KCBR-200*-A*****호

Transcription

1 Analysis 현대오일뱅크 ( 주 ) 평가일 : 평가담당자 평가개요 등급추이 이동은수석연구원 delee@korearatings.com 제 110 회외무보증사채 AA-/ 안정적 AA ( 무보증사채 ) 이승구수석연구원 sglee@korearatings.com 평가종류후순위사채 정기평가 NR AA- A+ 강철구평가 3 실평가전문위원 cgkang@korearatings.com 기업어음 A 주요재무지표 ( 단위 : 억원, 배, %) 2012(12) 2013(12) 2014(12) 2015(12) 2016(12) 매출액 217, , , , ,853 EBIT( 영업이익 ) 3,072 4,032 2,262 6,294 9,657 EBITDA 5,577 6,292 4,848 9,085 12,593 총자산 84,445 89,001 81,851 75,601 97,081 총차입금 30,146 31,079 34,739 21,486 29,879 순차입금 28,681 30,357 30,240 18,612 25,219 EBIT/ 매출액 ( 영업이익률 ) EBITDA마진 EBITDA/ 금융비용 순차입금 /EBITDA 부채비율 차입금의존도 적용재무제표연결연결연결연결연결 주 1. K-IFRS 기반표준재무지표로조정재구성한수치임 2. EBITDA = EBIT( 영업이익 )+ 감가상각비 + 무형자산상각비 평정요지 한국기업평가는현대오일뱅크 ( 이하 동사 ) 의제 110 회외무보증사채신용등급을 AA- 로유지하며, 주요평정요인은다음과같다. 정제능력증대, 높은고도화설비율, 우수한사업다각화등사업안정성매우우수 영업실적개선으로우수한재무안정성유지 양호한정유업황및사업포트폴리오강화에따른견조한수익창출력유지전망 투자및배당부담으로재무지표개선폭은제한적일전망 회사개요 1964 년설립된동사는일산 52 만배럴의원유정제설비 (CDU) 를보유한생산능력기준국내 4 위의정유사이며, 단순정제능력대비 39.1% 의국내 1 위의고도화설비능력을보유하고있다. 자체적으로영위하는정유업과함께계열사지분투자를통해석유화학, 윤활기유및유류보관업으로사업영역을확장하고있다 년 4 월현대중공업 의인적분할이후현대로보틱스 로최대주주가변경되었으며, 2017 년 4 월말기준 91.4%( 특수관계인포함 ) 의지분을보유하고있다 1

2 평정논거 (Key Rating Rationale) 전반적으로매우우수한수준의사업경쟁력을유지하고있다 년 11 월현대케 미칼상업가동으로향상된원유정제능력 (52 만배럴 ), 국내최고수준의고도화설비율 (39.1%), 원유도입선다변화및정제잔사물기반유틸리티설비보유등에기초한 원가경쟁력은 Peer 대비높은실적안정성을뒷받침하는요인이되고있다. 또한, 합작 투자를통하여석유화학, 윤활유등비정유부문이확대되면서사업다각화역량이제 고되고있다. 영업실적개선으로전반적인재무안정성은우수한수준이다 년하반기유가급 락으로영업이익이큰폭으로축소되었으나, 2015 년들어석유제품의수요증가및 정제마진상승, 유가하락으로인한운전자본부담감소로대규모영업현금흐름이발 생하였다 년에는정제마진의하락에도불구하고유가상승에따른재고관련이 익이발생하면서전년대비개선된영업실적을시현하였다. 이러한양호한영업현금 흐름을통하여투자및배당확대로인한재무부담이일정수준제어되고있다. 우호적정유업황및사업포트폴리오강화로견조한수익창출력유지가예상된다. 산 유국들의감산으로인한유가상승과제한적인정제설비증설로인한정제마진상승 으로안정적인영업실적이기대된다. 또한, 종속회사인현대케미칼과현대쉘베이스 오일의양호한실적전망으로비정유부문의실적기여도가확대되면서전사적인수익 창출력개선세가예상된다. 투자및배당부담으로재무지표개선폭은제한적일전망이다. 향후견조한수익창 출기조의전망에서불구하고, 2018 년까지고도화설비및현대오씨아이등비정유부 문의투자가지속되고계열의재무구조개선을위한높은배당수준이유지되면서현 등급수준에부합하는재무안정성이지속될것으로예상된다. 등급전망 - 안정적 (Stable) 이는모회사신용위험확대양상하에도중단기내동사재무펀더멘탈을크게훼손할 정도의계열위험전이가능성이높지않을것으로예상되는점을전제로하고있다. 향후등급방향성을좌우하는주요모니터링요인은계열의실적및재무구조변화로 인한계열신인도추이및동사로의재무부담전이여부, 업황변화및사업다각화투자 효과로인한실적추이에있는것으로판단된다. 등급변동요인 아래와같은요건을충족할것으로판단되는경우신용등급상향을검토할수있다. 주요계열사의실적개선및재무부담감소로계열의신인도가개선되고, 비정유부문투자효과가시화로수익창출력개선및레버리지부담축소를통해 조정순차입금 /EBITDA 2.5 배, 차입금의존도 35% 이하유지 반면, 아래와같은부정적상황이예상되는경우신용등급하향을검토할수있다. 계열의신인도저하가동사에대한가시적인재무부담확대요인으로작용하거나 현예상을벗어난시황악화로현금흐름위축및재무부담확대가심화되며 조정순차입금 /EBITDA 4.5 배초과양상지속 연도별 3개년평균 ( 연결기준 ) 조정순차입금 /EBITDA 4.9배 2.0배 1.4배 4.3배 3.2배 2.3배 차입금의존도 42.4% 28.4% 30.8% 37.6% 35.4% 33.8% 주 : 조정순차입금 = 순차입금 Usance 2

3 주요평정요인 (Key Rating Factors) 사업요인국내 1 위의고도화설비비중및사업다각화노력으로매우우수한사업경쟁력보유 2016 년 11 월준공된현대케미칼의 Condensate Splitter (13 만배럴 / 일 ) 가동으로동사의연결기준정제능력은 52 만배럴 / 일로증대되었으며단순원유정제능력 (CDU, 39 만배럴 ) 대비 39.1% 의국내최고의고도화설비능력을보유하고있다 년까지고도화설비투자를통하여고도화설비비중은 42% 로개선될예정이다. 정유업에집중된사업구조를보유하고있던동사는합작투자를통해석유화학 ( 현대코스모, 현대케미칼 ), 윤활기유 ( 현대쉘베이스오일 ), 유류보관 ( 현대오일터미널 ), 카본블랙제조 ( 현대오씨아이 ) 의비정유부문으로사업을확장하고있다. 또한, 국내주유소점유율은 18.8%(2016 년말기준, 국내 3 위 ), 내수시장점유율은 13.4%(2016 년기준, 윤활유및기타제품제외, 국내 4 위 ) 로국내시장경쟁력은우수한편이다. 업계우위의수익대응력을유지하면서영업실적큰폭으로개선원재료비비중이절대적인정유업특성상영업채산성은유가추이및정제마진등락에강하게연계되어있다. 동사는국내유일의잔사물원료기반유틸리티설비운영을통한원가경쟁력, 원유수입국다변화를통한원유도입비용절감, 유가대비상대적으로낮은이익변동성에기반하여 Peer 대비우위의수익대응력을보유하고있다 년이후로는경기둔화및정제마진약세속에전반적인수익성약세기조가이어져왔다. 특히 2014 년에는등 경유등중간제품을중심으로한정제마진부진이지속되고하반기국제유가가급락하면서전년대비이익규모가크게축소되었으나원가경쟁력등을기반으로 Peer 대비작은이익하락폭을기록하였다 년은저유가기조하에휘발유등을비롯한석유제품의수요가증가하고정제마진이상승하면서 6 천억원을상회하는영업이익 (EBIT) 을시현하였다 년에는글로벌정유설비의가동률상승에의한정제마진하락에도불구하고, 2 분기이후일부산유국의공급차질과 OPEC 감산합의에대한기대감및실현으로전년말대비유가가상승하면서영업이익이전년대비개선되었다. 영업실적( 연결기준 ) ( 단위 : $/bbl, 억원 ) 구분 매출액정유 217, , , , ,807 윤활기유 - - 3,450 5,688 4,988 석유화학 ,709 유류저장 소계 217, , , , ,853 ( 매출비중 ) 정유 100.0% 100.0% 98.3% 95.4% 90.7% 윤활기유 0.0% 0.0% 1.6% 4.4% 4.2% 석유화학 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 4.8% 유류저장 0.0% 0.0% 0.1% 0.2% 0.3% 영업이익 3,072 4,032 2,262 6,294 9,657 영업이익률 1.4% 1.8% 1.1% 4.8% 8.1% 주 : 1. 현대코스모는동사의관계기업 ( 지분율 50% 보유 ) 으로연결대상제외 2. 부문별매출 ( 정유제외 ) 은해당계열사매출로연결기준매출에서사별매출을차감한차액을정유부문으로분류함. 자료 : 사업보고서및감사보고서, 한국기업평가재분류 3

4 재무요인 안정적인영업현금창출력을통해우수한차입금커버리지수준유지 수익성및커버리지지표를중심으로전반적인재무항목은우수한수준이다 년 이후비정유부문의투자확대로차입금규모가확대되었으나안정적인현금창출력을 토대로주요재무지표의변동폭은제한적인범위에서제어되고있다 년비정유부문투자및배당부담으로재무부담증가 제 2 차고도화설비투자로인해 2008~2011 년까지약 1 조원가량의차입금이증가 한바있으며, 이후에도현대코스모지분취득및현대오일터미널과현대쉘베이스오일 등의설비투자로 2014 년까지차입금규모증가추세가지속되었다 년들어서는 뚜렷한수익창출력개선및유가하락에따른운전자본부담축소로전년대비높은 Capex 부담을자체충당하고도연간 0.8 조원의대규모잉여현금 (FCF) 을창출하였다. 또한신종자본증권발행 (0.23 조원 ) 을통하여차입금을일부상환함으로써연도말순 차입금은 1.9 조원으로대폭감소하였다 년은 2015 년대비개선된영업실적을기록하고있으나, 연중유가상승및 11 월현대케미칼의설비가동을위한원재료매입등으로운전자본부담이큰폭으로증 가하였다. 또한, 고도화개선및현대케미칼등비정유부문확대를위한설비투자, 현대코스모에대한유상증자 (250 억원 ) 와모기업인현대중공업의재무구조개선을위 한배당 (3,064 억원 ) 지급으로자금유출이증가하였다. 이로인하여전년말대비차 입금및순차입금이증가하여레버리지지표는저하되었다. 현금흐름및재무구조 ( 연결기준 ) ( 단위 : 억원, %, 배 ) 구분 OCF( 총영업현금흐름 ) 4,793 4,339 2,854 8,787 10,917 (-) 운전자본투자등 2,622 1,379-1,079-6,185 6,080 NCF( 순영업현금흐름 ) 2,172 2,960 3,933 14,972 4,836 (-) 자본적지출 (Capex) 2,336 5,309 5,809 7,347 8,289 (-) 배당금지급 ,171 FCF( 잉여현금흐름 ) ,350-1,876 7,625-6,624 총차입금 30,146 31,079 34,739 21,486 29,879 (-) 현금성자산 1, ,498 2,874 4,660 순차입금 28,681 30,357 30,240 18,612 25,219 조정순차입금 24,676 23,438 23,516 18,220 18,127 부채비율 차입금의존도 조정순차입금 /EBITDA 주 : 1. 조정순차입금 = 순차입금 Usance 2. 배당금은보통주 (3,064 억원 ) 및신종자본증권에대한배당액 (80 억원 ) 포함, 자료 : 사업보고서및분반기보고서 향후전망우호적인업황하에견고한영업실적유지전망정유부문은주요외생변수인유가및정제마진이당분간상승기조를유지하면서안정적인수준의영업실적이유지될것으로예상된다. 유가는 2016 년말 OPEC 을비롯한산유국들의감산결정으로원유의공급과잉이점차적으로해소되면서전년대비완만한상승세가전망된다. 다만, 감산의지속성, 미국의금리인상수준, 셰일오일 4

5 증산우려등은유가의상승을제어하는요인으로작용할것이다 년 3 분기까지하락세였던정제마진은 4 분기정유설비정기보수및난방유수요의증가로정제마진이상승하였으며이후로도아시아를중심으로한석유제품수요증가, 제한적인글로벌정제설비증설및일본등의정제설비폐쇄등으로수급이완화되면서견조한정제마진흐름이유지될것으로예상된다. 또한, 동사는 2017 년현대케미칼의 CSU(Condensate Splitter Unit) 설비가동및 2018 년까지고도화설비투자로경질제품의생산비중이증가하면서경쟁업체대비높은정제마진이기대된다. 비정유부문도견조한수익기조가예상된다 년 11 월상업가동을개시한현대케미칼의경우주력제품인 MX 은 PX 생산원료로서 PX 의안정적인스프레드유지전망및현대코스모및롯데케미칼로의안정적인판매를통한양호한영업실적이예상되며, 윤활기유사업또한 Group II 의꾸준한수요증가및 Revampimg 을통한생산능력확대로실적개선이기대된다. 투자및배당으로재무지표개선폭은제한적일전망동사는 2012 년이후로비정유부문투자를진행하면서재무안정성이저하되었으나, 2015 년과 2016 년의우호적인업황하에현금흐름이큰폭으로개선되면서투자로인한재무부담을경감시켰다 년에도투자에대한자금소요가지속되고모회사 ( 현대로보틱스 ) 에대한높은배당압력이당분간유지될것으로예상된다. 이러한자금유출로견조한영업현금창출전망에도불구하고잉여현금유보여력은제한적인수준에머무르면서현등급수준에부합하는재무안정성이지속될것으로예상된다. 계열지원부담발생여부에대한지속적인모니터링필요동사의대주주는 2017 년 4 월현대중공업 의인적분할을통해현대로보틱스 로변경되었으며, 분할개시시점 (2017 년 4 월 ) 을기준으로동사를포함한현대로보틱스 의연결기준차입금및순차입금은각각 5.12 조및 4.36 조원이다. 현대로보틱스 에대한동사의경제적비중을고려할때, 대주주의재무부담 ( 현대로보틱스분할이관차입금 2 조원과분할회사간연대보증차입금 6 조원 ) 과향후지분구조변화로필요할것으로예상되는자금소요액을감안할때, 동사의경상적인형태의고배당은당분간지속될것으로예상된다. 따라서계열의실적개선및재무부담추이및추가적인지분구조등의변화로인한동사의재무부담확대가능성에대하여지속적인모니터링이필요하다. 현대로보틱스 분할개시재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 구분별도기준연결기준자산 43, ,728 동사지분 29,547 기타계열사지분 9,390 부채 21,159 78,050 총차입금 20,416 51,206 순차입금 17,393 43,607 자료 : 동사제시 계열요인현대중공업계열내중요도높으나, 계열로부터의지원가능성미반영동사는현대중공업계열의매출및영업창출현금 (EBITDA) 의 30% 이상을차지하고 5

6 있는주력계열사로계열내중요도가높으며계열전반의사업및재무안정성을지지 하고있다. 그러나, 동사가그룹의실질적인지원주체인점을고려하여계열의지원 가능성을반영하고있지않다. 유동성분석 유동성대응능력은우수한수준 동사는풍부한현금성자산및우수한영업현금창출력등에기반하여우수한유동성 대응능력을보유하고있다. 동사의차입금중단기차입금은전액 Usance 차입금으로 정상적인영업활동하에서상환부담이적은편이다. 이를제외한단기성차입금은 3,928 억원으로보유현금성자산 (4,660 억원 ), 연 9,000 억원대의영업창출현금 (EBITDA), 높은신인도에기반하는직접금융시장에서의자금여력등을감안할때 동사의유동성대응능력은우수한수준이다. 구분 2016 년말기간별만기도래금액 ( 단위 : 억원, %) 잔액 1 년 2 년 3 년이후 단기차입금 7,092 7,092 장기차입금 8, ,178 회사채 13,998 3,798 3,200 3,100 3,900 총차입금 (B/S) 29,972 11,024 3,484 3,385 12,078 ( 비중 ) 100.0% 36.8% 11.6% 11.3% 40.3% 주 : 사채관련조정계정미반영자료 : 사업보고서 정유산업평가방법론적용결과 사업항목재무항목 구분 AAA AA A BBB BB B 정제설비규모 고도화설비비중 사업다각화 국내시장경쟁력 조정EBITDA/ 영업자산 조정순차입금 /EBITDA EBITDA/ 금융비용 차입금의존도 조정유동비율 모델등급 주 : 표시는상대적으로중요한지표를의미본평가는당사의공시된정유산업평가방법론과 KR 신용평가일반론, 계열신용평가방법론, 지주회사평가방법론을적용하였습니다. 공시된신용평가방법론은당사홈페이지 의리서치 / 평가방법론에서찾아볼수있습니다. 6

7 < 유의사항 > (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. (2) 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있으며, 당사는제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다는확인서를평가대상회사또는기관으로부터수령하고있습니다. 당사는평가대상회사또는기관및이들대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있으며, 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 본보고서의모든정보들은신용등급부여에필요한주요한판단근거로서제시된것으로평가대상에대한모든정보가나열된것은아니며, 고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 신용등급및본보고서는당사고유의평가기준에따른의견으로만해석되어야하며, 이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. < 예측정보관련유의사항 > 본문내전망과관련된모든정보는평가시점에있어당사의합리적인분석방법과절차에의하여생성된예측정보이며, 이는분석대상업체의핵심지표관련당사의전망에기초한영업손익추정과분석대상업체가제시한사업계획등을근거로하고있습니다. 향후핵심지표의변화폭이당초의예상범위를크게이탈하고, 이러한추세가구조적인요인에기인하는것으로판단되는경우당사는이를반영한 Credit 검토를토대로신용등급또는등급전망을변경할수있습니다. 예측정보는수급요인이나환율, 금리등과같은외생변수를포함한대내외적인환경변화에따라실제결과치와차이가발생할수있습니다. 또한, 예측정보는상기 < 유의사항 > 의적용을받습니다. 7

8 다음은 표준내부통제기준 제 38 조 제 44 조제 6 항 제 46 조제 4 항, 금융투자업규정 제 8-19 조의 9 제 2 항에따라제공되는내용이 며, 평가의견의일부입니다. 장기채무신용등급정의및회사채부도율 등급기호 등급의정의 연간 부도율 (%) 3 년차평균 누적부도율 (%) 공식광의공식광의 AAA 원리금지급확실성이최고수준이며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받지않을만큼안정적이다 AA 원리금지급확실성이매우높으며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받을가능성이낮다 A 원리금지급확실성이높지만, 장래의환경변화에영향을받을가능성이상위등급에비해서는높다 BBB 원리금지급확실성은있으나, 장래의환경변화에따라지급확실성이저하될가능성이내포되어있다 BB 최소한의원리금지급확실성은인정되나, 장래의안정성면에서는투기적요소가내포되어있다 B 원리금지급확실성이부족하며, 그안정성이가변적이어서매우투기적이다 CCC 채무불이행이발생할가능성이높다 CC 채무불이행이발생할가능성이매우높다 NA C 채무불이행이발생할가능성이극히높고, 합리적인예측범위내에서채무불이행발생이불가피하다. NA NA D 현재채무불이행상태에있다. 주 1: AA 부터 B 까지는동일등급내에서상대적인우열을나타내기위하여 "+" 또는 "-" 의기호를부가할수있음. 주 2: 예비평가의경우신용등급앞에 P 를, 조건부신용평가의경우신용등급앞에 C 를, 미공시등급의경우신용등급앞에 U 를부기함. 주 3: 구조화금융거래와관련한신용평가의경우신용등급뒤에 (sf) 를, 집합투자기구신용평가의경우신용등급뒤에 (f) 를부기함. 주 4: 공식부도율은금융투자업규정제 8-19 조의 9 제 3 항제 2 호의부도정의 ( 원리금의적기상환이이루어지지않거나기업회생절차 파산절차의개시가있는경우 ) 에의해산정된부도율임. 주 5: 광의부도율은표준내부통제기준제 3 조제 9 호에의해부도이외에기업구조조정관련법률및이에준하는협약에따라원리금감면, 출자전환등의방법으로채권자의상당한경제적손실을수반하면서실질적으로부도방지및채무경감등을목적으로이루어지는채무조정을포함하여산정한부도율임. 주 6: 연간부도율은신용평가실적서의직전년도부도율로서광의의부도에따른부도율을병기하고, 3 년차평균누적부도율은평균누적부도율표의 3 년차평균누적부도율로서광의의부도에따른부도율을병기함. 당사가본건신용평가에이용한중요자료는감사보고서, 사업보고서, 분반기보고서, 차입금현황등입니다. 본신용평가의평가개시일은 이고, 평가종료일은 입니다. 최근 2 년간의뢰인과체결한다른신용평가계약건수및총액은각각 4 건, 78.5 백만원 ( 정기평가포함 ) 입니다. 당사는신용평가일현재의뢰인의다른신용평가용역을수행하고있습니다. 또한의뢰인은독점규제및공정거래에관한법률에따른기업집단에속하며, 동기업집단의직전년도수수료비중은신용평가수수료총액의 0.4% 에해당합니다. 신용평가일기준 2 년이내비평가용역계약체결내역은없습니다. 또한의뢰인은독점규제및공정거래에관한법률에따른기업집단에속하며, 동기업집단의직전년도비평가수수료비중은비평가수수료총액의 0% 에해당합니다. 한편, 신용평가일현재수행중인비평가용역은없습니다. Copyright 2017 : Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : FAX: 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. 8