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2 CONTENT SUMMARY _ 3 I. 투자의견과 Valuation _ 4 II. FY12 보장성인보험성장세로전환한다 _ 7 III. 이익안정성이주가하방경직성을담보해준다 _ 18 IV. 규제리스크점검 _ 24 Appendix 손보업계의장기보장성인보험성장역사 _ 26 종목분석 삼성화재 (81) FY12 에빛난다 _ 3 메리츠화재 (6) 꾸준함의미학 _ 32 2

3 SUMMARY 손해보험보장성인보험이끌고실적이밀어주고 OVERWEIGHT( 유지 ) 종목투자의견회사명 투자의견 목표주가 ( 원 ) 삼성화재 BUY 291, 현대해상 BUY 42, 동부화재 BUY 59, LIG 손해보험 BUY 28, 메리츠화재 BUY 15, 손해보험업종에대해 Overweight 의견유지 2년간역신장했던보장성인보험이 FY12 에는성장전환가능할전망 운용자산의고성장에기인한안정적이익성장은손보주하방경직성제공 하반기규제리스크재부각예상되나, 점진적시행으로단기적영향은크지않을것투자포인트 1. 보장성인보험성장세로전환 FY12 에보장성인보험은 5% 내외 ( 업계전체 ) 의성장가능할것 FY11 이익개선이주가의상승모멘텀이었다면, FY12에는보장성인보험성장이주가 Rerating 요인으로작용할것. 이는 1)2년간의역성장에따른기저효과와 2) 손보업계의적극적인판매채널전략에기인 현재선점적위치에서출발하고있는손보사는삼성화재, 동부화재, 메리츠화재 투자포인트 2. 이익안정성이주가하방경직성을담보 FY12 이익 18.1%YoY 성장전망 주요인은운용자산고성장 (19.1% YoY) 에따른안정적투자수익. 장기경과손해율의자연적상승예상되나, 이자차익 ( 투자수익률-부담이율 ) 에따른이익은나고있는구조 자보손해율은손보사이익의 Swing Factor. 4월에단행된자보료인하보다는유가와온라인자보시장에서의경쟁강도가손해율을좌우할것 투자포인트 3. 규제리스크점검 작년하반기부터본격화된규제는 1) 보험료인하, 2) 대출억제및대출금리인하, 3) 자본규제강화, 4) 판매수수료지급체계변경 올하반기에부담으로작용할규제는 1) 자본강화와 2) 판매수수료지급체계변경이나점진적이고단계적시행으로단기적영향은크지않을것 Top picks: 삼성화재, 메리츠화재 Top picks 로삼성화재와메리츠화재제시 삼성화재투자포인트 : 1) 신임 CEO부임후적극적판매채널전략으로인한보장성인보험 M/S확장 2) 자사주매입등 2분기에본격화될자본효율화정책에대한기대감 3) 정부규제에상대적수혜주 메리츠화재투자포인트 : 1) 꾸준한보장성인보험위주의전략으로올해에도상위권수준의인보험성장예상 2) 작년부터진행된포트폴리오 Remodeling 작업과차별적지역거점화전략으로수익성이상대적으로양호할전망 3

4 I. 투자의견과 Valuation 업종투자의견 Overweight 유지 손보업종에대한투자의견 Overweight 유지. 근거는 1) 보장성인보험성장 2) 이익의안정성 손보업종에대한투자의견 Overweight 을유지한다. 그근거는 1) 212 년에기대되는보장성인보험성장추세로의전환, 2) 운용자산고성장에기인한이익의안정성이다. 더불어, 손보업계에대한금융당국의규제도단계적시행에따라단기적으론견딜만한수준이라는점은손보주에대한투자를보다용이하게한다 FY12 손보주가상승모멘텀은보장성인보험성장. 업계전반적으로 5% 내외성장전망 FY12 에보장성인보험이 2년간의역성장에서성장추세로전환이예상된다. 그리고이는손보주가의상승모멘텀으로작용할것이다. 올해업계전반적으로보장성인보험 5% 내외성장을예상한다. 이는 1) 2년간의역성장에따른기저효과와 2) 저축성보험성장의부작용에따른업계전반적인보장성인보험성장을향한자정노력에기인한다. 또한, 노령화에따른의료비지출급증으로인해장기적으로보장성인보험이 GDP+α 의성장을꾸준히유지해갈수있다는점도올해의성장세전환을뒷받침해준다. 그림 1 FY12 보장성인보험성장이손보주가상승을견인한다. ( 십억원 ) (% YoY) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) 증감율 ( 우 ) FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12F -2-3 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 보장성인보험성장은당분간판매채널에의해좌우 보장성인보험이성장세로전환이예상되는가운데, 손보사간격차는신상품보다는판매채널에의해좌우될것이다. 신상품이출시된다해도법에의한배타적사용권이 3개월까지만인정되고, 이후에는복제가가능하기때문이다. 작년하반기, 또는연초부터적극적판매채널전략의성과로현재타사대비선재적위치에서출발하고있는곳은삼성화재, 동부화재, 메리츠화재이다. 안정적이익성장은손보주가하방경직성제공 안정적인이익성장은주가를뒷받침해줄것이라판단한다. FY12 순이익은 18.1% YoY(5 개사합산기준 ) 성장할것으로추정된다. 전년도대비자동차보험손해율이소폭상승되고, 투자수익률이하락할것이예상됨에도불구하고운용자산고성장이 (5개사합산기준 19.1% YoY 성장 ) 이어지기때문이다. 4

5 그림 2 안정적이익성장은주가하방경직성제공 ( 십억원 ) (% YoY) 2,5 2, 1,5 1, 순이익 ( 좌 ) 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12F -2 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 정부의규제도점진적시행예상 정부의규제중에서자본강화기조와판매수수료지급제도변경은보험사에파급효과가큰규제이나, 정부가그효과를고려해점진적이면서단계적으로시행하려고한다는측면에서아직까지걱정할사항은아니라고판단한다. Top Picks 로삼성화재와메리츠화재제시 Top picks 은삼성화재와메리츠화재이다. 삼성화재투자포인트 : 보장성인보험 M/S확장, 자본효율화정책기대감, 규제의상대적수혜주 삼성화재의투자포인트는 1) 신임 CEO 부임후적극적판매채널전략으로인한보장성인보험 M/S 확장, 2) 자사주매입등자본효율화정책에대한기대감과 3) 정부규제에대한상대적수혜주라는점이다. 메리츠화재투자포인트 : 보장성인보험위주전략으로성장률상위권수준전망, 개선될수익성 메리화재의투자포인트는다음과같다. 1) 꾸준한보장성인보험위주의전략으로올해도업계상위권수준의인보험성장이전망된다는점, 2) 작년에진행된포트폴리오건전화작업과차별적지역거점화전략으로올해수익성개선이예상된다는점이다. 목표주가는 EV발표후변경예정 금번레포트에서는목표주가를유지하나, 손보사들의 FY11 EV 발표후변경할예정이다. 표1 종목별투자의견과목표주가 ( 원 ) 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손해보험 메리츠화재 종목코드 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 291, 42, 59, 28, 15, 현주가 (5/21) 217, 3,2 47,85 24,25 11,35 상승여력 자료 : 토러스투자증권리서치센터 5

6 표2 종목별주요지표와밸류에이션 ( 십억원 ) 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손해보험 메리츠화재 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 ( 원 ) 291, 42, 59, 28, 15, 시가총액 1,499 2,7 3,388 1,455 1,98 원수보험료 21A 12,771 7,611 7,114 6,66 3, P 14,585 9,317 9,7 7,965 4, F 16,354 1,354 1,42 8,883 4, F 17,963 11,29 1,718 9,774 4,879 당기순이익 21A P F F 1, ROE 21A P F F BPS( 원 ) 21A 15,23 19,362 28,925 25,35 7,7 211P 165,34 21,688 34,818 25,837 9, F 181,25 25,74 41,12 28,87 1,65 213F 198,772 29,375 47,52 32,434 12,762 EPS( 원 ) 21A 15,465 2,551 5,187 2,69 1, P 16,852 4,955 6,34 3,977 1, F 2,397 5,471 7,495 4,863 1, F 22,947 6,23 8,27 5,589 2,31 PBR( 배 ) 21A P F F PER( 배 ) 21A P F F PEV( 배 ) 21A P 주 : 21년당기순이익, ROE, BPS, EPS는수정기준자료 : 토러스투자증권리서치센터 6

7 II. FY12 보장성인보험성장세로전환한다 FY12 손보주가상승모멘텀 : 보장성인보험성장 FY12 에보장성인보험은 2년간의역성장에서벗어나 5% 내외성장할것으로예상된다. 이는 1) 기저효과와, 2) 선도사를중심으로한업계의적극적보장성인보험성장노력에기인한다. 이는손보주주가의상승모멘텀으로작용할것이다. 선점한곳은삼성화재, 동부화재, 메리츠화재 보장성인보험성장을위해중요한수단은판매채널전략이될것이다. 업계전반적으로조직강화에힘쓰고있는가운데, 현재선재적으로신계약증가를보이고있는곳은삼성화재, 동부화재, 메리츠화재이다. 보장성인보험이중요해진다 FY12 보장성인보험성장에대한관심고조 FY12 들어장기신계약성장, 그중에서도보장성인보험성장에대한관심이고조되고있다. 1) FY11 매출경쟁에따른일시납급증의휴유증과 2) 지속되는저금리상황하에서저축성보험판매에대한부담감때문이다. 작년부터갱신효과등으로낮아지고있는장기위험손해율도보장성인보험위주의성장정책시행을한결수훨하게하는요인이다. 원인은 FY11 에본격화된매출경쟁의휴유증 FY11 에는 2위권손보사를중심으로매출경쟁이본격화됐다. 그리고그열기는상반기에자동차보험시장에서하반기에장기보험으로옮겨갔다. 결과적으로단기간매출극대화에효과적인일시납보험판매가급증했다. 그림 3 매출경쟁과환경적영향으로장기보험일시납급증 ( 억원 ) 2,4 손보사들의월별일시납신계약추이 2, 현대해상 1,6 1,2 동부화재 LIG손보삼성화재 메리츠화재 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 7

8 그림 4 2 위권손보사의일시납급증 그림 5 원수보험료대비 1% 수준에육박 5 손보사별월납대비일시납비중 12 손보사별원수보험료대비일시납비중 FY1 FY FY1 FY 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 주 : FY11은 212.2월까지포함자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 주 : FY11은 212.2월까지포함자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 저축성보험신계약연속 3년간급증 또한, 글로벌유동성팽창과저축은행구조조정에따른유동자금의증가와손보사들의장기신계약성장을견인하기위한전략적요인이결부되면서저축성보험신계약도연속 3년간급증했다. 그림 6 저축성보험신계약연속 3 년간급증 ( 십억원 ) 6 5 저축성보험신계약 ( 좌 ) 증가율 ( 우 ) FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 주 : FY11 은 2월까지기준자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 일시납보험등저축성보험은저금리상황속에수익성향상기여도감소 그러나, 이러한매출성장이달갑지않은이유는일시납보험과저축성보험의판매가손보사의수익성향상에크게기여할수없고, 금융위기이후지속된저금리상황에서그나마이차마진마저축소되고있기때문이다. 실제작년연간으로장기국공채금리 ( 운용수익률 ) 가 4% 보다낮은상황에서자금조달은 5% 수준에서이뤄졌다. 8

9 그림 7 5% 수준의저축성공시이율 그림 8 저금리로인해운용상부담요인발생 손보사들의저축성보험공시이율추이 현대해상동부화재 LIG 손보삼성화재메리츠화재 국고채 3 년물 국고채 1 년물 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 자료 : Fnguide, 토러스투자증권리서치센터 표3 시중금리의저금리현상과부담이율고금리로이차마진축소 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 저축계정투자이익률 (A) 평균부담이율 (B) 고정형 연동형 고정형적립금비중 이차마진 (bp, A-B) 자료 : 현대해상, 토러스투자증권리서치센터 5개손보사의 FY12 보장성인보험신계약성장목표는 1% 상회 이와같은부작용에대한우려로 FY12 업계는다시장기보험의기본인보장성인보험성장에집중하고있다. 실제, 대부분의손보사들은올해보장성신계약성장률목표를 1% 를상회하는수준으로잡았다. LIG손보는아직결산발표전이라정확한목표치를알지못하지만, 비슷한수준을목표로설정했을가능성이높다. 그림 9 1% 를상회하는보장성인보험성장목표 (% YoY) 25 보장성인보험성장률과 FY12 목표 FY11 FY12F 삼성화재 현대해상 동부화재 메리츠화재 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 9

10 보장성인보험성장세로의전환이기대된다 FY12 업계전반적으로보장성인보험성장은 5% 내외 FY12 에업계전체적으로보장성인보험은 2년간의부진에서벗어나성장세로전환가능할것으로판단된다. 물론과거와같이 15% 를상회하는급성장은특별한제도변화가없는한기대하기힘들지만 5% 내외의성장은가능하다고판단한다. 이는기저효과와업계의적극적인판매전략에기인한다. 그림 1 2 년간역신장한보장성인보험신계약, 올해성장전환예상 ( 십억원 ) (% YoY) 보장성인보험신계약 ( 좌 ) 증감율 ( 우 ) FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12F -2-3 주 : FY11 은 2월까지누계기준자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 근거 1)2년간역성장에따른기저효과 보장성인보험은실손의료보험표준안방안도입 (9년 1월 ) 이후절판마케팅휴유증및재물보험판매노력등으로 2년간역성장했다. 그결과초회보험료가 GA판매채널증대효과 (FY8) 와제도변화 ( 실손의료보험표준안도입, FY9) 로인한성장이가시화되기전인 FY7 년수준까지내려갔다. 이와같이크게낮아진초회보험료에따른기저효과가올해인보험성장세로의전환을기대케하는첫번째이유다. 그림 11 실손의료보험상품이 FY5 이후성장견인 그림 12 보장성인보험신계약 FY7 년수준 6 연도별실손의료보험가입률 ( 억원 ) 4 손보업계월평균보장성인보험신계약추이 % 미만 년이전 21 년 211 년 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 1

11 근거 2) 손보업계의보장성인보험성장을중점으로한자구노력 두번째는손보업계의자구노력이다. 물론어느때나매출성장을위한업계노력은있었다. 다만차이점은그간에는보장성인보험성장둔화우려로재물보험등다른상품판매에신경을분산했다면, 이번에는선두업체를중심으로보장성인보험특히건강보험매출증대에집중하고있다는점이다. 작년하반기부터서서히각사들이조직체력증진을위해신임설계사도입과교육체계개선을적극적으로추진하고있고, 담보면에서도비정상체시장형성, 간병보험등보장성인보험위주의신상품출시를위해노력하고있다. 표4 손보사들의 FY12 보장성인보험성장전략공통전략구체적전략삼성화재 - 설계사 : 연간 1.2만명신임도입, 3천명순증 - GA채널 M/S 확장 : 6.7% 11.1% - 간병담보, 일부비갱신형상품도입현대해상 - 설계사증원보다는교육강화 ( 고능률설계사 ) 동부화재조직증원과신상품출시 LIG손보메리츠화재자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 - Underwriting Risk 를조금더담보하는신상품 ( 비정상체 ) 출시 + GA 채널활용 - GA채널강화 - 설계사가동인원 7,5명 8,2명으로증원 - 질병 / 건강담보상품개발 - 설계사정착률향상 - 지역거점차별화전략 - 신입도입과활동인원증대 - 9주년기념상품출시 (9월예정 ) 장기적으로의료비지출급증은보장서인보험꾸준한성장가능하게함 고령화가빠른속도로진행되면서, 급증하는의료비지출액은장기적으로 GDP+α 수준의꾸준한보장성인보험성장을가능하게해줄것이다. 그림 13 의료비지출액급증은장기적보장성인보험성장을밝게한다 12 1 인당보건의료비연평균실질증가율 슬로바키아한국에스토니아폴란드그리스터키아일랜드체코칠레뉴질랜드영국네달란드벨기에핀란드스페인 OECD 슬로베니아캐나다스웨덴덴마크미국멕시코호주헝가리일본노르웨이오스크리아프랑스독일스위스아리슬란드이탈리아이스라엘포르투갈룩셈부르크 주 : 2~29년 ( 혹은 211년최근 ) 자료 : OECD, 토러스투자증권리서치센터 11

12 판매채널전략이중요하다 신계약성장의차이는상품경쟁력과판매채널에의해좌우 손보사간신계약성장차이는상품경쟁력과판매채널전략에의해발생한다. 상품에의해장기적으로큰차이발생하기힘듬 상품의경우, 배타적사용권을획득하더라도 3개월이후에는타사에서복제가가능하다는점에서장기적으론큰차이가발생하기힘들다. 다만, 손보사별 Underwriting 전략에의해취급하는담보에따른차이만이존재할뿐이다. 그림 14 손보사들의신계약성장전략 신계약성장 신상품출시 - Underwriting Risk Taking - 비정상체담보인수간병보험, CI( 선진암보험 ) 등 - 의료비지출급증따른보험가입금액증가 판매채널전략 - Push Marketing - 설계사증원및정착률향상 - GA 등신채널적극활용 - 손보사간복제가능 - 단, 타사대비뛰어난 Underwriting Skill 로위험이다소높은담보의취급가능하다면유리 - 지금까지신계약성장결정하는 Key Factor 자료 : 토러스투자증권리서치센터 Push Marketing 이라는보험산업특성상판매채널전략이손보사간신계약차이주요인 Push Marketing 이라는보험산업의특성상, 신계약성장을가르는주요인은판매채널전략이다. Capgemimi & EFMA의 29년세계보험시장보고서 에의하면, 성숙기에들어선보험시장일수록보험사의판매채널전략이성장에서가장중요한요소라고언급했다. 즉, 성숙기의보험시장에서는보험계약자가평균적으로 5.2개의보험계약건수를보이고있는반면, 개별보험사는해당보험계약자의총계약건수중 1.1~1.5 건만보유하고있다. 따라서, 보험시장이포화상태에있다하더라고개별보험사의시장확대가능성은존재한다는것이다. 그림 15 성숙한시장이라도개별보험사들의시장확대가능성은존재한다 (Number of policies) Min 1.1 Max 1.5 Average number of policies (customer) Average number of policies (insurer) 자료 : EFMA, 토러스투자증권리서치센터 12

13 한국의보험사는복합채널전략의걸음마수준 아직대부분한국의보험사들은이보고서에서추구하는복합채널전략 (multichannel distribution strategy) 확립 1단계인다중네트워크를개발하는단계에있다. 그러나향후이를네트워크개발에성공해서다음단계로꾸준히올라가는보험사에겐성장의미래가있고, 모든보험사들이판매채널전략을우선시하는것도이와같은이유라고판단한다. 그림 16 복합채널전략이유효하다 Fluid cross-network cooperation 5 4 Centralization of intelligence Network Network Network Network Network Mutualization of distribution-related operational functions 2 Access Point 2 Access Point 2 Access Point 2 2 Access Point Five Stage of Multi- Distribution 1 Multi-network capabilities 2 Multi-access-point capabilities 3 Mutualization of functions 4 Centralized intelligence 5 Cross-network cooperation 자료 : EFMA, 토러스투자증권리서치센터 한국특성상, 당분간설계사위주채널전략중요, 신채널에대한고려도필요 보험시장의성숙도측면이나자발적가입수요의측면에서성장여지가많다는한국의특성상, 전통채널인설계사위주의채널전략은당분간유지될것이라고본다. 다만, 시장이성숙해짐에따라변화되는정책과결부되서나타나는새로운채널 (GA, 방카슈랑스, 인터넷, 홈쇼핑 ) 에대해함께고려하는복합채널전략이점진적으로중요해질것이다. 13

14 그림 17 시장성숙도별상품변화와채널의역할 베트남, 인도중국한국영국, 미국 초기 금융서비스의융합 Ⅰ Ⅱ Ⅲ Ⅳ 생사혼합보험 보장성보험 - 종신 - 정기 - 보장성특약 저축성 ( 투자형 ) 보험 - 금리연동형저축 - 금리연동형연금 - 변액저축 - 변액연금등 전속채널 복합채널 단위비용통제에대한압력 목표시장부재 연고판매 판매중심 채널독립성에대한니즈증대 시장세분화 지속적인서비스중시 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 방카슈랑스채널 : 저축성보험 방카슈랑스채널은원래계획했던 4단계시행 ( 자동차보험, 개인장기보장성보험판매허용 ) 이철회되면서, 현재는주로저축성보험및연금보험판매채널로이용되고있다. GA채널, FY8 이후손보업계에서 M/S확장 독립판매조직으로서 GA 개념이생기기시작한것은 23년 PCA가 GA사업부를시작하면서부터이다. 손보업계에서 GA가시장에서차지하는비중은 FY8 에본격적인레벨업을이뤘고, 이후꾸준히증가해왔음을알수있다. 생명보험사의변액연금을집중으로팔던 GA들이 28년금융위기이후변액연금수요가줄어들자, 차선책으로손보사들의실손의료보험을집중적으로팔기시작한것이 FY8 년 GA시장비중레벨업의원인이었다. 그림 18 FY8 이후 GA 채널중요채널로부각 그림 19 단기적으로위축된장기보험시장활력의동력으로역할 3 전체신계약에서 GA 채널판매비중추이 3 장기원수보험료성장률추이 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY2 FY3 FY4 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 보험개발원, 토러스투자증권리서치센터 14

15 손보사별채널전략약간씩차이있어 모든손보사들은판매채널전략으로전속채널위주의성장, 신채널의적절한활용을내세우고있다. 하지만, 사별로보면약간씩의차이를보인다. 삼성화재와동부화재 : 전속채널의존도상대적으로높아 현재손보사들의장기신계약에서판매채널별비중을살펴보면, 삼성화재와동부화재는전속채널에대한의존도가높다. 반면, 메리츠화재는비전속채널에대한의존도가상대적으로높은편이다. 그림 2 삼성화재와동부화재는전속채널위주, 반면메리츠화재는비전속채널활용도높아 기타방카 GA 전속채널 삼성화재 현대해상 ( 보장성 ) 현대해상 ( 저축성 ) 동부화재 LIG 손보메리츠화재 주 : 현대해상과메리츠화재의방카에는기타채널도포함자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 삼성화재와동부화재는전속설계사위주영업하고현대해상은 GA활용도높아 이러한비중의차이는회사별로판매채널전략이조금씩다르기때문이다. 삼성화재는전속채널을최대한활용하려고노력하며, 현대해상은설계사증원보다는교육을통한고능률설계사육성과 GA 채널을적극활용하고있다. 반면, 동부화재는전속채널강화하며 GA채널을적절히활용하는전략을구사중이다. 메리츠화재는지역별로차별화되서전략거점은확장하는한편, 관리지점은폐쇄하는독특한전략을진행중이다. 그림 21 삼성화재, 동부화재 : 전속설계사위주의영업 ( 명 ) 3, 25, 2, 15, 손보사별전속설계사추추이 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 1, 5, 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 15

16 그림 22 GA 활용도높은곳은현대해상, LIG 손보 25 GA 시장에서의 M/S 추이 현대해상 2 동부화재 15 LIG 손보 메리츠화재 1 5 삼성화재 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 조직이강화되는시점을기점으로신계약은증가 그리고전략은소폭상이하더라도, 실질적으로조직이강화된시기를기점으로해서신계약은증가하는모습을보였다. 작년 11월이후동부화재가 2위권사중에서차별화되서보장성인보험이증가한것은하반기이후증원된신임설계사의질과안정적정착률에기인했다. 삼성화재도설계사증원이본격화된연초이후신계약이급성장했다. 그림 23 삼성화재, 연초부터대규모증원에힘입어신계약성장그림 24 동부화재, 정착률향상으로신계약증가 ( 억원 ) ( 억원 ) 14 삼성화재보장성인보험신계약추이 12 동부화재보장성인보험신계약추이 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 동부화재, 토러스투자증권리서치센터 올해는손보업계전반적으로조직강화의지피력, 증원이녹녹하지만은않은형국 올해에는손보업계전반적으로증원및조직강화에대한의지를피력하고있다. 시작은 1위권사인삼성화재였다. 26년대비 M/S가감소한삼성화재가작년신임사장의취임을기점으로성장위주의전략을내놓고있기때문이다. 또한저축성보험에판매급증에따른역효과가우려되고있기때문이기도하다. 최근경기둔화가예상되고실업률도높은상황은설계사리쿠르팅에양호한환경이지만, 각사가원하는만큼의리쿠르팅을하면서신임설계사를가동조직으로육성시키는것은녹녹하지만은않을것으로예상된다. 16

17 선재적으로신계약에서성장하는모습을보이는곳은삼성화재, 동부화재, 메리츠화재 당사는보장성인보험시장이연속 2년간의부진에서벗어나 FY12 에는 5% 내외의성장을이룰수있을것으로전망한다. 그속에서신임사장의절대과제라는측면에서공격적으로판매채널전략을구사하는삼성화재와지속적인보장성인보험위주의전략으로차별화된메리츠화재, 그리고작년하반기부터인력을강화해신계약성장을보이고있는동부화재가조금더나은모습을보여줄것이라고판단한다. 그림 25 삼성화재, 연초부터보장성인보험급증 그림 26 동부화재, 작년하반기이후꾸준히신계약증가 ( 억원 ) ( 억원 ) 14 삼성화재보장성인보험신계약추이 12 동부화재보장성인보험신계약추이 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 동부화재, 토러스투자증권리서치센터 그림 27 현대해상, 연말효과제외시뚜렷한성장세아직은.. 그림 28 LIG 손보, FY11 에안정적신계약흐름보여줌 ( 억원 ) 12 현대해상보장성인보험신계약추이 ( 억원 ) 9 LIG 손보보장성인보험신계약추이 자료 : 현대해상, 토러스투자증권리서치센터 자료 : LIG 손보, 토러스투자증권리서치센터 그림 29 메리츠화재, FY11 꾸준히신계약성장세이어감 ( 억원 ) 8 7 메리츠화재보장성인보험신계약추이 자료 : 메리츠화재, 토러스투자증권리서치센터 17

18 III. 이익안정성이주가하방경직성을담보해준다 FY12 순이익 18.1% 성장 자보료인하, 금융당국의연이은규제로 FY11 대비업황은둔화된상황이지만, FY12 에도운용자산고성장에따라실적은견고히나올수있을것이라판단한다. 당사커버리지 5개사합산기준으로 FY12 이익은전년대비 18.1% 상승할전망이다. 그림 3 FY12, 이익개선모멘텀은둔화되지만 18% 상승전망 ( 십억원 ) (% YoY) 2,5 2, 1,5 1, 순이익 ( 좌 ) 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12F -2 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 손보사의이익은운용자산고성장으로증가예상 손보사안정적이익창출의근원은운용자산고성장 손보사의안정적이익창출의근원은장기계속보험료유입에따른운용자산고성장이다. FY11 에는 2위권사를중심으로운용자산이 25.8% 성장했다 (5개사합산기준 ). 이러한고성장은경상적인계속보험료유입외에일시납을포함한저축성보험판매증가도기여도가컸다. 그림 31 FY12 에도운용자산성장은 2% 수준가능 ( 조원 ) (% YoY) 운용자산 ( 좌 ) 증감율 ( 우 ) FY8 FY9 FY1 FY11 FY12F 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터

19 FY12 업계전체적인운용자산성장률은 19.1% FY12 에는손보업계가일시납등저축성보험판매를자제하고보장성보험신계약성장에주력하고있어작년보다는운용자산증가율이감소될것으로예상된다. 하지만, 그럼에도불구하고계속보험료유입에힘입어운용자산성장은 19.1%(5 개사합산기준 ) 에이를것으로예상한다. 장기경과손해율상승에대한우려감이제기되고있지만, 내년에도이차이익은난다 장기경과손해율상승하면서이차마진에주목 물론운용자산성장에따른반대급부적성격으로장기경과손해율도상승할것이다.( 보험사의운용자산성장은저축보험료를쌓는보험료적립금증가와직결 ) 그래서중요한지표는저축계정수익률과저축성적립금의평균부담이율의차가중요하다. 그리고부담이율이상대적으로높은현대해상도아직까지이차이 ( 이원차마진 ) 가 (+) 라는점에서운용자산성장은이익증가를견인하고있다고볼수있다. 그림 32 손보사별부담이율은 4.2~4.6% 수준 그림 33 현대해상, 이원차마진줄었지만아직까지 +5bp 수준 손보사들의부담이율현황 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손보 메리츠화재 (bp) 현대해상이원차마진추이 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 현대해상, 토러스투자증권리서치센터 운용자산과보험료적립금, 투자수익률과부담이율차이활용 현재현대해상을제외한다른손보사의경우저축계정수익률은따로공시하고있지않다. 따라서이에대한대리지표로우리는 1) 운용자산과보험료적립금규모의차이와 2) 투자수익률과부담이율차이를활용할수있다. 표5 손보사들의이차마진현황 ( 십억원, %) 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손보 메리츠화재 운용자산 (A) 32,489 13,422 14,3 1,576 6,642 투자수익률 (B) 투자수익 (C=A*B) 1, 보험료적립금 (D) 21,98 11,24 11,393 8,72 5,989 부담이율 (E) 투자비용 (F=D*E) 1, 투자이익 (G=C-F) 이차마진 (H=G/A) 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 19

20 아직까지견조한이차마진유지하고있다 [ 표 5] 를통해최근고금리경쟁에따른부담이율상승에도불구하고아직까지는이차마진이평균적으론.8%~1.6% 로견조하게나오고있다고추정할수있다. 물론, 저축성보험중심의고금리경쟁이지속된다면, 이러한이차마진축소에대해적극적으로고민할필요가있다. 그러나현재는업계간의고금리경쟁을자제하고금감원도적극적으로이를방지하기위한각종규제방안을강구하고있어, 저금리상황이당분간지속되더라도이차마진축소속도는감소될것이라판단한다. 자동차보험손해율상승, 관건은유가와업계경쟁강도. 자동차보험손해율, 손보사이익의 Swing Factor 매출에서의자동차보험비중이점진적으로줄어들고있지만, 손보사이익의주요 Swing Factor 임은분명하다. 따라서현재자보료인하에따른시장의자보손해율상승에대한우려감은합리적이다. 그림 34 장기보험증가로자동차보험영향은점진적으로줄고있음 ( 십억원 ) 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 5 개사합산 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 96.8 장기위험부가보험료 (A, 좌 ) 자동차보험 (B, 좌 ) B/A( 우 ) 그림 35 영향은줄었지만, 아직까진보험영업이익의주요 Swing Factor ( 십억원 ) 6, 5, 4, 보험영업이익 ( 좌 ) 투자영업이익 ( 좌 ) 자동차보험손해율 ( 우 ) , 2, 1, -1, -2, FY2 FY3 FY4 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY 자료 : 금감원, 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 2

21 자보료인하로순이익 3.7% 감소에그쳐 다만, 단순히자보료인하만으로는손보사이익에미치는영향이크지않을것으로예상된다. 4월에단행된자보료인하로손보사들의이익감소는 3.7% 에그칠것으로판단된다. 자동차보험손해율이 BEP 수준에달성하기전의자보료인하이지만, 21년말발표된자동차보험개선대책시행으로손해율상승폭은 1%p 내외에그칠것이다. 마일리지보험은모럴헤저드위험만방지한다면영향크지않아 이외자보료인하차원에서시행된마일리지보험과서민차량우대정책은수요가크지않다는점에서그영향이크지않을것으로예상된다. 마일리지보험의경우, 모럴헤저드우려가있어, 이를방지하기위한업계의선제적노력이요구된다. 그림 36 자보료인하에따른손보사순익은 3.7% 감소 자보료인하에따른 FY12 순이익감소율 삼성화재메리츠화재동부화재합계현대해상 LIG 손보 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 8월에시행될건강보험평가원심사일원화도자보손해율안정화에기여자동차보험대인손해지급액안정화에기여 더불어 8월부터시행될예정인건강보험평가원심사일원화도대인사고과다손해액지급을방지함으로자보손해율안정화에기여할것으로기대하고있다. 건강보험평가원심사일원화는자동차보험, 건강보험등보험별로현재다르게되어있는진료비심사와지급주체를건강보험심사평가원으로일원화시키자는것이다. 이럴경우, 단기적으론의료계의반대가예상되나, 장기적으로현재보험별로차등화되어있는보험금지급율이같아져, 자동차보험의대인손해지급액이낮아질것으로기대된다. 표6 현재보험종별로다른진료비심사와지급주체 구분 진료비심사 진료비지급 관련법령 건강보험 건강보험심사평가원 국민건강보험공단 국민건강보험공단 자동차보험 손해보험사 (99%) 손해보험사 자동차손해배상보상법 진료수가분쟁심의회 (1%) 산재보험 근로복지공단 근로복지공단 산업재해보상보험법 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 21

22 표7 건강보험, 산재보험, 자동차보험의의료기관종별가산율 구분 건강보험 산재보험및자동차보험 전문종합 3% 45% 종합병원 25% 37% 병원 2% 21% 의원 15% 15% 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 자보손해율오버슈팅관건은유가와정책, 업체경쟁강도 FY12 자보손해율향방의관건은유가와업체간특히온라인자동차보험에서의경쟁강도라고판단한다. 1달러내외의고유가는사고율안정화에기여 현재 1달러내외의고유가가지속되는한, 차량운행률감소를통한사고율안정화는지속될수있다. 하지만최근유럽재정위기가재점화되고미국경제성장에대한우려감이증폭되기시작한상황에서 29년초와같이급격한유가하락을경험하게된다면자보손해율안정화는담보하기힘든상황이될것이다. 그림 년초유가급락 그림 38 사고율급등으로이어져 (US$/bbl) 16 유가추이 (WTI 기준 ) 급락한유가 '8 '9 '1 '11 ' 연간사고율추이 사고율급등 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 자료 : Thomson Reuters, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 그림 39 현재유가부담은소폭완화되고있으나, 아직실생활엔부담스러운수준 (US$/bbl) 16 유가추이 자료 : Thomson Reuters, 토러스투자증권리서치센터 22

23 업계의자동차보험매출경쟁강도가심화된다면손해율상승폭더커질것 또한업계의자동차보험매출경쟁강도도손해율향방을좌우할수있다. 현재우려가되고있는시장은온라인자보시장이다. 작년대형사의적극적인매출확대전략으로 M/S를많이빼앗긴온라인전업사의반격이우려된다는것이다. 특히온라인업계 1위인악사가최근에다음다이렉트를인수하면서온라인자보시장에서입지공고화를추구하는가운데, 가격경쟁등을벌이기시작할경우손해율은악화될수밖에없을것으로판단된다. 또한동부화재와삼성화재도올해에온라인자보시장에서의지속적 M/S확장을경영계획으로수립하고있다. 그림 4 점차중요해지는온라인자보시장 그림 41 대형사와전업사간의경쟁심화우려 온라인시장비중추이 FY7 FY8 FY9 FY1 FY 동부화재삼성화재 온라인자보시장 M/S 추이 FY9 FY1 FY 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 아직까진전업사의재무상태로경쟁가시화되지않고있는상황 아직까지는악사등온라인전업사의재무상황이좋지않아, 경쟁이가시화되고있지않지만, 자동차보험시장에서온라인비중이점진적으로커짐에따라경쟁격화의불씨는내재돼있다고판단한다. 23

24 IV. 규제리스크점검 작년하반기부터본격화된규제리스크 작년하반기부터본격화된보험산업에대한규제는크게 1) 보험료인하, 2) 대출억제및대출금리조정, 3) 자본강화와 4) 판매수수료체계변경으로나눌수있다. 표 8 작년하반기이후나온금융당국의규제 구분내용상세내역시행시기 보험료규제 자동차보험 1) 자보료인하개인용자동차보험기준으로 2.2~3.1% 자보료인하 ( 평균 2.4% 인하 ) 2) 마일리지보험연간주행거리가 7 천 km 이하인자동차에대한할인 장기보험 1) 갱신형실손의료비인하 ( 무사고자限 ) 2) 실손의료보험비물가관리품목에포함 3) 보장성보험보험료인상억제기존에 1 년마다시행했던손보사의보장성보험위험율조정을 3 년마다시행 212 년 4 월 211 년 12 월 212 년 4 월 4) 생명보험표준이율하락, 경험생명표수정으로인한보험료인상억제 평균 1% 를상회하는보험료인상폭을 5% 이내로낮춤 212 년 7 월 대출규제 가계대출증가억제 가계대출건전성규제기준상향조정 - 대출충당금적립기준은행수준으로강화 - RBC비율신용위험액산출시주택담보대출위험계수상향조정 - 과도한가계대출영업행위억제 대출이자부담경감 대출연체이자및보험약관대출가산금리인하 손보사 : 211 년, 생보사 : 212 년 5 월 자본강화 RBC제도개선추진 - 보험리스크부문의신뢰수준제고 (95% 99%) - 적정보험가격위험액산출위해생보, 장기손보의담보별산출방식도입및시행 - 관계사 자회사리스크반영한연결기준지급여력제도마련 판매수수료체계개선 저축성보험에한해선지급형 분급화해약환급률상향을위한조치 212 년 4 월 자료 : 토러스투자증권리서치센터 24

25 보험료인하규제는이미시행중. 자보료추가인하걱정은시기상조 보험료인하규제은이미거의시행되고있다. 물론간혹언론에서자동차보험료추가인하에대해언급되고있지만, 시기적으로여름철손해율악화정도에대한확인이후가될가능성이크고, 시행여부도손해율상승폭에의해좌우될것이다. 장기적으로손보사의재무건전성에지대한영향을미치는장기보험보다자동차보험료를조정하는것이금융당국에게부담이덜하겠지만, 이를현재부터걱정하는것은시기상조라고판단한다. 하반기들면서관심고조될규제는 1) 자본강화, 2) 판매수수료체계개선, 단계적인영향예상 위규제중 212 년하반기로들면서점차관심이고조될것으로예상되는규제는 1) 자본강화이슈와 2) 판매수수료체계개선이슈라고판단한다. 왜냐하면, 이들규제는단기적이슈가아니라금융당국에서장기적으로점차강도를강화할것임을시사했기때문이다. 다만, 그속도면에서충분히업계에충격을가하지않는수준으로조정할의사를밝혔기때문에한번의충격으로작용하기보다는점진적이면서만성적인스트레스로작용할가능성이크다. 상대적으로대형사가유리 이와같은규제에서상대적으로여유가있는곳은전속설계사비중이높고자본여력이충분한대형사다. 그림 42 규제에서상대적으로자유로운곳은대형사 손보사별 RBC 비올현황 삼성화재동부화재현대해상 LIG 손보메리츠화재 주 : 4Q11 기준, LIG 손보는 3Q11 기준자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 이외연초부터언급되었던일반보험공동인수폐지및실손의료보험자기부담비율을 8% 로상향하는방안등은아직결론이안나고있다. 25

26 Appendix 손보업계의장기보장성인보험성장역사 손보업계의장기보험의역사는 6년대후반으로올라간다. 자동차보험을통해상해담보를다루고있던손보사들은 1969년장기손해보험인가를받았다. 그러나 1988년장기손해보험상품개발기준이정해지기전까지생보사와장기상해보험과장기질병보험을다루는권한을가지고분쟁이있어, 손보사들은장기보험을적극적으로판매하기는힘들었다. 1988년이후, 일반보험의성장성둔화와함께손보사들은장기손해보험판매를적극적으로추진하며매년 2% 이상성장률을보였다, 외환위기이후제 3보험영역에대해겸손생보사겸영가능하도록한금융개혁조치를통해그간생보사영역이라여겨졌던질병보험에서도실손보상을특징으로빠르게성장했다. 표 1 손보업계장기보험성장역사 1963 년 - 상해보험인가 1969 년 - 장기손해보험인가 1971 년 / 1977 년 - 상해보험에대해손생보간겸영가능조치 1976 년 - 만기시환급금지급하는장기저축성보험에대해생보업계고유영역침해했다고이의제기 1978년 - 보험심의위원회에서질병보험에대해손생보사영역점위정하는조치시행 - 질병보험에대해손보사는특약형태, 실손보상원칙 / 생보사는주보험및특약형태, 정액보상 1978 년 - 정부의가계성보험활성화정책따라, 장기생활설계보험, 장기가족교총상해보험, 장기가족안전보험, 장기가정복지보험등 4 종보험업계공동개발 1984 년 - 장기손해보험통폐합 ( 장기화재보험, 장기상해보험, 장기종합보험 ) 1986년 - 장기운전자복지보험, 복지상해보험업계공동상품화 - 생명보험사의상해보험영위와손해보험사의저축성보험영위에대한분쟁재발 1988 년 - [ 장기손해보험상품개발기준 ] 제정 (88.3 월 ) 1988~1989년 - 3년간인가보류됐던장기손해보험상품1988년 3월일괄인가 - 장기손해보험판매확대를회사경영의최우선목표로추진 : 매년 2% 이상성장률나타남 ( 손보사모집조직중심 : 대리점 보험설계사 ) 199 년 - 21 세기적립종합보험업계공통으로탄생 1994 년 - 개인연금저축제도참여 (6 월 ) 1997 년 - 2 차금융개혁보고서 (97.6 월 ) 제 3 보험 ( 상해보험, 질별보험, 장기간병보험 ) 에대해손생보사간겸영가능하도록제도변경 1999 년 - 퇴직보험판매 (1996 년 12 월근로기준법에의해퇴직보험 ( 일시금신탁 ) 도입 21 년 - 신연금제도도입 23년 - 생명보험사의제 3보험에대한실손보상영위가능 (25년 8월 3일부터허용 ), 방카슈랑스도입 - 손해보험의질병사망담보시보험기간및가입금액, 환급금제한 - 손해보험사의제3보험에대한보험기간제한 ( 만기 15년 ) 23년 - 통합형보험최초판매 (12월) - CI보험개발 자료 : 토러스투자증권리서치센터 26

27 표 2 장기손해보험상품개발기준 구분손보 ( 장기손해보험 ) 생보 보험기간 3 년이상 15 년이내 ( 순수보장성제외 ) 제한없음 만기환급금및보험금지급방법만기환급금 : 보험기간내일시또는분할지급제한없음 보험금 : 보험기간전후에일시또는분할지급 보험금및만기환급금 보험금 : 보험가입금액의 1배이내 보험금은보험기간별위험 보험료의구성비로규정 환급급 : 연납기준납입보험료의 15% 이내환급률은예정이재율, 예정이율, 예정사업비율, 보험기간에의해결정 영역기본 : 상해기본 : 질병 자료 : 토러스투자증권리서치센터 선택 : 질병 선택 : 상해 23년통합형보험과 CI보험이출시된데이어, 26년건강보험재정악화심화가문제시되면서민간의료보험이성장하기시작했다 (26년의료산업선진화위원회 ). 이때정부는 원칙적으로민간의료보험은국민건강보험의비급여중심으로운영해야한다 고권고했음에도불구하고실질적으로손보사들은본인부담및비급여보충형의료실손보험을광범위하게운영했다. 이에실손의료보험계약자들의과다진료로인한건강보험제정악화가심화되고생보사들의반발속에 29년에실손의료보험표준안 ( 자기부담금 1% 설정 ) 이마련된것이다. 표3 금융위, 개인의료보험제도개선방안통해자기부담금제도도입 구분 현행 개정 입원 전액보장 9% 보장 (1% 공제 ) 자기부담한도 없음 연간 2만원 ( 초과시전액보장 ) 보장제외 항문질환, 치과등 항문질환, 치매보장 외래 (1회당/1일당) 5천원 ~1만원공제 의원 : 1만원, 병원 : 1.5만원, 종합전문병원 : 2만원공제 약제비 (1건당) ( 보험사자율 ) 8천원공제 자료 : 토러스투자증권리서치센터 현재시장에서의보장성인보험성장에대해회의적인시각은 FY5 이후판매가급증했던 실손의료보험가입률 에기인한다. 실손의료보험시장은건강보험재정건전화를위한방안중일환으로 26년 1월의료산업선진화위원회에서 비급여중심의민간의료보험활성화 를발표하면서급속히확대됐다. 그리고 29년 6월금융위에서 실손의료보험제도표준안방안 을발표하고 1월부터시행하면서절판마케팅효과로수요가급증했다. 27

28 현재실손의료보험가입률은 48% 에이른다. 실손의료보험상품성장에대한논의는 컵에반정도차있는물 에대한시각차와유사하다. 부정적인시각은반이나찼기때문에더이상성장가능성이크지않다는것이다. 그러나, 보험연구원에서현재가입하지않은사람들을대상으로한가입의향유 무조사에따르면, 6% 이상이가입의향이있다는것을감안시, 아직까지성장여력은남아있다고판단한다. 그림 1 실손의료보험가입율은 45~48% 수준 그림 2 미가입자중가입의향있는비율 6% 상회 실손의료보험가입률 향후실손의료보험가입의향 년 (N=12) 211 년 (N=12) 21 년 (N=794) 211 년 (N=659) 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 보험연구원, 토러스투자증권리서치센터 또한, 현재실손의료보험계약가입자들의과다진료문제가여전히이슈화되고있어자기부담비율을 2% 로상향하는안이가끔언론을통해거론된다. 이안이금융위에서통과된다면, 비가입자를중심으로수요집중이예상된다. 보장성인보험성장을견인하는요인에는정부의정책, 판매채널전략, 신상품등이있다여기서가장중요한것을정부의정책이다. 물론, 아직성장기폭이될수있는제도변경등이가시화되지않았지만, 본문에서도언급한노령화에따른의료지출비급증은보장성인보험미래를밝게하는요인이다. 28

29 삼성화재 메리츠화재 29

30 삼성화재 Analyst 김태현 2) 삼성화재 (81) FY12 에빛난다 BUY ( 유지 ) 목표주가 / 현재주가 (5 월 21 일 ) / 상승여력 : 291, 원 / 217, 원 / 34.1% 투자의견 BUY 및 6 개월목표주가 291, 원유지, 업종 Top-pick 유지 동사에대한업종 Top pick 유지. 올해에는회사측의자체적노력 ( 매출성장과해외진출전략추진 + 자본효율화에대한고심 ) 에정부규제에상대적으로수혜주라는외부적요인이더해손보주가 Re-rating 을견인할것 Investment points 신임 CEO 부임이후수익성위주의소극적전략에서성장성중심의적극적전략으로선회 FY6 이후상대적으로부진했던보장성인보험시장에서 M/S 확장전망. 이는적극적인판매채널전략에기인. FY12 에판매채널확장전략은 FY12 에설계사 3, 명순증 (vs. 삼성생명은작년부터 2, 명순증목표 ) 과 GA M/S 11.1% 달성 (FY11 6.7%) 결산설명회에서언급한바와같이 2 분기이후에는자사주매입등구체적인자본효율화정책제시될것이라는기대감 정부의대부분규제에상대적수혜주. 특히, 가장높은 RBC 비율 45.7% 은자본강화규제에가장낮은 GA 비중은판매수수료지급체계변경에영향적게받게하는요인 FY12 실적전망 FY12 당기순이익은 YoY 기준으로 21.% 증가한 9,5 억원수준예상 전년동기대비자동차보험손해율상승이예상되나, 동사의탁월한 Underwriting Skill 에의거자보손해율은 8.2% 수준으로업계 Top 수준유지가능 사업비는적극적판매전략으로전년대비상승할것으로전망 보장성인보험 M/S 확장전망 2 분기부터자본효율화정책의가시적성과기대감존재 35 삼성화재의보장성인보험신계약 M/S 추이 자본정책방향 3 자본의안정성및효율성확보위해장기적자본정책수립 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 장 단기 ROE 제고적정 Economic Solvency 유지안정적자본을바탕으로한지속성장기반구축및주주가치제고 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 3월결산 ( 십억원 ) 21A 211P 212F 경과보험료 11,861 13,679 15,39 영업이익 922 1,11 1,272 세전이익 888 1,58 1,276 당기순이익 EPS( 원 ) 15,465 16,852 2,397 PER ( 배 ) BPS( 원 ) 15,23 165,37 181,98 PBR ( 배 ) ROE 주가지수및상대주가추이 절대수익률 상대수익률 1M M M 시가총액 1,499십억원 발행주식수 5.567천주 6일평균거래량 136천주 6일평균거래대금 29,51백만원 주요주주 삼성생명보험외 5인 14.4 % 주가차트 ( 원 ) 26, 삼성화재 Relative to KOSPI (pt) 25 25, 2 24, 15 23, 1 22, 5 21, 2, 19, -5 18,

31 삼성화재 Income Statement 3월결산 ( 십억원 ) P 212F 213F 원수보험료 1,895 12,771 14,585 16,354 17,963 장기보험 6,581 8,12 9,58 11,172 12,587 자동차보험 3,148 3,387 3,579 3,689 3,813 일반보험 1,166 1,265 1,425 1,494 1,563 보유보험료 1,132 12,6 13,88 15,484 17,56 경과보험료 9,917 11,861 13,679 15,39 16,951 발생손해액 7,83 9,693 11,548 12,95 14,291 장기보험 5,414 6,894 8,252 9,581 1,81 자동차보험 2,84 2,362 2,669 2,795 2,96 일반보험 순사업비 2,299 2,439 2,43 2,775 3,11 비상위험준비금적립액 보험영업이익 투자영업이익 1,1 1,249 1,361 1,561 1,882 총영업이익 ,11 1,272 1,431 세전이익 ,58 1,276 1,435 법인세비용 당기순이익 ,68 수정순이익 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 Key Investment Index 3월결산 P 212F 213F 성장성원수보험료 장기보험 자동차보험 일반보험 경과보험료 수정당기순이익 운용자산 효율성및수익성손해율 장기보험 자동차보험 일반보험 사업비율 합산비율 운용자산이익률 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 Balance Sheet 3월결산 ( 십억원 ) P 212F 213F 자산총계 26,656 31,588 38,621 43,728 5,67 운용자산 22,734 26,924 32,489 37,967 43,855 현예금및예치금 ,133 1,34 유가증권 15,727 18,522 21,734 25,213 29,77 주식 1,934 2,276 2,477 2,853 3,293 채권 9,272 1,895 13,365 15,623 18,37 수익증권 967 1,338 1,225 1,341 1,53 기타 3,554 4,13 4,667 5,396 6,216 대출 5,61 6,957 8,597 1,111 11,694 부동산 1,93 1,1 1,295 1,51 1,744 비운용자산 2,83 3,278 4,418 5,179 5,938 특별계정자산 1,119 1,385 1, 부채총계 21,716 25,783 3,926 35,259 4,76 보험계약준비금 19,218 22,843 27,131 31,586 36,767 책임준비금 18,85 21,655 27,131 31,586 36,767 비상위험준비금 1,133 1,188 기타부채 1,374 1,546 2,82 1,958 2,28 특별계정부채 1,123 1,394 1,714 1,714 1,714 자본총계 4,94 5,85 7,698 8,469 9,37 자본금 자본잉여금 이익잉여금 2,642 3,167 4,587 5,361 6,199 수정자본총계 6,73 6,993 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 Key Investment Index 3월결산 ( 원, 배, %) P 212F 213F EPS 11,269 14,275 16,852 2,397 22,947 수정EPS 12,849 15,465 BPS 16, , ,34 181,98 199,9 수정BPS 13,483 15,23 DPS 3, 3,75 3,75 5, 5,5 PER 수정PER PBR 수정PBR ROA 수정ROA ROE 수정ROE 자료 : 삼성화재, 토러스투자증권리서치센터 31

32 메리츠화재 Analyst 김태현 2) 메리츠화재 (6) 꾸준함의미학 BUY ( 유지 ) 목표주가 / 현재주가 (5 월 21 일 ) / 상승여력 : 15, 원 / 1,65 원 / 32.1% 투자의견 BUY 및 6 개월목표주가 15, 원유지. 업종 Top pick 유지 업종 Top pick 유지. 보장성인보험위주의지속적전략과작년도시행된차별화전략이올해신계약성장과상대적으로양호한수익성으로가시화될것 Investment points 일관된보장성인보험위주의판매전략으로 FY12 에도업계내에서보장성인보험성장률상위수준을유지가능할것 FY11 일반보험에서악성물건을정리했고자동차보험에서도마일리지보험의차별화된전략으로양질의물건을인수한점이올해수익성강화효과로나타날것, 업계전반적인판매패널강화정책으로사업비상승예상되나, 개선된수익성이이에대한부담을다소완화시켜줄것으로기대 RBC비율이현재 176.1% 에불과해자본강화규제에대한우려제기되나, 실제 FY12 에진행될자회사자본과부족변경과향후논의될비상위험준비금조정에대해타사대비영향이적은편 FY12 실적전망 FY12 당기순이익은전년대비 17% 증가한 1,931 억원전망 창립 9 주년기념사업으로인해사업비증가가예상되지만, 일반보험과자동차보험의수익성개선이합산비율을다소개선시킬수있을것으로예상 보장성인보험위주의꾸준한전략으로인보험성장룰상위 타사와대별되는차별적지역거점화전략유효 6 5 메리츠화재상위 4 사 저축성포트폴리오구성비추이 ( 점 ) 핵심거점중심의거점확대추구 지역단지점 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY 핵심거점전략거점관리거점 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 3월결산 ( 십억원 ) 21A 211P 212F 경과보험료 3,526 4,38 4,366 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS( 원 ) 1,364 1,792 1,997 PER ( 배 ) BPS( 원 ) 7,7 9,773 1,529 PBR ( 배 ) ROE 주가지수및상대주가추이 절대수익률 상대수익률 1M M M 시가총액 1,98십억원 발행주식수 96,7천주 6일평균거래량 217천주 6일평균거래대금 2,671백만원 주요주주 메리츠금융지주 5.1 % 주가차트 ( 원 ) 14, 메리츠화재 Relative to KOSPI (pt) 25 13, , 1 11, 5 1, 9, -5 8,

33 메리츠화재 Income Statement 3월결산 ( 십억원 ) P 212F 213F 원수보험료 3,288 3,836 4,255 4,591 4,879 장기보험 2,274 2,76 3,19 3,457 3,74 자동차보험 일반보험 보유보험료 3,21 3,59 4,19 4,342 4,619 경과보험료 3,46 3,526 4,38 4,366 4,644 발생손해액 2,297 2,799 3,247 3,57 3,741 장기보험 1,727 2,165 2,525 2,746 2,949 자동차보험 일반보험 순사업비 비상위험준비금적립액 보험영업이익 투자영업이익 총영업이익 세전이익 법인세비용 당기순이익 수정순이익 자료 : 메리츠화재, 토러스투자증권리서치센터 Key Investment Index 3월결산 -%) P 212F 213F 성장성원수보험료 장기보험 자동차보험 일반보험 경과보험료 수정당기순이익 운용자산 효율성및수익성손해율 장기보험 자동차보험 일반보험 사업비율 합산비율 운용자산이익률 자료 : 메리츠화재, 토러스투자증권리서치센터 Balance Sheet 3월결산 ( 십억원 ) P 212F 213F 자산총계 6,35 6,974 8,655 1,23 11,582 운용자산 4,628 5,368 6,642 7,716 8,867 현예금및예치금 유가증권 2,948 3,352 4,124 4,785 5,498 주식 채권 1,598 1,888 2,444 2,851 3,277 수익증권 기타 ,73 대출 ,24 1,49 1,623 부동산 ,92 비운용자산 1,197 1,43 1,817 2,139 2,476 특별계정자산 부채총계 5,355 6,358 7,756 9,5 1,365 보험계약준비금 4,816 5,833 7,11 8,297 9,581 책임준비금 4,697 5,72 7,11 8,297 9,581 비상위험준비금 기타부채 특별계정부채 자본총계 ,18 1,218 자본금 자본잉여금 이익잉여금 수정자본총계 자료 : 메리츠화재, 토러스투자증권리서치센터 Key Investment Index 3월결산 ( 원, 배, %) P 212F 213F EPS 1,318 1,25 1,792 1,997 2,398 수정EPS 1,445 1,329 BPS 6,381 6,351 9,773 1,529 12,595 수정BPS 7,51 7,7 DPS PER 수정PER PBR 수정PBR ROA 수정ROA ROE 수정ROE 자료 : 메리츠화재, 토러스투자증권리서치센터 33

34 메리츠화재 삼성화재목표주가차트 ( 원 ) 3, 25, 2, 15, 1, 5, 삼성화재주가목표주가 현대해상목표주가차트 ( 원 ) 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 현대해상주가목표주가 5, 삼성화재투자의견 날짜투자의견목표주가 211 년 3 월 14 일 BUY 291, 원 현대해상투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 37,3원 211년 1월 17일 BUY 42,원 동부화재목표주가차트 ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 동부화재주가 1, 목표주가 LIG 손해보험목표주가차트 ( 원 ) 35, 3, 25, 2, 15, 1, LIG손해보험주가 5, 목표주가 동부화재투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 54,7원 211년 1월 17일 BUY 59,원 LIG손해보험투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 3,3원 211년 1월 17일 BUY 28,원 메리츠화재목표주가차트 ( 원 ) 18, 15, 12, 9, 6, 3, 메리츠화재주가목표주가 메리츠화재투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 12,5원 211년 4월 11일 BUY 14,9원 211년 1월 17일 BUY 13,원 211년 12월 1일 BUY 15,원 34

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