218 년 11 월 19 일 Contents I. 채권 : 장기채수급에근본적인변화는아닐전망 3 II. 크레딧투자전략 : 절대금리측면에서매력적 6 III. 크레딧이슈 : SK 해운, 최초로 지배구조변경제한 조항에따른 회사채조기상환청구권실행예상 8 Ⅳ. 지난주투자자별거래동

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형탁 누
6 years ago
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1 KB RESEARCH KB Bond in One 11 월 4 주 IFRS17 연기에대한소고 채권 Strategist 김상훈 hoon.kim9@kbfg.com 크레딧 Analyst 김세용 seyong.kim@kbfg.com 크레딧 Analyst 전혜현 haehyun.jeon@kbfg.com 채권 : 장기채수급에근본적인변화는아닐전망 IFRS17 시행의 1년연기결정은국고 3년-1년금리역전등초장기물스프레드역전폭축소에는영향을미치겠으나근본적인변화는아닐전망이다. 초장기물금리는펀더멘털보다도수급이더결정하는경우가많다. 216년가을 IFRS 도입연기가이슈화됐을때도증가하던보험사듀레이션은횡보하고, 축소되던국고 3-1년스프레드는확대되었다. 다만시행을안하는것은아니기때문에장기투자기관의초장기채순매수는유지되고있다. 218 년 11 월 19 일 국고 3년-1년스프레드의플러스전환은 1) 초장기물발행증가, 2) 스왑포인트역전축소같은트리거가필요하다. 다시확대되는스왑포인트가축소되기위해서는적어도미연준이 12월이나 219년 1회수준의금리인상을하고, 한은이 11월에금리를인상한후추가인상을시사해야하는데현실적으로그확률은낮다. 연간전망에서 스왑포인트측면에서외국인과반대입장인보험사의수급이적어도 219년상반기정도까지는유지될것 으로제시한근거이다. 주간금리및스프레드동향및전망 (%, bp) 전주동향 종가 금주전망 국고 3Y 1.92~ ~1.97 국고 1Y 2.2~ ~2.25 회사채 AA- 3Y 48.8~ ~5 미국 1Y 3.6~ ~3.12 자료 : KB증권전망 크레딧투자전략 : 절대금리측면에서매력적절대금리측면에서크레딧채권투자에우호적환경이형성되고있다. 전년말대비스프레드축소가크지않았던섹터는 AA급이상회사채와카드채가있다. 회사채는 부정적 아웃룩우위와최근실적부진우려가있다. 카드채는수수료율인하불확실성, 제로페이와대출규제등에따른수익성저하우려가남아있다. 그러나해당요인은스프레드축소여력을제한하는수준에그칠것으로보인다. 통화정책에대한불확실성이해소되고, 금리변동성이낮은수준을유지할경우점차우량크레딧물까지매수심리개선이확대되면서강세전환가능할것으로판단된다. 크레딧이슈 : SK해운, 최초로 지배구조변경제한 조항에따른회사채조기상환청구권실행예상 SK해운의제3자배정유상증자를통한지배구조변경 (SK그룹에서제외 ) 이예정되었다. 따라서 217년 9월표준무보증사채관리계약서 ( 이하, 표준사채관리계약서 ) 가개정된이후처음으로회사채조기상환청구권부여및실행사례가될것으로예상된다. 기업의지배구조변경사건으로부터회사채투자자를보호하는조항이적용되는첫사례인만큼, 구체적인절차에대한검토가필요하다고판단된다.

2 218 년 11 월 19 일 Contents I. 채권 : 장기채수급에근본적인변화는아닐전망 3 II. 크레딧투자전략 : 절대금리측면에서매력적 6 III. 크레딧이슈 : SK 해운, 최초로 지배구조변경제한 조항에따른 회사채조기상환청구권실행예상 8 Ⅳ. 지난주투자자별거래동향 19 2

3 218 년 11 월 19 일 Bond Market 채권 Strategist 김상훈 Bond Market 동향 만기별금리혼조세 지난주국고채금리는만기별로혼조세를보였다. 단기물금리는전월보다둔화되지는않은고용지표등으로인한 11월금통위에대한경계감으로하락이제한된반면, 중장기물금리는국내경기둔화유가하락등으로하락했다. 초장기물은 IFRS17 시행의연기로상대적약세를보였다. 전반적으로는미중무역분쟁해결기대감에따른주가움직임에연동되는양상이었다. 국고채 3 년물금리는전주말대비 1.3bp 하락한 1.947%, 1 년물은 1.3bp 하락한 2.22% 에마감했다. 국고 1-3 년금리차는전주와동일한 27.3bp 를기록했다. 단기물, 초장기물금리상승. 중장기물금리하락 그림 1. 주간국내금리변동및수익률곡선변화 전주대비 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) (%) 정책금리 통안채 91 일 통안채 1 년 통안채 2 년 (1.3) (1.4) (1.3) 국고채 국고채 국고채 3년 5년 1년 국고채 2 년 국고채 3 년 국고채 5 년 1.4 Bond Market 전망 IFRS17 시행 1 년연기 국제회계기준위원회 (IASB) 가 IFRS17 시행을 1년연기하기로결정해, 도입시기는 222년이되었다. 금융당국도신지급여력제도 (K-ICS) 연장을검토하는것으로알려졌다. 보험권은회사마다상황은다르지만 1년연장으로큰흐름이달라지는것은아니다 는것이중론인듯하다. 다만단기적으로는초장기물금리에영향을미칠전망이다. 초장기물금리는펀더멘털 보다도수급이더결정하는경우가많다. 3

4 218 년 11 월 19 일 그림 2. 주요이벤트와보험사듀레이션추이 그림 3. 국고 3-1 년스프레드. 이평선터치 ( 년 ) 보험듀레이션 IFRS 9.6 1년연기 IFRS 연기이슈 금리 인상 8.2 IFRS17 8. 트럼프 확정 7.8 당선 자료 : 인포맥스, KB증권 (%) 국고 3-1년스프레드 6MA 2MA.2 IFRS.15 연기이슈.1.5 IFRS17. 확정 자료 : 인포맥스, KB증권 초장기스프레드역전축소영향은 있겠으나근본적인변화에는미흡 216년가을 IFRS 도입연기가이슈화됐을때도증가하던보험사듀레이션은 1~2 개월정도등락하다 11월트럼프당선에따른금리급등으로감소했다. 당시 까지축소되었던국고 3-1년스프레드도확대되었다. 이후 217년 5월 IFRS17 도입이확정되면서보험사듀레이션은재차증가했고, 국고 3-1년스프레드도축소후역전되었다. 11월 5일 IFRS17 연장가능성이부각된후보험 + 기금의국채 2년, 3년초장기물매수는예전수준을보이다가, 14일 1년연기결정에도감소하지는않았으나 16일순매도를보였다. 다만 11월월간으로는초장기물순매수를유지하고있다. 국고 3년- 1년스프레드는축소되다 2일이평선과만났다. 돌파시기술적으로 6일이평선까지축소시도가예상된다. 그러나역전해소는또다른트리거가필요하다. 예를들어 1) 초장기물발행증가, 2) 스왑포인트역전축소이다. 1) 은내년국채발행물량이예정된가운데연말발표예정인만기별비중을확인해야한다. 2) 는알려졌다시피궁극적으로한미정책금리차이다. KB증권은내년미연준의금리인상이 2회가될가능성에좀더무게를두고있고, 최근클라리다부의장등의비둘기파적발언도더해지고있다. 그림 월일간장기투자기관초장기채순매수추이 그림 월월간주체별추장기채순매수현황 ( 억원 ) 보험 + 기금 2Y 순매수 보험 + 기금 3Y 순매수 1, IFRS 연기가능성연기결정 2 부각 -2 ( 억원 ) 11월 2Y 순매수 11월 3Y 순매수 2,5 2, 1,5 1, , -1,5 외국인 은행 보험 + 기금 자산운용 4

5 218 년 11 월 19 일 다만다시확대되는스왑포인트가축소되기위해서는적어도미연준이 12월이나 219년상반기에 1회수준의금리인상을하고, 한은이 11월인상후추가인상을시사해야하는데현실적으로그확률은낮다. 따라서연간전망에서의스왑포인트측면에서외국인과반대입장인보험사의수급이적어도상반기정도까지는유지될것으로전망하는바이다. 그림 년금리인상확률감소 그림 7. 스왑포인트역전재확대 (%) 19년 3월 19년 6월 19년 9월 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 자료 : Bloomberg, KB 증권 수급 외국인채권잔고재증가 11 월들어외국인의채권잔고는 112 조원대까지재증가했다. 듀레이션은감소해단기물 위주의매수로추정된다. 그림 8. 주체별일평균순매수. 전주체매수증가 그림 9. 외국인채권잔고재증가, 듀레이션은축소 은행 보험 ( 억원 ) 투신 기금, 공제 (%) 외국인 국고5년 ( 우 ) 1, 2.15 ( 조원 ) 115 외국인잔고 ( 좌 ) 외국인듀레이션 ( 우 ) ( 년 ) 4.1 8, , , , , 1 월 5 주 11 월 1 주 11 월 2 주 11 월 3 주

6 218 년 11 월 19 일 크레딧시장동향및전망 일드커브스티프닝지난주국고채금리는유가하락과경기둔화우려가반영되면서하락마감했다. 다만, 미중무역분쟁해결에대한기대로장기물금리는낙폭을소폭되돌리면서장단기 금리차는확대되었다. 단기물, 여전채중심으로축소마감 지난주크레딧스프레드는 1-3 년단기구간을중심으로축소되었다. 이는단기금리가 안정된흐름을유지한가운데, 높아진크레딧물의캐리매력과단기물차환수요증가에 기인한다는판단이다. 전섹터에서 1 년이하스프레드축소가돋보였다. 특히상대적으로캐리매력이높은 여전채 AA 급이유통시장에서의강세거래를바탕으로 3~4bp 축소되었다. 금리인상불확실성은상존. 다만, 예상되는금리상승폭과높아진캐리매력감안시크레딧채권투자에우호적환경조성 크레딧스프레드는강보합흐름이예상된다. 회사채를중심으로크레딧스프레드는연고점수준으로높아진상황이다. 금리인상관련불확실성이완전히해소되지는않았다. 그러나국내경기둔화가능성, 미금리인상속도둔화, 미중무역분쟁등을감안시향후금리상승가능성과그폭은크지않을전망이다. 절대금리측면에서의투자매력은높은수준이며, 크레딧채권투자에우호적인환경이형성되고있다는판단이다. 여전채 AA 급은단기구간을중심으로전년말대비상대적으로스프레드축소가 이뤄지지않았다. 상대적으로스프레드축소여력과캐리매력이높은점이반영되면서 최근가파르게축소되는모습이다. AA 급이상여전채및회사채스프레드 전년말대비상대적으로스프레드축소가크지않아스프레드축소여력이남아있는섹터로는 AA급이상회사채와카드채가있다. 다만, 회사채의경우아직상위등급에서등급하향우려는발생하지않았으나, 부정적 아웃룩부여와최근실적부진우려가제기되고있다. 또한카드채는수수료율인하불확실성, 제로페이와대출규제등비우호적영업환경에따른수익성저하우려가남아있다. 그러나해당요인은스프레드확대보다는축소폭을제약하는데그칠것으로판단된다. 통화정책에대한불확실성이해소되고, 금리변동성이낮은수준을유지할경우점차 우량크레딧물까지매수심리개선이확대되면서강세전환가능할것으로판단된다. 표 1. 섹터별 / 등급별신용스프레드변동테이블 11/16 기준신용스프레드전주대비 (11/9) 전월말대비 (1/31) 전년말대비 (17/12/29) 1Y 3Y 5Y 1Y 1Y 3Y 5Y 1Y 1Y 3Y 5Y 1Y 1Y 3Y 5Y 1Y 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA AA AA A A 회사채 AAA AA AA AA A A A BBB 자료 : 인포맥스, KB증권 / 주 : 1년물은통안기준 6

7 218 년 11 월 19 일 그림 1. 금리커브와스프레드변동 (1) 특수채 AAA 그림 11. 금리커브와스프레드변동 (2) 은행채 AAA. 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11 월 9 일 ( 우 ) 11 월 16 일 ( 우 ). 25. 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) Y 2Y 3Y 5Y 1Y Y 2Y 3Y 5Y 1Y 1 5 그림 12. 금리커브와스프레드변동 (3) 회사채 AA- 그림 13. 금리커브와스프레드변동 (4) 회사채 A+. 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) Y 2Y 3Y 5Y 1Y Y 2Y 3Y 5Y 1Y 그림 14. 금리커브와스프레드변동 (5) 여전채 AA- 그림 15. 금리커브와스프레드변동 (6) 여전채 A. 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) 12. 스프레드변동폭 ( 좌 ) 11월 9일 ( 우 ) 11월 16일 ( 우 ) Y 2Y 3Y 5Y 1Y Y 2Y 3Y 5Y 1Y

8 218 년 11 월 19 일 SK 해운, 최초로 지배구조변경제한 조항에따른 회사채조기상환청구권실행예상 표준무보증사채관리계약서개정이후, 최초로 지배구조변경제한 조항에따라 조기상환청구권실행이예상 SK해운의제3자배정유상증자를통한지배구조변경 (SK그룹에서제외 ) 이예정되었다. 따라서 217년 9월표준무보증사채관리계약서 ( 이하, 표준사채관리계약서 ) 가개정된이후처음으로회사채조기상환청구권부여및실행되는사례가될것으로예상된다. 기업의지배구조변경사건으로부터회사채투자자를보호하는조항이적용되는첫사례이다. 구체적인절차에대한검토가필요해보인다. 해당공모회사채는 218 년 2 월 3 일 발행된제 61 회차회사채 표준사채관리계약서의 지배구조변경제한 조항에해당되는 SK해운의공모회사채는 218년 8월 3일발행된제61회차회사채 ( 만기 : 22년 2월 3일 ) 뿐이다. 217년 1월 16일이후표준사채관리계약서에따라사채관리계약이체결된공모회사채부터 지배구조변경제한 조항이포함되어있기때문이다. 218년 8월 3일발행된제61회차회사채 ( 만기 : 22년 2월 3일 ) 의사채모집위탁계약서 ( 계약체결일 218년 7월 24일 ) 에 제2-5조의 2 ( 지배구조변경제한 ) 조항이있다. 주요내용은지배구조변경사유와 지배구조변경사유가발생하지않도록한다 는내용, 지배구조변경이발생한경우조기상환청구권을부여할수있다 는내용과절차등이다. 반면, 217년 9월 28일발행된제49-1회차 ( 만기 : 219년 3월 28일 ) 와제49-2회차회사채 ( 만기 : 219년 9월 28일 ) 는 217년 9월 18일사채모집위탁관리계약을체결하였다. 두제49회차회사채에는사채모집위탁계약서상 지배구조변경제한 조항이없다. 표 2. SK 해운의회사채발행내역 공모회사채는 61회차와 49-1, 49-2회차이며, 대부분사모형태로발행 종목명 발행금액 ( 억원 ) 발행일 만기일 표면금리 (%) 민평금리 (%) 신용등급 공 / 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 A- 공모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 A- 공모 SK해운 A- 공모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 없음 사모 SK해운 A- 사모 SK해운 A- 사모 자료 : 본드웹, KB증권 주 : 민평금리는 218년 11월 16일기준 8

9 218 년 11 월 19 일 지배구조변경사유는 SK 그룹에서제외 SK해운제61회차회사채의사채관리계약서상지배구조변경사유는 에스케이그룹 ( 공정거래법제14조에따른상호출자제한집단 ) 에서제외되는것 을말한다. SK해운제61회차회사채의경우, 계열에서제외되는경우만을지배구조변경사유로규정하고있다. 참고로표준사채관리계약서상지배구조변경사유는공정거래법상계열에서제외되는경우와최대주주가변경되는경우두가지를예시하고있다. 계약당사자 ( 발행자와사채관리회사 ) 간협의로지배구조변경사유를선정하여약정하도록규정되었다. 발행자나회사채에따라지배구조변경사유는다를수있음에유의해야한다. 표 3. SK 해운의주요지배구조관련변경내용 SK 해운은 217 년이후지배구조의변화가 지속되었음. SK 해운사채관리계약서의 지배구조변경사유는 SK 그룹에서제외 216 년중 217 년 2 월 27 일 217 년 4 월 13 일 217 년 11 월 28 일 218 년 1 월 8 일자료 : 전자공시시스템, KB증권 주요지배구조변경내용분할전, 구 SK 해운은 216 년하반기중벌크선부문의 Spot 운영사선 1 척을매각, 장기용선 8 척을해지 Spot 사업을축소하는사업구조조정을진행 217 년 2 월 27 일자이사회및주주총회결의를통해해운사업부문을물적분할하여분할신설회사 SK 해운을설립 ( 분할기일 : 217 년 4 월 1 일 ) 해운사업과관련된주요자산 부채일체를분할신설회사로이전하지만, 주총특별결의로연대보증을제공하지않기로함에따라채권자보호절차 (1 개월 ) 를진행 SK 마리타임이 1% 지분을보유재무적투자자 (FI) 를대상으로 2,2 억원규모의제 3 자배정유상증자를실시참고로 SK 와 FI 간에 TRS (Total Return Swap) 체결지분구조는 SK 마리타임 57.22%, FI 42.78% 로변경 SK 마리타임이 SK 에흡수합병됨최대주주가 SK 마리타임에서 SK 로변경유상증자와전환사채발행계획을공시유상증자는 1 조원수준이며, 제 3 자배정방식으로한앤코 14 호유한회사가참여, 납입예정일은 11 월 3 일임기존최대주주 SK 의지분율은 16.3% 로하락하고, 한앤코 14 호유한회사가최대주주 ( 지분율 71.4%) 이될예정참고로유상증자납입일에 5 천억원의전환사채가발행될예정이며, 만기는 5 년임 발행사가조기상환청구권을부여할 것으로전망 발행사는지배구조변경사유발생시, 조기상환청구권부여여부를선택할수있다. 다만, 부여하지않을경우사채권자집회이슈, 평판리스크등을감안할때, 발행사는사채권자에게조기상환청구권을부여할것으로판단된다. 지배구조변경제한 조항에따르면, 발행사인 SK해운은해당사채권자에게조기상환청구권을부여할수있다. 만약, 발행자가조기상환청구권을부여하지않을경우에는해당사채권자들은사채권자집회를통해 기한의이익상실선언 을할수있다. 참고로표준사채관리계약서에따르면, 발행사의조기상환청구권부여에관한조항은 추가할수있는 선택사항이다. 다만, 대부분의회사채에서조기상환권부여관련내용이포함된것으로파악된다. 유상증자일정등을감안하면, 12 월중 조기상환청구권부여, 12 월말 ~219 년 1 월중원금및경과이자지급전망 예정대로 SK 해운의제 3 자배정유상증자와공정거래법상계열변경이완료된다면, 12 월 중조기상환청구권이부여될것으로예상된다. 또한조기상환청구를한회사채 투자자에게 12 월말이나 219 년 1 월중원금및경과이자가지급될것으로전망된다. SK해운은제3자배정유상증자 ( 납입예정일 : 218년 11월 3일 ) 를통해최대주주가 SK 에서한앤코14호유한회사로변경될예정 (218년 1월 8일이사회결의 ) 이다. 제3자유상증자로인해최대주주가변경되는것은공정거래법상신고사항이며, 유상증자이후 SK해운은 SK그룹에서제외될것으로판단된다. 9

10 218 년 11 월 19 일 상환청구권부여는유상증자납입일 (218년 11월 3일 ) 이후, 12월중에통지될것으로예상된다. 상환청구기간은지배구조변경통지일로부터 3일이내에 2주일이상이다. 상환대금지급일자는상환청구기간종료일로부터 1개월이내인 12월말에서 1월중이될것으로예상된다. 투자시유의점은조기상환청구시 상환가격은 시가 나 공정가치 가아닌 원금과경과이자 최근소규모로해당회사채가리테일시장등에서유통되고있다. 조기상환청구권행사의경우, 예상만기가길지않기때문에향후경과이자와수수료, 거래세등제반거래비용등을감안하여거래하여야한다. 조기상환청구시상환가격은 시가 나 공정가치 가아닌원금과경과이자이기때문이다. 또한조기상환청구를하지않을투자자는조기상환청구권이전에매입하는것보다는신용등급하향조정등이충분히가격에반영된이후투자의사결정을하는것이유리할것으로판단된다. 참고로표준사채관리계약서에는상환가격은상환원금의 1% 이상에서결정할수있게되어있다. 그러나실제대부분의회사채에서상환가격은상환원금의 1% 로되어있다. 조기상환청구를하지않을경우, 추가적인 기한의이익상실선언 등 후속조치는불가능함 한편, 발행자가조기상환청구권을부여한이후투자자가조기상환청구를하지않았을경우, 해당지배구조변경은더이상 지배구조변경사유 에해당하지않는것으로간주된다. 따라서사채권자집회를통해 기한의이익상실선언 등의후속조치는할수없게된다는점에유의해야한다. 참고로 기한의이익 은발행자가채권만기까지원금을상환하지않아도되는이익을말한다. 표준무보증사채관리계약서는공모 회사채에해당되며, 여전채, 은행채등은 관련의무가없음 참고로 지배구조변경제한 조항이담겨있는표준무보증사채관리계약서는공모회사채에적용되는내용인점에유의해야한다. 증권인수업무등에관한규정 에따라, 무보증사채를인수하는경우에는발행인과사채관리회사간에협회가정한표준무보증사채관리계약서에의한계약을체결하여야하기때문이다. 다만, 표준무보증사채관리계약서에따른계약체결의무가적용되지않는채권은여신전문금융회사가발행하는사채, 종합금융사가발행하는사채, 은행이발행하는사채, 금융투자회사가발행하는사채, 유동화사채 (ABS), 증권금융회사가발행하는사채, 그밖에특별법에따라법인이발행하는채권등이다. 표 4. SK 해운의주요재무현황 부채비율이나차입금의존도가매우높은수준이나, 1조원규모의유상증자이후크게개선될전망. 다만, 유상증자금액이모두차입금에상환되더라도차입금규모는 3조원을상회하는등여전히과중한수준. ( 십억원 ) 217년 218년 9월말 매출액 1,13 1,211 영업이익 9 63 EBITDA 당기순이익 2-41 자산총계 4,454 4,749 부채총계 4,284 4,573 자본총계 총차입금 4,82 4,37 현금성자산 순차입금 3,93 4,159 부채비율 (%) 2, ,66.2 차입금의존도 (%) 자료 : SK 해운, KB 증권 주 : 217 년손익계산서항목은 4 월 1 일부터 12 월 31 일까지 9 개월동안금액임 1

11 218 년 11 월 19 일 표 5. SK 해운제 61 회차회사채지배구조변경제한조항과표준사채관리계약서비교 기업, 회사채에따라사채관리계약서상지배구조 변경사유등의차이가존재할수있음 SK 해운제 61 회차의회사채지배구조변경제한조항제 2-5 조의 2( 지배구조변경제한 ) 1. " 갑 " 은본사채의원리금지급의무이행이완료될때까지 " 갑 " 의지배구조변경사유가발생하지않도록한다. 지배구조변경사유란 " 갑 " 이 독점규제및공정거래에관한법률 제 14 조에따른지배구조변경사유상호출자제한기업집단에서제외되는경우를말한다. 단, 계약체결이후법령상상호출자제한기업집단지정요건등변경으로상호출자제한기업집단에서제외되는경우는지배구조변경으로보지아니한다. 계약체결일현재 " 갑 " 이속한상호출자제한기업집단은에스케이그룹이다. 2. 제 1 항에도불구하고 " 갑 " 이다음각호를이행하는경우지배구조변경사유에해당하지않는것으로본다. (1) " 갑 " 은제 1 항에서정한지배구조변경이발생한경우지체없이 " 을 " 에게다음각목의내용을포함하여통지하여야한다. 가. 지배구조변경발생에관한사항나. 사채권자는보유채권전부또는일부에대하여상환을요구할수있다는내용조기상환청구권부여다. 상환가격은상환청구금액 ( 원금 ) 의 1% 이며, 경과이자및미지급이자는별도로지급한다는내용라. 상환청구기간 ( 본통지일로부터 3 일이내에 2 주일이상 ) 마. 상환대금지급일자 ( 상환청구기간종료일로부터 1 개월이내 ) (2) " 갑 " 은상환대금지급일에상환대금과경과이자및미지급이자를사채권자에게지급하여야한다. 자료 : 전자공시시스템, 금융투자협회, KB증권 표준무보증사채관리계약서지배구조변경제한조항 1 갑 은본사채의원리금지급의무이행이완료될때까지 갑 의지배구조변경사유가발생하지않도록한다. 지배구조변경사유란 [ ] 를말한다. ( 주 ) 아래예시를참조하여계약당사자간협의로지배구조변경사유를선정하여약정토록한다. 1. 갑 이 독점규제및공정거래에관한법률 제 14 조에따른상호출자제한기업집단에서제외되는경우... ( 이하생략 ) 2. 갑 의최대주주가변경되는경우단, 다음각목의경우는이조항에서말하는지배구조변경으로보지아니한다. ( 이하생략 ) 지배구조변경발생시본사채를보유한사채권자에게상환청구권부여에관한조항을아래와같이추가할수있다. 제 1 항에도불구하고다음각호를이행하는경우지배구조변경사유에해당하지않는것으로본다. 1. 갑 은제 1 항에서정한지배구조변경이발생한경우지체없이 을 에게다음각목의내용을포함하여통지하여야한다. 가. 지배구조변경발생에관한사항나. 사채권자는보유채권전부또는일부에대하여상환을요구할수있다는내용다. 상환가격은상환청구금액 ( 원금 ) 의 [ %] 이며, 경과이자및미지급이자는별도로지급한다는내용 ( 상환가격은상환금액의 1% 이상 ) 라. 상환청구기간 ( 본통지일로부터 3 일이내에 2 주일이상 ) 마. 상환대금지급일자 ( 상환청구기간종료일로부터 1 개월이내 ) [ 바. ] 2. 갑 은상환대금지급일에상환대금과경과이자및미지급이자를사채권자에게지급하여야한다. 11

12 218 년 11 월 19 일 회사채수요예측및발행시장 지난주수요예측 2 건, 아직결과 공시되지않음 지난주대한항공 (BBB+) 과파주에너지서비스 (AA-) 의수요예측이진행되었으나, 아직 수요예측결과는공시되지않았다. 그림 16. 회사채공모희망금리밴드및발행스프레드 한화에어로스페이스는공모희망금리밴드상단에, 한국자산신탁은공모희망금리밴드하단에발행 스프레드가결정 공모희망금리밴드발행스프레드 자료 : 전자공시시스템, KB 증권 표 6. 최근 2 주회사채수요예측진행현황 발행일발행최종 / 기초공모희망발행사채권명등급수요예측기준금리 / 예정일만기발행금액 ( 억원 ) 스프레드밴드 유효수요발행결정스프레드자금조달목적 ( 억원 ) 경쟁률 ( 배 ) 11/2/18 대신에프앤아이 대신에프앤아이26 A 3 5/5 3년개별민평 -3 ~ 운영자금5 키움증권 키움증권3 AA- 3 2/1 3년개별민평 -2 ~ 운영자금2 11/5/18 한화에어로스페이스한화에어로스페이스121-1 AA- 3 6/6 3년개별민평 -2 ~ 운영자금9 기타자금1 한화에어로스페이스한화에어로스페이스121-2 AA- 5 4/4 5년개별민평 -2 ~ /6/18 대구은행 ( 신종 ) 대구은행 ( 신종 )39116 AA- - 1/1 3.9%~4.4% ~ % 운영자금1 국민은행 ( 후순위 ) 국민은행 ( 후순위 )18116 AA 1 3/3 국고채 1년개별민평 +4 ~ 운영자금3 11/7/18 코리아세븐 코리아세븐12 A+ 3 9/6 3년개별민평 -15 ~ 운영자금9 11/8/18 하나금융지주 ( 신종 ) 하나금융지주 ( 신종 )4 AA /2 3.8%~4.3% ~ % 운영자금296 11/9/18 연합자산관리 연합자산관리26-1 AA 3 23/15 3년개별민평 -1 ~ 차환자금2 운영자금1 연합자산관리 연합자산관리26-2 AA 5 7/5 5년개별민평 -15 ~ /12/18 한국자산신탁 한국자산신탁3-1 A- 2 25/2 2년개별민평 -2 ~ 운영자금6 한국자산신탁 한국자산신탁3-2 A- 3 35/2 3년개별민평 -2 ~ /23/18 대한항공 대한항공82-1 BBB+ 2 /7 2년개별민평 -2 ~ 운영자금15 대한항공 대한항공82-2 BBB+ 3 /8 2년개별민평 -3 ~ 11/26/18 파주에너지서비스 파주에너지서비스3-1 AA- 3 /8 AA- 3년등급민평 -2 ~+2 운영자금15 파주에너지서비스 파주에너지서비스3-2 AA- 5 /7 AA- 5년등급민평 -2 ~+2 11/28/18 한온시스템 한온시스템9-1 AA 3 /1 3년개별민평 -2 ~+2 차환자금16 기타 24 한온시스템 한온시스템9-2 AA 5 /2 5년개별민평 -2 ~+3 한온시스템 한온시스템9-3 AA 7 /7 7년개별민평 -2 ~+3 한온시스템 한온시스템9-4 AA 1 /3 1년개별민평 -2 ~+3 미래에셋생명 ( 후순위 ) 미래에셋생명 ( 후순위 )1 AA- 1 /1 4.%~6.4% ~ 운영자금1 자료 : 전자공시시스템, KB증권 12

13 218 년 11 월 19 일 그림 17. 주간수급동향 (1) 특수채 그림 18. 주간수급동향 (2) 은행채 ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) 3, 35 3, 35 2, 33 2, 33 1, -1, , -1, , 297-2, 297-3, , 그림 19. 주간수급동향 (3) 회사채 그림 2. 주간수급동향 (4) 카드 ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) 4, 212 1, 59 2, , , , 57-4, , / 주 : 일반회사채에한함 그림 21. 주간수급동향 (5) 캐피탈 그림 22. 주간수급동향 (6) 파생결합증권 (ELS+DLS) ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) ( 억원 ) 발행 ( 좌 ) 만기 ( 좌 ) 잔액 ( 우 ) ( 조원 ) 15, 82 3, 122 1, 5, -5, , 1, -1, -2, , ,

14 218 년 11 월 19 일 신용등급변동현황 표 7. 지난주신용등급변동현황 신용등급 구분 기업명 일자 유효등급 신용평가사 변경사유 변경전 변경후 전망하향 기아자동차 ( 유지 ) AA+/S AA+/N 한신평 1. 해외주력시장에서의판매량부진과국내외비용부담증가등구조적측면의수익창출력약화지속 2. 주요완성차시장의수요둔화및경쟁심화, 신흥국통화약세등비우호적인영업환경수익성개선제약 3. 리콜등의품질이슈지속, 친환경 자율주행차량등의산업패러다임변화및미국의관세부과가능성등은실적불확실성을확대시키는요인 전망하향 현대캐피탈 ( 유지 ) AA+/S AA+/N 한신평 1. 계열의유사시지원가능성이저하될전망 2. 현대자동차그룹의 Captive 금융사로서확고한시장지위를점하고있음 3. 자동차금융위주의자산구성으로건전성이양호. 4. 수익성하락압박받고있으나, 안정적인이익창출능력을보임 5. 자본적정성이우수하며, 풍부한유동성보유 전망하향 현대카드 ( 유지 ) AA+/S AA+/N 한신평 1. 현대차그룹의지원능력약화가능성반영 2. 양호한시장지위확보 3. 비우호적인영업환경과마케팅비용은수익구조에부담요인으로작용 등급상향 한화케미칼 ( 상향 ) A+/P AA-/S 나신평 1. 석유화학사업부문의경쟁지위가우수 2. 석유화학, 태양광, 유통등사업부문의다각화 3. 현금흐름개선과차입금감소로재무안정성개선 4. 태양광사업의투자수요가존재하나이로인한재무부담은크지않을전망 자료 : 신평3사, KB증권 / 주 : BBB+ 이상기준 표 8. 발행사아웃룩현황 (11.16 기준 ) 구분 한신평 한기평 나신평 상향검토 하이투자증권 (A) 하이투자증권 (A-) 하이투자증권 (A) AJ렌터카 (A-) AJ렌터카 (A-) 현대다이모스 (A+) 현대다이모스 (A+) 현대다이모스 (A+) 긍정적 포스코 (AA+) 포스코 (AA+) 포스코 (AA+) 네이버 (AA) 한화손해보험 (A+) 네이버 (AA) 케이비증권 (AA) 현대다이모스 (A+) 케이비증권 (AA) 엔에이치농협캐피탈 (A+) 여천NCC (A+) 미래에셋대우 (AA) 여천엔씨씨 (A+) 태광실업 (A) 엔씨소프트 (AA-) 한화손해보험 (A+) 아주캐피탈 (A) 엔에이치농협캐피탈 (A+) 현대다이모스 (A+) 풍산 (A) 현대다이모스 (A+) 메리츠캐피탈 (A) 한화 (A) 롯데정밀화학 (A+) 태광실업 (A) 금호석유화학 (A-) 풍산 (A) 한화투자증권 (A) 에스케이실트론 (A-) 메리츠캐피탈 (A) 태영건설 (A-) 태영건설 (A-) 한화투자증권 (A) GS건설 (A-) 태광실업 (A) 두산인프라코어 (BBB) 아주캐피탈 (A) 한화 (A) 에스케이실트론 (A-) 금호석유화학 (A-) 현대엘리베이터 (A-) 부정적 현대자동차 (AAA) 현대자동차 (AAA) 롯데쇼핑 (AA+) 기아자동차 (AA+) 기아자동차 (AA+) 롯데칠성음료 (AA+) 현대카드 (AA+) 현대카드 (AA+) 에스케이이엔에스 (AA+) 현대캐피탈 (AA+) 현대캐피탈 (AA+) 엘지디스플레이 (AA) 롯데로지스틱스 (AA+) 롯데쇼핑 (AA+) 롯데카드 (AA) 롯데제과 (AA+) 롯데제과 (AA+) 현대위아 (AA) 롯데칠성음료 (AA+) 롯데칠성음료 (AA+) 한국항공우주산업 (AA-) 롯데푸드 (AA+) 에스케이이엔에스 (AA+) 파라다이스 (AA-) 롯데카드 (AA) 파주에너지서비스 (AA+) 코람코자산신탁 (A) 파라다이스 (AA-) 롯데카드 (AA) 한화갤러리아타임월드 (A-) 엘에스엠트론 (A+) 엘지디스플레이 (AA) 두산 (A-) 한국토지신탁 (A) 한국항공우주산업 (AA-) Jilin Railway (A) DGB생명보험 (A+) 삼화페인트공업 (A-) 두산 (A-) 두산 (A-) 하향검토 SK해운 (A-) SK해운 (A-) - 자료 : 신평3사, KB증권 14

15 218 년 11 월 19 일 유통시장 표 9. 주간특이거래동향 (11.12~11.16) 구분 종목명 거래금액 ( 억원 ) 유통금리 (%) 민평금리 (%) 민평대비스프레드 잔존만기 ( 년 ) 만기일 신용등급 특수채 은행채 산금18신이 년8월8일 AAA 우리은행16-11이 ( 후 )1갑 년월1일 AA+ 여전채 하나카드 (29.8) 2년7월일 AA 현대캐피탈 (2.9) 3년7월8일 AA+ 현대캐피탈 (16.4) 3년8월8일 AA+ 현대캐피탈 (1.8) 3년7월27일 AA+ 현대캐피탈 , (9.2) 2년4월24일 AA+ 현대커머셜 (6.9) 2년4월25일 AA- 우리카드 (6.) 1년6월21일 AA 우리카드 (5.7) 1년9월16일 AA 케이비캐피탈 (5.6) 년11월29일 AA- 신한카드 (5.) 2년6월3일 AA+ 엔에이치농협캐피탈 (5.) 2년1월4일 A+ 케이비캐피탈 (5.) 1년3월25일 AA- 우리카드 (5.) 1년3월6일 AA 하나캐피탈 (5.) 년9월26일 AA- 아이비케이캐피탈 (5.) 1년5월14일 AA- 케이비캐피탈 (5.) 2년2월13일 AA- DGB캐피탈 년3월3일 A 현대카드 , 년6월11일 AA+ 메리츠캐피탈 년4월27일 A 현대캐피탈 년7월3일 AA+ 현대캐피탈 년1월5일 AA+ DGB캐피탈 년1월4일 A 현대캐피탈 , 년6월19일 AA+ 삼성카드 년7월9일 AA+ 현대캐피탈 년3월25일 AA+ 현대캐피탈 년8월8일 AA+ 현대커머셜 년5월4일 AA- 회사채 한국남동발전45-1 2, 년11월28일 AAA 현대라이프생명보험 년7월21일 A 자료 : 인포맥스, KB증권 주 : 거래대금 1억원이상, 민평 5bp 오버또는민평 5bp 언더거래내역, 잔존만기 6개월이하는제외 표 1. 주간개별민평스프레드변동 구분 발행사 신용등급 주간스프레드변동 수익률 (%) 1Y 2Y 3Y 5Y 1Y 2Y 3Y 5Y 축소 한국자산신탁 공모 / 무보증 A 한화케미칼 공모 / 무보증 A 두산인프라코어 공모 / 무보증 BBB 만도 공모 / 무보증 AA 확대 한화에어로스페이스 공모 / 무보증 AA 현대일렉트릭 공모 / 무보증 A 연합자산관리 공모 / 무보증 AA 자료 : 인포맥스, KB증권 주 : 국고채동월물대비스프레드 3년물기준 1bp 초과내역, 수익률은전주금요일민평3사종가기준 15

16 218 년 11 월 19 일 그림 23. 투자자별주간순매수 (1) 은행 그림 24. 투자자별주간순매수 (2) 투신 ( 억원 ) 5, 특수채은행채여전채회사채합계 ( 억원 ) 35, 특수채은행채여전채회사채합계 4, 3, 3, 25, 2, 2, 15, 1, 1, 5, -1, , 자료 : 금융투자협회채권정보센터, KB 증권 자료 : 금융투자협회채권정보센터, KB 증권 그림 25. 투자자별주간순매수 (3) 보험 그림 26. 투자자별주간순매수 (4) 기금 ( 억원 ) 6, 특수채은행채여전채회사채합계 ( 억원 ) 4, 특수채은행채여전채회사채합계 4, 2, 2, -2, -4, -2, -6, -4, , 자료 : 금융투자협회채권정보센터, KB 증권 자료 : 금융투자협회채권정보센터, KB 증권 그림 27. 섹터별채권회전율 그림 28. 투자자별듀레이션 (%) 공사채 은행채 여전채 회사채 ( 일반 ) 7 ( 년 ) 2.5 투신 ( 좌 ) 은행 ( 좌 ) 기금 ( 우 ) 보험 ( 우 ) ( 년 ) 주 : 회전율 (%) = 거래대금 / 발행잔액 *1 16

17 218 년 11 월 19 일 그림 29. 잔존만기별주간거래대금 (1) 공사채 그림 3. 잔존만기별주간거래대금 (2) 은행채 ( 조원 ) 6 6M 이하 1Y 이하 2Y 이하 3Y 이하 5Y 이하 1Y 이하 1Y 초과 ( 조원 ) 2 6M 이하 1Y 이하 2Y 이하 3Y 이하 5Y 이하 1Y 이하 1Y 초과 그림 31. 잔존만기별주간거래대금 (3) 여전채 그림 32. 잔존만기별주간거래대금 (4) 회사채 ( 조원 ) 8 6M 이하 1Y 이하 2Y 이하 3Y 이하 5Y 이하 1Y 이하 1Y 초과 ( 조원 ) 4 6M 이하 1Y 이하 2Y 이하 3Y 이하 5Y 이하 1Y 이하 1Y 초과 / 주 : 일반회사채기준 17

18 218 년 11 월 19 일 그림 33. 국고채금리와섹터별스프레드추이 그림 34. 장단기스프레드와회사채스프레드추이 4 공사채 (AAA) 은행채 (AAA) 회사채 (AAA) 국고 3 년 ( 우 ) (%) 국고 1Y - 국고 3Y 스프레드 ( 좌 ) 회사채 AAA sp ( 우 ) / 주 : 3 년물기준 / 주 : 3 년물기준 그림 35. 한미금리차와회사채스프레드추이 그림 36. 섹터별상대가치추이 15 미 1Y- 국고 3Y ( 좌 ) 회사채 AA- 스프레드 ( 우 ) 7 (%) 3 공사 (AAA) - 은행 (AAA) 여전 (AA-) - 회사 (AA-) 회사 (AAA) - 은행 (AAA) / 주 : 3 년물기준 / 주 : 3 년물기준 그림 37. 등급간스프레드추이 (1) 회사채 그림 38. 등급간스프레드추이 (2) 여전채 (%) 8 AAA 대비 AA+ AA- 대비 A+ AA 대비 AA- A+ 대비 A 25 AA+/AA ( 좌 ) AA/AA- ( 좌 ) AA-/A+ ( 우 ) A+/A ( 우 ) / 주 : 3 년물기준 / 주 : 3 년물기준 3 18

19 218 년 11 월 19 일 지난주투자자별거래동향 표 11. 지난주투자자별거래동향 투자주체 만기일 채권종류 전체발행액 거래금액 투자주체 만기일 채권종류 전체발행액 거래금액 통안 5, 통안 6, 통안 1, 기업은행 ( 전체발행 3,5) 2, 국고 -1, 통안 2, 한국수출입금융 ( 전체발행 3,) 1, 국고 1, 국고 1, 산금18신이 ( 전체발행 2,) 1, 농업금융채권 1, 통안 1,46 외국인 은행 국민주택 1, 산금18신이 ( 전체발행 2,5) 1,3 1-3 국고 1, 국고 -1, 국고 -1, 국고 -1, 통안 -1, 국고 -1, 국고 -1, 투자주체 만기일 채권종류 전체발행액 거래금액 투자주체 만기일 채권종류 전체발행액 거래금액 18-4 국고 3, 기업은행 ( 전체발행 5,) 5, 한국전력 ( 전체발행 2,) 2, 기업은행 2, 주택금융공사 1, 농업금융채권 1, 국고 1, 기업은행 ( 전체발행 2,2) 1, 한국철도시설채권 ( 전체발행 1,2) 1, 산금18변이 1,4 보험 + 기금 한국남동발전 1, 통안 1,294 자산운용 주택금융공사 1, 통안 1, 국고 1, 농업금융채권 1, 한국전력 ( 전체발행 1,5) 1, 통안 -1, 국고 -1, 국고 -1, 국고 -1,13 주 : ±1, 억원초과인거래내역기준, 전체발행액표기는 11/12~11/16 신규발행에한함 19

20 218 년 11 월 19 일 투자자고지사항 KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 2

Contents I. 채권 : 금리고점타진예상 3 II. 크레딧 : 올해도연말효과가나타날까? 6 III. 지난주투자자별거래동향 12 2

Contents I. 채권 : 금리고점타진예상 3 II. 크레딧 : 올해도연말효과가나타날까? 6 III. 지난주투자자별거래동향 12 2 KB RESEARCH KB Bond in One 1 월 2 주 물가와고용사이 채권 Strategist 김상훈 2-6114-29 hoon.kim9@kbfg.com 해외채권 / 크레딧 Analyst 전혜현 2-6114-294 haehyun.jeon@kbfg.com 채권 : 금리고점타진예상한국은미금리상승시방향성은동조되나그폭은디커플링될것이라는전망을유지한다. 또한 9월이후물가상승이한은의금리인상명분이될것이라는전망을유지한다.