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1 Company Report 금호석유 (1178) 업황부진 + Overhang 부담, 목표주가 11, 원으로하향 투자의견 : HOLD (Maintain) 목표주가 : 11, 원 (Down) 화학 주식시장에는 Owner 일가와같은방향으로매매하면손해볼일은없다 라는속설이있습니다. 213 년시작하면서박주형씨가몇번에걸쳐거래소시장에서금호석유 주식을샀다는공시가있었습니다. 박주형 (198 년生 ) 씨는박찬구회장의 1 녀 (1 남 1 녀 ) 입니다. 일종의증여로보이는데, 2 월까지확보한주식은 6.4 만주로지분율은.2% 수준입니다. 오빠인박준경상무가 7.2% 를보유한것에비하면턱없이작습니다. 추가로매수할수있다는뜻이겠지요. 그러면, 주식투자자는박주형씨를쫓아주식을사도될까요? 과연, 박주형씨는지금주가오르기를바랄까요?! 주가 118,원 자본금 1,675억원 시가총액 36,732억원 주당순자산 46,563원 부채비율 162.4% 총발행주식수 33,491,177주 6일평균거래대금 257억원 6일평균거래량 21,1주 52주고 163,원 52주저 96,8원 외인지분율 12.17% 주요주주 박찬구외 6 인 24.9% 주가수익률 (%) 1개월 3개월 12개월 절대 (4.1) 17.4 (27.6) 상대 (.5) 절대 ( 달러환산 ) (5.) 17.6 (24.9) ( 원 ) (%) 3, , 14 2, , 8 1, 6 4 5, 금호석유 KOSPI 대비상대수익률 ( 최근2년 ) 자료 : Datastream 년상반기예상실적 : 영업이익 1 분기 356 억원, 2 분기 532 억원약세 213 년상반기예상실적은매출액 2 조 7,698 억원, 영업이익 888 억원, 지배주주순이익 663 억원등임. 영업이익은전년동기 1,48 억원과전반기 759 억원에비교하면, 회복이기보다약세국면지속으로판단됨 상반기실적예상특징 : 1 분기에는 BR 을중심으로합성고무판매는부진한가운데, 원료인 Butadiene 및 SM 가격은강세를보이면서합성고무 Spread 를악화시키고있음. 4 월 2 ~ 3 주에걸친정기보수영향으로실적개선폭이제한될것으로보임 213 년목표주가 : 기존 13 만원에서 11 만원으로하향 213 년 2 월 ~ 3 분기동안, 주가회복을압박하는 3 가지악재에노출될것으로예상 첫째, 3 월부터중국에서만약 45 만톤규모의신규설비가가동됨. 기존생산설비 337 만톤대비 13% 가확대되는것으로, 합성고무가격하락압력이높아지는반면원료인 Butadiene 가격상승압박지속 둘째, 4 월부터태국등정부차원의천연고무구매가종료됨에따라, 천연고무가격하락압력이다시높아질것으로예상. 대체재인합성고무가격에부정적인변수로작용 셋째, 5 월부터산업은행, KB 은행, NH 은행 등채권단주주가보유한보통주 54 만주 ( 전환사채 2, 억원을주당 39,657 원으로전환 ) 에대한매각제한이없어짐. Over-Hang 이슈가부각될전망 투자의견 BUY, 목표주가 11, 원으로하향 213 년대규모글로벌합성고무증설로인해, 실적모멘텀과저평가매력기대난망 Forecasts and valuations (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12 월 ) 21A 211A 212F 213F 214F 매출액 57,185 64,574 58,837 59,347 67,578 매출액증가율 영업이익 6,539 8,39 2,239 2,711 4,675 영업이익률 지배주주귀속순이익 4,711 5,56 1,32 1,896 3,86 지배주주귀속 EPS 18,44 19,391 4,72 6,2 12,289 증가율 PER PBR EV/EBITDA ROA ROE 주 : 영업이익 = 매출총이익 - 판관비 / 자료 : 동양증권 TONGYANG Research

2 금호석유 (1178) I. 결론 : 목표가격 11 만원으로하향 목표주가 13 만원에서 11 만원으로다시하향조정. 3 월중국의합성고무증설 4 월천연고무가격안정화조정기한만료 5 월채권단주주 lock-up 물량출회 213 년금호석유 에대한목표주가를기존 13 만원에서 11 만원으로, 하향조정하며보수적인 Hold 의견을유지한다. 213년수요회복기대감이주식시장에확산되어있지만, 2월 ~ 3분기까지동사의대내외여건이녹록하지않기때문이다. 특히, 다음 3가지에주목해야한다. 첫째, 3 월부터중국의합성고무증설물량압박이높아진다. Sinopec Maoming 석화 의 BR 1 만톤설비를시작으로, 상반기에중국에서만 45만톤의합성고무가동이시작된다. 그만큼합성고무회복이더디게진행될수밖에없다. 둘째, 4 월부터합성고무의대체재인천연고무가격하락압력이높아질전망이다. 태국, 인도네시아, 말레이시아가 212년 1월 ~ 213년 3월동안 45만톤규모의천연고무공급축소하는프로젝트가완료되기때문이다. 4월부터는세계천연고무월소비량 1만톤의 7% 정도의공급이다시증가하게된다. 셋째, 5 월부터는유통주식시장에잠재매물출회 (Over Over-Hang Hang) 문제가부각될전망이다. 21 년 5월에발생되었던전환사채를보통주로전환되었던물량이총발행주식의 16% 에해당한다. 그동안은매매제한규정에적용을받았지만, 5월부터는자유롭게처분이가능하다. 수정된적정가격 11 만원은 213 년예상실적이아니라, 과거 1 년동안평균영업이익률 (7.7%) 을적용한실적으로계산 213 년목표주가 11 만원 ( 적정시가총액 2.7 조원 ) 은 213 년실적이아니라, Cycle 을배제할경우통상적으로창출할수있는영업실적을기초로, Sum-of of-part 방식 을적용했다. 구체적인계산식 (2.7조원 ) 은 합성고무등영업활동으로부터발생되는가치 3.7조원 + 금호미쓰이 / 금호폴리켐 / 대우건설 등보유유가증권 1조원 순차입금 1.9조원 등이다.[ 표2] 그림 1. 금호석유 PBR 밴드 참고로, [ 표 1] 은통상적인영업실적을계산한결과이다. 사업부문 ( 합성고무 / 합성수지 / 발전및고무 보조제 / 금호 P&B) 별로과거 1 년간평균영업이익률을적용했다. 석유화학 Cycle 에상관없이통 상적으로창출할수있는영업이익규모는 4,568 억원 ( 합성고무 2,653 억원, 합성수지 164 억원, 발 전 / 고무보조제 1,176 억원, 금호 P&B 575 억원 ) 등이다. 표 1. 과거 1 년동안평균영업이익률로창출할수있는연간실적 ( 원 / 주 ) 구분연간실척추정 1 년평균이익률적용천연고무 5,5$ 돌파 211 년 212 년 (p) 213 년 (e) 평균적인실적 3, X5.5 매출액 64,574 58,837 59,347 59,346 합성고무 35,433 3,375 3,283 3,283 25, 합성수지 12,438 12,892 12,619 12,619 28년금융위기 발전 / 고무보조제 4,495 5,64 5,179 5,26 금호 P&B 12,277 1,56 11,265 11,26 2, 29년대우건설풋백옵션문제 영업이익 8,39 2,239 2,711 4,568 합성고무 5,325 1,23 1,328 2,653 15, 합성수지 X2.6 발전 / 고무보조제 ,176 금호 P&B 1, , 영업이익률 (%) 13.% 3.8% 4.6% 7.7% X1.4 합성고무 15.% 3.4% 4.4% 8.8% 5, X1.1 합성수지 3.7% 2.2% 2.2% 1.3% 발전 / 고무보조제 21.7% 16.3% 14.% 22.6% X.1 금호 P&B 13.3% 1.% 3.4% 5.1% 지배주주순이익 5,56 1,32 1,896 3, 주당순이익 ( 원 / 주 ) 11,557 주당순자산 ( 원 / 주 ) 58,119 2 동양증권리서치센터

3 Company Report 213 년 2 월 PBR( 주가순자산배율 ) 2.3 배로, 최근평균인 2.2 배보다높음 주가상대지표인 PBR( 주가 / 순자산배율 ) 로도검증이가능하다. [ 그림1] 은최근 1년간의 PBR 밴드와주가동향이다. 28년 ~ 212년동안, PBR 밴드는 1.1 ~ 5.5배의큰변화를보여왔다. 먼저, 바닥권 PBR 1.1배는 28년과 29년에기록했다. 28년에는글로벌금융위기영향이었고, 29년에는금호그룹 전체가대우건설 풋백옵션문제로사활의기로에접어들때였다. 반면, 최고 PBR 5.5 배는 211 년합성고무및천연고무가격이초강세기에도달했을때이다. 중국의타이어수요강세속에태국의대규모홍수로, 천연고무가격은 1 톤당 6,$ 로급등하는 모습을보였으며, 1 ~ 2 분기시차를두고합성고무가격도 5,$ 정도로높아졌다. PBR 2.6 배를상향돌파하기위해서는천연고무 / 합성고무가격이 4,$ 을넘어서야가능 213 년 2월 PBR 은 2.3 배수준이다. 213 년목표 PBR 은 28 년이후평균치인 2.2 배를고려할수있다. 여기에통상적으로창출할수있는이익을포함한주당순자산 58,119 원을적용하면, 목표주가는 11만원을소폭상회하는수준으로계상된다. 주의할점은 실적약세속에서도 PBR 이 2.6배를넘어서기위해서는천연고무및합성고무가격이 4,$ 로높아져야한다 는것이다. 213년 1분기 2,5 ~ 3,$ 수준에머물러있는고무가격이과연그렇게될수있을까? 표 2. 금호석유 적정주가산출 : 평균적으로창출할수있는이익을반영한목표주가 11 만원 구 분 변경전변경후 ( 일 ) ( 일 ) 주요내역 (+) 영업자산가치 4조 2,341 억원 3조 6,613 억원 부문별사업가치 영업이익 감가상각비 EBITDA 적정배율 ( 배 ) 총사업가치 가치반영율 ( 지분율 ) 지분반영사업가치 합성고무 / 수지 2, ,623 6.x 2조 1,738 1% 2조 1,738 열병합발전 / 특수고무 1, , x 9,399 1% 9,399 금호 P&B ,167 6.x 7,2 78.2% 5,476 합 계 4,568 1,668 6, x 3조 8,139 3조 6, (+) 투자자산가치 7,637 억원 1조 23억원 투자자산구성 지분율 (%) 장부가액 PBR ( 배 ) 적정가치 비고 금호폴리켐 5% 1, X 3,55 EPDM( 특수고무 ) 생산 금호미쓰이 5% X 2,447 MDI( 우레탄원료 ) 생산 KDB 생명 ( 舊금호생명 ) 5% 51 1.X 51 상장후처분계획 KDB- 칸서스출자금 27 1.X 27 상장후처분계획 아시아나항공 14% 1,76 1.x 1,776 29,593,4 주 6, 원 대우건설 4.49% 1,527.9x 1,316 14,621,622 주 9, 원 기타보유유가증권 1,171 1.X 1,171 합 계 6, X 1조 23 (-) 순차입금 1조 7,567 억원 1조 9,211 억원 총차입금 2조 2,294 억원 2조 1,673 억원 현금성자산 4,727 억원 2,462 억원 보통주주주가치 (A) 3조 2,412 억원 2조 7,425 억원 발행주식수 (B) 2,487.5 만주 2,487.5 만주 총발행주식수 25,424,477 주 - 자사주 5,592,558 주 + CB전환 5,43,246 주 주당주주가치 (A/B) 13, 원 11, 원 하향조정배경 : 213 년합성고무수익회복지연으로, 영업이익창출능력하락반영 동양증권리서치센터 3

4 금호석유 (1178) II. 목표주가하향배경 : 213 년합성고무공급압박 + 주식 Overhang 부담 213년상반기예상특징을 2가지압박심화로주식투자매력약화 로요약할수있다. 먼저, 대규모글로벌증설상황을고려하면, 주력제품의합성고무부진은쉽게회복되기가어려워보인다. 그리고, 5월부터는매매제한이없어지는채권단주주의주식매물출회우려감이대두될수있다. (1) 글로벌증설로, 213 년상반기실적모멘텀부재 213 년예상매출액 5.9 조원, 영업이익 2,711 억원 ( 전년 2,239 억원 ), 지배주주순이익 1,896 억원 213 년분기별예상영업이익 1 분기 356 억원 2 분기 532 억원 3 분기 87 억원 4 분기 1,27 억원 213년에도실적개선모멘텀이크지않을것으로판단된다. [ 표3] 에서나타나듯이, 213년예상실적은매출액 5조 9,347억원, 영업이익 2,711억원, 지배주주순이익 1,896억원등이다. 영업이익추정치는 212년 2,239 억원대비 21% 증가할것으로예상되지만, 211년 8,93 억원및 213년시장컨센서스 4,44 억원에비해서는 68% 와 33% 하회할전망이다. 주식시장의낙관적기대와달리, 실적회복세가더디게진행될전망이다. 213 년영업이익을분기별로예상해보면, 1 분기 356 억원 ( 전년동기 1,219 억원 ) 2 분기 532 억원 (261 억원 ) 3 분기 87 억원 (452 억원 ) 4 분기 1,27 억원 (37 억원 ) 등이다. 특히, 213년상반기영업이익은 888억원으로, 전년하반기 759억원과전년동기 1,48 억원대비약세흐름이지속된다는점에주목해야한다. 표 3. 금호석유 실적추정치 : 213 년예상영업이익 2,711 억원 ( 전년 2,239 억원, 시장컨센서스 4,44 억원 ) 구 분 212 년 (K-IFRS 연결기준 ) 213 년 (K-IFRS 연결기준 ) 연간실적 1분기 2분기 3분기 4분기 (p) 1분기 (e) 2분기 (e) 3분기 (e) 4분기 (e) 211 년 212 년 (p) 213 년 (e) 214 년 (e) 생산능력 SBR( 만톤 ) BR( 만톤 ) ABS( 만톤 ) 타이어강화제 ( 만톤 ) 스팀 ( 톤 / 시간 ) 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,13 1,33 전기 (MWH) BPA( 만톤 ) MDI( 만톤 ) EPDM( 만톤 ) 매출액 16,226 15,84 14,317 12,454 13,95 13,793 14,873 16,775 64,574 58,837 59,347 67,578 합성고무 8,76 8,567 6,928 6,174 6,971 7,264 7,646 8,42 35,433 3,375 3,283 31,567 합성수지 3,421 3, ,871 3,328 3,13 3,133 3,55 12,438 12,892 12,619 13,473 특수고무 / 발전소 1,2 1,333 1,274 1,257 1,285 1,255 1,326 1,34 4,495 5,64 5,179 6,94 자회사금호 P&B 2,899 2,712 2,743 2,152 2,349 2,171 2,78 3,978 12,277 1,56 11,265 15,633 영업이익 1, ,27 8,39 2,239 2,711 4,675 합성고무 ,325 1,23 1,328 2,389 합성수지 특수고무 / 발전소 ,484 자회사금호 P&B , 지분법이익 ,172 지배주주순이익 1, ,56 1,32 1,896 3,86 주당세후이익 ( 원 / 주 ) 19,391 4,72 6,2 12,289 합성고무정기보수 2 일및열병합발전소보수진행 금호미쓰이 (5 % 자회사 ) MDI 서립기존 15 만톤 2 만톤으로증설 SBR 11 만톤및 SSBR 6 만톤증설 대우건설 및 CJ 대한통운 지분에대한손상차손인식 BR 설비가동률 5~6% 수준에서약세 금호 P&B BPA 15 만톤증설완료 합성고무및열병합발전소 2 ~ 3주정기보수진행 SSBR 5만톤설비판매시작 채권단주주의보유지분 16.6% 매매제한해제 금호폴리켐 EPDM 1만톤 16만톤으로증설 금호 P&B 에폭시 7만톤증설 K-IFRS 연결재무제표기준 채권단자율협약에 박찬구회장의의한경영정상화완료장녀 ( 박주형 ) 에지분증여진행 214 년상반기, 145MW 규모의제 3 열병합발전소 1 차완공 215 년말 2 차설비완공 214 년금호 P&B 페놀 38 만톤 68 만톤증설 4 동양증권리서치센터

5 Company Report 213 년글로벌합성고무대규모설비가동예정 : 212 년 58 만톤 213 년 87.5 만톤 213 년 2 ~ 3 분기에중국을중심으로증설집중 아시아지역합성고무증설이금호석유 에미치는 2 가지경로 : 1) 합성고무판매경쟁심화 213 년실적회복이지연되는배경을 대규모글로벌증설에의한부작용 에서찾을수있다. [ 표4] 는 BR(Butadiene Rubber) 와 SBR(Styrene Butadiene Rubber) 로대표되는합성고무의글로벌증설계획이다. 연도별증설규모를살펴보면, 212 년 58만톤 213년 87.5만톤 214년증설無 215년 24만톤 등이다. 반면, 전세계합성고무수요규모는연간 83만톤수준으로, 매년 5만톤내외의신규수요가창출된다. 213년신규증설물량은신규수요증가규모를압도하게된다. 특히, 213년에는 2월 ~ 3분기에중국을중심으로합성고무대규모증설설비가동이시작된다. 1 분기에는 Sinopec Maoming 석화 ( 중국 ) BR 1만톤, Zhejiang Transfar Group( 중국 ) BR 1만톤이가동된다. 2분기에는 YPC-GPRO Rubber( 중국 ) BR 1만톤, JSR( 태국 ) SSBR 5만톤, Zeon( 싱가폴 ) SSBR 5만톤등이양산을시작한다. 이어서, 3분기에 Petrochina Sichuan( 중국 ) BR 15만톤설비, 4분기에 Sumitomo Chemical( 일본 ) SSBR 4만톤, ONGC( 인도 ) SBR 11.5 만톤, LG 화학 (6만톤 ) 등의설비가완공된다. 아시아지역신규증설이집중되는 1 ~ 3분기에 2가지경로로합성고무수익을악화시키게된다. 첫째, 수요를뛰어넘는공급물량으로합성고무판매경쟁이촉발된다. 앞서언급한것처럼 213년중국에합성고무설비가 45만톤정도추가된다. 중국내기존설비 337만톤대비 13% 에해당한다. 자동차용타이어수요부진여파로, 213년 1월기준으로주요합성고무업체설비가동률은 5 ~ 6% 에머물러있다. 신규설비가가동되면서가격경쟁이심화될수밖에없다. 합성고무가격하락압력이지속된다는뜻이다. 실제로, [ 그림 3] 에나타나듯이합성고무대표제품인 BR 가격은 212 년하반기부터 ~ 213 년 초반까지 1 톤당 2,5$ 내외에서변동이없었다. 213 년상반기증설물량출회압박으로, 2,5 ~ 2,7$ 수준에서큰폭의상승을기대하기힘들것으로판단된다. 표 4. 금호석유 의대표제품인합성고무글로벌증설계획 : 213 년 2 월 ~ 3 분기중반, 아시아증설집중 시 기 기업 ( 증설국가 ) 합성고무종류 증설규모 ( 톤 ) 212 년 5월 Braskem( 싱가폴 ) SBR 5, 5월 Huamao New Material( 중국 ) SSBR 1, 2분기 Lanxess( 중국 ) NBR 3, 3분기 Petrochina Fushun( 중국 ) SBR 2, 4분기 금호석유 ( 한국 ) SBR 14, 4분기 금호석유 ( 한국 ) SSBR 6, 213 년 2월 Transfar Group( 중국 ) BR 1, 2월 Maoming Petchem( 중국 ) BR 1, 1분기 India Oil( 인도 ) SBR 12, 2분기 YPC GPRO( 중국 ) BR 1, 6월 JSR( 태국 ) SSBR 5, 6월 Zeon( 싱가폴 ) SBR 4, 3분기 Petrochina Sichuan( 중국 ) BR 15, 4분기 Sumitomo Chemical( 일본 ) SSBR 4, 4분기 ONGC( 인도 ) SBR 115, 4분기 LG화학 ( 한국 ) SSBR 6, 214 년 215 년 1월 Aaahi Kasei( 일본 ) SSBR 5, 2분기 Lanxess BR 14, 연말 JSR SSBR 5, 주 : SBR(Styrene Butadiene Rubber) 내구성과충격흡수물성을가지고있어서, 주로승용차용타이어에사용되는원료 SSBR(Solution SBR) 타이어접지면마찰시유독가스배출을억제하는합성고무로, 유럽지역을중심으로의무채용이확대되고있음 BR(Butadiene Rubber) 충격흡수물성이커서, 덤프트럭 / 버스등대형상용차용타이어에사용되는원료 자료 : Platts 동양증권리서치센터 5

6 금호석유 (1178) 2) 합성고무원료인 Butadiene 가격강세 213 년상반기 BR 스프레드 6$ 수준으로, 바닥권수준에서정체 둘째, 합성고무신규가동으로원료인 Butadiene 가격강세가이어지며, 동사에는원료가격부담으로이어지게된다. BR 1톤을생산하기위해서는약 1.1톤의 Butadiene 이필요하다. 213년상반기 BR 신규증설되는 45만톤설비가 1% 가동될경우, 필요한 Butadiene 은 5만톤수준이다. 의미있는 Butadiene 신규설비확대가없는가운데, 오히려한국을중심으로 Butadiene 생산량이줄어들면서 Butadiene 공급이타이트하게진행될전망이다. Butadiene 24만톤설비를가지고있는한국의여천 NCC 는 5월에한달동안정기보수를진행한다. 롯데케미칼 ( 舊호남석유 ) 의대산공장 15만톤과삼성토탈 11.4만톤설비에서 Butadiene 생산량은 1% 정도감소하게된다. 생산과정에투입되는원료를나프타가운데 1% 를 LPG( 프로판가스 ) 로대체하기때문이다. LPG 로연료를대체하게되면 Butadiene 생산량은그만큼줄어드는특징을가지고있다. [ 그림4] 에나타나듯이, Butadiene 국제가격은 212년 12월 1,5$ 에서 213년 2월 2,1$ 로단기급등하는모습을보이고있다. 타이트한공급상황을고려하면, 213년 5월까지는 Butadiene 가격강세가불가피하다. 뿐만아니라, 합성고무가격정체속에원료인 Butadiene 가격상승으로, 합성고무 1 톤당 Spread 도약세가불가피하다. [ 그림5] 에나타나듯이, 213년 1분기합성고무 Spread(=BR 가격 Butadiene 가격 ) 은 624$ 수준으로, 바닥권수준에머물러있다. BR Spread 직전고점은 212년 11월 1,111$ 대비 44% 정도낮아진것이다. 그림 년글로벌합성고무증설이금호석유 에미치는영향 그림 3. BR( 합성고무 ) 과천연고무가격추이 타이어수요정체 카본블랙수요정체 타이어코드수요정체 천연고무수요정체 합성고무수요정체 합성고무공급물량증가 -> 합성고무가격정체 213년합성고무 금호석유 의 신규증설급증 원료인 Butadiene 선구매 합성고무 Spread 약화 -> Butadiene 가격강세 4, 합성고무 ( 붉은색 ) 3,8 212년1월 ~ 213년3월, 3,6 태국정부의천연고무가격 3,4 안정화시행 3,2 3, 2,8 천연고무 ( 청색 ) 2,6 2,4 213년중국신규증설 2,2 압박으로, 합성고무가격약세 2, 12.1월 12.4월 12.7월 12.1월 13.1월 자료 : chemlocus, bloomberg 그림 4. 합성고무원료인 Butadiene 가격추이 그림 5. BR 스프레드 (=BR 가격 Butadiene 가격 ) 추이 자료 : Chemlocus Butadiene 가격 ( 합성고무원료 ) 213 년 2 월 2,1$ 213 년중국신규증설을 앞두고, butadiene 구매증가 212 년 12 월 1,5$ 12.1 월 12.4 월 12.7 월 12.1 월 13.1 월 BR 스프레드 (=BR- 부타디엔, spot 기준, 시차성미반영 ) 212 년 11 월 1,111$ 12.1 월 12.4 월 12.7 월 12.1 월 13.1 월 213 년 2 월 624$ 6 동양증권리서치센터

7 Company Report (2) 213 년 5 월부터주식잠재매물압박증가 211 년말, 산업은행, KB 은행, NH 은행 은전환사채를보통주 34 만주로전환 213 년 5 월, 채권단주주보유주식매매제한 (lock-up) 해제 잠재매출출회우려감 (Over- Hang Risk) 은주가상승제한요인으로작용예상 21년 5월, 동사는자금조달을위해채권단이었던산업은행, KB 은행, NH 은행 에 2, 억원의 CB( 전환사채 ) 을발행했다. 이듬해인 211년 12월, 채권단주주는전환가격 39,657 원을적용해, 전환사채를보통주로전환했다. 21년전환사채발행당시에전환된주식에대해일정한제한 (Lock-up 조항 ) 을두었다. 구체적으로, 213년 5월까지는채권단의동의가없으면, 외부로매각하지못한다. 매각을진행하더라도, 박찬구, 박준경, 박철완등에대해우선적으로매수할수있는권리를부여했다. 3명이지분매수에대해경합이발생되면, 지분율에해당하는비율로배정하도록했다. 특히, 213년 5월이되면매매제한에서풀리게되어, 채권단주주는언제든지자기계산으로전환주식을매각할수있다. [ 표5] 에나타나듯이, 주식시장에출회될수있는총물량은 5,43,244 주로, 총발행주식 3,467,691 주의 16.6% 에해당한다. 산업은행 4,281,715 주 ( 총발행주식의 14.1%), KB 은행 466,5 주 (1.5%), NH 은행 295,29 주 (1.%) 등이다. 매매제한해제 (lock-up) 물량가운데주식시장에우선적으로출회될수있는것은 KB 은행 및 NH 은행 에서보유하고있는 761,529 주로예상된다. 동사경영권에영향을미치지않는소규모물량일뿐만아니라, KB 은행 및 NH 은행 입장에서는전환한주가 39,657 원대비 2% 이상의수익이발생되기때문이다. 대신, 산업은행 의 14.1% 지분은매각향배에따라동사경영권을위협할수있는큰물량이기때문에단기간에출회되기보다배당요구등을통해상당기간보유할것으로보인다. 표 5. 금호석유 의지분구조와 213 년 5 월 Over-Hang 대상물량 구 분 보유주식수 지분율 비 고 산업은행 4,281, % 21 년취득한 CB( 전환사채 ) 를 211 년에보통주로전환. 213 년 5월매매제한해제 KB은행 466,5 1.5% 21 년취득한 CB( 전환사치 ) 를 211 년에보통주로전환. 213 년 5월매매제한해제 NH은행 295,29 1.% 21 년취득한 CB( 전환사채 ) 를 211 년에보통주로전환. 213 년 5월매매제한해제 박찬구 2,3, % Owner 박철완 3,4,882 1.% 박찬구회장의조카 박준경 2,183,12 7.2% 박찬구회장의 박주형 64,711.2% 박찬구회장의 기타 12,362, % 총발행주식수 3,467,691 1.% 동양증권리서치센터 7

8 금호석유 (1178) 금호석유 (1178) 추정재무제표 (K-IFRS 연결 ) 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 결산 (12월) 21A 211A 212F 213F 214F 결산 (12월) 21A 211A 212F 213F 214F 매출액 57,185 64,574 58,837 59,347 67,578 유동자산 14,354 2,581 15,61 18,433 17,665 매출원가 47,472 54,13 54,34 52,23 58,289 현금및현금성자산 2,82 5,51 2,925 1,734 1,24 매출총이익 9,714 1,47 4,533 7,324 9,288 매출채권및기타채권 6,352 9,25 6,648 8,753 8,723 판관비 3,175 2,8 2,294 4,613 4,613 재고자산 5,169 5,816 5,527 7,445 7,418 영업이익 6,539 8,39 2,239 2,711 4,675 비유동자산 29,598 26,561 27,175 26,76 28,419 EBITDA 8,333 9,936 3,826 4,251 6,161 유형자산 21,425 19,224 2,553 21,336 21,963 영업외손익 관계기업등지분관련자산 574 2,75 2,913 3,546 4,68 외환관련손익 기타투자자산 5,678 4,122 3,148 1,321 1,321 이자손익 -1,342-1, 자산총계 43,952 47,142 42,776 45,139 46,85 관계기업관련손익 1, ,134 유동부채 22,56 27,132 15,751 16,83 14,845 기타 매입채무및기타채무 6,482 7,21 6,95 7,335 7,317 법인세비용차감전순손익 7,19 7,584 1,34 2,56 4,978 단기차입금 5,263 7,875 6,457 6,723 5,149 법인세비용 1,739 2, ,87 유동성장기부채 8,7 11,228 2,582 2,154 1,761 계속사업순손익 5,37 5,438 1,269 1,955 3,891 비유동부채 11,29 4,44 1,71 1,553 9,997 중단사업순손익 장기차입금 5,713 2,652 2,454 2,37 1,751 당기순이익 5,37 5,438 1,269 1,955 3,891 사채 4, ,33 7,33 7,33 지배지분순이익 4,711 5,56 1,32 1,896 3,86 부채총계 33,265 31,572 26,452 27,383 24,842 포괄순이익 5,37 4,75 1,247 1,955 3,891 지배지분 8,484 14,477 15,194 16,53 19,777 지배지분포괄이익 5,37 4,339 1,281 1,861 3,737 자본금 1,422 1,675 1,675 1,675 1,675 주 : 영업이익산출기준은기존 k-gaap 과동일. 즉, 매출액에서매출원가와판관비만차감 자본잉여금 9 2,653 2,653 2,653 2,653 이익잉여금 4,466 1,469 11,96 12,433 15,679 비지배지분 2,23 1,94 1,131 1,226 1,465 자본총계 1,687 15,571 16,325 17,756 21,242 순차입금 22,851 17,637 15,472 16,355 14,541 총차입금 25,437 23,2 18,658 18,349 15,826 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 결산 (12 월 ) 21A 211A 212F 213F 214F 결산 (12 월 ) 21A 211A 212F 213F 214F 영업활동현금흐름 5,597 6,695 2,92-1,49 3,189 EPS 18,44 19,391 4,72 6,2 12,289 당기순이익 5,37 5,438 1,269 1,955 3,891 BPS 31,231 44,423 46,563 5,553 6,248 감가상각비 1,682 1,46 1,517 1,481 1,438 EBITDAPS 29,291 34,524 11,423 12,692 18,395 외환손익 SPS 21,18 224, , ,22 21,777 종속, 관계기업관련손익 -1, ,134 DPS 1, 2, 2, 2, 2, 자산부채의증감 128-1, , PER 기타현금흐름 , PBR 투자활동현금흐름 -1,686-2,46-1, ,12 EV/EBITDA 투자자산 1, ,3 1,827 PSR 유형자산증가 (CAPEX) -2,738-2,911-2,94-2,265-2,65 유형자산감소 재무비율 ( 단위 : 배, %) 기타현금흐름 결산 (12 월 ) 21A 211A 212F 213F 214F 재무활동현금흐름 -3, , ,81 매출액증가율 (%) 단기차입금 -1,195 1,21-6, ,574 영업이익증가율 (%) 사채및장기차입금 -1,5-1,534 3, 지배순이익증가율 (%) 자본 매출총이익률 (%) 현금배당 영업이익률 (%) 기타현금흐름 지배순이익률 (%) 연결범위변동등기타 ,197 1,284 EBITDA 마진 (%) 현금의증감 -21 3,543-2,126-1, ROIC 기초현금 2,283 1,58 5,51 2,925 1,734 ROA 기말현금 2,82 5,51 2,925 1,734 1,24 ROE NOPLAT 6,539 8,39 2,239 2,711 4,675 부채비율 (%) FCF 4,123 2,691 1,428-2,212 2,281 순차입금 / 자기자본 (%) 자료 : 동양증권주 : 1. EPS, BPS 및 PER, PBR 은지배주주기준임 2. PER 등 valuation 지표의경우, 확정치는연평균주가기준, 전망치는현재주가기준임 3. ROE,ROA 의경우, 자본, 자산항목은연초, 연말평균을기준일로함 년이전은 K-GAAP 기준, 211 년이후는 K-IFRS 기준임 영업이익 / 금융비용 ( 배 ) 동양증권리서치센터

9 Company Report [ 별첨 1] 금호석유 의합성고무 Spread [ 별첨 2] 금호석유 의합성수지 (ABS) Spread 1,4 1,2 금호석유 BR 및 SBR 통합 Spread 212 년 3 분기 89$ -> 4 분기 736$ -> 213 년 1 ~ 2 월 729$ 7 6 금호석유 ABS Spread 212 년 3 분기 415$ -> 4 분기 296$ -> 213 년 1 ~ 2 월 322$ 1, Q 29.2Q 21.3Q 211.4Q 213.1Q 28.1Q 29.2Q 21.3Q 211.4Q 213.1Q 지료 : 동양증권리서치센터 금호석유 (1178) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 주가 날짜 투자의견 목표주가 4, 목표주가 HOLD 11, 35, HOLD 13, 3, HOLD 13, 25, HOLD 13, 2, HOLD 13, 15, HOLD 13, 1, BUY 18, 5, BUY 18, BUY 25, BUY 25, 자료 : 동양증권 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. ( 작성자 : 황규원 ) 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 자료공표일현재당사는금호석유종목을기초자산으로하는주가연계증권 (ELW) 을발행하여유동성공급자 (LP) 업무를수행하고있습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와위험도 2 단계 (H:High, L:Low) 로구분 Buy : 1% 이상 (Low)/2% 이상 (High), Hold: -1~1%(Low)/-2%~2%(High), Sell: -1 이상 (Low)/-2% 이상 (High) 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 28 년 2 월 19 일부터당사투자등급이기존 5 단계 (Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell) 에서 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와리스크 2 단계 (High, Low) 로변경 본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만 하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정 은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 동양증권리서치센터 9