3.4) (26.1) (26.1) (26.1) 단기금융자산증감 기타포괄손익누계액. 1.8 (3.9) (3.9) (3.9) 투자자산증감. (54.2) (257.3) (45.4) (48.6) 이익잉여금 기타투자현금흐름. (.7).4.. 지배기업자본총계. 1,3.4 1,14.8 1, ,395.6 투자활동현금흐름. (1.6) (126.1) (69.3) (72.2) 금융부채증감. (1.8) (2.).1.1 비지배지분 자본의증감. (2.7) (23.1) 2.2. 자본총계. 1,13. 1,29.8 1, ,41.3 배당금당기지급액..... 기타재무현금흐름. 1.7 (11.3) 부채와자본총계. 1, , ,518. 1,597.2 재무활동현금흐름. (2.8) (36.4) 기타현금흐름. (.) (.1).. 주당지표 현금의증가 ( 감소 ). 8.1 (87.7) /12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F 기초현금및현금성자산 EPS 1,22 3,254 (2,332) 4,2 기말현금및현금성자산 수정EPS 1,22 3,254 (2,332) 4,2 주당순자산 (BPS) 66,26 68,524 69,16 72,654 총영업현금흐름 (56.4) 63.2 주당매출액 (SPS) 17,51 37,8 31,799 34,894 잉여현금흐름 (86.7) 32.2 주당총영업현금흐름 (GCFPS) 2,918 1,544 (2,945) 3,298 순현금흐름 (293.4) 주당배당금 순현금 ( 순차입금 ) 수정EPS 성장률 (3년 CAGR, %) NA NA NA 성장성및수익성비율 주주가치및재무구조 (%) 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F (%) 12/12A 12/13A 12/14F 12/15F 12/16F 매출액성장률 NA NA ROE (3.8) 5.7 영업이익성장률 NA NA (78.3) NA NA ROA (3.2) 4.9 EBITDA 성장률 NA NA (38.6) NA NA ROIC (1.3) (26.4) 11.5 지배기업순이익성장률 NA NA NA NA WACC. (12.5) 수정순이익성장률 NA NA NA NA ROIC/WACC ( 배 ). (3.2) (.2) (3.8) 1.7 영업이익률 NA (18.) 7.2 경제적이익 (EP, 십억원 ) (15.5) (14.5) 14.9 EBITDA이익률 NA (13.6) 11.2 부채비율 당기순이익률 NA (7.3) 11.4 순금융부채비율 #DIV/! 순현금 순현금 순현금 순현금 수정순이익률 NA (7.3) 11.5 이자보상배율 ( 배 ) (179.7) 참고 : 수정 EPS =[( 수정순이익 - 우선주귀속순이익 ) + ( 세후희석관련손익조정분 )] / ( 보통주수정평균희석주식수 ), 수정순이익 =( 지배기업순이익 ) - ( 순비경상손익 ) 순비경상손익 : 세후비경상항목의손익 ( 지배기업에귀속된비경상항목으로서외환관련손익, 파생관련손익, 평가손익, 일회성손익, 중단사업손익등을포함 ) 적용기준 : IFRS-C = 연결재무제표, IFRS-I = 개별재무제표, IFRS-S = 별도재무제표 4

5 투자자고지사항 투자의견및목표주가변경내역 144, 116, NHN 엔터테인먼트 종목명 변경일 투자의견 목표주가 NHN엔터테인먼트 14/1/6 BUY 1, 14/2/14 BUY 11, 15/2/5 Marketperform NA 88, 6, 13/2 13/6 13/1 14/2 14/6 14/1 15/2 당사는동조사분석자료를기관투자가또는제 3 자에게제공한사실이없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인함. 투자의견분류 : 산업 : Overweight(1% 이상 ), Neutral(-1~1%), Underweight(-1% 이상 ) / 기업 : Strong BUY(3% 이상 ), BUY(1~3%), Marketperform(-1~1%), Underperform(-1% 이상 ) ( 주가 -, 목표주가 -) 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는당사가신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나당사가그정확성이나완전성을보장하는것은아니며통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은당사에있으므로당사의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는당사에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 5