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1 Earnings Preview Korea / Petrochemical 19 April 212 OVERWEIGHT 1Q13 Preview: 희망의이유 Stocks under coverage Company Rating Price Target price 롯데케미칼 (1117 KS) BUY 162,5 22, 금호 (1178 KS) BUY 87,4 125, LG 화학 (5191 KS) BUY 245,5 3, 한화케미칼 (983 KS) HOLD 16,6 17, 휴켐스 (6926 KS) BUY 22,95 3, ( 주 : 4 월 18 일종가기준 ) PE-Naphtha spread (US$/tonne) Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 Relative performance to regional peers (%) HDPE-naphtha LDPE-naphtha LLDPE-naphtha LG Chem Lotte Chemical 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 권영배, CFA, Analyst yb.kwon@miraeasset.com 홍우태 yb.kwon@miraeasset.com 한국주식의초과하락은과도함. 상대밸류에이션 (P/B) 은지난 5 년래가장낮은수준까지하락. 이렇듯저조한상대성과는 1) 예상보다약했던중국수요로인한제품가격및스프레드의하락, 2) 이익추정치의하향조정, 그리고 3) 일본엔화약세로인한한국주식의상대적인매력감소때문. 하지만, 우리는업종에대한비중확대투자의견을유지. 왜냐하면, 1) 과도한초과하락으로밸류에이션매력이커졌고, 2) 점진적인이익회복이예상되며, 3) 엔화절하속도완화와경기불확실성감소가전망되고, 4) 장기적으로중동및미국의에탄크래커의원가경쟁력이정점을지난것으로보이기때문. 최선호주는 PE 체인강세의수혜가예상되는롯데케미칼 (1117 KS, BUY, TP 22, 원 ) 과다운스트림수요의구조적성장이기대되는휴켐스 (6926 KS, BUY, TP 3, 원 ) 임. 아시아 Peer 대비초과하락폭과도한국의주식 (LG 화학, 롯데케미칼등 ) 은지난 6 개월동안아시아지역화학업종지수 (Bloomberg Asia Pacific Chemicals Index) 대비 33% 초과하락 ( 지난 3 개월기준 26% 초과하락 ). 상대밸류에이션 ( 아시아화학지수대비, P/B 기준 ) 은지난 5 년래가장낮은수준 (-17%). 이는주로엔화약세로인한일본화학주식의초과상승때문. 우리는일본화학주식의초과상승을한국회사대비수출경쟁력강화때문이아니라, 아시아화학포트폴리오내선호도증가때문으로이해함. 역사적으로엔화절하시한국의제품수출량이크게영향을받았다고보기어려움. 중국성장모멘텀하반기에회복, 가스크래커의원가경쟁력은정점을지남우리는중국의 GDP 성장률이 2 분기를저점 (7.5%) 으로상승반전할것으로전망. 이는기존전망 (2 분기를고점으로성장률둔화 ) 과는반대의궤적임. 현재의제품가격및스프레드는이미상반기의성장률둔화를반영했음. 2 분기이후점진적인중국의 GDP 성장률상승과함께, 제품수요도증가할것. 한편우리는중동과미국의가스기반에틸렌생산설비의경쟁력이정점을지났다 (peak-out) 고판단함. 왜냐하면 1) 사우디아라비아등중동국가의자국내천연가스판매가격을인상하려는움직임이있고, 2) 미국의천연가스가격상승으로원유 / 천연가스비율이 23 배까지하락했기때문. 1Q13 Preview: 컨센서스 11% 하회, 2Q13 영업이익 16% (QoQ) 증가전망당사커버리지회사의 1Q13 합산영업이익은컨센서스 6,836 억원을 11% 하회할것으로전망됨. 이는 1) 예상보다저조한중국수요로인해제품가격및스프레드의상승폭이기존전망보다작았으며, 2) 2 월이후원유, 납사및제품가격이하락하면서원재료투입시차로인한부정적인영향때문. 우리는이를반영하여 F 영업이익추정치를평균 3%, 24% 씩하향조정함. 그러나, 2Q13 영업이익은 16% (QoQ) 증가할것으로전망함. 이는저가원재료투입과일부체인의스프레드회복이예상되기때문. 투자의견비중확대유지, Top picks: 롯데케미칼, 휴켐스업종에대한투자의견비중확대를유지함. 1) 아시아화학지수대비초과하락폭이역사적최저수준까지확대되었으며, 2) 현재의밸류에이션은잠재적인업황회복가능성을반영하지못하고있고, 3) 점진적인수요회복과가동률조정으로인해제품가격의회복이전망되기때문. 최선호주는업황회복시이익민감도가가장큰롯데케미칼과구조적인폴리우레탄수요증가의수혜가예상되는휴켐스임. See the last page of this report for important disclosures

2 TABLE OF CONTENTS Ⅰ. 희망의이유 3 1. 아시아 Peer 대비초과하락폭과도 (-1.7 STD) 3 2. 엔화약세로인한한국의수출영향은제한적, 당분간엔화약세도진정될것 4 3. 하반기중국의성장모멘텀회복될것 6 4. 중동과미국의에탄가스크래커원가경쟁력 (Gas advantage) 은정점을지남 7 5. Valuation: 업황회복가능성을반영하지못함 8 Ⅱ. 1Q13 Preview Q13 영업이익컨센서스를 11% 하회할것 Q13 영업이익 16% QoQ 증가전망 목표주가평균 15% 하향, Top picks: 롯데케미칼, 휴켐스 13 Company Analysis 16 롯데케미칼 (1117 KS, BUY, TP: 22, 원 ) 17 LG 화학 (5191 KS, BUY, TP: 3, 원 ) 2 2 2

3 Ⅰ. 희망의이유 1. 아시아 Peer 대비초과하락폭과도 한국의주식 (LG 화학, 롯데케미칼 ) 은지난 6 개월동안아시아지역화학업종지수 (Bloomberg Asia Pacific Chemicals Index) 대비 33% 초과하락하였으며, 지난 3 개월간은 26% 초과하락했다. 한국의저조한상대성과는지난 1 년평균대비 -2.1 STD(3 개월상대성과 ), -1.6 STD(6 개월상대성과 ) 수준 (Figure 1) 으로매우이례적이다. 반면에일본의주요화학회사는평균 67% 초과상승하였다. 이로인해상대밸류에이션 (Relative P/B, 아시아화학업종지수대비 ) 도 17% 까지하락했다. 아시아지역화학포트폴리오내일본화학주식의선호도가증가함은당연하다. 왜냐하면, 일본의주요다운스트림화학제품은가격경쟁력강화로매출과이익증가가예상되기때문이다. 포트폴리오투자자의관점에서, 아시아화학업종의비중을늘리지않는이상, 일본화학주식을매수하기위해한국등의화학주식을매도할이유는충분하다. 하지만우리는포트폴리오내비중감소로인한한국화학주식의초과하락이임계점에도달했다고생각하고, 추가적인초과하락은제한될것으로예상한다. 아시아 Peer 대비초과하락폭이지난 1 년간최대수준에근접했고, 상대밸류에이션 (Relative P/B) 도 27 년이후가장낮은수준까지하락했기때문이다. Figure 1 한국화학주의 Asia Chemical Index 대비상대주가퍼포먼스 (6 개월기준 ) (%) LG Chem Lotte Chemical 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 Figure 2 일본화학주의 Asia Chemical Index 대비상대주가퍼포먼스 (6 개월기준 ) (%) Nitto Denko Shin-Etsu Chemical 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 3 3

4 Figure 3 한국화학업종의아시아대비 12M Fwd P/B 상대밸류에이션 (MSCI Korea Chemical Index vs. MSCI Asia Chemical Index) (%) Vs. Asia Chemical Vs. Asia xjpn Chemical 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 2. 엔화약세로인한한국의수출영향은제한적, 당분간엔화약세도진정될것우리는일본화학주식의초과상승을한국회사대비수출경쟁력강화때문이아니라, 아시아화학포트폴리오내선호도증가때문으로이해한다. 왜냐하면, 1) 일본의화학회사와한국의회사간화학가치사슬 (value chain) 내포지션이다르고 ( 직접적인경쟁관계에있는제품군은제한적임 ), 2) 과거에엔화가절하되던시기 (25~27 년 ) 에한국의제품순수출량이의미있게영향을받지않았기때문이다. 한편우리는향후 1~2 분기정도엔화약세가진정될것으로전망하고있다. 왜냐하면 1) 연초이후엔화의가파른약세는 BOJ 의공격적통화정책을선반영하는의미가컸다고판단되고, 2) 미, 일정책당국의스탠스변화징후가감지되며, 3) 조만간일본의금리상승으로인한엔절상압력이발생할가능성이있기때문이다 (Macro Trends: 엔약세가진정될세가지이유참고, 15 April 213). 4 4

5 Figure 4 한국 / 일본의환율과제품수출 (KRW) 1,4 1,3 1,2 1,1 1, 9 8 FX rate comparison KRW/USD (LHS) JPY/USD (RHS) (JPY) (' MT) Petrochemical product exports of Japan Net PE export Net PP export (' MT) 2,6 Petrochemical product exports of Korea 2,4 2,2 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, Net PE export Net PP export 자료 : KITA, JPCA, Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 5 5

6 3. 하반기중국의성장모멘텀회복될것중국의 1Q13 GDP 성장률은전년대비 7.7% 에그쳐우리의기존전망치 8.% 를하회했다. 또한 2 분기 GDP 성장률도 7.5% 수준으로 1 분기대비성장률이하락할것으로예상된다. 예상보다부진한중국 GDP 성장률은제품수요가부진했던가장큰원인이며, 이는현재의제품가격및스프레드에충분히반영되었다. 우리는하반기에중국의 GDP 성장모멘텀이회복할것으로전망한다. 재고사이클의회복과미국, 유로존의경기가지금보다는개선될가능성이높다. 그리고목표를미달하고있는소매판매증가율을높이기위한노력이강화될것이기때문이다. 중국의소매판매증가율은 3 월 12.6% 로 213 년목표치 14.5% 에크게미달한다. 업의가장큰이익지표인 NCC 마진은중국 GDP 성장률과높은상관관계를보인다. 우리는중국의성장모멘텀회복과함께하반기 NCC 마진이반등할것으로예상한다. Figure 5 중국 GDP 성장률전망 YoY (%) 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 Figure 6 NCC 마진 vs. 중국 GDP 성장률 (%) (US$/tonne) China GDP growth YoY (LHS) NCC margin (RHS) 자료 : Bloomberg, Datastream, 미래에셋증권리서치센터 6 6

7 4. 중동과미국가스크래커의원가경쟁력 (Gas advantage) 은정점을지남우리는중동과미국의가스기반에틸렌생산설비의원가경쟁력이정점을지났다 (peak-out) 고믿는다. 왜냐하면 1) 사우디아라비아등중동국가의자국내천연가스판매가격을인상하려는움직임이있고, 2) 미국의천연가스가격도계절적비수기임에도불구하고상승하고있기때문이다 ( 원유 / 천연가스비율 23 배 ). 역사적으로원유 / 천연가스가격비율 (WTI/NYHH) 이 15 배수준에서는납사분해설비 (NCC) 와에탄가스분해설비 (ECC) 간원가경쟁력은균형을이루었다. 우리는미국의원유 / 가스비율이현재 23 배 (212 년최고치 57 배 ) 에서장기적으로 2 배아래로하락할것으로전망한다. 현재 (213 년 4 월 16 일 ) 선물가격기준으로도 214 년말과 215 년말미국의원유 / 가스비율은각각 2 배와 19 배로, ECC 의경쟁력이지난 212 년을정점으로약화할수있음을암시하고있다. 우리는조만간 Indepth 리포트를통해에틸렌체인의구조적인변화요인을점검할예정이다. Figure 7 원유 / 가스비율 (WTI / Henry Hub 천연가스 ) (x) Jan1 Jul1 Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 Figure 8 WTI 원유선물커브 (US$/bbl) 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 Figure 9 Henry Hub 천연가스선물커브 (US$/MMBtu) 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 7 7

8 5. Valuation: 업황회복가능성을반영하지못함우리의옵션기반밸류에이션모델에따르면, 업황저점에서경기민감주식의높은 P/E 는정당하다. 이유는경기회복시기업이갖는이익증가가능성을주가에반영해야하기때문이다 ( 콜옵션 ). 초기회복국면에서업은약 87% 의 P/E 배수상승이정당하다. 또한, 향후이익추정치가저점수준의이익추정치보다낮아지지만않는다면주가의추가하락은제한될것이다. 업황반전이지연되더라도, 기업은당해년도에행사가능한콜옵션한개의가치만상실할뿐이다. 그동안시간은흐르고, 다음년도에행사가능한콜옵션의가치가부상한다. 현재한국의업종평균 P/E(12m Fwd) 는 9.5 배이다. 이는이익추정치의하향가능성을감안하더라도향후경기의회복가능성을반영하지못하고있다. 또한우리는업종의 213F 영업이익이 212 년대비 18% 증가할것으로전망하고있다. 밸류에이션의추가하향가능성이제한적임을의미한다. Figure 1 초기회복국면에의적정 P/E ( 콜옵션가치반영 ) (x) LGC HPC SOIL HWC KKPC SKI GS Trough P/E Implied P/E (Call option value) 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 Figure 11 섹터 12M Fwd P/E, P/B 밸류에이션 (MSCI Korea Chemicals Index) (x) (x) MF P/E (LHS) 12MF P/B (RHS) 자료 : MSCI, 미래에셋증권리서치센터 8 8

9 Ⅱ. 1Q13 Preview 1. 1Q13 영업이익컨센서스를 11% 하회할것 우리는회사 ( 미래에셋커버리지 5 사기준 ) 의 1Q13 합산영업이익이 6,77 억원을기록하여컨센서스 ( 블룸버그기준 ) 영업이익추정치 6,836 억원을 11% 하회할것으로전망한다. 이는 1) 예상보다저조한중국수요로인해제품가격및스프레드의상승폭이기존전망보다작았으며, 2) 2 월이후원유, 납사및제품가격이하락하면서원재료투입시차 ( 약 1 개월 ) 로인한부정적인영향이있었고, 3) 일부체인 ( 합성고무, 폴리우레탄등 ) 의가동률회복이예상보다느렸기때문이다. Figure 12 1Q13 Preview summary (KRW bn) Mirae Asset Consensus Diff.(%) QoQ (%) YoY (%) 4Q12 1Q12 Lotte Chemical (1117) (19.2) (51.7) Kumho Petrochemical (1178)* (35.8) LG Chem (5191) (13.6) 7.6 (12.4) Hanwha Chemical (983) (18.8) (12.3) (28.9) (112) 32 Huchems (6926) (7.6) Total (11.1) 89.6 (25.6) 자료 : 미래에셋증권리서치센터참고 : 금호석유의경우기발표된 1 분기영업이익 783 억원을표기함 Figure 13 NCC 마진추이 (US$/tonne) Jan1 Jul1 Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 9 9

10 Figure 14 PE-납사스프레드 (US$/tonne) Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 HDPE-naphtha LDPE-naphtha LLDPE-naphtha 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 Figure 15 합성섬유체인스프레드 (US$/tonne) 1, (2) Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 MEG-naphtha TPA-naphtha PET-naphtha 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 1 1

11 Figure 16 합성고무 (SBR)-mix(SM&BD) 스프레드 (US$/tonne) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 자료 : Bloomberg, 미래에셋증권리서치센터 우리는예상보다저조한제품가격및스프레드를반영하여 F 영업이익추정치를평균 3%, 24% 씩하향조정하였다. 기업별로는이익민감도가가장큰롯데케미칼의이익추정치하향폭이가장크다. Figure 17 영업이익추정치변경내역 (KRW bn) 213F 214F New Previous %chg New Previous %chg Lotte Chemical (1117) 571 1,18 (48.5) 928 1,426 (35.) Kumho Petrochemical (1178)* (26.5) (12.3) LG Chem (5191) 1,829 2,393 (23.6) 2,131 2,769 (23.) Hanwha Chemical (983) (3.) (1.9) Huchems (6926) 9 13 (12.2) (5.5) Total 3,3 4,348 (3.3) 4,17 5,376 (23.6) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 11 11

12 2. 2Q13 영업이익 16% QoQ 증가전망그러나, 2Q13 영업이익은 16% (QoQ) 증가할것으로전망한다. 왜냐하면, 1) 저가원재료투입 (3 월구입납사등 ) 으로제품마진의개선이예상되고, 2) 일부체인의스프레드회복이예상되기때문이다. PE-납사스프레드는현재 US$55/ 톤으로지난 2 년래가장높은수준에서유지되고있다. 우리는 2 분기이후점진적인제품수요의회복을기대하고있다. Figure 18 분기별영업이익추정치추이 (KRW bn) 2,5 2, 1,5 1, 5 (5) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F 1Q14F 2Q14F 3Q14F 4Q14F LGC LTC KKPC HWC HCM 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 19 NCC 마진 / 납사가격 (%) Jan1 Jul1 Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 자료 : Datastream, 미래에셋증권리서치센터 12 12

13 3. 목표주가평균 15% 하향, Top picks: 롯데케미칼, 휴켐스우리는낮아진이익추정치를반영하여커버리지주식에대한목표주가를아래표와같이변경한다. 평균목표주가하향폭은 15% 이다. 업종최선호주는롯데케미칼 (1117 KS, BUY, TP 22, 원 ) 과휴켐스 (6926 KS, BUY, TP 3, 원 ) 이다. 롯데케미칼은견조한 PE-납사스프레로인해이익의턴어라운드속도가상대적으로빠를것으로예상되며, 213F P/B 도.8 배수준으로업황회복가능성을감안하면매력적이다. 휴켐스는견조한폴리우레탄수요로인해장기적인초과상승이전망된다. Figure 2 목표주가변경내역 Company Recommendation Target price Chg. New Prev. Lotte Chemical (1117 KS) BUY 22, 3, -27% Kumho Petrochemical (1178 KS) BUY 125, 14, -11% LG Chem (5191 KS) BUY 3, 38, -21% Hanwha Chem (983 KS) HOLD 17, 18, -6% Huchems (6926 KS) BUY 3, 33, -9% 자료 : 미래에셋증권리서치센터 13 13

14 Figure 21 Key pricing assumptions F 214F 215F Crude oil (US$/bbl) WTI Brent Dubai Oil products (US$/bbl) Gasoline Diesel Jet/Kero Fuel oil (Bunker) Naphtha Petrochemicals (US$/MT) Olefins Ethylene 1,122 1, ,78 1,172 1,182 1,254 1,36 1,393 Propylene 1,81 1, ,199 1,416 1,36 1,34 1,366 1,493 Butadiene 1,46 2,28 1,1 1,89 2,921 2,433 2,154 2,486 2,643 BTX Benzene 1, ,11 1,27 1,354 1,366 1,43 Toluene ,76 1,178 1,174 1,226 1,283 Xylene ,24 1,264 1,34 1,436 1,493 PE chain LDPE 1,44 1,61 1,173 1,457 1,568 1,321 1,424 1,446 1,523 LLDPE 1,337 1,55 1,147 1,289 1,312 1,299 1,44 1,46 1,493 HDPE 1,36 1,5 1,145 1,218 1,344 1,346 1,434 1,476 1,563 MEG 1, ,18 1,29 1,29 1,15 1,249 PP chain PP 1,322 1,461 1,53 1,292 1,512 1,383 1,44 1,421 1,548 AN 1,77 1,862 1,239 2,189 2,342 1,971 2,83 2,153 2,283 PVC chain EDC VCM PVC 942 1, , ABS chain AN 1,77 1,862 1,239 2,189 2,342 1,971 2,83 2,153 2,283 SM 1,317 1, ,194 1,392 1,453 1,589 1,613 1,664 ABS 1,659 1,818 1,356 1,925 2,135 1,97 1,98 2,95 2,154 SBR and PET chain SBR 1,763 2,451 1,483 2,226 3,713 2,898 2,454 2,696 2,861 PX 1,132 1, ,42 1,538 1,494 1,534 1,666 1,743 TPA ,266 1,99 1,9 1,164 1,223 PET 1,185 1, ,215 1,613 1,383 1,358 1,449 1,547 자료 : 미래에셋증권리서치센터 14 14

15 Figure 22 Comparison table SKI (under review) SOIL GSH LGC LTC KKPC HWC HCM (under review) Code 9677 KS 195 KS 7893 KS 5191 KS 1117 KS 1178 KS 983 KS 6926 KS Rating BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD BUY Target price (KRW) 2, 12, 85, 3, 22, 125, 17, 3, Current price (18 Apr, KRW) 14,5 88,1 53,4 245,5 162,5 87,4 16,6 22,95 Upside (%) Target PB (x) Long-term ROE (%) Cost of equity (%) Long-term growth (%) Sales ,371 31,914 8,493 22,676 15,7 6,457 7, (KRW bn) ,525 35,21 1,54 23,263 15,93 5,884 6, F 8,32 36,717 12,33 24,59 16,799 5,841 7, F 84,575 38,638 12,782 25,719 18,247 6,735 7,739 1,3 Operating profit 211 2,842 1, ,835 1, (KRW bn) 212 1,77 1, , F 2,361 1, , F 2,777 1,879 1,179 2, Net income 211 3,169 1, , (KRW bn) 212 1, , F 1,73 1, , F 2,46 1, , OPM (%) F F ROA (%) F F ROE (%) F F Div yield (%) F F EPS growth (%) (4.2) (.4) 24.5 (12.1) (36.5) (23.1) 212 (63.9) (48.7) (34.5) (3.1) (69.1) (74.4) (88.3) (2.6) 213F (8.1) (13.2) F P/E (x) F F adj. P/B (x) F F adj. BPS (KRW) ,551 44,812 63, , ,276 51,891 29,513 1, ,591 46,414 66, , ,32 55,474 28,964 11, F 176,546 52,713 73, , ,228 6,182 28,728 12, F 194,377 59,65 82, ,557 28,21 72,34 29,732 13,564 EPS (KRW) ,816 1,214 8,172 29,74 3,71 18,124 1,793 1, ,223 5,236 5,354 2,324 9,478 4, , F 18,456 1,548 8,194 18,687 13,24 8, , F 21,832 12,32 1,14 21,85 21,186 14,763 1,431 2,266 DPS (KRW) 211 2,8 4,8 1,35 4, 1,75 2, ,8 3,45 1,35 4, 1, 2, F 3,5 5,8 1,7 4, 1,2 2, F 4, 6,5 2, 4,5 1,5 2,2 45 1,1 자료 : 미래에셋증권리서치센터 15 15

16 Company Analysis 롯데케미칼 (1117 KS, BUY, TP: 22, 원 ) LG 화학 (5191 KS, BUY, TP: 3, 원 ) 16 16

17 Target price lowered Korea / Refining & Petrochemical 19 April 213 BUY 목표주가 현재주가 (18 Apr 13) 22, 원 162,5 원 Upside/downside(%) 35.4 KOSPI 19.6 시가총액 ( 십억원 ) 5, 주최저 / 최고 157, - 33,5 일평균거래대금 ( 십억원 ) 4.96 외국인지분율 (%) 26.8 Forecast earning & valuation Fiscal year ending Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 매출액 ( 십억원 ) 15,699 15,93 16,799 18,247 영업이익 ( 십억원 ) 1, 당기순이익 ( 십억원 ) 1, 수정순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 3,71 9,478 13,24 21,186 EPS 성장률 (%) 24.5 (69.1) P/E (x) EV/EBITDA (x) 배당수익률 (%) P/B (x) ROE (%) 순차입금 / 자기자본 (%) Performance KRW Price(LHS) Rel. to KOSPI(RHS) 29 2,5 24 2,5 19 2,5 14 2,5 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Performance 1M 3M 12M 절대수익률 (%) (24.2) (36.7) (51.3) KOSPI 대비상대수익률 (%) (21.) (33.9) (47.8) 권영배, CFA, Analyst yb.kwon@miraeasset.com 홍우태 wthong@miraeasset.com 99 % 89 % 79 % 69 % 59 % 49 % 롯데케미칼 (1117 KS) 1Q13 preview 롯데케미칼의목표주가를기존 3, 원에서 22, 원으로낮춤. 이는 1) 중국의제품수요가예상보다저조해제품가격및스프레드의상승폭이작고, 2) 1Q13 이후중국발수요회복모멘텀이기존예상보다약할것으로전망되기때문. 4 월 8 일기준부타디엔가격과 MEG 가격은현재각각 US$1,4/ 톤과 US$1,5/ 톤으로지난해말대비각각 15% 씩하락해수요회복에대한기대가크게낮아짐. 그러나 1) 매출액비중이높은폴리에틸렌체인의스프레드가견고하게유지중이고, 2) 아시아지역 NCC 의가동률하락으로제품가격의반등이예상되며, 3) 밸류에이션도장기적인업황회복가능성을전혀반영하지못하고있음. 롯데케미칼에대한투자의견매수유지. 1Q13 Preview: 영업이익 979 억원 (+324% QoQ) 예상당사의 1Q13 매출액과영업이익추정치는 4 조 99 억원과 979 억원으로영업이익은블룸버그컨센서스를 29% 하회하는수준. 영업이익이컨센서스를하회할것으로예상되는이유는 1) 예상보다저조했던중국발제품수요와 2) 고가의원재료 ( 납사평균가격 4Q12 US$952/ 톤 vs. 1Q13 US$976/ 톤 ) 투입, 3) 기대이하의제품스프레드개선 (3 월평균 MEG-납사스프레드는 1 월평균대비 53% 하락 ), 4) 아로마틱부문 ( 구케이피케미칼 ) 의실적부진이지속되었기때문. 2Q13 제품스프레드개선기대현재 NCC 마진은 US$378/ 톤수준으로납사가격대비 42% 에불과함. 이는 NCC 들로하여금가동률을낮추어생산량을줄이게하기충분한수준임. 실제로아시아지역의일부 NCC 들 ( 대만의 CPC, Formosa Petrochemical 등 ) 은가동률을낮출계획인것으로알려져있음. 한편, 현재 PE-납사스프레드는 US$55/ 톤기록중 (213 년 4 월 8 일기준 ). 이는지난 2 년래가장높은수준임. 계절적수요증가와더불어 NCC 들의가동률이감소한다면, PE 등제품의스프레드는개선될수있을것으로예상됨. 롯데케미칼의 PE 매출액비중은현재연결기준약 2% 정도로 MEG (16%), 부타디엔 (12%) 대비높은비중을차지함. 이에재고이슈로인한합성섬유와합성고무계열의수요부진을 PE 부문이어느정도상쇄해줄수있을것으로전망. 투자의견매수유지, 목표주가 22, 원 ( 하향 ), 업종 Top pick 롯데케미칼에대해투자의견매수를유지하나목표주가는기존 3, 원에서 22, 원으로하향함. 이는 1) 예상보다저조한중국제품수요와, 2) 합성고무, 합성섬유등전방산업의업황부진을반영하여 F 영업이익추정치를 4% 하향조정하였기때문. 그러나동사주식은현재 213F BPS 기준.8 배에거래중이며, 점진적인수요회복가능성과제품스프레드의개선가능성을감안하면현주가는매력적임. 그리고, 아시아지역 Peer 대비초과하락폭이과도하여, 동사주가의추가하락은제한될것. 롯데케미칼을당사업종최선호주로유지. See the last page of this report for important disclosures 17

18 롯데케미칼 1117 KS Figure 1 1Q13 실적추정치 (KRW bn) Mirae Asset Consensus 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Diff. (%) YoY (%) QoQ (%) Revenue 4,91 4,123 (.8) Operating profit (29.) (51.7) Net profit (29.8) (54.) OPM(%) (1ppt) (2.9ppt) 1.8ppt NPM(%) (.8ppt) (2.5ppt) 1.6ppt Figure 2 실적추정치변경 (KRW bn) 213F 214F New Prev ious %chg New Prev ious %chg Sales 16,799 18,279 (8.1) 18,247 19,827 (8.) Operating profit 571 1,18 (48.5) 928 1,426 (35.) Net profit (44.6) 726 1,5 (3.9) OPM (%) (2.7ppt) (2.1ppt) NPM (%) (1.8ppt) (1.3ppt) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 3 12M Fwd P/B band chart (KRW) 5, 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, Share price x 2.x 1.5x 1.x.5x 자료 : 미래에셋증권리서치센터 18 18

19 롯데케미칼 1117 KS Summary financial statements 손익계산서 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 매출액 15,699 15,93 16,799 18,247 매출원가 (13,85) (15,19) (15,817) (16,877) 매출총이익 1, ,37 판매비와관리비 (424) (422) (411) (442) 영업이익 ( 조정 ) 1, 영업이익 1, 순이자손익 (31) (28) (2) (18) 지분법손익 55 9 (53) (53) 기타 세전계속사업손익 1, 법인세비용 (394) (6) (13) (211) 당기순이익 1, 당기순이익 ( 지배주주지분 ) EPS ( 지배주주지분, 원 ) 3,71 9,478 13,24 21,186 대차대조표 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 유동자산 4,889 4,179 5,25 6,223 현금및현금성자산 1, ,324 2,36 단기금융자산 매출채권 1,676 1,634 1,951 2,89 재고자산 1,267 1,51 1,572 1,686 기타유동자산 비유동자산 5,858 6,194 6,48 6,612 유형자산 4,38 4,421 4,56 4,671 투자자산 1,188 1,447 1,447 1,447 기타비유동자산 자산총계 1,747 1,372 11,659 12,835 유동부채 2,728 2,673 3,17 3,488 매입채무 2,32 1,855 2,325 2,488 단기금융부채 기타유동부채 증가율 & 마진 (%) 211A 212A 213E 214E 매출액증가율 매출총이익증가율 14.9 (58.1) 영업이익증가율 16.4 (74.7) 당기순이익증가율 24.5 (67.8) EPS 증가율 24.5 (69.1) 매출총이익율 영업이익률 비유동부채 1,86 1,616 1,997 2,176 장기금융부채 1,556 1,315 1,423 1,556 기타비유동부채 부채총계 4,589 4,288 5,167 5,664 지배주주지분 5,463 6,43 6,452 7,13 비지배주주지분 자본총계 6,158 6,84 6,492 7,171 BVPS ( 원 ) 171, ,32 188,228 28,21 당기순이익률 현금흐름표 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 영업현금 1, ,55 1,184 당기순이익 1, 유무형자산상각비 기타 11 (169) (15) (15) 운전자본증감 (72) (42) 투자현금 (898) (447) (586) (592) 자본적지출 (913) (582) (626) (617) 주요투자지표 12 월결산 211A 212A 213E 214E 자기자본이익률 (%) 총자산이익률 (%) 재고자산보유기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 순차입금 / 자기자본 (%) 이자보상배율 (x) 기타 재무현금 56 (242) 배당금 (65) (7) (38) (48) 자본의증가 ( 감소 ) 6 3 부채의증가 ( 감소 ) 기초현금 53 1, ,324 기말현금 1, ,324 2,36 자료 : 롯데케미칼, 미래에셋증권리서치센터추정치 자료 : 롯데케미칼, 미래에셋증권리서치센터추정치 19 19

20 Target price lowered Korea / Petrochemical 19 April 213 BUY 목표주가 현재주가 (18 Apr 13) 3, 원 245,5 원 Upside/downside(%) 22.2 KOSPI 19.6 시가총액 ( 십억원 ) 15, 주최저 / 최고 233, - 37,5 일평균거래대금 ( 십억원 ) 외국인지분율 (%) 32.9 Forecast earning & valuation Fiscal year ending Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 매출액 ( 십억원 ) 22,676 23,263 24,59 25,719 영업이익 ( 십억원 ) 2, ,91.3 1, ,13.8 당기순이익 ( 십억원 ) 2, ,56.3 1,384. 1,613.3 수정순이익 ( 십억원 ) 2, , , ,63.4 EPS ( 원 ) 29,74 2,324 18,687 21,85 EPS 성장률 (%) (.4) (3.1) (8.1) 16.7 P/E (x) EV/EBITDA (x) 배당수익률 (%) P/B (x) ROE (%) 순차입금 / 자기자본 (%) Performance KRW Price(LHS) Rel. to KOSPI(RHS) 31 8,5 26 8,5 21 8,5 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan % 87 % 77 % 67 % Performance 1M 3M 12M 절대수익률 (%) (12.3) (23.6) (33.8) KOSPI 대비상대수익률 (%) (9.) (2.8) (3.3) LG 화학 (5191 KS) 1Q13 preview LG 화학의목표주가를기존 38, 원에서 3, 원으로낮춤. 목표주가하향이유는 1) 예상보다저조한중국발제품수요로인해부문의실적회복기대가낮아졌고, 2) IT 소재및 2 차전지부문의이익성장성둔화가예상되기때문. 우리는이를반영하여 F 영업이익추정치를각각 24%, 28% 하향했음. 그러나, 현재의밸류에이션은 1) 향후업황회복가능성을반영하지못하고있으며, 2) 다변화된이익구조로인한안정적이익창출능력도반영하지못하고있음. LG 화학은 213F P/B 1.5 배에거래되고있어밸류에이션프리미엄이 19% 수준으로축소됨 ( 지난 5 년평균 42%). 단기적인주가급락과아시아지역 Peer 대비과도한초과하락으로주가의추가하락도제한될것. LG 화학에대한투자의견매수유지. 1Q13 Preview: 영업이익 3,918 억원 (+13.% QoQ) 동사 1Q13 매출액과영업이익추정치를각각 5 조 9,366 억원과 3,918 억원으로전망함. 영업이익은블룸버그컨센서스를 17% 하회하는수준임. 컨센서스를하회하는실적추정의근거는전방산업의부진과환율의영향으로정보전자소재와배터리부문에서의실적이기대에미치지못할것으로보이기때문. 반면부문영업이익은 NCC 마진 (1Q13 평균 US$42/ 톤 vs. 4Q12 US$38/ 톤 ) 및제품스프레드개선으로전분기대비약 7% 증가할전망. 및정보전자소재마진개선 vs. 중대형전지부진지속동사의부문마진은아시아 NCC 업체가동률하향조정 (YNCC, CPC, Formosa Petrochemical) 으로 NCC/PO 부문을중심으로점진적으로개선될것으로보임. 2 분기이후점진적인수요회복을가정하면 ABS 및 PVC 등의가격도다소회복될전망. ABS-mix 스프레드와 PVC-에틸렌스프레드는현재 4 월 8 일기준 US$285/ 톤과 US$41/ 톤수준 (1Q13 평균 ABS-mix 스프레드 : US$221/ 톤, PVC-에틸렌스프레드 : US$432/ 톤 ). 정보전자소재부문에서는편광필름의계절적수요개선및 3D FPR 2 라인가동에따른매출증대가기대됨. 반면미국 GM, Ford 등전기차판매량이부진한상태를이어가고있어동사의전기차용중대형 2 차전지가동률은당분간낮은수준에머물전망. 투자의견매수유지, 목표주가 3, 원 ( 하향 ) LG 화학에대해투자의견매수를유지하나목표주가는기존 38, 원에서 3, 원으로하향함. 중국제품수요회복지연과전기차부문의장기침체가능성및 LCD 글라스업황부진을반영하여 F 영업이익추정치를 26% 하향조정하였기때문. 동사주식은현재 213F BPS 기준 1.5 배에거래중. 현재의밸류에이션은 1) 향후업황회복가능성을반영하지못하고있으며, 2) 다변화된이익구조로인한안정적이익창출능력도반영하지못하고있음. 권영배, CFA, Analyst yb.kwon@miraeasset.com 홍우태 wthong@miraeasset.com See the last page of this report for important disclosures 2

21 LG 화학 5191 KS Figure 1 1Q13 실적추정치 (KRW bn) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Mirae Asset Consensus Diff. (%) YoY(%) QoQ(%) Revenue 5,937 5, Operating profit (16.6) (14.7) 13. Net profit (15.8) (22.8).6 OPM(%) (1.4ppt) (1.4ppt).5ppt NPM(%) (1ppt) (1.7ppt) (.2ppt) Figure 2 연간실적추정치변경 (KRW bn) 213F 214F New Previous %chg New Previous %chg Sales 24,59 25,64 (6.2) 25,719 27,63 (6.9) Operating profit 1,829 2,393 (23.6) 2,131 2,949 (27.7) Net profit 1,374 1,787 (23.1) 1,613 2,227 (27.6) OPM (%) (1.7ppt) (2.4ppt) NPM (%) (1.3ppt) (1.8ppt) 자료 : 미래에셋증권리서치센터 Figure 3 12M Fwd P/B band chart (KRW) 6, 5, 4, Share price 4.x 3.3x 2.5x 3, 2, 1, 1.8x 1.x 자료 : 미래에셋증권리서치센터 21 21

22 LG 화학 5191 KS Summary financial statements 손익계산서 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 매출액 22,676 23,263 24,59 25,719 매출원가 (18,595) (19,955) (2,718) (21,972) 매출총이익 4,81 3,38 3,34 3,747 판매비와관리비 (1,262) (1,398) (1,512) (1,616) 영업이익 ( 조정 ) 2,819 1,91 1,829 2,131 영업이익 2,819 1,91 1,829 2,131 순이자손익 (4) (43) (42) (41) 지분법손익 기타 세전계속사업손익 2,797 1,88 1,821 2,123 법인세비용 (627) (374) (437) (59) 당기순이익 2,17 1,56 1,384 1,613 당기순이익 ( 지배주주지분 ) 2,138 1,494 1,374 1,63 EPS ( 지배주주지분, 원 ) 29,74 2,324 18,687 21,85 대차대조표 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 유동자산 7,256 7,453 8,126 9,351 현금및현금성자산 1, ,358 2,188 단기금융자산 매출채권 3,229 3,23 3,44 3,646 재고자산 2,475 2,628 2,688 2,864 기타유동자산 비유동자산 8,29 9,128 9,811 9,72 유형자산 7,376 8,348 8,989 8,833 투자자산 기타비유동자산 (9) 자산총계 15,286 16,581 17,937 19,54 유동부채 4,724 4,338 4,734 4,644 매입채무 2,453 2,289 2,98 1,859 단기금융부채 1,838 1,752 1,823 1,896 기타유동부채 증가율 & 마진 (%) 211A 212A 213E 214E 매출액증가율 매출총이익증가율 2. (18.9) 영업이익증가율 (.1) (32.2) (4.3) 16.5 당기순이익증가율 (.9) (3.1) (8.1) 16.7 EPS 증가율 (.4) (3.1) (8.1) 16.7 매출총이익율 영업이익률 비유동부채 854 1,478 1,362 1,288 장기금융부채 689 1,195 1,12 1,17 기타비유동부채 부채총계 5,578 5,816 6,96 5,932 지배주주지분 9,553 1,629 11,72 12,983 비지배주주지분 자본총계 9,78 1,765 11,841 13,121 BVPS ( 원 ) 129, , , ,557 당기순이익률 현금흐름표 12 월결산 ( 십억원 ) 211A 212A 213E 214E 영업현금 2,24 1,766 1,967 2,757 당기순이익 2,797 1,88 1,384 1,613 유무형자산상각비 ,26 2,54 기타 (657) (469) (14) (12) 운전자본증감 (656) (519) (663) (9) 투자현금 (2,28) (2,655) (2,37) (2,155) 자본적지출 (2,191) (1,898) (1,88) (1,878) 주요투자지표 12 월결산 211A 212A 213E 214E 자기자본이익률 (%) 총자산이익률 (%) 재고자산보유기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 순차입금 / 자기자본 (%) 이자보상배율 (x) 기타 (9) (756) (157) (277) 재무현금 배당금 (319) (316) (296) (333) 자본의증가 ( 감소 ) 부채의증가 ( 감소 ) 기초현금 1,368 1, 기말현금 1, ,358 자료 : LG 화학, 미래에셋증권리서치센터추정치 자료 : LG 화학, 미래에셋증권리서치센터추정치 22 22

23 Recommendations 종목별투자의견 (12 개월기준 ) BUY : 현주가대비목표주가 +1% 초과 Hold : 현주가대비목표주가 ±1% 이내 Reduce : 현주가대비목표주가 1% 초과단, 업종투자의견에의한 ±1% 내의조정치감안가능 업종별투자의견 Overweight : 현업종지수대비 +1% 초과 Neutral : 현업종지수대비 ±1% 이내 Underweight : 현업종지수대비 1% 초과 Compliance Notice 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 권영배, 홍우태 담당자보유주식수종목담당자종류수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권종목 REMARK: Korean analyst is only responsible for Korean securities and relevant sectors only. 계열사담당자 자사주종류 Target Price and Recommendation Chart Stock Price & Target Price Trend Stock Price Target Price Lotte Chemical (1117 KS) B - Buy H - Hold R - Reduce Lotte Che Se p-11 Mar-12 Sep-12 Mar-13 B Date Recommendation 12m target price BUY(Initiate) 32, BUY 32, BUY 32, BUY 28,(Down) BUY 28, BUY 3,(Up) BUY 22,(Down) Stock Price & Target Price Trend Stock Price Target Price LG Chem (5191 KS) B - Buy H - Hold R - Reduce H Feb-12 Aug-12 Feb-13 B Date Recommendation 12m target price HOLD(Initiate) 335, HOLD 335, BUY 38,(Up) BUY 38, BUY 3,(Down) 4