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1 SK하이닉스 (66) 기업분석 Analyst 안성호 RA. 고정우 Buy(maintain) 목표주가: 31,원(유지) 주가(9/18): 22,85원 Stock Data KOSPI(9/18) 2,4.96pt 시가총액 158,67억원 발행주식수 694,122천주 52주 최고가 / 최저가 3,55 / 19,95원 9일 일평균거래대금 1,245.6억원 외국인 지분율 24.3% 배당수익률(12.12E).% BPS(12.12E) 14,217원 KOSPI대비 상대수익률 1개월 -1.4% 3개월 -9.2% 6개월 -19.2% 주주구성 에스케이텔레콤(주)외 1인 21.1% 국민연금공단 8.1% QE3와 실적부진 사이, 어떻게 해야 하나? 3분기 실적부진, 그러나 최악은 이미 지났다 SK하이닉스의 3분기 실적은 매출액 2.47조원(-6.1%QoQ), 영업적자 84억원으로 전분기 흑자전환에서 다시 적자전환할 것으로 추정한다. 출하량 전망에 큰 변화가 없으나, 당초 예상보다 DRAM 가격하락 폭이 컸고 원/달러 환율하락도 부정적 영향을 미칠 전망이다. 미세공정전환 본격화가 4분기 실적개선 주도할 것 3분기 영업적자 규모에 대한 우려가 아직 남아 있으나, 그에 대한 주가영향은 제한적일 것으로 판단한다. 이미 지난 7월에 실적 저점을 지났고, 9월부터는 DRAM 29nm, NAND Flash 2nm 공정전환이 본격화되어 원가절감이 커질 것이기 때문이다. 적어도 4분기의 반도체 시장이 현재보다 악화되지는 않을 전망이므로 9월 이후 미세공정전환은 4분기 실적개선으로 직결될 것이다. 4분기 매출액 2.78조원, 영업이익 1,57억원을 예상한다. 1월 윈도우8 하이브리드 노트북 출시 기대 Mobile 수요증가가 본격화되면서 9월부터 NAND Flash 가격반등이 시작되고 있다. 1월말에는 윈도우8을 탑재한 하이브리드 노트북 출시효과가 기다리고 있다. 윈도우8 출시를 앞둔 대기수요가 3분기 PC수요를 더 악화시켰다는 점에서, 윈도우8 출시 후에는 DRAM 수요환경이 훨씬 개선될 것으로 예상한다. 목표주가 31,원, 투자의견 BUY 유지 최근 QE3 발표가 주가반등을 강하게 촉진했으나, 이를 시장호재에 따른 단순반등으로 바라보는 시각은 바람직하지 않다. 우리는 미세공정전환을 통한 4분기 실적개선이 3분 기 실적부진 우려를 방어하면서 상승반전을 이끌 핵심포인트 판단한다. Stock Price Financial Data E 213E 214E (원) 35, SK하이닉스 KOSPI지수대비 (pt) 14 매출액(십억원) 12,99 1,396 1,272 12,353 14,218 영업이익(십억원) 3, ,659 3,13 3, 12 세전계속사업손익(십억원) 2, ,52 2,989 순이익(십억원) 2, ,364 2,682 25, 1 EPS(원) 4, ,965 3,865 2, 8 증감률(%) 흑전 적전 적지 흑전 96.6 PER(배) , 6 PBR(배) , 4 EV/EBITDA(배) 영업이익률(%) , 2 EBITDA 마진(%) /9 12/1 12/5 12/9 ROE(%) 순부채비율(%) 주: 21년 이전은 K-GAAP 단독, 211년 이후는 IFRS 연결 기준임

2 기업분석ㅣ SK 하이닉스 1. 3분기 실적 Preview 3분기 실적부진 - 영업적자 84억원 전망 SK하이닉스의 3분기 실적은 매출액 2.47조원(-6.1%QoQ), 영업적자 84억원으로 전분기 흑자전환을 이어 가지 못하고 다시 적자전환할 것으로 추정한다. 3분기 내내 DRAM 가격이 계속 하락하기 때문에 3분기 SK하이닉스의 영업적자 전망에 대해 시장에서 특별히 큰 충격은 없을 것으로 판단한다. 다만, 영업적자 폭에 대해서는 아직 컨센서스가 모아지지 않은 상태인데, 최근 원/달러 환율하락 등을 감안할 때 가급적 보수적인 접근이 바람직해 보인다. 전체적으로 3분기 DRAM과 NAND Flash 출하량은 당초 전망과 큰 차이가 없을 것으로 추정한다. DRAM 출하증가율은 당초 예상과 비슷한 +4%QoQ, NAND Flash는 +7%QoQ 증가를 예상한다. NAND Flash 가격도 당초 예상수준에서 크게 벗어나지 않아 +1%QoQ 상승할 것으로 예상한다. 3분기 실적에서 가장 큰 차이는 역시 DRAM 가격하락에 있다. 당초에는 Mobile DRAM 비중확대 등 Product mix. 개선을 통해 PC DRAM 가격하락을 상당부분 방어할 것으로 예상했으나, PC수요 부진이 예상보다 훨씬 크게 나타나면서 DRAM 평균가격 하락을 방어하지 못했다. 3분기 DRAM 평균가격은 -13%QoQ 하락을 예상한다. 예상보다 컸던 DRAM 가격하락과 더불어 3분기의 원/달러 환율하락도 3분기 실적에 부정적 영향을 미칠 것으로 예상한다. SK하이닉스 재고는 2주 미만으로 견조한 수준 유지 극심한 PC 수요부진으로 시장전반의 PC DRAM 재고가 시장을 억누르고 있으나, 이에 비해 SK하이닉스 의 재고는 여전히 견조한 상태를 유지하는 것으로 파악한다. 회사측은 DRAM과 NAND Flash 재고 모두 2주 미만 수준을 유지하고 있다고 밝히고 있다. 현재 DRAM 시장은 PC업체의 Set 재고와 유통채널 재고 가 가격압박 요인으로 작용하고 있는데, PC업체의 경우 Emerging market에 강점을 가지고 있는 Lenovo 는 재고부담이 크지 않으며 HP와 Dell의 재고부담이 상대적으로 큰 것으로 파악한다. 일단 SK하이닉스의 재고부담이 크지 않은 점을 감안할 때, 3분기 재고자산평가손실은 우려만큼 크지 않을 것으로 판단한다. 3분기 실적부진 우려? 숨 고르기 영향은 있을 수 있으나, 하락반전은 없다 3분기 실적시즌을 앞둔 시점에서 SK하이닉스의 3분기 실적부진에 대한 우려가 여전히 자리하고 있다. 그러나 이에 대한 부정적인 주가영향은 제한적 수준에 그칠 것으로 판단한다. 분기 기준으로는 3분기에 전분기대비 적자전환하고 실적감소 폭도 커 보이지만, 월 기준으로는 이미 지난 7월에 출하량이 급감하 면서 실적저점을 지난 것으로 판단되기 때문이다. 3분기 내내 DRAM 가격이 계속 하락하고 실적전망치 가 계속 낮아지고 있음에도, SK하이닉스 주가가 7월 하순 저점을 훼손하지 않는 것도 바로 이 때문이다. 무엇보다 4분기에 실적개선이 확실시된다는 점이 SK하이닉스 주가의 하방경직성을 강화하는 요인이다. SK하이닉스는 4분기에 DRAM, NAND Flash 공정전환을 통해 제조원가를 크게 낮출 계획이다. 이를 위해 원활한 공정전환이 가장 중요한데, 9월부터 SK하이닉스의 29nm DRAM과 2nm NAND Flash 공정전환 이 매우 원활한 것으로 파악한다. 9월에 양산을 시작한 29nm DRAM 초기수율이 만족스러운 수준이고, 8월까지 2%대에 불과했던 2nm NAND Flash 생산비중도 9월부터 6%대까지 높아진 것으로 파악한다. 이러한 미세공정전환 효과는 4분기 원가절감으로 나타날 것이다. 적어도 4분기 반도체 시장이 9월 수준 에서 더 악화되지는 않을 것이라는 점에서 9월 이후 원활한 공정전환은 4분기 실적개선으로 직결될 것이다. 3분기 초에 실적저점을 지나고 4분기 실적개선을 앞둔 현 시점에서, 대부분 지나간 3분기 실적부진에 대한 지나친 우려는 바람직하지 않다. 2 Research Center

3 SK 하이닉스ㅣ기업분석 2. 실적 전망 Update 4분기 실적개선 확실 미세공정전환을 통한 원가절감 4분기에는 매출액 2.78조원(+12.5%QoQ), 영업이익 1,57억원(흑전)을 예상한다. 2nm NAND Flash가 주력제품으로 자리잡는 가운데, 29nm DRAM 생산비중이 35%까지 확대될 예정이 므로 원가절감 폭이 연간 가장 클 전망이다. 4분기 DRAM 공급증가율은 +17%QoQ, NAND Flash 공급증 가율은 +25%QoQ를 예상한다. M12 웨이퍼 투입량 증가 영향도 있겠지만, 4분기 공급증가 대부분이 공정 전환을 통해 이루어진다는 점에서 4분기 SK하이닉스의 원가절감을 통한 실적개선을 예상한다. 4분기 Mobile 수요증가 등 수요여건 개선에 따른 가격반등은 실적개선 폭을 확대하는 추가적인 모멘텀이다. [표1] 하이닉스 실적전망 Update (단위: 백만개, 십억원) 2Q12 3Q12E 4Q12E 212E 213E 수정전후 증감률 수정 전 수정 후 수정 전 수정 후 수정 전 수정 후 수정 전 수정 후 3Q12E 212E 원/달러 환율 1,152 1,145 1,13 1,14 1,12 1,143 1,134 1,115 1,12-1.3% -.8% DRAM 출하량(1G Eq, 백만개) 1,738 1,85 1,85 2,32 2,16 7,21 7,275 9,883 9,824.% 1.% NAND 출하량(16G Eq, 백만개) ,41 1,428 2,661 2,42.% 1.2% DRAM 판매가격(1G Eq, US$) % -8.3% NAND 판매가격(16G Eq., US$) % 1.6% 매출액(십억원) 2,632 2,714 2,472 3,97 2,78 1,831 1,272 13,36 12, % -5.2% 영업이익(십억원) ,29 1,659 적전 적전 순이익(십억원) ,691 1,364 적전 적전 [표2] 하이닉스 분기별 연결실적 전망 (단위: 백만개, 십억원) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12E 4Q12E E 213E DRAM 출하량(1G Eq) 1,48 1,51 1,147 1,491 1,626 1,738 1,85 2,16 4,737 7,275 9,824 (QoQ 증감률) 17% % 9% 3% 9% 6.9% 3.9% 17% 5% 54% 35% DRAM ASP(US$) (QoQ 증감률) -17% -1% -29% -19% -1% 7% -13% -5% -5% -37% -9% NAND 출하량(16G Eq) ,428 2,42 (QoQ 증감률) 15% 36% 16% 24% 2% 9% 7% 25% 14% 59% 69% NAND ASP(US$) (QoQ 증감률) 1% -19% -14% -17% -16% -19% 1% 3% -45% -43% -27% 매출액 2,793 2,758 2,291 2,553 2,388 2,632 2,472 2,78 1,396 1,272 12,353 DRAM 1,933 1,848 1,428 1,589 1,553 1,87 1,69 1,765 6,798 6,734 8,2 NAND Flash ,291 2,115 2,58 other 메모리 ,37 1,423 1,573 영업이익 ,659 EBITDA 1,161 1, ,746 3,66 5,9 감가상각비 ,421 3,229 3,35 영업비용 2,47 2,311 2,568 2,721 2,648 2,69 2,555 2,623 1,7 1,436 1,694 영업외손익 세전계속사업이익 ,52 당기순이익 ,364 Research Center 3

4 기업분석ㅣ SK 하이닉스 원/달러 환율하락은 단기적 영향, 환율안정기에 실적개선 매크로 리스크가 안정화되면서 원/달러 환율이 하락하고 있다. ECB의 무제한 국채매입 프로그램 과 FRB의 QE3 발표로 원/달러 환율하락 속도가 더 빨라지고 있는데, 3분기 초에 1,14원대에서 출발한 원/달러 환율이 벌써 1,11원대까지 하락했다. 이와 같은 원/달러 환율하락은 SK하이닉스의 단기적인 영업실적 흐름에 부정적 영향을 미칠 수 밖에 없다. 특히 출하량이 가장 큰 9월에 환율 하락 폭이 커짐으로써 3분기 실적에 더 부정적 영향을 미칠 전망이다. 그러나 원/달러 환율하락은 SK하이닉스 실적에 단기적 영향을 미치는 요소일 뿐이다. 아래 [그림1]에 보는 바와 같이 SK하이닉스의 영업손익은 환율이 급상승할 때 적자 폭이 커지고, 환율이 하락할 때 이익증가 폭이 크다. 이는 SK하이닉스 실적이 원/달러 환율변동보다 시장수요 환경에 결정적인 영향을 받기 때문이다. 최근 원/달러 환율하락이 매크로 리스크 완화를 의미한다 는 점에서 중장기적으로 부정적 영향보다는 긍정적 영향이 더 클 것으로 예상한다. 향후 원/달러 환율의 추세적인 흐름을 전망하는 것은 어려우나, 적어도 최근 원/달러 환율하락을 부정적으로 볼 필요는 없다. [그림1] 원/달러 환율하락은 단기적 영향, 환율안정기에 실적개선 (원) 1,6 1,4 영업이익(RHS) 원/달러(LHS) (십억원) 1,5 1, 1,2 5 1, /1 5/9 6/5 7/1 7/9 8/5 9/1 9/9 1/5 11/1 11/9 12/5-1, 4 Research Center

5 SK 하이닉스ㅣ기업분석 3. 반도체 시장동향과 전망 9월부터 NAND Flash 가격반등, 4분기 가격상승 가속화 예상대로 9월에 접어들면서 NAND Flash 가격이 상승반전하고 있다. NAND Flash 주력제품인 32Gb, 64Gb MLC 현물가격이 모두 뚜렷한 가격반등세를 나타내는 가운데, 9월 상반월 고정가격도 직전대비 1~2% 상승했다. 9월부터 NAND Flash 가격이 상승하는 것은 1)지난 2분기 후반부터 삼성전자 NAND Flash 재고물량이 축소되었고(삼성전자 재고축소가 가격하락에 영향), 2)계속 된 가격하락으로 도시바 3% 감산이 시작되었으며, 3)9월부터 애플 아이폰5를 비롯한 각 업체의 스마트 폰 신모델 출시가 본격화되고 있기 때문이다. 4분기에는 NAND Flash 가격강세가 더욱 가시화될 전망이다. 애플 아이폰5 초기수요가 강력한 것으로 확인된 가운데, 세계 각 지역으로 판매처 확대가 본격화될 예정이다. 이에 대응하기 위한 삼성전자 갤럭 시노트2 등 신모델 출시도 예정되어 있고, LG전자를 비롯한 2 nd tier업체들도 스마트 폰 신모델 출시를 통해 중저가 시장을 집중 공략할 것으로 예상한다. 애플 아이패드 미니, 서피스 등 하이브리드 노트북 출시도 NAND Flash 수요증가를 촉진할 것으로 예상한다. 213년 1분기 시장전망도 크게 부정적이지 않다. 일반적으로 NAND Flash는 1분기가 계절적 비수기로써 12월부터 수요가 약세로 전환된다. 그러나 올해에는 NAND Flash 수요계절성이 예년에 비해 크게 낮을 것으로 예상된다. NAND Flash 시장이 스마트 폰, Tablet PC 중심으로 재편되면서 전통적인 Consumer 수요사이클이 약화될 것이기 때문이다. 아울러 애플 아이폰5 부품부족 이슈로 4분기 부품수요중 일부가 내년 1분기로 이월되는 것도 213년 1분기의 견조한 NAND Flash 시장을 전망하는 이유중 하나이다. DRAM은 9월 하반월 추가하락 후 바닥국면 진입 NAND Flash와 달리 DRAM 가격은 9월에도 하락세를 지속하고 있다. 9월 상반월 2Gb DRAM 고정가격 은 US$.92로 직전대비 5.2% 하락했으며, 9월 하반월 가격도 추가하락이 확실시되고 있다. 올 하반기의 DRAM 공급량은 크지 않지만, 상반기로부터 이월된 누적재고가 가격하락 압력으로 계속 작용하고 있다. 9월 하반월 2Gb DRAM 고정가격은 US$.8대로 낮아질 전망이며, 최근 DRAM 시장분위기는 가격저점을 예상하기 어려울 만큼 PC시장의 극심한 침체를 토로하고 있다. 그러나 우리는 DRAM 가격이 9월 하반월 추가하락 후 바닥국면에 진입할 것으로 예상한다. 우선 후발업체 비중이 높은 현물가격이 US$.86 수준까지 하락한 상태이다. 고정가격대비 약 7% 낮은 수준을 형성하고 있는데, 2Gb 현물가격이 US$.8선을 하향할 수 있다는 우려가 확산될 경우 후발업체를 중심으로 감산이슈가 재차 제기될 것으로 예상한다. PC 수요부진에 대해 선두업체들이 Mobile DRAM 생산전환으로 대응하는 동안, 후발업체들은 그 영향을 그대로 받아 추가감산 압력에 내몰리는 상황이다. [표3] 9월 상반월 DRAM 고정가격 -5.2% 하락, NAND Flash 고정가격은 상승 (단위: US$) 거래유형 Density 9/11 9/12 9/13 9/14 9/17 9/18 1W 변동률 1M 변동률 DRAM 현물 2G DDR % -4.4% (DDR3 현물가 premium) -12% -7% -5% -7% -7% -7% - - 고정 2G DDR % -9.8% NAND Flash 현물 MLC - 32G(x8) % 7.5% MLC - 64G(x8) % 13.7% 고정 MLC - 32G(x8) % 1.8% MLC - 64G(x8) % 1.% 자료: DRAMExchange, 한화투자증권 리서치센터 Research Center 5

6 기업분석ㅣ SK 하이닉스 [그림2] 2G DDR3 DRAM 현물 및 고정가 추이 [그림3] 32Gb NAND Flash 현물 및 고정가 추이 4% 3% 2% 1% 2G DDR3 현물가 Premium (vs.고정가) 2G DDR3-고정가 2G DDR3-현물가 (US$) % 1% % 32G MLC 현물가 premium(vs. 고정가) 32G MLC_고정가 32G MLC_현물가 (US$) % -1% 4.5-1% -2% -3% % -3% %. -4% 2. 11/1 11/4 11/7 11/1 12/1 12/4 12/7 11/1 11/4 11/7 11/1 12/1 12/4 12/7 자료: DRAMeXchange, 한화투자증권 리서치센터 자료: DRAMeXchange, 한화투자증권 리서치센터 NAND Flash Mobile DRAM PC DRAM 順 으로 안정화 전망 우리는 212년 하반기 메모리시장에 대해 9월 이후 스마트 폰, Tablet PC 등 신제품 출시를 전후로 감산 등 생산조절 효과가 큰 NAND Flash가 가장 먼저 반등하고, Mobile DRAM 수요증가에 따른 PC DRAM 공급감소로 가장 늦게 PC DRAM이 안정국면에 진입할 것이라는 전망을 지속해 왔다. PC DRAM 수요가 여전히 부진하지만, 올 하반기에 PC DRAM의 절대공급량 자체가 감소하기 때문에 상반기의 이월재고가 점차 소진될 것으로 예상했다. 당초 예상보다 수요회복 시기가 지연되고 있으나, 올 하반기 Mobile 수요 증가를 통한 반도체 회복 전망의 기본구도는 여전히 유효하다. 다만 그 시기가 지연되었을 뿐이다. 당초 예상보다 회복시기가 지연되는 이유는 다음과 같다. 1) 3분기 PC 수요부진이 예상보다 훨씬 심각하다 25년 이후 3분기 PC 평균 판매증가율은 +12%QoQ이며, 가장 부진했던 때가 +7%QoQ였다. 지금까지 3분기에 PC판매가 역성장한 적은 한 번도 없었다. 그러나 올해는 3분기 역성장 가능성도 언급될 만큼 PC수요가 부진하다. 그 만큼 상반기 이월재고 소진이 더디게 진행되고 있다. 2) 윈도우8 출시를 앞둔 대기수요가 3분기 PC시장에 부정적 요인으로 작용하고 있다 윈도우8 출시를 앞둔 대기수요가 3분기 PC판매에 더 부정적 영향을 미친 것으로 판단한다. 이는 1월 하순 윈도우8을 탑재한 신모델 PC가 출시될 때까지 지속될 것으로 예상한다. 3) 애플 아이폰5 부품 supply chain 차질에 따른 Mobile 수요 지연 애플 아이폰5 supply chain 차질 발생으로 전반적인 Mobile 부품수요가 1개월 정도 지연되었다. 당초 에는 NAND Flash 가격반등이 8월부터 시작될 것으로 예상했으나, 그 시기가 9월로 지연되었다. 1월말 윈도우8 탑재 하이브리드 노트북 출시효과 기대 오는 1월 25일에 윈도우8이 정식 출시될 예정이다. 윈도우8 출시만으로는 침체된 PC수요를 회복시킬 촉매제가 되기 어려울 것으로 예상하나, 윈도우8을 탑재한 하이브리드 노트북은 새로운 돌풍을 일으킬 가능성이 높은 것으로 판단한다. 매크로 불확실성이 PC 수요침체의 가장 큰 요인이기는 하지만, 새롭지 않은 전통적인 노트북도 PC 수요침체의 한 원인이라는 점에서 Tablet과 노트북을 결합한 새로운 제품이 소비심리를 자극할 수 있다. 최근 ECB의 무제한 국채매입과 FRB의 QE3 발표 등으로 매크로 불확실성 이 크게 낮아진 점도 새로운 제품의 성공가능성을 높여주는 요인이다. 아울러 1월말에는 DRAM 가격도 저점수준에 위치할 전망이므로 하이브리드 노트북이 돌풍을 일으킬 경우 곧바로 DRAM 가격반등으로 직결될 것으로 예상한다. 6 Research Center

7 SK 하이닉스ㅣ기업분석 [표4] 삼성전자와 HP의 Hybrid PC 제품 사진 제조사 삼성전자 HP 상품명 아티브 스마트 PC 프로 엔비(Envy) X2 OS Windows 8 Windows 8 Processor Intel Core i3/i5 IvyBridge Atom-based Clover Trail RAM 4GB 2GB Internal Storage 128GB SSD 64GB SSD Weight 1.6Kg 68g(Tablet)+1.4Kg(Total) 해상도 192 x 18 pixels 1366 x 768 pixels 화면크기 11.6 inches 11.6 inches 자료: 각사, 한화투자증권 리서치센터 [표5] Lenovo와 SONY의 Hybrid PC 제품 사진 제조사 Lenovo SONY 상품명 Ideapad Yoga VAIO DUO 11 OS Windows 8 Windows 8 Processor Intel Core i5 IvyBridge Intel Core i3/i5/i7 IvyBridge RAM 4GB 4GB/8GB Internal Storage 128GB SSD 128GB/256GB SSD Weight 1.4Kg 1.3Kg 해상도 16 x 9 pixels 192 X 18 pixels 화면크기 13.3 inches 11.6 Inches 자료: 각사, 한화투자증권 리서치센터 Research Center 7

8 기업분석ㅣ SK 하이닉스 WSTS 세계 반도체 실적에서 얻는 시사점: 9월 저점으로 메모리 매출액 전년대비, 전월대비 상승전환 지난 7월을 지나면서 SK하이닉스의 3분기 실적우려가 확대된 것과 마찬가지로 7월 WSTS 세계 반도체 매출액도 7월에 급감했다. 일반적으로 분기 첫 달의 매출액은 분기말에 비해 감소하는데, 지난 7월의 반 도체 매출액은 통상적인 매출감소 폭에 비해 더 크게 감소한 것으로 나타났다. 7월 메모리반도체 매출 액은 39.4억 달러로써 전월대비 -16%, 전년대비 -8% 감소했다. DRAM 매출액도 19.2억 달러로 전월대비 -17%, NAND Flash 매출액도 15.6억 달러에 그쳐 전월대비 -16% 감소했다. WSTS 반도체 실적이 1개월 늦게 집계, 발표되기 때문에 실시간으로 반영되는 주식시장에서는 후행적인 지표에 불과할 수 있다. 그러나 과거 반도체 매출액이 전년대비, 전월대비 모두 상승하는 시기에 반도체 업종이 주가강세를 나타냈다는 점에 주목한다. 일단 전년대비 매출증가율은 9월을 저점으로 상승전환할 것으로 예상한다. 기저효과가 크기 때문이다. 전월대비 매출증가율의 상승전환은 4분기 스마트 Mobile 신모델에 대한 최종수요에 의해 좌우될 것이다. 다만, 최근 매크로 불확실성이 크게 완화되고 있고, 애플 아이폰5에 대한 시장반응이 긍정적이며, 대부분 업체들이 스마트 폰과 Tablet PC 신제품 출시를 본격화 하는 점 등을 감안할 때, 9월 이후 매출액이 상승 전환할 가능성이 높은 것으로 판단한다. [그림4] 세계 메모리 매출액 추이: 전년대비 매출증가율은 9월을 저점으로 상승전환 전망(기저효과) (mnus$) 7, 6, 5, 4, 전세계 메모리 매출액(좌) YoY(우) 15% 1% 5% 3, 2, 1, % -5% % 자료: WSTS, 한화투자증권 리서치센터 [표6] 세계 반도체 월별 매출액 추이 (단위: 백만달러) 11.9 월 1 월 11 월 12 월 12.1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 DRAM 매출액 2,41 2,267 2,2 2,32 1,83 2,69 2,321 2,141 2,454 2,316 1,917 MoM G/R 1% -6% -3% -8% -1% 13% 12% -8% 15% -6% -17% YoY G/R -31% -26% -25% -25% -28% -24% -18% -2% -12% -11% -9% SRAM 매출액 MoM G/R 5% -23% 3% -12% -29% 8% 37% -45% 27% 29% -21% YoY G/R 14% -1% 11% -12% -34% -2% -17% -37% -3% 8% -13% NAND Flash 매출액 2,552 1,942 1,927 2,49 1,864 2,86 2,441 2,47 2,57 1,859 1,557 MoM G/R 42% -24% -1% 6% -9% 12% 17% 1% -17% -1% -16% YoY G/R 22% 3% 5% -3% -1% 17% -4% 21% 7% -13% -5% Memory 매출액 5,597 4,699 4,633 4,579 4,53 4,558 5,327 4,971 4,959 4,699 3,938 MoM G/R 24% -16% -1% -1% -11% 12% 17% -7% % -5% -16% YoY G/R -13% -9% -15% -18% -22% -1% -13% -7% -6% -14% -8% 반도체 매출액 29,511 23,51 22,645 25,352 21,514 21,998 26,45 23,812 22,923 26,291 23,977 MoM G/R 21% -2% -4% 12% -15% 2% 2% -1% -4% 15% -9% YoY G/R 2% -4% -8% -5% -15% -1% -7% 1% -3% -4% 2% 자료: WSTS, 한화투자증권 리서치센터 8 Research Center

9 SK 하이닉스ㅣ기업분석 4. 주가전망과 투자전략 지난 7월에 실적, 주가 저점을 모두 지났다 3분기 실적시즌을 앞둔 시점에서 3분기 실적부진에 대한 부담이 상존하고 있으나, 이에 따른 주가하락 영향은 거의 없을 것으로 판단한다. 3분기 영업적자 폭이 예상보다 클 수 있다는 우려 또한 반등한 주가 에 대한 숨 고르기 조정의 빌미는 될 수 있어도 하락추세로 전환시키지는 못할 것이다. 앞에 언급한 바 와 같이 이미 지난 7월에 3분기중 실적저점을 통과한 것으로 추정하기 때문이다. 이와 함께 9월 이후 DRAM, NAND Flash 미세공정전환이 원활하게 진행되고 있다는 점도 주가하락이 없을 것으로 예상하는 주요 이유이다. 기본적으로 우리는 4분기의 공정전환을 통한 원가절감이 3분기 실적부진 우려를 방어할 것으로 판단한다. 내부경쟁력 강화와 외부환경 개선으로 4분기 주가상승세 전망 4분기 공정전환을 통한 원가절감, 이를 통한 실적개선이 4분기 주가상승을 전망하는 가장 큰 이유이다. 이러한 가운데 ECB의 무제한 국채매입과 FRB의 QE3 발표 등 매크로 환경개선, 애플 아이폰5 판매호조, 1월말 윈도우8 탑재 하이브리드 노트북 출시 등 반도체 수요환경도 3분기에 비해 크게 개선될 것으로 예상한다. 이미 NAND Flash 가격반등에서 확인된 바와 같이, 9월부터 Mobile 수요가 증가하고 있으므로 1월 하순부터는 윈도우8 출시와 함께 DRAM 시장도 안정될 것으로 예상한다. 실적시즌을 앞두고 혹시 하는 부담감이 있겠지만, 거의 다 지난 3분기 실적부진에 대한 우려보다는 4분기 실적개선에 초점을 맞 추는 전략이 바람직하다. 이에 기존 목표주가 31,원과 BUY 투자의견을 유지한다. [그림5] 하이닉스 PSR밴드: 과거 평균수준 주가, 실적 방향성에 따라 주가향방 결정되는 주가 위치 [그림6] 하이닉스 PBR밴드: 과거 평균수준 주가, 실적 방향성에 따라 주가향방 결정되는 주가 위치 (십억원) (X) (X) 1,5 영업이익(LHS) PSR(RHS) 1, 년 4.8조원 순손실, 대규모 유상증자 -1, [표7] 하이닉스 목표주가 31,원 유지 212E 213E 비고 BPS 14,217 16,188 13~14 평균 ROE 17.2% ROE -3.6% 12.9% CoE 1.5% 적정 PBR risk free 3.6% 적정주가 28,861 32,862 - Market risk premium 6.% 적용비율 5% 5% Terminal growth 2.% 목표주가 3,861 Research Center 9

10 기업분석ㅣ SK 하이닉스 Financial Sheets 손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원) 12월결산 E 213E 214E 12월결산 E 213E 214E 매출액 12,99 1,396 1,272 12,353 14,218 유동자산 5,338 4,937 6,13 7,21 9,337 매출원가 7,319 8,721 8,563 8,773 8,957 현금 및 현금성자산 1,247 1,244 1,559 1,958 3,446 매출총이익 4,779 1,675 1,79 3,58 5,261 단기금융상품 ,33 1,356 1,411 판매비 및 관리비 1,56 1,569 1,92 1,921 2,13 매출채권 1,751 1,754 1,87 2,168 2,52 기타손익 재고자산 1,265 1,184 1,251 1,51 1,732 영업이익 3, ,659 3,13 비유동자산 12,246 12,31 13,395 13,67 13,952 EBITDA 6,1 3,792 3,124 5,13 6,97 투자자산 영업외 손익 유형자산 1,817 1,899 11,969 12,119 12,45 이자수익 무형자산 이자비용 자산총계 17,584 17,238 19,525 2,818 23,29 외화관련손익 유동부채 5,342 4,817 4,947 5,48 5,74 지분법손익 매입채무 1,529 1,195 1,668 1,834 1,924 세전계속사업손익 2, ,52 2,989 단기차입금 2,578 2,869 2,427 2,327 2,227 계속사업법인세비용 비유동성부채 4,73 4,546 4,71 4,534 4,359 중단사업손익 장기금융부채 3,421 3,954 4,115 3,915 3,715 당기순이익 2, ,368 2,69 부채총계 9,415 9,363 9,657 9,582 9,434 지배주주지분 2, ,364 2,682 자본금 2,969 2,978 3,488 3,488 3,488 포괄손익 2, ,456 2,778 자본잉여금 1,415 1,229 3,49 3,49 3,49 매출총이익률(%) 자본조정 EBITDA마진율(%) 기타포괄손익누계액 영업이익률(%) 이익잉여금 3,654 3,555 3,239 4,67 7,227 당기순이익률(지배주주)(%) 지배회사지분 8,17 7,876 9,868 11,236 13,857 ROA(%) 소수주주지분 ROE(%) 자본총계 8,169 7,875 9,867 11,235 13,856 ROIC(%) 순차입금 3,82 4,947 3,68 2,928 1,85 주요지표 (단위: 십억원) 현금흐름표 (단위: 십억원) 12월결산 E 213E 214E 12월결산 E 213E 214E 투자지표 영업활동 현금 5,98 2,856 2,865 4,423 6,85 PER(배) 당기순이익 2, ,368 2,69 PBR(배) 비현금수익비용가감 3,156 3,847 3,468 3,483 3,853 PSR(배) 유형자산감가상각비 2,769 3,41 3,171 3,35 3,714 배당수익률(%) 무형자산상각비 EV/EBITDA(배) 기타현금수익비용 성장성(%,YOY) 영업활동 자산부채변동 매출액 매출채권 감소(증가) 영업이익 1, 적전 흑전 88.7 재고자산 감소(증가) 세전계속사업손익 흑전 적전 흑전 96.6 매입채무 증가(감소) 지배주주지분 당기순이익 흑전 적전 적지 흑전 96.6 기타자산, 부채변동 포괄손익 흑전 적전 흑전 9.8 투자활동 현금 -4,79-3,389-4,386-3,724-4,227 EPS 흑전 적전 적지 흑전 96.6 유형자산처분(취득) -3,383-3,554-3,474-3,5-4, 안정성(%) 무형자산 감소(증가) 유동비율 투자자산 감소(증가) 부채비율 기타투자활동 이자보상배율 재무활동 현금 -1, , 순차입금/자기자본 차입금의 증가(감소) -1, 주당지표(원) 자본의 증가(감소) -89 2, EPS 4, ,965 3,865 배당금의 지급 BPS 13,841 13,3 14,217 16,188 19,963 기타재무활동 EBITDA/Share 1,338 6,411 4,5 7,39 1,41 현금의 증가 ,488 CFPS 9,85 6,58 4,554 6,988 9,426 기초현금 1,29 1,253 1,244 1,559 1,958 DPS 기말현금 1,247 1,244 1,559 1,958 3,446 1 Research Center

11 SK 하이닉스ㅣ기업분석 Compliance Notice 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 안성호, 고정우) 상기종목에 대하여 212년 9월 18일 기준 당사 및 조사분석 담당자는 규정상 고지하여야 할 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 본 조사분석자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전제공한 사실이 없습니다. 당사는 212년 9월 18일 기준으로 지난 1년간 위 조사분석자료에 언급한 종목들의 유가증권 발행에 참여한 적이 없습니다. 당사는 212년 9월 18일 현재 상기 종목의 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 위 자료는 212년 9월 18일 2시 32분에 한화투자증권 홈페이지( 통해 공표된 자료입니다. 본 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위하여 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 어떠한 경우에도 복사되거나 대여될 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사는 그 정확성이나 안전성을 보장할 수 없습니다. 따라서, 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 증권투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용할 수 없습니다. SK하이닉스 주가 및 목표주가 추이 (원) 45, 4, 종가 목표주가 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 1/9 11/1 11/5 11/9 12/1 12/5 12/9 투자의견 변동내역 일 시 투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표가격 안성호 34, 34, 34, 34, 34, 34, 34, 일 시 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표가격 34, 4, 4, 4, 4, 4, 4, 4, 일 시 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표가격 4, 4, 4, 4, 4, 4, 35, 35, 일 시 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Outperform Outperform 목표가격 35, 28, 28, 28, 28, 28, 28, 28, 일 시 투자의견 Outperform Outperform Outperform Outperform Buy Buy Buy Buy 목표가격 31, 31, 31, 31, 31, 31, 31, 31, 일 시 투자의견 Buy 목표가격 31, 투자 등급 예시 (6개월 기준) 기업 산업 Buy(매수) 시장대비 초과수익률 2% 이상 기대 Overweight 비중확대 Outperform(시장수익률 상회) 시장대비 초과수익률 1% ~ 2% 기대 Neutral 중립 Marketperform(시장수익률) 시장대비 초과수익률 -1% ~ 1% 기대 Underweight 비중축소 Underperform(시장수익률 하회) 시장대비 초과수익률 -1% 이하 기대 N/R(Not Rated) 투자의견 없음 Research Center 11