한국기업평가는금번신용평가이후에도해운업체들의실적및재무안정성변화추이를지속적으로모니터링할것이다. 유가하락의효과와탱커선, 컨테이너미주노선등의운임상승으로업체들의영업실적이개선되었으나선복량공급과잉의시장하에서해운사의협상력이낮아운임하락가능성은보다높아지고있다. 이에따라향후유가하락에따른원

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슬옹 경
6 years ago
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Research - View 해운업종정기평가결과 서강민 I 평가 3실선임연구원 I 02-368-5386 I kmseo@korearatings.com 김봉균 I 평가 3실수석연구원 I 02-368-5679 I bkkim@korearatings.com 김광수 I 평가 3실실장 I 02-368-5575 I kimks@korearatings.

1 Research - View 해운업종정기평가결과 서강민 I 평가 3실선임연구원 I I kmseo@korearatings.com 김봉균 I 평가 3실수석연구원 I I bkkim@korearatings.com 김광수 I 평가 3실실장 I I kimks@korearatings.com 선종별 항로별로차이가있으나최근의유가하락은대체로해운업체들에긍정적인영향을주고있다. 하지만해운업체들의이러한실적개선세가해운산업의전망을변화시키기는어려울것으로판단된다. 유가하락에따른원가절감에힘입어단기영업실적은개선세를나타내고있으나, 해운산업전반의선복량공급과잉으로인해운임하락압력은오히려커지고있기때문이다. 해운시장을대변하는벌크선시장에서의최근의운임흐름은이러한운임하락압력의크기를뚜렷이보여준다. 컨테이너선시장의경우에도기존 CKYHE와 G6 해운연합에더하여 2M과 OCEAN3가결성되면서 4개의연합체제가경쟁을강화하고있으며, 원가절감을위한초대형선확보경쟁도심화되고있어가격경쟁의환경이갖추어지고있다. 최근구주노선의운임하락은이러한시장의흐름을여실히보여준다.

이에따라향후유가하락에따른원가절감효과와개선된영업실적의지속여부에대한검토를통해일시적인실적회복이아닌본원적인사업경쟁력회복여부를점검할것이다.

2 한국기업평가는금번신용평가이후에도해운업체들의실적및재무안정성변화추이를지속적으로모니터링할것이다. 유가하락의효과와탱커선, 컨테이너미주노선등의운임상승으로업체들의영업실적이개선되었으나선복량공급과잉의시장하에서해운사의협상력이낮아운임하락가능성은보다높아지고있다. 이에따라향후유가하락에따른원가절감효과와개선된영업실적의지속여부에대한검토를통해일시적인실적회복이아닌본원적인사업경쟁력회복여부를점검할것이다. 대형컨테이너선사들의경우여전히과중한재무부담하에유동성위험이나타나고있어재무구조개선과정뿐아니라만기도래차입금의차환가능성에대해서 도지속적으로점검할것이다. 장기운송계약의경우에도최근계약갱신시운임이낮아지면서수익성이하락하는경우가자주나타나고있으며, 사업확대를위 해 Spot 영업비중을늘리면서사업위험이확대되고있어장기운송계약기반의해운업체들또한이러한실적변화및위험통제력에대해면밀히확인할것이다.

3 Korea Ratings Research - View 해운업종정기평가결과 한국기업평가 ( 대표이사 : 윤인섭, 는 2015년 6월 1일자로현대상선, 한진해운, SK해운, 장금상선, 폴라리스쉬핑, 현대엘엔지해운, 에이치라인해운, 동아탱커 등당사가유효등급을보유한해운업체신용등급에대한정기평가를진행하였으며, 4월기평가된흥아해운 와대한해운 를포함하여총 10개해운업체의신용등급정기평가를완료하였다. 금번해운업종정기평가에서는유가하락등시장환경변화에따른효과와해운시황변화, 선종별 노선별실적과업체별사업전략차이, 유동성위험과재무부담의경감여부등을종합적으로고려하였으며, 정기평가결과 1개업체 ( 현대상선 ) 의신용등급을하향하였고, 1개업체 ( 폴라리스쉬핑 ) 는신용등급을상향하였다. 개별업체별정기평가결과및신용등급조정내역은다음과같다. [ 해운업종정기평가결과및신용등급조정내용 ] 회사명 대상 종전 변경 등급 Outlook 등급 Outlook 비고 한진해운무보증사채 BBB- 부정적 BBB- 부정적유지 현대상선 SK 해운 무보증사채 BB+ 안정적 BB 안정적 기업어음 B+ - B - 무보증사채 A- 안정적 A- 안정적 기업어음 A2- - A2- - 하향 유지 장금상선 무보증사채 BBB+ 안정적 BBB+ 안정적유지 폴라리스쉬핑 무보증사채 BBB 안정적 BBB+ 안정적 기업어음 A3 - A3+ - 상향 현대엘엔지해운 기업신용등급 (ICR) BBB+ 안정적 BBB+ 안정적 유지 에이치라인해운 기업신용등급 (ICR) BBB+ 안정적 BBB+ 안정적 유지 동아탱커 기업신용등급 (ICR) BBB- 안정적 BBB- 안정적 유지 대한해운 기업신용등급 (ICR) BBB 안정적 BBB 안정적 유지 흥아해운 무보증사채 BBB- 안정적 BBB- 안정적 유지 주 ) 흥아해운 4월 9일, 대한해운 4월 21일, 한진해운 6월 2일평가. 6 Korea Ratings

4 Research - View 1. 최근해운시장동향 2014년하반기이후의유가급락은해운시장에도큰영향을미치고있다. 기본적으로는연료비절감으로인해대부분선사들의영업실적이개선되는긍정적인효과가나타나고있다. 탱커선은유가하락으로시장이활성화되면서운임인상과연료비절감이라는두가지효과를동시에거두며큰폭의실적개선을이루었다. 반면, 벌크선시장은연료비하락이운임에반영되면서오히려실적에부정적인영향을가져왔다. 컨테이너선시장은경쟁이심화되는구주노선에서는운임하락이나타난반면, 하역노조파업이라는이슈가겹친미주노선에서는운임이상승하면서유가하락의효과가크게나타났다. 이러한선종별 항로별영향의차이로인해개별업체들의실적은선종과항로의포트폴리오에따라다양한결과를나타내고있다. 연료유 ( 벙커 C 유 ) 가격동향 컨테이너선시장은항로별로시황차이가크게나타나고있다. 그동안보여졌던구주 ( 유럽 ) 및미주 ( 미국동안, 서안 ) 노선을포함한주요간선노선과아시아역내시장의운임변동성의차이에더하여최근에는구주노선과미주노선의운임차이도크게나타나고있으며, 아시아역내에서도동남아와중국, 일본노선의운임변화가차이를보이고있다. 자료 ) Clarkson. 간선노선중구주노선의경우 2014년하반기이후운임이지속적으로하락하고있다. Maersk Line과 MSC가결성한 2M을중심으로주요해운연합 (Alliance) 들의경쟁이심화되고있으며, 초대형선투입경쟁과유가하락에따른원가절감으로운임하락은가속화되고있다. 반면, 미주노선의경우미국서안컨테이너터미널하역노조파업에따른체선으로인해미국동안으로향하는물량이증가하면서동안운임이크게상승하였다. 또한파나마운하의선박크기및수용능력한계로인해대형선투입이지연되고있으며, 최근미국경기회복에따른물동량증가와 TSA( 태평양항로운임안정화협정 ) 의운임하락방어가더해져유가하락등의환경변화에도불구하고구주노선에비해운임이높게유지되고있다. 컨테이너운임지수 (CCFI) 추이 CCFI 중국 - 유럽 CCFI 중국 - 미국서안 CCFI 중국 - 미국동안 CCFI 중국 - 일본 CCFI 중국 - 한국 CCFI 중국 - 동남아 자료 ) Clarkson. 7

Korea Ratings Research - View 아시아역내컨테이너선시장은아시아국가들의안정적인성장에힘입어지속적으로성장하고있다. 중국항로의경우안정적인운임을기반으로꾸준한실적을보여주고있으며, 베트남, 인도네시아, 필리핀등의경제성장으로물동량이증가하면서동남아시장도확대되어다양한신규노선이개설되고있다. 반면, 일본노선에서는 2014년급격한물동량감소와운임하락이나타났다.

5 Korea Ratings Research - View 아시아역내컨테이너선시장은아시아국가들의안정적인성장에힘입어지속적으로성장하고있다. 중국항로의경우안정적인운임을기반으로꾸준한실적을보여주고있으며, 베트남, 인도네시아, 필리핀등의경제성장으로물동량이증가하면서동남아시장도확대되어다양한신규노선이개설되고있다. 반면, 일본노선에서는 2014년급격한물동량감소와운임하락이나타났다. 근해컨테이너선사들의실적은전반적인아시아시장의물동량증가및운임상승과유가하락의영향으로소폭개선되었다. 탱커선시장은유가하락으로인해가장큰수혜를입었다. 유가하락에따른원가절감이라는직접적인효과뿐아니라유가하락으로인한탱커선수요증가 ( 유류소비증가및원유투기에따른저장고로서의수요등 ) 로운임이상승하는간접적인효과까지더해지면서탱커선, 특히원유운반선의영업실적은 2014년 4분기이후크게개선되었다. 벌크선시장은최근침체의깊이가더해지며부진한시황이지속되고있다. 선복량과잉으로인해화주에대한협상력이낮기때문이다. 2014년 3분기까지는 4분기시황개선을기대하였으나, 하반기이후유가하락이가속화되는가운데원가절감분대부분이운임에전가되는형국이며, 결과적으로운임은역대최저수준 (2015년 2월 18일 BDI 509p) 까지하락하였다. 이로인해 Spot 시장에서는선박운항의변동비도보전하기힘든수준의운임으로영업을이어가고있다. 이러한벌크선시황에도불구하고장기운송계약을기반으로한해운업체들의경우안정적인실적을견지하면서업종내에서두각을나타내고있다. 장기계약의특성상변동비에대한보상과자본비의상당부분을반영한운임이책정되면서단기시장에서의영업에비해서는상대적으로양호한영업실적을보이고있다. 다만, 최근전반적인시장운임의하락과장기계약확보에대한경쟁심화로중장기계약의만료시점에계약이갱신되면서운임이조정되어과거에비해영업수익성은다소낮아지는추세이다. 건화물선 (Dry Bulk, 좌 ) 및유조선 (Wet Bulk, 우 ) 업황동향 BDI BCI BPI VCLL( 중동 - 극동 ) 유조선운임지수 (Worldscale) 자료 ) Clarkson. 2. 최근환경변화에대한 KR 의견해 선종별 항로별로차이가있으나최근의유가하락은대체로해운업체들에긍정적인영향을주고있다. 하지만해운업체들의이러한실적개선세가해운산업의전망을변화시키기는어려울것으로판단된다. 유가하락에따른원가절감에힘입어단기영업실적은개선세를나타내고있으나, 해운 8 Korea Ratings

6 Research - View 산업전반의선복량공급과잉으로인해운임하락압력은오히려커지고있기때문이다. 해운시장을대변하는벌크선시장에서의최근의운임흐름은이러한운임하락압력의크기를뚜렷이보여준다. 컨테이너선시장의경우에도기존 CKYHE와 G6 해운연합에더하여 2M과 OCEAN3가결성되면서 4개의연합체제가경쟁을강화하고있으며, 원가절감을위한초대형선확보경쟁도심화되고있어가격경쟁의환경이갖추어지고있다. 최근구주노선의운임하락은이러한시장의흐름을여실히보여준다. 미주노선의경우이러한경쟁환경속에서도하역노조파업과파나마운하및 TSA( 태평양항로운임안정화협정 ) 등의요인으로오히려운임상승세를보여주고있다. 하지만하역노조의파업은 2015년초마무리되었고, 파나마운하확장공사도 2016년완공을앞두고있어이후에는최대 12,000TEU 급선박이통항할수있기때문에수용능력도확대될것으로전망된다. 2008년 EU의해운동맹인정제도가폐지됨에따라 TSA의운임지지력도점차낮아질것으로예상된다. 향후에는미주노선에투입되는선박의수가증가하고크기가커짐에따라선복량공급증가로미주노선의운임하락압력도보다커질것으로판단된다. 탱커선시장의경우에도저유가상황이안정화되면원유에대한투기수요가축소되고, 중국경제성장률둔화에따라원유수요도감소할수있어운임하락가능성은열려있다. 즉, 단기적으로유가하락은긍정적인효과를보여주고있으나시황의개선가능성이크지않아향후추가적인운임하락가능성을염두에두고해운업체들의실적전망을보다보수적으로볼수밖에없다. 시황에기대지않은개별기업의사업구조및전략을통해실적이안정화될때실질적인사업전망의변화를기대할수있을것이다. KR은이러한선종별 항로별시황차이와중장기적인시황전망, 그리고개별기업의사업포트폴리오를통해영업실적의변화및차이를분석하고있다. 또한업체별재무부담및유동성위험, 향후현금흐름전망을분석함으로써사업적위험과재무적위험을종합적으로고려하여정기평가를진행하였다. 3. 개별업체별동향및정기평가결과 1) 한진해운 한진해운의경우최근유가하락으로인한원가절감효과를가장뚜렷하게보여주었다. 2014년하반기이후유가가급락하면서연료유비용을크게경감할수있었으며, 이는연료유재고소진시점의차이 ( 약 2개월 ) 로 2015년 1분기부터본격적으로영업실적에반영되기시작하였다. 또한, 하역노조파업등의여파로운임이상승한미주노선을주력 (2015년 1분기기준전체수송량중태평양항로비중 41%) 으로하고있어긍정적인영향을가져왔다. 그결과 2015년 1분기연결기준영업이익은 1,550억원 ( 별도기준 1,356억원 ) 으로 2010년이후가장양호한실적을시현하였다. 다만, 개선된실적의지속가능성에대해서는추가적인점검이필요하다. 최근의실적개선에도불구하고전반적인해운시황전망에불확실성이상존하는가운데중장기적으로간선노선의운임하락압력이커질것으로예상되기때문이다. 또한최근글로벌상위선사들을중심으로초대형선박확 9

7 Korea Ratings Research - View 보경쟁이심화되고있어, 파나마운하확장공사가완공되는 2016년이후에는유럽노선에투입되었던대형선박들이미주노선으로전배 (Cascading) 되면서간선노선의경쟁이확대될것으로보인다. 따라서재무구조악화로초대형선박확보경쟁에본격적으로돌입하지못하고있는한진해운의중장기사업경쟁력유지여부에대한검토가필요하다. 한편, 한진해운은유동성위험에대응하기위하여다양한자구노력을진행하여왔으며, 평가일현재, 벌크전용선사업, 노후선박등자체자산매각과자금대여및유상증자등주주사인대한항공의지원등에힘입어총 1조 2천여억원의유동성확보성과를거둔것으로파악되고있다. 이에따라부채비율개선등일부성과가나타나고있다. 2013년말연결기준 8.5조원에달하던총차입금은 2015년 3월말 6.1조원대로축소되었고, 0.68조원까지줄었던자본이 0.81조원수준으로증가하면서 1,460% 를넘어선부채비율도 910% 대까지낮아진모습이다. 그러나최근의손익개선과자구노력의성과에도불구하고자본잠식상태가지속되는가운데차입금의존도 74.1% 등제반재무안정성지표들은여전히미흡한상태다. 현수준재무부담은글로벌금융위기이후계속되고있는영업현금변동성을감안할때매우과중한수준으로판단된다. 특히 1년이내만기도래차입금이 3.5조원을넘어서는반면현금성자산은 6,000억원수준에그치고있는등단기상환부담이과중하다는점이신용등급에부담요인으로작용하고있다. 한국기업평가는단기적인실적개선기대에도불구하고단기위주의과중한차입부담이계속되는가운데해운시황에대한불확실성이해소되지못함에따라수익및현금흐름의변동성이여전히높은수준으로유지될것이라고전망하고있으며, 이에따라한진해운의등급전망을종전의부정적 (Negative) 으로유지하였다. 금번등급전망과관련하여당사는실적회복수준과진행중인자구노력의성과및회사채신속인수제를통한유동성대응여부등을중요하게모니터링할계획이다. 한국기업평가는자구성과및회사채신속인수제를통한유동성대응이원활히진행되지못하거나, 적자기조유지등실적부진이지속되고, 순차입금 /EBITDA지표가 10배를초과하는수준이유지될것으로예상되는경우, 동사의신용등급하향압박이커질것으로전망한다. 반면유의미한실적개선과자구노력등을바탕으로경쟁력유지를위한투자및차입금만기등자금수요에대응하는유동성이확보되는가운데별도기준순차입금 /EBITDA지표가 10배미만으로유지될것으로예상되는경우, 안정적 (Stable) 으로등급전망변경을고려할수있다. 2) 현대상선 당사는현대상선의장기신용등급을종전 BB+( 안정적 ) 에서 BB( 안정적 ) 으로단기신용등급을 B+ 에서 B 로각각 1Notch 씩하향조정하였다. 금번신 용등급조정은연료비부담완화에도불구하고영업적자 ( 별도기준 ) 가지속되고, 주요경쟁사와의격차가확대되는등환경변화에대한대응력이보다약화되었으며, 여전히단기위주의과중한재무부담이지속되고있는점을반영한결과이다. 10 Korea Ratings

Research - View 현대상선은 2011년 1분기이후 17분기연속별도기준 EBIT적자를지속하는등전반적인수익창출력이크게훼손된상태다. 현대상선의경우에도사업구조조정노력과유가하락등에힘입어전년동기대비로는적자폭이축소되는등실적회복세를보이고는있다.

또한누적된적자로재무여력이크게훼손되면서최근의초대형선박확보경쟁에본격가세하지못하고있어중장기적인사업경쟁력유지여부에대해서도추가적인검토가필요한상태다. 한편현대상선의경우에도유동성문제에대응하기위한자구활동을진행하고있다. 2014년이후 LNG전용선사업매각, 현대로지스틱스지분매각등당초발표한자구계획의상당부분을이행하였으며, 2015년들어서도유상증자등자구노력을지속하고있다.

8 Research - View 현대상선은 2011년 1분기이후 17분기연속별도기준 EBIT적자를지속하는등전반적인수익창출력이크게훼손된상태다. 현대상선의경우에도사업구조조정노력과유가하락등에힘입어전년동기대비로는적자폭이축소되는등실적회복세를보이고는있다. 그러나글로벌선사를포함한주요경쟁사들의경우, 연료비부담완화에힘입어큰폭으로실적이개선된점을감안할때, 주요경쟁사들과의격차가확대되는등현대상선의영업환경변화에대한대응력은과거대비약화된것으로판단된다. 특히경쟁사인한진해운이미국동안물동량증가와운임상승에대응하여적극적인노선조정으로이익을실현하는데반해현대상선의경우노선조정지연등으로미주노선운임상승의효과를상대적으로크게누리지못한것으로파악된다. 또한누적된적자로재무여력이크게훼손되면서최근의초대형선박확보경쟁에본격가세하지못하고있어중장기적인사업경쟁력유지여부에대해서도추가적인검토가필요한상태다. 한편현대상선의경우에도유동성문제에대응하기위한자구활동을진행하고있다. 2014년이후 LNG전용선사업매각, 현대로지스틱스지분매각등당초발표한자구계획의상당부분을이행하였으며, 2015년들어서도유상증자등자구노력을지속하고있다. 이에따라 2013년말별도기준 4,579억원수준까지축소되었던자기자본은 2015년 3월말현재 8,359억원으로증가하였고, 1,400% 에육박하던부채비율도 660% 대로감소되었다. 그러나자본잠식상태가지속되는가운데차입금의존도 76.8% 등제반재무안정성지표들은여전히미흡한상태다. 특히 2015년 3월말별도기준 4.87조원의총차입금중연말까지만기가도래하는차입금이, 기한이익상실우려로유동성대체된차입금을제외하더라도, 회사채 0.37조원, CP 0.3 조원포함 1.24조원에달하고있는등여전히단기위주의과도한차입부담이계속되고있으며, 이외부외부채로계상중인운용리스도래액을감안하면예상되는단기자금소요는보다큰규모로파악된다. 현수준의재무부담은글로벌금융위기이후계속되고있는영업현금변동성을감안할때매우과중한수준으로추가적인유동성확보노력이필요한상황으로판단된다. 한진해운영업이익률및총차입금추이 ( 별도기준 ) 현대상선영업이익률및총차입금추이 ( 별도기준 ) 장기차입금등 ( 우 ) EBIT/ 매출액 ( 좌 ) 단기성차입금 ( 우 ) ( 단위 : 억원 ) 장기차입금등 ( 우 ) 단기성차입금 ( 우 ) ( 단위 : 억원 ) EBIT/ 매출액 ( 좌 ) 자료 ) 각사공시자료. 이에한국기업평가는영업실적회복수준과현대증권매각등진행중인자구노력의성과와회사채신속인수제의연장여부등유동성대응수준에대한모니터링을계속할계획이다. 11

9 Korea Ratings Research - View 한국기업평가는유의미한실적개선과자구노력등을바탕으로경쟁력유지를위한투자및차입금만기등자금수요에대응하는유동성이확보되는가운데별도기준순차입금 /EBITDA지표가 10배미만으로유지될것으로예상되는경우, 신용등급상향을고려할수있다. 반면, 자구성과및회사채신속인수제를통한유동성대응이원활히진행되지못하거나, 적자기조유지등실적부진이지속되고, 순차입금 /EBITDA 지표가 15배를초과하는수준이유지될것으로예상되는경우, 동사의신용등급하향압박이커질것으로전망한다. 3) SK 해운 SK해운은최근의유가하락으로인해가장큰실적변화를보여주고있다. 벙커링부문의경우연료유매입가에일정수준마진을더하여판매가이루어지고있어서유가하락에따라매출이동반하여크게감소하였으며, 가스선부문도 2015년 1분기국제유가하락과체선및선박매각등으로인해전년동기대비매출이감소하였다. 벌크선부문도용선대축소와운임하락으로인해 2014년이후매출이감소하면서 2014년전사매출은전년대비 5.1% 감소하였으며, 2015년 1분기에도전년동기대비 19.5% 의매출감소가나타났다. 하지만매출추이와반대로수익성측면에서는오히려개선되는모습을보여주고있다. 유가하락에따른탱커선수요증가로운임이상승하면서탱커선부문수익성이상승하고있으며, 벙커링부문도매출감소에따른반대급부로이익률은크게상승하였다. 벌크선시황침체에따른부문실적저하에도불구하고벙커링및탱커선부문의수익률이크게개선되면서전사영업이익률은 2014년이후회복되기시작하여 2015년 1분기에는 11% 까지향상되었다. 향후단기간내유가가큰폭으로상승할가능성은크지않아당분간양호한수익성을시현할것으로예상되나, 탱커및벌크선대중상당부분을 Spot시장영업을통해운영하고있어탱커및벌크시황변동에따라수익성은일부하락할가능성을내포하고있는것으로판단된다. 실적개선과함께신종자본증권발행및 SK B&T 지분매각등의재무구조개선노력으로재무안정성도소폭개선되고있다. 2015년 3월말연결기준순차입금은 3조 6,010억원으로 2013년말대비 2,586억원이감소하였으며, 2015년 3월말연결기준부채비율과차입금의존도도각각 999.7% 와 84.5% 로 2013년말 1,879.3%, 89.1% 에비해개선되었다. 다만이러한재무구조개선에도불구하고차입금의절대규모는여전히부담스러운수준이며손실누적에따른자본감소로재무구조도열위한상황이다. 또한향후유가흐름및탱커시황변화에따른실적변동가능성이상존하고있어최근개선된실적의지속여부에대해서도점검이필요하다. 이에따라금번정기평가결과기존신용등급을유지하며, 향후에도안정적인이익구조의유지와재무구조개선을위한적극적인노력, 재무안정성회복여부에대해지속적으로모니터링해나갈것이다. 4) 폴라리스쉬핑 글로벌금융위기이후해운시황이침체국면을지속하고있음에도불구하고, 폴라리스쉬핑은장기운송계약을기반으로안정적인성장과영업수익성을보여주고있다. 2012년말부터 Vale와의대규모장기운송계약을개시하면서 2013년매출은 7,958억원으로전년동기대비 45% 이상의뚜렷한성장세를나타내었으며, 2014년달러기준매출도전년동기대비 2.9% 증가하였다. 2015년 3월말현재운항중인총 32척의운항선대 ( 사선 26척 장기용선 6척 ) 대부분이 Vale, 포스코, 한국남동발전등우량화주들과 9~20년의장기운송계약을체결하고있으며, 장기계약대부분이 2010년이후개시 12 Korea Ratings

Research - View 되어 2021~2035 년까지진행됨에따라중장기적으로안정적인매출및이익을창출할수있는사업기반을구축한것으로판단된다. 장기운송계약이행을위한선박도입과정에서대규모선대투자가이루어지면서 2015년 3월말현재총차입금은 1조 3,496억원으로 2011년말이후 8,500억원이증가하였다.

10 Research - View 되어 2021~2035 년까지진행됨에따라중장기적으로안정적인매출및이익을창출할수있는사업기반을구축한것으로판단된다. 장기운송계약이행을위한선박도입과정에서대규모선대투자가이루어지면서 2015년 3월말현재총차입금은 1조 3,496억원으로 2011년말이후 8,500억원이증가하였다. 하지만전체차입금의 80% 가선박금융에따른장기차입금으로장기운송계약의현금흐름과매칭이되어있어상환에대한부담은크지않은것으로판단된다. 또한, 선박확보를위한자본비를운임에포함시키는장기운송계약의특성에따라매출증가에연동하여영업현금흐름 (OCF) 도확대되면서커버리지지표도안정적으로유지되고있다. 즉, 대규모선대투자로인한차입금증가에도불구하고, 장기운송계약을기반으로우수한영업현금흐름창출력을보여주면서순차입금 /EBITDA 등커버리지지표도안정적으로유지됨을확인하였다. 이에따라강화된사업안정성과전반적으로우수한재무평가항목등을반영하여금번정기평가에서무보증사채및기업어음신용등급을각각 BBB+( 안정적 ) 과 A3+ 로상향조정하였다. SK 해운영업이익률및순차입금 /EBITDA( 연결기준 ) 폴라리스쉬핑매출액, EBITDA 및순차입금 /EBITDA( 개별기준 ) EBIT/ 매출액 ( 좌 ) 순차입금 /EBITDA( 우 ) ( 단위 : 배 ) ( 단위 : 배 ) 매출액 ( 우 ) 순차입금 /EBITDA( 좌 ) EBITDA( 우 ) ( 단위 : 억원 ) 자료 ) 각사공시자료. 5) 장금상선, 흥아해운 장금상선은 2014년중국및동남아노선을중심으로한운임상승과하반기이후연료유가격하락의효과로컨테이너부문에서수익성이소폭개선되었으나, 벌크선부문에서운임조건이저하된신규장기계약의체결로영업수익성이하락하면서전사수익성은과거대비다소저하되었다. 다만, 대부분의벌크선대가 2013년이후계약갱신이완료되었고, 신규계약의추가적인운임인하가능성은크지않은것으로판단되어향후수익성하락은제한적일것으로전망된다. 장금상선계열은최근 Shell, Vale 등세계적인화주들과장기운송 대선계약을체결하고있으며, Hebei Steel 등중국화주들과도거래를지속하고있어그룹벌크선대의사업경쟁력이점차강화되고있다. 우수한중국영업망을기반으로컨테이너선부문의양호한실적도이어질것으로예상되어중장기적으로그룹의매출및이익규모는꾸준히성장할것으로전망된다. 흥아해운의경우 2012 년저속운항등을통해연료비를절감하고용선선박반선을통해용선료도감소시키면서영업수익성을개선하였으나 13

11 Korea Ratings Research - View 2013년아시아권컨테이너운임의하락과추가용선선박도입에따른용선료증가등으로인해영업이익률이재차하락하였다. 특히 2014년에는일본노선의운임이급락하면서평균운임 (RPB) 이하락하여유가하락에도불구하고수익성은낮은수준에머물렀다. 다만, 아시아역내컨테이너운임의경우주요간선노선운임에비해상대적으로변동성이낮아컨테이너부문에서안정적인영업수익성을시현하고있으며, 탱커부문에서도원가경쟁력을회복하고있어향후일정수준의영업수익성을유지해갈것으로전망된다. 장금상선영업이익률및순차입금 /EBITDA( 개별기준 ) 흥아해운영업이익률및순차입금 /EBITDA( 별도기준 ) EBIT/ 매출액 ( 좌 ) 순차입금 /EBITDA( 우 ) ( 단위 : 배 ) EBIT/ 매출액 ( 좌 ) 순차입금 /EBITDA( 우 ) ( 단위 : 배 ) 자료 ) 각사공시자료. 6) 에이치라인해운, 현대엘엔지해운, 대한해운, 동아탱커 2014년한진해운과현대상선의자구계획의일환인전용선사업부매각을통해설립된에이치라인해운과현대엘엔지해운은사업부의선박자산및운송계약, 영업 관리인력을그대로이전받았으며매출및이익구조도과거전용선사업부의실적을이어가고있다. 장기운송계약을기반으로하여안정적인매출을창출하고있으며, 고정운임 (BAF, 유가조정 ) 또는원가보상방식계약으로인해영업이익률의변동도크지않다. 자본비의상당부분이보전되는전용선사업의특성상영업이익률및금융비용커버리지도우수한수준을보여주고있다. 양사는전용선사업만을목적으로하고있어해운시황의변동과상관없이향후에도안정적인매출및영업수익성을견지할것으로전망된다. 에이치라인해운의경우 2020년까지일부계약이만료되나기확보된 KEPCO 장기운송계약 5건과기존계약의연장가능성, 신규계약확보가능성등을감안할때, 점진적으로매출및이익규모가확대될것으로예상된다. 현대엘엔지해운의경우에도 2014년 10월한국가스공사의 Sabine Pass 프로젝트 LNG선운용선사로선정되어 2017년부터운항에들어가면서향후관련매출이증가할것으로전망된다. 대한해운은 2011년회생절차신청이후 2014년 SM그룹으로편입되면서회생절차를종결하였다. 회생절차를통해대부분의용선대를반선하고장기운송계약기반의사선대위주로선대구조를조정하면서 2013년이후에는영업이익도흑자로전환되었다. 2014년에는 Spot부문이일부확대되면서매출증가에도불구하고 Spot 운영선박의수익구조저하로영업이익은소폭감소하였다. 다만, 매출의 80% 이상이장기운송계약을통해창출되고있어 EBITDA마진은 30% 이상의우수한수준을보이고있으며, 향후에도안정적인영업현금흐름을통해양호한재무안정성을유지할것으로전망된다. 14 Korea Ratings

12 Research - View 동아탱커는장기계약기반의벌크선을중심으로해운호황기의고운임이이어지면서우수한영업수익성을시현하였으나, 2012년이후고운임의운송계약이만료되면서매출및영업수익성이크게하락하였다. 2013년이후벌크부문단기용대선사업을확대하면서장기운송계약에서줄어든매출을보완해주고있으나단기용대선시장의낮은마진으로인해전사영업수익성 (2014년 EBIT/ 매출액 16.5%) 은재차하락하고있다. 다만, 신규도입된자동차운반선이현대글로비스와장기대선계약을맺고, 탱커선또한 GS칼텍스, Exxon, Shell 등우량화주와의중장기운송계약을중심으로운영되고있어향후에도안정적인실적과재무안정성을유지할것으로전망된다. 4. 향후계획 한국기업평가는금번신용평가이후에도해운업체들의실적및재무안정성변화추이를지속적으로모니터링할것이다. 유가하락의효과와탱커선, 컨테이너미주노선등의운임상승으로업체들의영업실적이개선되었으나선복량공급과잉의시장하에서해운사의협상력이낮아운임하락가능성은보다높아지고있다. 이에따라향후유가하락에따른원가절감효과와개선된영업실적의지속여부에대한검토를통해일시적인실적회복이아닌본원적인사업경쟁력회복여부를점검할것이다. 대형컨테이너선사들의경우여전히과중한재무부담하에유동성위험이나타나고있어재무구조개선과정뿐아니라만기도래차입금의차환가능성에대해서도지속적으로점검할것이다. 장기운송계약의경우에도최근계약갱신시운임이낮아지면서수익성이하락하는경우가자주나타나고있으며, 사업확대를위해 Spot 영업비중을늘리면서사업위험이확대되고있어장기운송계약기반의해운업체들또한이러한실적변화및위험통제력에대해면밀히확인할것이다. 개별업체별로종합의견을통해제시하고있는주요한모니터링요소와등급변동요인 (Rating Trigger) 의실현여부등을확인하여향후신용등급에반영할예정이다. 15

<4D6963726F736F667420576F7264202D20C7D1C1F8C7D8BFEE5F426F6E64C1A4B1E2C6F2B0A15F32303133303332305FC6F2B0A1C0C7B0DF2E646F6378>

<4D6963726F736F667420576F7264202D20C7D1C1F8C7D8BFEE5F426F6E64C1A4B1E2C6F2B0A15F32303133303332305FC6F2B0A1C0C7B0DF2E646F6378> Corporate Analysis 한진해운 평가일 2013.03.20 평가담당자 송민준 수석애널리스트 787-2215 mjsong@kisrating.com 박춘성 실장 787-2341 cspark@kisrating.com Client Service Desk 787-2352 평가대상 : 회사채 평가종류 : 정기평가 평가개요 제 76-1,2회차 外 회사채 정기평가