글로벌 금융위기와 한국 기업부문의 구조조정 방향 김 준 경 * 이 연구내용은 집필자 개인의견이며 한국은행의 공식견해와는 무 관합니다. 따라서 본 논문의 내용을 보도하거나 인용할 경우에는 집필자명을 반드시 명시하여 주시기 바랍니다. * KDI 국제정책대학원 교수 ( 전화

글로벌 금융위기와 한국 기업부문의 구조조정 방향 김 준 경 * 이 연구내용은 집필자 개인의견이며 한국은행의 공식견해와는 무 관합니다. 따라서 본 논문의 내용을 보도하거나 인용할 경우에는 집필자명을 반드시 명시하여 주시기 바랍니다. * KDI 국제정책대학원 교수 ( 전화: (02)3299-1065, email: joon@kdischool.ac.kr) 본 연구는 한국은행 금융경제연구원의 외부연구용역사업의 일환으로 한국은행 의 재정지원을 받아 작성되었습니다. 본 연구작성과정에 많은 도움과 유익한 조언을 주신 금융연구실 홍승제 실장님, 정형권 박사님 그리고 금융경제연구원 세미나 참석자분들께 깊이 감사드립니다. 논문에 남아있을 수 있는 오류는 전 적으로 저자의 책임임을 밝힙니다.

< 차 례> Ⅰ. 문제의 제기 1 Ⅱ. 글로벌 금융위기의 원인, 전개상황, 향후 전망 4 1. 글로벌 금융위기의 원인 4 2. 미국의 정책대응 및 글로벌 위기의 향후 전망 9 Ⅲ. 글로벌 금융위기가 한국경제에 미친 영향 25 Ⅳ. 기업의 재무건전성 분석 32 1. 전반적인 부채상환능력 추이 분석 32 2. 70 대 재벌의 부채상환능력 분석 35 3. 제조업의 기술수준별 산업군 부채상환능력 분석 36 4. 서비스업의 부채상환능력: 전통 및 근대부문 40 5. 부채상환능력 전이행렬: 제조업과 서비스업 비교 43 6. 좀비기업 추정 45 Ⅴ. 좀비기업 발생 존속 원인 55 Ⅵ. 결론 및 정책적 시사점 59 < 참고 문헌> 62

글로벌 금융위기와 한국 기업부문의 구조조정 방향 글로벌 금융위기 이후 한국 경제는 거시적 성장 측면에서는 회복되고 있다. 그러나 기업 재무제표를 이용하여 추정한 잠재 부실기업 ( 영업이 익으로 이자비용조차 충당하지 못하는 상태가 3년 연속해서 지속된 기 업) 은 2000 년대 중반 이후의 증가세가 지속되고 있다. 특히, 2009년 현재 서비스업 부문에서 잠재 부실기업 비중은 24%( 대기업: 13%, 중소기업: 25%) 에 달하고 있다. 현재 잠재 부실기업들은 신용보증 및 은행의 부실 기업에 대한 관용적 처리 등을 통한 만기연장으로 연명하고 있다. 부실 기업들에 대한 만기연장은 해당기업의 도덕적 해이를 유발함은 물론 다 른 건전 기업의 투자 및 고용을 오히려 위축시켜 경제 전체의 효율성 생 산성을 저해함은 주지의 사실이다. 특히 세계경제의 최종소비자 인 미국 경제의 부진과 한국 내부의 비효율이 결합될 경우, 장기간 어려움을 겪을 가능성이 있다. 한국의 실물경제는 본 연구에서 제시하고 있는 부실기업의 구조조정을 촉발시키기 위한 정책방안은 다음과 같다. 첫째, 신용보증제도에 보증졸업제를 도입하여 잠재 부실기업에 보증이 계속적으로 지원되는 관행을 타파해야 한다. 신용보증제도는 신용력 (credit history)을 축적하지 못한 창업기업의 정보의 비대칭성 해소를 위 해 신용보증을 제공하는 것이 기본 취지인 만큼 장기보증기업에 대한 지 원을 보증졸업제 운용을 통하여 축소하고 절약된 보증재원을 창업기업에 대한 신규보증재원으로 활용해야 한다. 둘째, 은행의 보상체계의 합리적 설계를 통하여 단기업적주의에 따른 잠재적 부실기업 만기연장 유인을 시정해야 한다. 대형은행의 은행장과 임원의 보수 산정기간을 장기화하고 이사회가 보상체계의 적정성을 독립 적으로 판단하고 감시해야 할 것이다. 셋째, 감독당국 차원에서도 금융기관의 신용위험 관리의 적정성에 대 한 점검기능을 강화해야 한다. 이를 위해서는 금융기관이 자체적으로 여 신심사 및 여신감리를 분리하여 상호 견제 등을 통하여 기업대출과 관련 된 내부통제체제를 적절하게 운용하고 있는지를 집중 점검하고, 그 결과 에 따라 감독 강도를 차등화하는 방안을 검토할 필요가 있다. 핵심주제어 잠재 부실기업 구조조정 :, 경제학문헌목록 주제분류: G3 Corporate Finance and Governance, G28 Financial Institutions and Services-Government Policy and Regulation

Ⅰ. 문제의 제기 2008년 9월 리만브라더스의 도산을 계기로 표출된 글로벌 금융위기는 1997 98 년에 한국이 경험하였던 금융위기와는 성격이 다르다. 과거 금융위 기의 진앙지가 한국 내부( 특히 재벌부문과 금융부문의 동반 부실문제) 에 있 었다면, 금번 글로벌 위기의 진앙지는 미국이다. 전대미문의 주택가격 버블 형성과정에서 팽창하였던 서브프라임 모기지시장의 부실을 시발로, 이 충격 이 유럽을 거쳐 신흥시장국가들로 확산되면서 전세계 금융시장의 불안 및 실물경제의 침체를 경험하고 있는 것이다. 과거 1930년대 대공황 때와는 달 리 강력한 국제공조체제 하에 주요 국가들이 중앙은행의 최종대부자 (lender of last resort) 기능을 통하여 신속하게 대규모 유동성을 공급함과 동시에 경기부양을 위한 대규모 재정지출 확대정책을 추진함에 따라 금융 실물부문이 확산일로에 있었던 글로벌 위기의 충격으로부터 벗어나서 다시 안정을 찾는 단계로 진입하고 있다. 글로벌 위기 이후 각국의 금융건전성 회복을 위한 노력도 진행되어 왔다. 글로벌 금융위기 전후 기간인 2007년 4월~2010년 6 월말 기간 중 미국, 유 럽, 아시아지역 금융기관은 총 1조 6,620억 달러에 달하는 부실채권을 상각 처리하였다(IMF, 2010). 이러한 부실채권 상각노력에도 불구하고 신용경색 지속 및 주택가격의 추가 하락 가능성에 대한 우려 등의 영향으로 앞으로 얼마만큼 부실채권의 추가 정리가 필요한지는 여전히 불확실하다. 미국, 영 국, 프랑스, 독일 등 주요 국가들의 부실채권 비율이 기 발생 부실채권 상각 노력에도 불구하고 여전히 상승세를 보이고 있는 실정이다(IMF, 2010). 한국 경제는 리만브라더스 도산 직후 급격한 대규모 외국자본 유출로 주 가지수와 원화가치가 함께 폭락하였다. 한국은 어느 신흥시장국 보다도 더 급격한 자본유출을 경험하였는데, 이는 非 기축통화국임에도 불구하고 자본 시장이 선진국 수준에 이를 정도로 자유화되어 있기 때문이다. 한국은 미 국, 일본 및 중국과의 통화스와프와 환율급등에 따른 경상수지 흑자 확대에 힘입어 외환시장 불안을 조기에 극복하고 실물경제 측면에서도 타 OECD - 1 -

국가들에 비하여 상대적으로 빠른 속도로 회복되고 있다. 이러한 한국의 복 원력은 경제 전반의 건전도가 여 상대적으로 양호해 진 점에도 기인한다. 1) 1997년 금융위기 이후의 구조개혁으로 인하 그러나 세계경제의 ' 최종소비자' 2) (demander of last resort) 역할을 해 왔 던 미국의 부채감축(de-leveraging) 을 통한 구조조정 과정이 순탄치 않고 글로벌 위기의 여파로 일부 유럽지역의 재정위기 심화 등으로 인하여 해외 수요가 상당기간 위축될 것으로 예상된다. 이에 따라 수출의존도가 높은 한 국이 향후 지속적인 성장기조 및 경제시스템의 안정성을 유지하기 위해서 는 특단의 정책적 노력과 전략이 요청된다. 예를 들면, 그동안 수출의 주종 을 차지해 왔던 제조업부문의 해외수요 부진 가능성에 대비하여, 내부적으로 低 생산성 문제를 안고 있는 중소기업부문 서비스업부문의 구조개혁을 추진하 여 동 부문의 경쟁력을 높임으로써 내수 확충과 동시에 수출 품목의 구성 확 대를 도모하고, 非 미국지역으로의 수출다변화 등 새로운 성장전략이 필요한 것이다. 실제로 글로벌 위기로 서비스업의 보완적 역할이 요청되고 있음에 도 불구하고, 한국의 서비스업은 전반적으로 低 효율성, 低 생산성, 低 경쟁력 등으로 인하여 오히려 전체 경제의 성장제약요인으로 작용하고 있는 실정 이다( 김주훈 차문중, 2007, 김준경 차문중, 2010). 본 연구에서는 이러한 문제의식을 갖고 한국의 글로벌 위기 극복방안으로 서 한국 내부의 低 생산성 부문인 중소기업부문 서비스업부문에 대한 근본적 인 구조개혁이 필요함을 역설하고자 한다. 이러한 구조개혁이 순조롭게 추진 1) 한국은 1997년 금융위기 발생 직후 IMF 로부터 구제금융을 지원받게 되었다. IMF는 한 국 정부에 대하여 구제금융 지원조건으로 기업 및 금융부문 등에 대한 구조개혁을 요구 하였다. 이에 따라 강도 높은 구조조정이 진행되어, 전체 재벌수의 약 절반이 회사정리, 화의 및 워크아웃 등을 통하여 정리되었으며, 부실재벌에 대출을 지원하였던 다수의 금 융기관들도 함께 정리되었다. 이러한 구조조정 노력의 결과, 한국 대기업의 재무건전도 가 획기적으로 개선되고, 금융기관의 리스크관리능력이 개선되었다. ( 한국의 금융위기 이 후 기업 구조조정의 성과에 대한 구체적 논의는 김준경(2004) 을 참조) 2) 2008년 현재 미국의 GDP( 경상가격 기준) 규모는 14.3조 달러로서 세계 GDP의 23% 를 점 하고 있고, 이어서 일본 4.9 조 달러, 중국 4.5 조 달러, 독일 3.7 조 달러, 프랑스 2.9조 달 러, 영국 2.7 조 달러, 이탈리아 2.3 조 달러 순이며, 2008 년 현재 소비( 경상가격 기준) 규모 는 미국이 10 조 달러, EU 9 조 달러, 중국과 일본을 포함한 아시아지역 전체 5조 달러이 다. - 2 -

될 경우에는, 지난 40년간 미국시장과 제조업제품 위주의 수출에 크게 의존해 온 우리 경제의 성장전략방식이 전환되는 분기점이 될 수도 있을 것이다. 본 논문의 구성은 다음과 같다. Ⅱ장에서는 글로벌 금융위기의 원인과 위 기당사국인 미국의 정책대응과 향후 전망을 살펴본다. Ⅲ장에서는 글로벌 금융위기가 한국경제에 미친 영향과 한국정부의 대응을 간략하게 살펴본다. Ⅳ장에서는 외부감사대상기업 재무제표를 이용하여 기업의 재무건전도를 기업규모별 산업별로 구분하여 분석하고, 특히 중소기업이 밀집되어 있는 서비스업의 구조적 低 효율성을 분석한다. 구조적 저효율성 문제를 포착하기 위하여 본 연구에서는 이자보상배율이 3년 연속 1 배 미만인 기업( 영업이익 으로 이자비용 조차 충당하지 못하는 상태가 3 년 연속해서 지속된 기업) 을 잠재적 부실극심기업, 즉 좀비(zombie) 기업으로 정의하고, 구조조정이 요구 되는 부실기업 규모가 어느 정도 되는지 추정한다. Ⅴ장에서는 부실기업의 발생 및 존속원인을 분석한다. Ⅵ장에서는 분석결과를 요약하고, 정책적 시 사점을 제시한다. - 3 -

Ⅱ. 글로벌 금융위기의 원인, 전개상황, 향후 전망3) 1. 글로벌 금융위기의 원인 이번 글로벌 금융위기는 미국의 주택가격 하락으로 촉발되었다. 미국의 주택가격 하락 이전 수년전부터 미국 금융시스템 내에 누적되어 왔던 구조 적 문제들이 주택가격 하락을 계기로 분출되면서 전세계적인 금융위기로 확 산되었다. 글로벌 금융위기의 주요 원인은 다음의 4 가지로 파악할 수 있다. 4) 첫째, 시장참가자들이 금융혁신에 따라 새로 시장에 소개된 금융상품의 리스크를 과소평가하였다. 특히 세계적인 低 금리 현상이 장기간 지속됨에 따라 시장참가자들이 투자 전망에 대하여 낙관적인 평가를 하는 등 투자리 스크를 간과하게 되었다. 둘째, 금융의 증권화(securitization) 와 탈중개화가 확산됨에 따라 금융기 관의 자산을 기초로 발행되는 장외 파생상품의 구조가 복잡해지고 이들 상 품의 가치에 대한 정확한 평가, 가격산정 및 모니터링이 어려워 졌다는 점 이다. 또한 금융의 세계화가 확산되면서 파생상품 등을 통하여 국내의 금융 기관간 뿐만 아니라 국내외 금융기관간 상호 연계성이 심화되었다. 즉, 간 접금융과 직접금융이 불완전 증권화를 통하여 일련의 파생상품의 국내 및 국내외간 부외거래로 결합된 시장형 금융중개시스템(market-based financial intermediaries) 내에 실패가 발생하면서, 금융기관의 동시다발적 부실이 초래된 것이다 금융중개기관과 시장형 ( 김병덕 함준호, 2010). 셋째, 미국에서 1990년대 이후 자산규모가 급속히 증가해 온 투자은행 (investment banks) 과 헤지펀드(hedge funds) 등 유사은행업(shadow banking) 5) 들의 경기순응적(pro-cyclical) 차입행태가 초래할 수 있는 유동성 3) 본 장은 김준경 (2010) 의 내용을 보강하였다. 4) Olivier Blanchard(2009), Adrian and Shin(2008), FSA (2009), 김병덕 함준호 (2010) 참조 5) 2007년 현재 미국의 유사은행업의 총자산 규모는 10.5 조 달러 ( 투자은행 4 조 달러, 헤지 펀드 1.8 조 달러, 3자간 RP 거래 2.5 조 달러, ABS관련 기관 2.1 조 달러) 로서 전통 상업 은행의 자산규모 10 조 달러를 상회( 한국은행 2010). 모기지 자산의 경우, 1980년대 초만 - 4 -

위험, 나아가 시스템위험(systemic risk) 이 과소 평가되었다는 점이다. 특히 이들 유사은행업 기관은 최소한의 자본 확보 없이 대부분의 자금을 초단기 차입을 통해 조달하고, 시가평가가 적용되는 증권화 파생상품에 집중 투자 를 해 왔기 때문에 금리와 시장유동성 변화에 따른 자산가치 변동에 취약 하였다. 금번 서브프라임 위기때, 부동산가격 급락에 따른 모기지관련 증권 화상품 및 파생상품 등의 자산가치의 급락이 유사은행업 기관의 순자산가 치(net worth) 를 감소시키면서 지급불능사태를 야기하게 된 것이다. 또한 이들 유사은행업 기관들은 투자자금을 단기차입을 통해 조달하면서 수수료 수입 등 단기간의 수익만을 6) 중요시하는 영업행태에 치중해 왔다. 넷째, 위의 경제적 요인 외에도 미국 내의 주택정책과 관련된 정치적 요인도 주 택가격의 버블 형성에 기여하였다( 좌승희 황상연, 2008, Gwartney, MacPherson, Sobel and Stroup, 2009). 미국경제는 1980년대 들어서면서 소득분배가 지속적으로 악화되는 문제에 직면하게 되면서, 지역 및 계층간 균형발전이 주요 정치적 이슈로 부각되었다. 1994 년 클린턴 정부는 국가 주택보유 확대전략 (National Homeownership Strategy) 을 수립하면서 低 소득층의 주택소유를 확대하는 정책을 추진하기 시작하였다. 1995년에 지역 재투자법(CRA: Community Reinvestment Act) 을 개정하여 금융기관의 주 해도 전통 상업은행의 모기지자산 보유규모가 투자은행 등 非 은행 금융기관에 비하여 5 배 이상 컸으나, 2007년에는 비은행 금융기관의 모기지 자산규모가 6.8조 달러로서 전통 상업은행 모기지자산 보유규모 3.3조 달러에 비해 2 배 이상 큰 실정이다. 6) 이러한 단기업적 위주의 경영은 금융기관 CEO 에 대한 과다한 보상과도 관련이 있다. 보너스를 통해 고액의 연봉을 받는 CEO들은 과도한 차입을 통해 과도한 위험투자를 실 행하려는 유인이 있게 된다. 1990년에 미국 금융기관 CEO의 평균 연봉은 금융기관 일 반 직원 평군 연봉의 107 배 수준이었으나, 2007년에는 양 직급간의 연봉격차가 344배로 대폭 증가하였다( 한국은행, 2009). 특히 2007년 기준 상위 50위권 헤지펀드 및 사모펀드 매니저의 평균 연봉은 천문학적 수준의 5억 8,800만 달러로서 일반 직원 연봉의 무려 19,000 배에 달하였음. Lee, Yeo and Yoon (2000) 은 미국 은행의 총 연봉에서 차지하는 stock option의 비중이 26% 에 달하며, stock option이 은행의 위험투자 행태 유발에 통 계적으로 유의한 영향을 준 것으로 추정하였다. Lee, Yeo and Yoon(2010) 은 한국의 은 행들( 국민, 우리, 신한, 하나, 외환, IBK, 시티은행) 의 자료를 갖고 동일한 분석을 하였는 데, 2004-08년 기간 중 총 연봉에서 차지하는 stock의 stock option의 비중이 18% 에 달 하였는데, 한국의 경우 stock option이 은행의 위험투자 행태에 통계적으로 유의한 효과 는 주지 못했던 것으로 추정되었다. - 5 -

택대출 심사기준 완화를 유도하였다. 7) 이에 더하여 1997 년에는 납세자 감경법 (Taxpayer Relief Act) 이 제정되어 주택매매 차익에 세금을 면제 ( 기혼자: 50 만 달러까지, 미혼자: 25 만 달러까지) 해 주었다. 노벨경제학상을 수상했던 Vernon Smith는 이 법이 미국 주택시장 버블 형성에 가장 중요 한 원인으로 지목하였다. 이어서 2003년 부시 행정부는 American Dream Downpayment Assistance Act 를 제정하여 무주택자들의 주택구입 시 초 기 납입금(downpayment) 과 매매거래비용 등을 10,000달러까지 보조하는 조치를 취하였다. 이상과 같이, 지난 10 여년간 低 소득층을 대상으로 한 일 련의 과도한 주택지원정책은 금번 글로벌 위기의 근본원인인 주택가격의 버블 형성에 기여한 것이다. 위에서 첫 번째 요인으로 언급된 低 금리 현상의 장기화는 지난 십여년 동안 심화되어 왔던 글로벌 무역불균형( 중국을 위시한 동아시아지역 국가 들과 석유수출국의 대규모 무역흑자와 미국의 대규모 무역적자) 과 밀접하 게 연관되어 있다. 중국은 고정환율제도하에서 대규모 무역흑자가 지속적으 로 발생 8) 함에 따라 인민은행의 외환보유고가 급속히 확대되었다. 9) 중국 당 국은 늘어난 보유 외환의 대부분을 미국 국채 등 무위험(risk-free) 증권에 투자하였는데, 이는 세계 금융시장에서 무위험 금리가 역사적으로 매우 낮 7) 1995 년 개정된 지역재투자법(CRA) 은 금융기관의 저소득층에 대한 대출절차의 건전성 보다 대출실적 자체가 금융기관의 CRA 이행 평가에 있어 중요한 요소임을 강조하였다. ( 좌승희, 황상연, 2008) 미국 정부는 금융기관의 CRA 대출실적을 해당 금융기관의 지점 설치 혹은 M&A 에 대한 인허가시 평가기준으로 설정함과 동시에 주택공사(Fannie Mae 와 Freddie Mac) 로 하여금 低 소득층에 대한 주택대출 보증을 확대하도록 조치하였다. 8) 중국은 1978 년 자력갱생 에서 대외개방 으로 정책기조를 전환한 이후, 다수의 다국적 기업을 유치하여 세계의 공장 이 되었다. 중국내에는 이미 50만개 이상의 다국적기업들 이 활동하고 있다. 또한 중국의 노동시장은 약 7억6천만명에 달하는 경제활동인구로 구 성되어 있다. 중국은 다국적 기업들을 통해 취득한 선진기술과 중국내의 거의 무제한적 인 양질의 저렴한 노동력을 결합시킴으로써 가공( 可 恐 ) 할만한 국제경쟁력을 확보하여 세 계 도처의 수출시장 점유율을 높여 왔다. 중국 제품의 세계시장 점유율은 1992년에만 해 도 3.7% 수준에 불과하였으나, 2007년에는 10.0% 로 획기적으로 증가하였으며, 미국 시장 에서의 중국제품 점유율은 같은 기간 중 5.0% 에서 15.7% 로 3 배 이상 증가하였다. 9) 2009년 12월말 현재 중국의 외환보유고는 2조3 천억 달러로서 세계 최대 외환보유국이며, 이어서 2위 일본은 1조1 천억 달러, 3위 러시아는 4천4 백억 달러, 4위 대만은 3천5백억 달러, 5위 인도는 2천9 백억 달러, 6위 한국은 2천7 백억 달러를 보유하고 있다. - 6 -

은 수준으로까지 하락하는 데 기여하였다. 10) 이러한 低 금리의 영향으로 미국에서는 민간부문의 차입수요가 급증하였 다. 특히 가계의 차입의존도가 매우 높은 수준을 유지하게 된 반면, 가계의 저축률은 급격히 하락하는 결과가 초래되었다. < 그림 1> 에서 보는 바와 같이, 현재 미국의 가계부문과 기업부문의 차입금 합산액을 GDP로 나눈 수치는 최근 10 여년간 급속히 상승하여, 2008년 6월 현재 약 170% 수준에 달하고 있는데, 이는 대공황 발발 당시인 1929 년의 수준(140%) 보다도 더 높은 수준이다. < 그림 1> 미국의 민간부문별 GDP 대비 차입금규모 (%) 자료: FSA (2009) 低 금리의 장기화는 미국과 유럽의 주택가격의 버블을 형성하는 데 결정 적으로 기여하였다( 표 1 참조). 1996 2007년 동안 미국의 주택가격 증가율 은 연평균 9.1% 에 달하였으며, 영국과 노르웨이 및 스페인의 경우 각각 10) 1990년에만 해도 무위험 실질금리가 3% 수준에 달하였는데, 지속적으로 하락하여 2008 년에는 1% 에 불과한 수준이다(FSA, 2009). - 7 -

11.2%, 9.4% 및 9.4% 로서 미국보다 더 높은 수준을 유지하였다. 미국의 경우, 연방준비제도이사회( 미연준) 자금순환통계에 의하면, 1996-2006년 기 간 동안 주택부문의 부동산가치는 주택가격 급등의 영향으로 10조 달러에 서 21.8 조 달러로 획기적으로 증가하였다. 이는 부동산가격 버블형성기간 중 미국의 주택보유 세대당 약 20 만 달러의 자본이득(capital gain) 을 누렸 음을 의미한다. 2007년 이후의 부동산가격버블 붕괴에 따른 주택가격 하락 은 마이너스 부의 효과(wealth effect) 를 통하여 미국경제 침체와 디플레압 력의 핵심 요인으로 작용하고 있다. < 표 1> 주요국 주택가격 전년동기대비 증가율 (%) 1996 2000 2001 2007 1996 2007 2008 영국 9.4 12.5 11.2-6.7 노르웨이 11.3 8.1 9.4-7.5 스페인 6.7 11.3 9.4 1.1 미국 7.0 10.7 9.1-16.8 스웨덴 7.5 8.9 8.3 3.0 네덜란드 12.1 4.4 7.6-0.3 핀란드 9.9 5.8 7.5 1.2 이탈리아 1.4 8.3 5.4 2.6 독일 -0.8 0.4-0.1 1.4 한국 -1.0 7.0 3.6 3.1 자료: 유럽국가는 Financial Time European Housing Price Index, 미국은 Case-Shiller Housing Price Index (Composite-10 cities), 한국은 국민은행의 전국주택가격조사. Kim and Lee (2009) 에서 재인용. - 8 -

2. 미국의 정책대응 및 글로벌 위기의 향후 전망 여기에서는 먼저 글로벌 금융위기 이후의 미국이 추진했던 통화정책과 구제 금융 및 금융 구조조정 정책의 내용을 살펴보고, 이에 대해 평가하고자 한다. 가. 통화정책 미연준은 전대미문의 금융위기에 직면하여 정책금리를 대폭 인하하고 (2007년 9월 5.25% 2008년 12월 0.0-0.25%), 유동성 부족상태에 처한 금 융기관들에게 대출기간, 대출대상 금융기관, 적격 대출 담보조건 등 3가지 측면에서 특단의 유동성 공급정책을 추진하였다( 표 2 참조). 첫째, 미연준은 대출기간을 이례적으로 늘려서 유동성을 공급하였다. 금 융위기 이전에는 차입자격을 갖춘 금융기관들이 가산금리가 적용되는 자금 을 할인창구(discount window) 를 통해 1 일물로 빌렸는데, 대출최대기간이 2007년 8월에는 30 일로, 2008년 3월에는 90 일로 늘어났다. 2007년 12월에는 예금은행들이 경쟁입찰을 통하여 28일 및 84일 만기 자금을 조달할 수 있 도록 기간물 입찰제도(TAF: Term Auction Facility) 가 도입되었다. 둘째, 위기 이전에 예금은행에만 국한하여 유동성을 공급해 온 미연준은 자금지원대상을 투자은행 및 보험회사 등 非 예금은행으로 확대하였다. 국채 전문딜러에게 1 일물 자금을 공급하기 위한 국제전문딜러여신기구(PDCF: Primary Dealer Credit Facility)가 설치되어 투자은행에게도 직접 미 연준 자금이 지원되었으며, Fannie Mae와 Freddie Mac과 같은 정부지원기관과 보험회사인 AIG에게도 미연준 유동성자금이 각각 만기 무기한 및 2년으로 지원되었다. 셋째, 미연준은 유동성공급제도의 적격담보 범위를 확대하였다. 적격대출 대상증권을 주택모기지로 확대하였음과 동시에 학자금대출, 자동차구입대 출, 신용카드대출, 중소기업청 보증대출 등을 담보로 한 ABS 등에 대해서 도 유동성을 공급하였다. - 9 -

< 표 2> 미 연준의 非 전통적 통화정책 실행 상황 ( 단위: 십억 달러) 정책내용 종료 일자 잔액 09. 12 10. 8 TAF (Term Auction Facility) 예금기관에게 대출 2010. 3 759 0 TSLF (Term Security Lending Facility) 프라이머리 딜러에게 MBS, 회사채 등을 담보로 국채 대여 2010. 2 0 0 PDCF (Primary Dealer Credit Facility) 프라이머리 딜러에게 대출 2010. 2 759 0 TALF (Term Asset- Backed Securities Loan Facility) ABS 보유자 ( 가계, 소규모 기업 등) 에게 ABS를 담보로 대출 2010. 6 475 339 AMLF (ABCP Money Market Mutual Fund Liquidity Facility) ABCP 대출 매입 금융회사에게 2010. 2 0 0 CPFF (Commercial Paper Funding Facility) 무담보 CP 및 ABCP를 매입한 특수목적기구에게 대출 2010. 2 141 0 MMIFF (Money Market Investor Funding Facility) 만기 90일 이내의 CD, 은행채, CP를 매입한 특수목적기구에게 대출 2009.10 0 0 MBS 매입 및 GSE 발행채권 MBS 매입 및 정부보증회사채 2010. 3 10,681 12,597 국채매입 Agency 채권 및 MBS 상환액을 국채에 재투자 진행중 7,766 7,863 자료: 한국은행 해외경제정보 제2010-35 호(2010) 주요국 통화정책의 재완화 움직임과 시사 - 10 -

점 이러한 미연준의 특단의 팽창적인 유동성 공급정책과 초저금리정책 등에 따라 미국의 본원통화규모는 글로벌 위기 이후 2010년초까지 약 2.4조 달러 증가하였다. 유로, 영국, 일본 등 주요국에서도 미국이 채택한 유동성 공급 및 초저금리정책을 추진하였다. 이러한 통화정책의 국제공조체제는 급속도 로 확산되던 글로벌 금융시장의 불안을 완화하는데 크게 기여하였다. 세계 경제가 조심스럽게나마 회복되기 시작하면서 특단의 통화정책을 정상화해 야 한다는 소위 출구전략 의 필요성이 제기되었는데, 2010년에 들어와 남유 럽국가의 재정위기, 그리고 하반기에 미국 일본 등 주요 선진국의 경기둔화 조짐이 나타나면서 미국은 통화정책을 추가로 완화(2 차 양적 완화: quantitative easing) 하는 조치를 추진하였다. 미연준은 글로벌 금융위기라는 비상시기에 유동성위험이 시스템위험으로 확산되는 것을 차단하기 위하여 전대미문의 유동성공급정책을 추진하여 단 기적으로는 소기의 성과를 거둔 것으로 평가할 수 있다. 그러나 최근의 유 동성공급의 추가 확대정책의 정당성에 대하여 여러 시각이 있음을 고려할 때, 글로벌 위기 이후 최종대부자로서 미연준의 유동성 지원방식을 평가해 볼 필요가 있다. 금융기관 문제의 성격은 크게 채무초과에 따른 지급불능문제(insolvency) 와 유동성 부족문제(illiquidity) 로 구분될 수 있다. 기본적으로 중앙은행의 유동성 공급은 지급능력은 있으나, 유동성 부족에 직면한 금융기관에 국한 하여 제공되어야 한다. 순수한 의미의 유동성 부족은 그 속성상 단기적 현 상이므로 유동성 공급의 만기는 단기로 운용되어야 한다. 지급불능인 금융 기관에 중앙은행 유동성이 지원될 경우 해당 금융기관의 구조조정과 자본확 충 노력을 지체시킴으로써 도덕적 해이와 사회적 비용만 증대시키는 결과를 초래하게 된다. 물론 현실적으로 유동성이 일시적으로 부족한 금융기관과 지급불능에 처한 금융기관을 사전적으로 구별해 내는 것은 대단히 어려운 일이다. 바로 이러한 현실적 문제 때문에 금융기관 부실의 성격에 대한 정 확한 정보가 부족한 상태에서 금융시스템 위기가 우려될 경우 중앙은행의 - 11 -

유동성은 공급하되 단기운용원칙이 유지될 필요가 있는 것이다. Acharya and Backus(2009) 는 미 연준의 금번 위기에 대한 이례적 즉흥 적인 대응책이 위기의 복잡성 및 진행속도 등을 감안할 때 어느 정도 불가 피한 측면은 있었지만, 건전하나 일시적으로 유동성이 부족한 금융기관과 지급불능 금융기관을 구분하는 메카니즘이 작동될 수 없었던 것이 가장 큰 약점이었다고 평가하였다. Acharya and Backus(2009) 는 이러한 문제를 시 정하기 위해서 중앙은행이 지급불능 기관에게 대출을 거부할 수 있는 조항 ( 예: 금융기관의 최소자본비율 미달, 최대 차입비율 상회 시 등) 이 명시적으 로 제시되어야 한다고 제안하였다. 즉, 이들은 차입 금융기관의 신용도가 심각하게 악화되었을 경우 중앙은행이 대출 거부 권한을 가져야 만이 금융 기관 스스로의 자본 확충 등 구조조정 노력을 유도하고 도덕적 해이를 방 지할 수 있을 것으로 본 것이다. 나. 구제금융 및 금융 구조조정정책 미국은 2008년 3월 베어스턴스 파산 이후 주택가격 및 주택저당증권 가 치가 폭락하게 되자, 2008년 9월에 Fannie Mae와 Freddie Mac의 우선주 매입을 통하여 국유화하였다. 이에 더하여 대형 금융기관의 선순위 무보증 채권에 대한 FDIC 보증이 지원되었고, 재정자금 7,000억 달러 규모의 부실 자산구제프로그램(TARP: Troubled Asset Relief Program) 11) 을 발표하였 다. 미국의 구제금융 및 금융 구조조정 정책도 금융위기가 급속도로 전개되 었기 때문에 임시변통적으로 대응한 측면이 강하다. Acharya and 11) 원래 TARP 는 금융기관의 부실자산 매입을 목적으로 하였다. 그러나 대규모 재정자금 소요 우려 등으로 TARP 법안이 하원에서 1 차 부결, 상원 통과, 다시 하원에서 통과 등의 진통을 겪으면서, TARP 자금의 용도가 기존의 부실자산 매입에서 금융기관 자본 금 확충으로 변경되었다. 미국 정부는 2,450억 달러 상당의 TARP 자금을 Citigroup, Bank of America, Goldman Sachs, Morgan Stanley, American International Group, JPMorgan Chase, Wells Fargo 등 금융기관 우선주 매입 재원으로 사용하였고, AIG 및 GM, Chrysler 등 자동차 기업 증자에도 사용하였다. - 12 -

Sundaram(2009) 은 미국 정부의 대형금융기관에 대한 보증지원과 TARP 금에 의한 증자 등 공적자금 투입이 획일적 강제적으로 이루어짐에 따라 시장에서 건전한 금융기관과 부실금융기관을 구분하지 못하게 됨에 따라 사회적 비용과 부담을 최소화하지 못하였다는 점을 문제점으로 지적하였다. 선순위 무보증채권에 대한 FDIC 보증 지원의 경우, 보증지원을 받은 대형 금융기관들의 시장에서의 리스크프리미엄이 크게 상이함에도 불구하고 획 일적으로 낮은 수수료가 적용되었다. 또한 대형금융기관에 대한 TARP 자 금에 의한 증자 지원시, 참여선택권을 거의 부여하지 않았고 금융기관 경영 에 대한 개입( 경영진 교체 및 급여 제한 등) 도 거의 수반되지 않았다. 특히 TARP 자금을 지원받은 대형 금융기관들이 계속 보너스를 지불하는 사태 가 발생하자, 미국 정부는 TARP 자금 수혜 금융기관들의 CEO 보수를 규 제하는 조치를 발표하였다 12). 이러한 보수 규제 강화조치에 JPMorgan Chase 등 대형금융기관들은 TARP 자금 조기 상환으로 대응하였다( 표 3 참조). 글로벌 위기 이후 미국의 금융시스템 및 다수 금융기관들이 대규모 의 공적자금을 지원받았음에도 불구하고, 2009년도 미국 금융산업 CEO 총 보수규모는 수익성 개선 및 TARP 자 자금 상환을 통한 보수 규제회피 등에 힘입어 사상 최대치를 기록하였고, 최근 일각에서는 2010년에도 연속해서 사상 최대치를 경신할 것으로 예상하고 있다. Acharya and Sundaram(2009) 은 미국의 금융구제조치가 금융산업에 너무 관대하고 납세자들에게 과도한 부담을 지운 것으로 평가하고 있다 13). 12) 은행의 최고경영진 연봉이 50 만 달러를 초과하지 않도록 하되, 동 수준을 초과하는 보 상에 대해서는 권리행사가 제한된( 공적자금 상환 이전에는 매각 불가능 등) 주식 (restricted stock) 을 지급해야 하고 동시에 총 급여에서 보너스가 차지하는 비중을 1/3 이내로 제한하였다. 13) 미국의 보증정책과 공정하게 보증수수료가 책정된 영국의 구제금융조치와 비교해 볼 때, 미국의 경우 금융기관 부실에 따른 비용이 납세자 부담으로 더 많이 전가됨에 따라 금융기관 자체의 리스크관리 및 책임경영유인이 저해되는 도덕적 해이가 유발될 소지 가 큰 것으로 평가된다. - 13 -

< 표 3> TARP 자금을 지원받은 주요 8개 금융기관의 보수현황 TARP자금 지원규모 1) ( 십억 달러) TARP자금 상환 2) ( 십억 달러) 1) CEO 보수 ( 백만 달러) 2007 2008 Citigroup 50.0 20.0 25.5 38.2 Bank of America 45.0 Yes 23.6 9.9 American International Group 40.0-14.0 17.1 JPMorgan Chase 25.0 Yes 28.9 35.8 Wells Fargo 25.0 Yes 14.8 8.8 Goldman Sachs 10.0 Yes 54.0 42.9 Morgan Stanley 10.0 Yes 41.8 1.2 PNC Financial Services Group 7.6 Yes 16.6 12.0 8개 금융기관 평균 26.6 27.4 20.7 자료: 1) Bloomberg, AFL-CIO ( 미국 노동조합연맹). 한국은행 (2009) 에서 재인용. 2) Wikipedia (http://en.wikipedia.org/wiki/troubled_asset_relief_program) 한편 미국 정부는 부실채권 정리를 촉진할 목적으로 2009년 3월에 정부 와 민간이 공동 참여하는 공공- 민간 투자프로그램(PPIP: Public-Private Investment Program) 을 설치하였다. PPIP는 금융기관의 부실자산을 정리 하기 위하여 공공자금을 최대한 활용하고, 정부와 민간이 리스크 및 이익을 공유하고, 민간 주도의 부실자산 가격 결정을 유도한다는 원칙을 설정하였 으며, 그 재원은 정부(TARP 자금) 와 민간투자펀드가 각각 50% 씩 출연하 여 조성하게 되어 있다. 그러나 PPIP 운용의 핵심인 합리적인 부실자산 평 가기준 마련이 쉽지 않아 크게 활성화되지는 않고 있다. 2010년 9월말까지 8개의 PPIF가 총 186억 달러의 투자자금을 조성하여 부실 MBS를 매입하 였는데, 9월말 현재 PPIF 보유 부실자산 가치가 총 193억 달러에 달한 것 으로 나타났다. 14) - 14 -

다. 향후 전망 IMF의 Global Financial Stability Report(2010. 10 월) 에 의하면 글로벌 위 기 이후 현재까지(2007년 2 4분기 2010년 2 4 분기) 미국은 이미 총 7,090 억 달러에 달하는 부실채권을 상각하였고, 2010년 하반기에는 1,690억 달러 의 부실채권이 추가 상각될 것으로 전망하고 있다( 표 4 참조). 2010년 말 까지 유럽, 아시아지역까지 합한 총 부실채권 상각액 규모는 2조 2,100억 달러에 달할 것으로 예상되며, 이 가운데 미국의 상각규모는 약 40% 를 차 지할 것으로 보인다. 이러한 대손상각의 진전에도 불구하고, 신용경색 지속 및 주택가격의 불확실성 등의 영향으로 여전히 대규모의 부실채권의 추가 정리가 필요한 것으로 판단된다. 미국, 영국, 프랑스, 독일 등 주요 국가의 부실채권 비율이 여전히 상승 기조를 보이고 있으며( 표 5 참조), < 그림 2> 에서 제시하는 바와 같이 미국의 소비자금융 부실채권비율은 2006년 6월말 1.89% 에서 2010년 3월말 8.79% 까지 급상승하여 정점에 달한 후 2010년 9 월말에는 8.01% 수준을 기록하고 있다. 주택부문 부실채권비율은 2010년 3 월말 7.5% 까지 급상승하여 1980년대 저축대부조합 위기 당시의 부실채권 비율 4.0% 수준을 크게 상회하고 있다( 그림 3 참조). < 그림 1> 에서 제시된 바와 같이, 미국 민간부문의 과다부채(debt overhang) 수준이 역사적으로 가장 높은 상태에서 글로벌 위기가 발생한 점을 감안할 때, 앞으로도 상당기간 동안 민간부문에서 부채 감축 (de-leveraging) 이 진행될 전망이다. 소비자 부채의 경우, 총부채액 규모가 2008년 9월말에 12.5 조 달러의 최대치에 달한 후, 느린 속도로 축소되고 있 으며 2010년 9월말에는 11.6 조 달러 수준을 기록하였다( 그림 4 참조). 14) US Department of the Treasury - 15 -

< 표 4> 글로벌 위기 이후 주요 국가 지역별 부실채권 대손상각액 및 손실률 ( 단위: 십억 달러, %) 대손상각액 (2007.II - 2010.II) (A) 대손상각 예상액 (2010.III - 2010.IV) (B) 합 (A+B) 손실률 미국 709 169 영국 375 56 EU 472 158 기타 유럽선진국 82 74 아시아 23 92 전체 1,662 548 자료: IMF, Global Financial Stability Report (2010, October) 878 (40%) 431 (20%) 630 (29%) 156 (7%) 115 (5%) 2,210 (100%) 7.0% 5.2% 2.8% 3.9% 1.5% 4.0% < 그림 2> 미국의 소비자금융 부실채권 비율 (%) 자료: Federal Reserve Bank of New York, http://data.newyorkfed.org/creditconditions - 16 -

< 표 5> 주요 국가별 금융기관 부실채권보유비율 (%) 2005 2006 2007 2008 2009 2010 US 0.7 0.8 1.4 2.9 5.4 5.5 (Mar) UK 1.0 0.9 0.9 1.6 3.5 - Germany 4.0 3.4 2.6 2.8 3.3 - France 3.5 3.0 2.7 2.8 3.6 - Italy 5.3 4.9 4.6 4.9 7.0 - Spain 0.8 0.7 0.9 3.4 5.1 5.5(Apr) Portugal 1.5 1.3 1.5 2.0 3.2 3.3(Mar) Ireland 0.7 0.7 0.8 2.6 9.0 10.4 (Jun) Canada 0.5 0.4 0.7 1.1 1.3 1.3 (Mar) Austrailia 0.2 0.2 0.2 0.8 1.2 1.2 (Mar) Sweden 0.8 0.8 0.6 1.0 2.0 - Norway 0.7 0.6 0.5 0.8 1.5 - Finland 0.3 0.3 0.3 0.5 0.7 0.8 (Mar) Japan 1.8 1.5 1.4 1.6 1.7 - China 8.6 7.1 6.2 2.4 1.6 - India 5.2 3.3 2.5 2.3 2.3 - Brazil 3.5 3.5 3.0 3.1 4.2 3.8 (Apr) Korea 1.2 0.8 0.7 1.1 1.2 1.5 (Mar) Hong Kong 1.4 1.1 0.8 1.2 1.1 - Singapore 3.8 2.8 1.5 1.7 2.3 - Indonesia 7.4 6.0 4.1 3.2 3.3 - Malaysia 9.6 8.5 6.5 4.8 3.7 3.5 (Apr) Thailand 9.1 8.1 7.9 5.7 5.3 5.0 (Mar) Philippines 10.0 7.5 5.8 4.5 4.1 - Argentina 5.2 3.4 2.7 2.7 3.0 2.7 (Apr) Mexico 1.8 2.0 2.7 3.2 3.1 2.8 (Apr) Chile 0.9 0.7 0.8 1.0 3.0 3.3 (May) 자료: IMF, Global Financial Stability Report (2010, October) - 17 -

< 그림 3> 미국의 부동산 관련 부실채권 비율 (%) 자료: Federal Reserve Bank of New York < 그림 4> 미국의 소비자 부채액 ( 조 달러) 자료: Federal Reserve Bank of New York - 18 -

글로벌 금융위기 발생 이후 미국 정부는 과도하게 팽창했던 민간 부채의 감축과정에서 초래되는 소비 및 투자 부진 등에 대하여 팽창적인 통화정책 과 함께 재정적자를 통한 경기부양책으로 대응해 왔다. 2009년 2월에 7,870 억 달러 규모의 경기부양법안이 통과되었으며, 이에 따라 2009년 회계연도 의 재정적자 규모는 1조 4,130억 달러로서 GDP의 9.9% 에 달하였고, 2010년 회계연도의 적자규모는 1조 4,710억 달러로서 GDP의 10.0% 에 달할 것으로 예상되고 있다. 15)16) 미국 정부는 재정적자 보전을 위해 2009년에 1조7,420 억 달러 규모의 국채를 발행하였으며, 2010년에도 1조6,550억 달러의 국채 발행이 예상된다. 앞으로도 금융위기 극복과정에서 미국의 추가 정부부채 증가가 불가피하여 중장기적으로 정부부채의 지속가능성(sustainability) 등 재정건전도가 우려되고 있다( 표 6 참조). 민간부문의 부채 감축을 달리 표현하면 구조조정을 의미한다. 새로운 균 형하에서는 그동안 과도하게 팽창되었던 민간부문의 부채 감축이 불가피하 다. 부채 감축을 위해서는 구조조정이 필수적이며, 이 과정에서 파산되는 가계와 기업이 증가할 것이다. 정부는 부채감축의 속도 조절을 할 수는 있 을 것이다. 만약에 민간부문의 구조조정이 느린 속도로 진행되어 과다부채 문제의 해소가 지연될 경우, 새로운 균형상태에 도달하기까지에는 상당한 시간이 걸리게 되며, 이에 따라 장기불황이 초래될 가능성이 높다. 15) 김종만 (2010, 7. 26) 미국 중기 재정적자 당초 예상보다 확대될 전망, 국제금융센터 Issue Analysis 16) 미국 정부는 재정수지 개선을 위하여 2011년도 회계연도 예산안에 임의적 지출을 3년 동안 동결하고, 연 25만 달러 이상 고소득가계에 대해 Bush 행정부가 취한 감세조치를 종료시킴과 동시에 재정상황 개선에 필요한 정책개발을 위해 여야 합동의 재정개혁위 원회 (National Commission on Fiscal Responsibility and Reform) 을 설치 (2010년 2월 18 일) 하였다( 김종만, 2010). - 19 -

< 표 6> 23 개 선진국 정부부채 (GDP 대비 비중, %) 2007 2009 2015 일본 187.7 217.7 250.0 이탈리아 103.4 115.8 124.7 그리스 95.6 114.7 158.6 아이슬랜드 29.3 105.1 86.6 벨기에 82.8 97.3 99.9 미국 62.1 83.2 109.7 캐나다 65.0 82.5 71.2 이스라엘 78.1 77.8 69.9 프랑스 63.8 77.4 94.8 포르투갈 63.6 77.1 98.4 독일 65.0 72.5 81.5 영국 44.1 68.2 90.6 오스트리아 59.5 67.3 77.3 아일랜드 24.9 64.5 94.0 네덜란드 45.5 59.7 77.4 스페인 36.1 55.2 94.4 노르웨이 58.6 53.6 53.6 덴마크 34.1 47.3 49.8 핀란드 35.2 44.0 76.1 스웨덴 40.5 40.9 37.6 한국 29.6 32.6 26.2 뉴질랜드 17.4 26.1 36.1 호주 9.4 15.5 20.9 평균 57.9 73.7 86.1 자료: Ostry et al (2010) - 20 -

Kehoe and Prescott(2007) 는 Great Depressions of the Twentieth Century 연구보고서에서 지난 20세기에 주요 위기 당사국들의 구조조정 과 정을 분석하고, 구조조정의 강도와 위기극복 속도 간에 강한 정의 상관관계 가 있음을 보고하였다. 이 보고서에 수록된 Bergoeing, Kehoe, Kehoe and Soto (2007) 의 논문에 의하면 1980년대 초 유사한 시기에 위기가 발생한 멕시코와 칠레의 위기발생 이후의 생산성 변화를 비교 분석한 결과, 구조조 정을 강도 높게 추진한 칠레는 단기적으로는 고통스러운 경기침체를 겪게 되었지만, 생산성이 지속적으로 향상되면서 성장률이 빠른 시일내에 복원된 반면, 구조조정이 지연된 멕시코는 부실기업과 부실금융기관이 정리되지 못 함으로써 경제 전체의 생산성 저하와 이에 따른 성장 부진이 초래되어 장 기불황이 초래되었다는 것이다. 특히 칠레 정부는 위기 직후 부실기업의 퇴 출을 촉진할 수 있도록 기업도산법을 개혁하고 부실은행과 부실단기금융회 사(financieras) 를 과감하게 정리하였는데, 이러한 구조개혁 조치를 통하여 자원의 효율적 재배치가 이루어짐으로써 생산성이 제고됨과 동시에 지속가 능한 위기극복을 가능하게 하였다고 평가된다( 그림 5 참조). < 그림 5> 칠레와 멕시코의 생산성 지수 비교 - 21 -

Caballero, Hoshi and Kashyap(2009) 은 1990년대 일본의 장기불황의 주 요 원인을 좀비기업 17) 에 대한 은행의 관용적 대출행태에 기인하였다고 보 고하고 있다. Caballero, Hoshi and Kashyap 은 좀비기업을 수익을 내지 못하는 대출기업" 또는 은행의 대출 등 신용지원이 없으면 파산할 기업 등으로 정의하고, 당시 일본의 좀비기업들이 대부분 일반 기업보다 낮은 수 준의 금리를 적용받고 있는 점에 착안하여 건전한 기업이 적용받는 이론적 최소금리와 실제 기업에 적용되는 금리간의 차를 산출하여 금리차가 75bp 이상인 경우 통계적으로 유의한 차이로 보고 좀비기업으로 분류하였다. 상 장기업을 대상으로 분류한 결과, 일본의 좀비기업 비중은 1993년 이전까지 는 업체수 기준으로 5~15% 수준이었으나, 1994 96년 기간 중 급상승한 후 2002년까지 30% 이상을 유지한 것으로 나타났다18) ( 그림 6 참조). 기업 의 자산규모를 반영한 좀비기업 비중 추이도 동일한 패턴을 보이고 있으나, 수준은 업체수 비중보다 낮은 수준(1990년대 중반 이후 약 15%) 으로 나타 나 상대적으로 규모가 작은 상장업체에서 좀비기업이 많이 발생하였음을 시사한다. 17) 1990 년대 초 일본에서는 주식과 부동산 등 자산가격의 폭락(1990년대 초 주가는 1989년 에 비해 60% 수준으로 폭락하였으며, 상업부동산 가격의 경우 1992년 이후 10년간 절 반 수준으로 하락) 으로 은행의 담보가치가 크게 손상되고 경기침체가 가속화되면서 금 융시스템의 위기 가능성이 제기되었다. 그러나 일본 정부는 초기의 상황인식 부족으로 적절한 대응에 실패하였고 2000년대 이후에야 금융개혁 프로그램 등을 가동하게 되었 다. 당시 은행에 대한 유일한 규제로 볼 수 있는 BIS 자기자본 규제는 오히려 은행이 파산위기에 있는 기업에 대한 대출을 지속시키게 하는 결과를 초래함으로써 좀비기업 을 양산시키는 중요한 원인을 제공하였다. 즉, 당시 일본 은행들은 대출채권을 위험(at risk) 으로 분류할 경우 원금의 70% 를 손실로 처리해야 하므로 최소 자기자본을 추가 적립해야 하는 부담이 발생하였고, 이에 따라 은행들은 상당 부분의 부실채권을 15% 손실로 처리하는 요주의(special attention) 로 분류하였으나 감독당국은 이에 대한 감 시가 철저하지 못하였다. 또한, 일본 정부의 中 小 企 業 에 대한 貸 出 支 援 정책 등의 정책 적 배려로 인해 은행이 부실한 기업의 회생 가능성을 과신하게 됨으로써 정상적인 부 도처리가 진행되지 못했던 것이다(Caballero, Hoshi and Kashyap (2009)). 18) 좀비기업 비중을 업종별로 보면, 건설업, 부동산업, 서비스업 등 비제조업에 집중된 것 으로 나타났다. 제조업의 경우에도 1990년대 중반 이후 zombie 기업 비중이 상승하였 으나, 비제조업과는 달리 좀비기업의 비중이 크게 증가하지는 않은 것으로 나타났다. 이는 일본 제조업이 전 세계적으로도 경쟁력을 가지고 있어 은행의 비정상적인 지원이 필요하지 않았기 때문인 것으로 추정된다(Caballero, Hoshi and Kashyap (2009)). - 22 -

< 그림 6> 일본의 좀비기업 비중 추이 ( 기업수 기준) ( 기업자산 기준) 자료: Caballero, Hoshi and Kashyap (2009) Caballero, Hoshi and Kashyap (2009)은 좀비기업이 여타 기업 및 경제 전체에 미치는 영향을 실증 분석하였다. 첫째, 좀비기업의 비중이 늘어날수 록 다른 건강한 기업의 고용과 투자활동은 감소하고, 건강한 기업과 좀비기 업 간의 생산성 차이가 커진다는 사실이 확인되었다. 특히, 좀비기업의 증 가는 영업활동(sales growth) 이 활발한 기업의 고용 및 투자활동에게 상대 적으로 더 큰 부정적 영향을 미치고 있는 것으로 나타났다. 둘째, 각 산업별 좀비기업 비중의 증가율과 해당 산업 내 신규기업 설립 및 퇴출기업의 증가율간의 관계를 분석한 결과, 좀비기업의 증가율이 낮은 산업( 예: 제조업) 일수록 기업의 신규 설립( 고용) 및 퇴출( 퇴직) 활동이 활발 한 것으로 나타났다. 셋째, 좀비기업 비중의 증가율이 높은 산업에서는 총요소생산성(total factor productivity) 의 증가폭이 감소하였으며, 따라서 좀비기업이 증가할수 록 일본 경제 전체의 평균생산성도 감소하는 것으로 나타났다( 그림 7 참조). - 23 -

< 그림 7> 일본의 산업별 좀비기업 증가율과 총요소생산성 증가율 자료: Caballero, Hoshi and Kashyap (2009) 일본의 1990년대 금융위기 경험은 어느 국가에서나 금융위기 이후 구조 조정이 지연될 경우, 경제내의 자원 재배분을 통한 생산성 제고 기능이 마 비되면서, 궁극적으로 경제 전체의 低 생산성 구조가 고착화되면서 장기불황 이 초래될 수 있음을 극명하게 보여주는 사례라 하겠다. 과다부채 문제를 안고 있는 미국도 구조조정 없이는 실질적인 위기 극복이 지연될 것임을 의미한다. - 24 -

Ⅲ. 글로벌 금융위기가 한국경제에 미친 영향19) 한국의 금융시장은 글로벌 금융위기의 여파로 큰 혼란을 겪었다. 주가지 수가 2008년 1년 동안 41% 폭락하였고, 2009년 들어 2월말까지 추가로 6% 하락하였다. 이러한 주가 폭락은 대규모 외국자본의 급격한 유출에 주로 기 인하였다. 리만브라더스 도산 이후 2008년 9월부터 12월말까지 한국의 순자 본유출규모는 무려 462 억 달러에 달하였다( 그림 8 참조). < 그림 9> 에서 보 는 바와 같이, 외국자본의 유출은 주로 금융기관의 외채 상환을 통하여 이 루어졌다. 리만브라더스 도산 직후 한국의 외화유동성 문제가 급격히 악화 되는 과정에서 국내은행의 외채 만기연장이 상당 부분 중단되었기 때문이 다. 이러한 급격한 외국자본 유출에 따라 국내 금융시장은 극심한 신용경색 을 경험하게 되었고, 달러대비 원화가치도 2008년 10월부터 2009년 2월말까 지 무려 40% 폭락하였다. 한국이 글로벌 위기 이후 어느 신흥시장국보다도 더 급격한 자본유출을 경험하게 된 것은 非 기축통화국임에도 불구하고 1997 98년 외환위기 이후 자본이동에 대한 규제가 대폭 완화되었기 때문이다. 20) 실제로 한국의 자본 시장 자유화 정도는 선진국 수준에 이르게 되었다. 자본이동 자유화항목에 대한 on/off 방식으로 추정한 자본시장 통제지수(Shindler Index) 를 보면, 한 국은 1996년 0.85 에 달하였으나, 1997년 금융위기 직후 1998년에는 0.47로 급격히 하락하였고, 2005년에는 0.15, 2006년 이후에는 홍콩과 같이 0으로 완전히 자유화된 것으로 나타난다( 그림 10 참조). 동남아 금융위기 당사국 중에서도 말레이시아, 태국, 인도네시아는 1997년 금융위기 이후 오히려 자 본통제를 강화했던 반면에 한국만 자본자유화를 소위 빅뱅 일컬을 정도로 대대적으로 추진하였다. (big bang) 이라 19) 본 장은 김준경 (2010) 의 내용을 보강하였다. 20) 1998년도 5 월에 외국인 국내주식투자한도가 철폐되었으며, 1997년 12월에는 회사채 및 국채시장이 완전 개방되었다. 1999년 4월에는 지난 50여년 동안 운용되어 왔던 외환관 리법이 폐지되고, 대신 외환거래법이 제정되었다. 새로운 법에서는 자본거래를 네가티 브 시스템( 원칙자유 예외규제) 으로 규제하는 방식을 도입하였다. 또한 2005년 12월에는 자본거래 중 허가사항이 모든 신고사항으로 전환되었다. - 25 -

< 그림 8> 한국의 국제수지 ( 단위: 십억 달러) 자료: 한국은행, 경제통계시스템 < 그림 9> 자본계정 유출입 ( 단위: 백만 달러) 자료: 한국은행, 경제통계시스템 - 26 -

< 그림 10> 아시아국가 자본통제 지수 (Shindler Index) 자료: IMF, Annual Report an Exchange Arrangements and Exchange Restrictions, 1992-2009. Gochocho-Bautista, Jongwanich, Lee (2010) 에서 재인용. - 27 -

< 표 1> 에서 제시된 바와 같이, 한국은 미국과 일부 유럽국가에 비해서는 주 택가격 버블문제가 상대적으로 덜 심각하였다. 1997 2007년 기간 동안 한 국의 전국 주택가격상승률은 연평균 3.6% 로서 미국(9.1%), 영국(11.2%), 스 페인(9.4%) 등에 비하여 훨씬 낮은 수준을 유지하였다. 한국의 주택가격 상 승률이 상대적으로 낮게 유지될 수 있었던 것은 1997년 외환위기 이후 2000년까지 강도 높은 기업 및 금융 구조조정에 따른 자산 디플레이션 효 과와 글로벌 위기가 발생하기 이전 수년전부터 추진되었던 담보인정비율 (LTV: Loan To Value Ratio) 규제 및 총부채상환비율(DTI: Debt To Income Ratio, 차입자의 소득에서 원리금상환에 지출되는 금액의 비중) 규제 등 주택담보대출 규제 강화에 힘입은 바 크다고 판단된다. 21) 2010년 8월말 은행의 주택담보대출 연체율은 0.6% 로서 글로벌 위기 이전의 수준에 비하 여 대체로 큰 변동 없이 낮은 수준을 유지하다가 9월말에는 0.9% 로 다소 상승하였다. 글로벌 위기에도 불구하고 주택담보대출 연체율이 대체로 안정 적으로 유지되고 있는 것은 한국의 주택시장의 건전도가 미국, 비하여 상대적으로 양호하다는 사실을 반증한다. 유럽 등에 글로벌 위기 이후, 한국의 실물부문도 수출의존도가 높은 구조를 감안하 여 세계적인 경기침체로 인한 수출 격감을 경험한 후, 타 국가들에 비해서 빠른 속도로 회복하였다. 실제로 한국의 월별 수출액은 2008년 7월의 410억 달러에서 2009년 1월에는 210 억 달러로서 전례없는 감소를 기록한 후, 다시 급증하면서 2010년 6월에는 420억 달러로서 글로벌 위기 발생 이후 처음으 21) 2002년 9월 이후 금융정책당국은 주택담보대출이 지나치게 빠르게 증가하는 현상에 대 응하여 모든 주택에 대하여 60% 를 적용하되, 투기지역은 담보가액 6 억원 이상, 대출만 기 10년 이하 등의 경우에 대해서 40% 가 적용되었다. 이러한 규제비율은 다른 OECD 국가들( 통상 55 90%, 일부 국가의 경우 80 115%) 에 비하여 상대적으로 엄격한 수준 이다. 이러한 강력한 LTV 규제의 결과, 2008년말 현재 한국의 주택담보대출의 평균 LTV비율은 46.7% 수준으로 유지될 수 있었다. 정부는 LTV 규제 외에도 2005년 8월말 이후부터 투기지역 내 6억원 초과 아파트담보대출 등에 대해 40% 의 DTI 상한을 설정 하여 운용하였고, 2006년 11 월에는 대상지역을 수도권 투기과열지구로 확대하였다. LTV 규제 도입에 따라 2001 02년 기간 중 매년 평균 56% 씩 증가했던 은행의 주택담 보대출이 2003 06년 기간 중 11 15% 수준으로 증가세가 둔화되었으며, 특히 DTI 규 제가 도입, 강화된 이후에는 주택담보대출 증가세가 더욱 둔화되었다(2007년 은행권의 주택담보대출 증가율 2.1% 에 불과). - 28 -

로 위기 이전 수준을 상회하였다. 이러한 한국의 수출의 급속한 회복은 원/ 달러 환율의 상승 및 중국의 내수부양책에 따른 중화학부문의 부품, 반제품 대 중국 수출 호조에 기인한다. 한국은 이러한 실물부문의 회복과 함께 외국자본의 재유입 등에 따라 주 가지수 및 원화가치가 상승하는 등 금융시장의 안정을 되찾을 수 있었다. 전체적으로 한국 경제가 금번 글로벌 금융위기에 여타 OECD 국가들에 비 하여 상대적으로 작게 타격을 받은 것은 무엇보다도 한국경제의 전반적인 건전도가 졌기 때문이다. 1997년 외환위기 이후의 구조개혁으로 인하여 상대적으로 양호해 다. 글로벌 금융위기 이후 한국정부의 정책대응 한국 정부는 글로벌 금융위기 발발 이후 다음과 같이 종합적이고 선제적 인 정책을 추진하였다. 첫째, 정부와 한국은행은 외환시장 안정을 위하여 외화유동성을 은행권에 공급하고, 국내은행이 도입하는 대외채무를 발생일로부터 3년간 보증하는 정책도 발표되었다. 또한 정부는 2008년 10월 말에 300 억 달러 규모의 한 미 통화스왑을 체결하였고, 이어서 12 월에는 한 일 및 한 중 통화스왑을 각 각 300 억 달러 규모로 동시에 체결하였다. 이러한 대책들은 외화유동성 부 족문제를 해소하는 데 기여하였다. 리만브라더스 직후 은행권의 외채 만기 연장률이 한때 50% 대 수준까지 하락하였으나, 위의 대책과 함께 2009년 초 이후부터 경상수지 흑자 확대에 힘입어 2009년 3월에는 외채 만기연장률이 106% 로 가시적으로 개선되었다( 그림 11 참조). - 29 -

< 그림 11> 은행권 외채 만기연장률 (%) 자료: 금융위원회 둘째, 한국은행은 신용경색 문제를 해소하기 위하여 정책금리를 빠른 속 도로 인하(2008년 9 월: 5.25% 2009년 2 월: 2.0%) 함과 동시에 23.3조 원 규모의 원화유동성을 RP 매입(16.8 조원), 국채 직매입(1.7 조원), 통화안정증 권 중도상환(0.7 조원) 등을 통하여 신속하게 공급하였다. 셋째, 재정당국도 총수요의 급격한 위축에 대응하여 2008 12년 기간 동 안 51.3 조원(GDP대비 5.7%) 규모의 경기부양책을 발표하였다. 동 부양책에 는 사회간접자본 투자 및 사회안전망 강화를 위한 재정지출 확대(16 조원) 와 개인소득세 및 법인세 감면(35.3 조원) 을 포함하고 있다. 이와 더불어 정부는 2009년 4월에 28.4 조원 규모의 민생안정을 위한 추경예산을 편성하였다. 세 입결손 보전용으로 11.2 조원이 책정되었고, 나머지 17.2조원은 세출증액예산 으로서 고용유지 및 취업기회 확대, 저소득층 생활안정, 중소 수출기업 및 자영업자 지원, 지역경제 활성화, 녹색성장 등 5 대 부문에 투입되었다. 넷째, 중소기업에 대한 신용보증 지원이 대폭 강화되었다. 동 조치로 신 용보증기금과 기술신용보증기금, 지역 신용보증재단 등을 통하여 공급되는 총 신용보증규모가 2008년 말 48.9조원에서 2009년 말에는 62.6조원으로 증 가하였다. 2009년에 만기도래하는 보증에 대해서 원칙적으로 전액 만기연장 - 30 -

을 추진하고, 신규 보증에 대해서는 보증심사 기준 및 보증한도 등을 대폭 완화하고, 수출기업 녹색성장기업 우수기술기업 창업기업 등 성장기반 확충 에 필요한 핵심분야와 영세자영업자에 대해서는 일정금액 범위 내에서 기 존의 부분보증비율 85% 를 전액(100%) 보증으로 전환하였다. 22) 이러한 특 단의 신용보증 확대정책의 결과, 글로벌 금융위기 직후 한때 감소하였던 중 소기업 대출규모가 다시 정상화되었다. 다섯째, 가계대출의 부담을 완화하는 대책도 추진되었다. 은행권의 주택 담보대출을 이용 중인 1가구 1주택자에게 집값 하락분의 1억원까지 보증을 해주는 주택담보 보완보증제도가 도입되었다. 또한 주택담보대출에 대한 만 기 및 거치기간을 최대 30 35년 및 5 10 년으로 연장 조치하였으며, 변동 금리부 대출자가 고정금리대출로 전환을 희망할 경우, 주기 위하여 중도상환 수수료를 면제하였다. 금리부담을 완화해 여섯째, 은행의 건전도를 제고하고 기업구조조정을 촉진하기 위하여 은행 의 자본확충방안이 제시되었다. 정부는 1차적으로 20조원 규모의 은행자본 확충 펀드를 조성하고, 2차적으로는 정책금융공사에 금융안정기금을 설치하 여 정상 금융기관에 대해서도 자본확충을 지원할 수 있는 수단을 확보하였 다. 자산관리공사(KAMCO) 에도 40조원 규모의 구조조정기금을 설치하여 금융기관 보유 부실채권 및 구조조정기업의 자산을 매입할 수 있도록 조치 하였다. 동 구조조정기금은 10여년 전 외환위기 당시 운용하였던 부실채권 정리기금과 유사한 기능을 수행하며, 기금 운용기간은 2014년 말까지 한시 적으로 설정하였다. 22) 100% 전액보증비율은 2010년 하반기부터 부분보증비율 85% 로 다시 환원 조치되었다. - 31 -

Ⅳ. 기업의 재무건전성 분석 1. 전반적인 부채상환능력 추이 분석 본 분석의 표본기업은 전체 산업( 금융업 제외) 의 외부감사대상 기업이며, 기업의 부채상환능력을 나타내는 지표로서 영업이익을 이자비용으로 나눈 이자보상배율을 사용하였다. 23) < 그림 12> 에서 제시된 바와 같이, 1997 98년 외환위기 이후 제조업의 이자보상배율은 획기적으로 개선된 반면, 서비스업은 상대적으로 부진한 가 운데 2005년 이후부터는 하락세를 보이면서 제조업과 서비스업간의 양극화 가 심화되어 왔다. 서비스업의 부채상환능력이 제조업에 비하여 취약한 이 유는 영업이익은 저조한 반면, 부채비율은 상대적으로 높은 수준을 유지하 고 있기 때문이다. < 그림 13> 에서 보는 바와 같이, 서비스업의 총자산 영 업이익률은 외환위기 이후 개선되는 모습을 보이다가, 2005년부터 지속적으 로 하락하여 2009년에는 3.8% 로서 외환위기 이전 수준에 근접하고 있다. 차입금의존도의 경우에도 제조업은 외환위기 이후 강도 높은 구조조정과 영업이익 개선 등의 영향으로 빠른 속도로 하락하여 2009년 현재 22% 수 준을 유지하고 있는 반면, 서비스업 차입금의존도는 외환위기 이후 하락하 다가 2006년 이후 재상승하여 2009년에는 34% 수준을 기록하였다. 기업규모별 이자보상배율 추이를 보면, 중소기업의 이자보상배율은 대기 업에 비하여 매우 부진한 상태가 지속되고 있다( 그림 14 참조). 중소기업 역시 부채상환능력이 대기업에 비하여 취약한 것은 수익률 부진과 동시에 높은 부채수준에 기인하고 있으며, 특히 중소기업의 차입금은 2006년 이후 23) 이자보상배율은 기업의 사업성과 재무건전도와 관련된 정보를 동시에 포함하므로 기업 의 부실여부를 가장 집약적으로 나타내는 지표라 할 수 있다. 어느 기업의 부채규모가 단순히 크다고 해서 혹은 부채비율이 높다고 해서 문제기업이라고 말할 수는 없다. 아 무리 부채비율이 높아도 영업이익이 충분히 발생하여 부채상환능력이 있는 기업은 정 상기업으로 볼 수 있기 때문이다. 물론 부채비율이 높을수록 부도의 위험이 높은 경향 은 있지만, 중요한 것은 영업이익의 흐름과 이에 따른 이자상환능력여부가 부실 여부 혹은 부도 여부를 결정한다는 점이다. - 32 -

부터 2008년 글로벌 금융위기 발생시점까지 약 3년 동안 급격히 확대된 것 으로 나타난다( 그림 15 참조. 중소기업 차입금의존도: 2005년 34.7% 2008년 43.2%). < 그림 12> 업종별 이자보상배율: 제조업과 서비스업 ( 배) < 그림 13> 업종별 총자산 영업이익률과 차입금의존도: 제조업과 서비스업 (%) 총자산 영업이익률 ( 영업이익/ 총자산) 차입금의존도 ( 차입금/ 총자산) - 33 -

< 그림 14> 기업규모별 이자보상배율: 대기업과 중소기업 ( 배) < 그림 15> 기업규모별 총자산 영업이익률과 차입금의존도: 대기업과 중소기업 (%) 총자산 영업이익률 ( 영업이익/ 총자산) 차입금의존도 ( 차입금/ 총자산) - 34 -

2. 70대 재벌의 부채상환능력 분석 1997-98년 외환위기의 직접적 원인이었던 재벌의 최근의 부채상환능력은 어느 정도인가? 1997년과 1998년 당시의 70 대 재벌( 총자산규모 기준) 중 그 룹 이자보상배율 1배 미만 재벌수는 무려 각각 43개 및 41 개에 달하였다. 그러나 외환위기 직후 강력한 구조조정이 추진된 결과, 부채상환능력이 취 약한 재벌수가 감소하기 시작하였다. 이자보상배율 1배 미만 재벌수가 2000-01년에는 20 여개 수준으로 감소하였고, 그후에도 계속 감소하여 2007 년에는 8 개까지 감소한 것이다. 2008년에는 글로벌 금융위기의 여파로 이자 보상배율 1배 미만 재벌수가 다시 15 개( 이들 그룹의 총차입금은 40.2 조원) 로 급격히 증가하였으며, 2009년에는 17 개( 이들 그룹의 총차입금은 50.9조 원) 에 달하고 있다. 이들 17 개 그룹 중 대부분은( 금호아시아나, 한진, 하이 닉스, 동부, 대한전선, 유진, 동양, 애경 등) 채권은행과 재무구조개선 약정 을 체결하여 계열사 정리 및 부채감축 등의 채권은행 주도의 구조조정을 추진 중에 있다. 한편 2009년 현재 이자보상배율이 10배를 상회하는 초우량 재벌들도 9개에 달하여 재벌간에도 양극화 현상이 시현되고 있음을 알 수 있다. < 그림 16> 은 70대 재벌의 이자보상배율과 차입금의존도 분포를 보여 주고 있다. < 그림 16> 70 대 재벌의 이자보상배율 및 차입금의존도 분포 (2009 년 현재) Y 축: 차입금의존도(%) X 축: 이자보상배율 ( 배) 주: 이자보상배율 30배 이상인 2 개 재벌( 현대중공업 51 배, 태평양 6,647 배) 은 그림에서 제외. - 35 -

3. 제조업의 기술수준별 산업군 부채상환능력 분석 이하에서는 제조업에 속하는 대기업과 중소기업을 기술수준별로 4 개군, 즉 高 기술 (high-technology), 中 高 기술 (medium high-technology), 中 低 기술 (medium low-technology), 低 기술 (low-technology) 산업군 24)으로 추가 구분 하여, 각 산업군별로 이자보상배율, 영업이익율, 차입금의존도 추이를 분석한다. 먼저 대기업을 살펴보면, 高 기술산업군의 경우 이자보상배율이 타 산업군 에 비하여 상당히 높은 수준에서 큰 폭으로 변동하는 모습을 보이고 있다. 외환위기 직후인 1998년에 高 기술산업군 대기업의 이자보상배율은 1.1배에 불과하였으나, 1999 2001 년 등락을 경험한 후, 2002년 이후부터 급등하여 2004년에는 무려 21.9 배에 달하였으며, 그후에는 6 10배 수준을 기록하고 있다( 그림 17 참조). 이러한 高 기술산업군 이자보상배율의 급등락은 정보기 술산업(IT) 부문 시장에서의 수요의 큰 변동성 등에 기인한 영업이익율이 크게 영향받았기 때문이다. 中 高 기술, 中 低 기술, 低 기술산업군의 대기업 이 자보상배율은 외환위기 이전에 비해서는 높은 수준을 보이고 있으나, 이러 한 채무상환능력 개선이 영업이익률의 부분적 개선에도 기인하나, 주된 요 인은 부채감축노력과 저금리정책 등에 따른 이자비용절감 효과에 기인한 것으로 사료된다. 중소기업의 경우에는 高 기술산업군의 이자보상배율이 2001년에 IT 시장 의 급격한 침체에 따른 영업이익 적자의 영향으로 -0.5 배까지 하락한 후, 2004년에는 1.5 배까지 회복되었으나, 타 산업군에 비하여 가장 낮은 수준이 며( 그림 18 참조), 특히 영업이익률의 경우 2001년 이후부터 현재까지 연속 적으로 타 산업군에 비해 가장 낮은 수준을 기록하고 있다. 24) 기술집약도에 따른 산업분류는 OECD 분류기준을 따랐으며, 低 기술산업은 음식료품, 섬 유제품, 봉제의복 및 모피제품, 가죽 가방 및 신발, 목재 및 나무제품, 펄프 종이 및 종 이제품, 출판 인쇄 및 기록매체 복제업 등 노동집약적 제조업을 의미하며, 中 低 기술산 업은 코크스 석유정제품 및 핵연료 제조업, 고무 및 플라스틱제품, 비금속광물제품, 제1 차 금속산업, 선박제조업, 中 高 기술산업은 석유화학, 비전기/ 전기기계, 자동차 및 트레일 러, 의료 정밀 광학기기 및 시계 제조업, 그리고 高 기술산업은 사무용 컴퓨터 장비, 전 자산업, 영상 음향 및 통신장비, 항공기 제조업을 포함한다. - 36 -

< 그림 17> 제조업종별 대기업의 이자보상배율 ( 배) < 그림 18> 제조업종별 중소기업의 이자보상배율 ( 배) - 37 -

< 그림 19> 제조업종별 대기업의 총자산 영업이익률 (%) < 그림 20> 제조업종별 중소기업의 총자산 영업이익률 (%) - 38 -

< 그림 21> 제조업종별 대기업 차입금의존도 (%) < 그림 22> 제조업종별 중소기업 차입금의존도 (%) - 39 -

4. 서비스업의 부채상환능력: 전통 및 근대부문25) 이하에서는 Eichengreen and Gupta (2009) 의 서비스업 분류를 따라 서비 스업을 세분화하여 분석하고자 한다. Eichengreen and Gupta (2009) 는 EU KLEMS 자료를 이용하여, 전체 서비스업을 GDP 대비 부가가치 증감 기준 으로 3 개의 업종, 1) 전통서비스업(traditional services), 2) 전통부문과 근대 부문의 성격을 다 가지면서 주로 가계에 의하여 소비되고 있는 복합서비스 업(hybrid services), 그리고 3) 주로 가계 및 기업에 의하여 소비되고 있는 근대서비스업(modern services) 등으로 구분하였다. 즉, 전통서비스업은 GDP 대비 부가가치가 감소세를 시현하고 있는 업종으로서 도소매업, 운수 보관업, 공공 행정 국방서비스업을 포함하고, 복합서비스업은 GDP 대비 부 가가치가 느리게 증가하는 업종으로서 교육업, 의료 사회복지, 음식숙박업, 기타 사회 개인 서비스업 등을 포함하고, 근대서비스업은 GDP 대비 부가 가치가 빠른 속도로 증가하는 업종으로서 금융업, 통신업, 정보업, 사업서비 스업, 통신업, 전문 과학 기술서비스업 등을 포함한다. 본 연구에서는 분석 의 편의상, 전통서비스업을 Eichengreen and Gupta (2009) 의 전통 및 복합 서비스업을 통합한 하나의 부문으로 정의하였고, 전통서비스업에서 예술, 스포츠, 레저업을 추가 분류하였고, 금융업은 분석대상에서 제외하였다. < 그림 23> 에서 제시된 바와 같이, 근대서비스업의 이자보상배율은 1997 년 외환위기 이후 매년 꾸준히 상승해 오다가 글로벌 금융위기가 발생한 2008년에 하락한 후 2009년에 다시 상승하여 4.7 배 수준을 기록하였다. 반 면, 전통서비스업의 이자보상배율은 1997년 금융위기 이후 완만한 개선을 보이다가 2005년을 정점으로 하락하는 추세를 보이고 2009년 현재 1.7배 수 준에 그치고 있다. 25) 본 절은 김준경 (2010) 의 내용에 크게 의존하였다. - 40 -

전통서비스업 및 근대서비스업을 대기업 및 중소기업 등 기업규모별로 구분하여 이자보상배율 추이를 보면, 전통서비스업의 경우 대기업, 중소기 업 모두 1997 년 외환위기 이후 증가하고, 대기업이 상대적으로 더 개선되었 으나 2009년의 대기업은 전년도 2.9배에서 1.8배 수준으로 급격히 감소하였 다(2009 년도 중소기업 이자보상배율: 1.4 배) ( 그림 24 참조). 근대서비스업 의 경우, 대기업의 이자보상배율은 1997년 2.0배에서 2007년에는 무려 6.6배 까지 급증하였다가 2009년에는 5.4 배로 다소 하락한 수준을 보이고 있고, 중소기업은 1997년 0.9배에서 2005년에 3.0배로 정점을 기록한 후 2009년에 는 2.5 배 수준을 기록하였다( 그림 25 참조). 이상의 이자보상배율 분석에 의하면, 전통서비스업과 근대서비스업 간의 영업성과 격차가 커지는 양극화 가 발생하고, 특히 중소기업부문의 낮은 성과가 전체 서비스업의 성과 부진 의 주원인임을 알 수 있다. < 그림 23> 서비스업 이자보상배율: 전통서비스업과 근대서비스업 ( 배) - 41 -

< 그림 24> 전통서비스업 이자보상배율: 대기업과 중소기업 ( 배) < 그림 25> 근대서비스업 이자보상배율: 대기업과 중소기업 ( 배) - 42 -

5. 부채상환능력 전이행렬: 제조업과 서비스업 비교26) < 표 7-1> 과 < 표 7-2> 는 각각 2004~2009년 기간 중 제조업 및 서비스 업 외부감사기업의 부채상환능력 분포의 동태적 변화를 보여준다. 즉, 이들 표는 2004년과 2009년 모두 기업재무제표가 존재하는 6,577개 외부감사대상 기업( 제조업: 3,532 개, 서비스업: 3,045 개) 를 표본으로 하여 2004년과 2009년 도에 각각 해당연도의 이자보상배율을 기준으로 5개 분위27)로 나누어 구축 한 전이행렬(transition matrix) 이다. 제조업의 전이행렬과 서비스업의 전이 행렬을 비교해 보면, 제조업이 서비스업에 비하여 상대적으로 더 역동적으 로 경영성과에 따라 서열이 바뀌어 온 것으로 나타났다. 제조업의 경우, 2004년에 이자보상배율 기준으로 최하위그룹 1분위에 속 했던 기업 중 32%(222 개) 가 2009년에도 최하위그룹 1분위를 유지한 반면 11%(76 개사) 는 2009년에 최상위그룹 5 분위로, 14%(95 개사) 는 2009년에 4분 위로 이동하였다. 서비스업은 2004년도 최하위그룹 1분위에 속했던 기업 중 40%(242 개사) 가 2009년에도 1 분위를 유지하였다. 그 반대의 경우, 2004년에 이자보상배율 기준으로 최상위그룹 5분위에 속했던 제조업체들 중 56% (396 개사) 가 2009년에도 5 분위를 유지한 반면, 서비스업은 2004년도 5분위 에 속했던 기업 중 61%(368 개사) 가 2009년에도 5분위를 유지한 것으로 나 타났다. 26) 본 절은 김준경 (2010) 의 내용에 크게 의존하였다. 27) 1분위는 이자보상배율 기준 최하위그룹이고 5 분위는 최상위 그룹임. - 43 -

< 표 7-1> 2004 2009 년 이자보상배율 전이행렬 ( 개): 제조업 2009 1분위 2분위 3분위 4분위 5분위 합계 1분위 222 (32%) 161 (23%) 147 (21%) 95 (14%) 76 (11%) 701 (100%) 2분위 137 (19%) 251 (35%) 193 (27%) 104 (15%) 27 (4%) 712 (100%) 2004 3분위 4분위 130 (18%) 113 (16%) 143 (20%) 117 (17%) 194 (27%) 128 (18%) 183 (26%) 200 (28%) 58 (8%) 149 (21%) 708 (100%) 707 (100%) 5분위 103 (15%) 35 (5%) 43 (6%) 127 (18%) 396 (56%) 704 (100%) 합계 705 (100%) 707 (100%) 705 (100%) 709 (100%) 706 (100%) 3,532 (100%) < 표 7-2> 2004 2009 년 이자보상배율 전이행렬 ( 개): 서비스업 2009 1분위 2분위 3분위 4분위 5분위 합계 1분위 242 (40%) 158 (26%) 75 (12%) 63 (10%) 71 (12%) 609 (100%) 2분위 93 (15%) 230 (38%) 179 (30%) 85 (14%) 20 (3%) 607 (100%) 2004 3분위 4분위 89 (15%) 84 (14%) 131 (22%) 77 (13%) 199 (33%) 118 (19%) 156 (26%) 112 (35%) 35 (6%) 120 (20%) 610 (100%) 611 (100%) 5분위 101 (17%) 16 (3%) 31 (5%) 92 (15%) 368 (61%) 608 (100%) 합계 609 (100%) 612 (100%) 602 (100%) 608 (100%) 614 (100%) 3,045 (100%) - 44 -

6. 좀비기업 추정 <2009 년 현재 좀비기업 추정결과> 이상에서 살펴본 바와 같이, 1997-98년 외환위기 이후 기업부문의 부채 상환능력이 평균적으로 개선되어 왔다. 그러나 부실징후를 보이는 기업들이 여전히 상당히 존재하고, 특히 업종별로 보면 서비스업부문이 제조업에 비 하여 상대적으로 취약한 것으로 나타난다. < 표 8> 에서 보는 바와 같이, 2009년 현재 전체 표본에서 이자보상배율 1배미만 기업체수가 6,058 개사( 총 차입금 237 조원) 로서 총 표본기업수의 무려 40% 를 차지하고 있다. 업종별 로 보면, 서비스업의 이자보상배율 1배 미만 기업체수 비중은 48% 에 달하 고 제조업의 경우는 31% 이다. 이하에서는 이자보상배율 3년 연속 1배 미만 상태인 기업을 부실극심기 업, 즉 좀비(zombie) 기업으로 정의하고, 이들 기업들을 세부 업종별로 파악 한다. 28) 2009년을 포함해서 3년 연속 이자보상배율 1배 미만인 좀비기업수 는 2009년 현재 표본에서만 무려 2,635개사에 달하고 전체 기업의 17% 를 차지하고 있다. 이들 좀비기업들의 총차입금은 115 조원에 달하고 있다. 업 종별로 살펴보면, 서비스업에서 좀비기업수 비중이 가장 높게 나타나고 있 다. 즉, 2009년 현재 서비스업의 좀비기업수는 총 1,908개가 존재하여 전체 서비스업체수의 24% 를 차지하고 있다. 제조업에서는 좀비기업수가 727개로 서 전체 제조업체수의 10% 로 추정되었다. 기업규모별 좀비기업수는 대기업 부문에서 182 개사( 전체 대기업체수의 11%), 중소기업부문에서 2,453 개사( 전 체 중소기업체수의 18%) 에 달하고 있다. 28) 1년 동안 이자보상배율이 1 배 미만인 기업이라 해도 일시적인 유동성 부족 (illiquidity) 기업일 수 있으므로 바로 부실로 연결된다고 보기는 어렵다. 경기변동에 관계없이 이자 보상배율 1배 미만 상태가 수년간 지속되는 경우라면 채무초과에 따른 지급불능 (insolvency) 상태에 처한 부실극심기업이라 볼 수 있을 것이다. KDI( 강동수 임영재 한진희 강진원 양정삼, 2000) 의 부도예측모형에 의하면, 이자보상배율 3년 연속 1배 미만 상태가 기업부도를 가장 잘 예측하는 변수 (good predictor) 이다. - 45 -

제조업의 기술수준별 산업군으로 세분화하여 좀비기업수를 추정하면, 2009 년 현재 좀비기업수 비중이 高 기술산업군(17%) 에서 가장 높게 나타나 고, 이어서 低 기술산업군(12%), 中 低 기술산업군(9%), 中 高 기술 산업군(8%) 순으로 나타나고 있다. 高 기술산업군과 低 기술산업군에서 좀비기업 비중이 높게 나타나는 것은 중국의 부상과 관련이 깊다고 판단된다. 高 기술산업군 중에서도 컴퓨터, 사무용기기 등의 부문과 低 기술산업군은 한국과 중국이 치열하게 경합하고 있는 부문으로서 한-중간 기술격차는 거의 없어진 반면 인건비 측면에서는 중국이 현저하게 유리하기 때문에 상당수 품목에서 한 국이 국제경쟁력을 상실하고 있다. 부실기업 비중이 상대적으로 높은 서비스업을 Eichengreen & Gupta (2009) 의 분류에 따라 전통부분과 근대부문으로 구분하여 2009년 현재 좀기 기업수 비중을 보면 전통부문에서, 특히 음식숙박업 (39.4%), 예술 스포츠 레저(43.7%), 기타 사회 개인서비스(33.9%) 에서 부실문제가 심각한 것으로 추정되었다( 그림 26 참조). 전통부문에서도 도소매업의 경우에는 좀비기업 수 비중이 11.7% 로서 상대적으로 낮게 나타났다. 근대 서비스업의 경우 좀 비기업수 비중은 사업서비스업(10.6%), 전문 과학 기술(16.5%), 통신 정보 업 (18.3%) 등의 순으로 낮게 나타났다. < 그림 26> 2009 년 현재 서비스업 세부업종별 좀비기업수 비중(%) - 46 -

< 표 8> 외부대상기업의 잠재부실 지속정도: 제조업과 서비스업 ( 개, 조원) 이자보상배율 < 1 2009 2년 연속 3년 연속 제조업 서비스업 전산업 소계 대기업 중소기업 소계 대기업 중소기업 소계 대기업 중소기업 업체수 ( 총 7,128 사) 차입금 ( 총 232.7 조원) 업체수 ( 총 683 사) 차입금 ( 총 147.1 조원) 업체수 ( 총 6,445 사) 차입금 ( 총 85.7 조원) 업체수 ( 총 8,008 사) 차입금 ( 총 308.1 조원) 업체수 ( 총 909 사) 차입금 (131.4 조원) 업체수 ( 총 7,099 사) 차입금 (176.7 조원) 업체수 ( 총 15,136 사) 차입금 ( 총 540.9 조원) 업체수 ( 총 1,592 사) 차입금 ( 총 278.4 조원) 업체수 ( 총 13,544 사) 차입금 ( 총 262.4 조원) 2,236 (31%) 55.4 (24%) 161 (24%) 23.3 (16%) 2,075 (32%) 32.0 (37%) 3,822 (48%) 182.3 (59%) 291 (32%) 55.1 (42%) 3,531 (50%) 127.2 (72%) 6,058 (40%) 237.7 (44%) 452 (28%) 78.5 (28%) 13,544 (41%) 159.2 (61%) 1,292 (18%) 35.6 (15%) 98 (15%) 18.3 (13%) 1,194 (19%) 17.3 (20%) 2,783 (35%) 139.3 (45%) 190 (21%) 33.6 (26%) 2,593 (37%) 105.7 (59%) 4,075 (27%) 174.9 (32%) 288 (18%) 52.0 (19%) 3,787 (28%) 123.0 (47%) 727 (10%) 18.3 (8%) 63 (9%) 8.5 (6%) 664 (10%) 9.8 (12%) 1,908 (24%) 97.0 (32%) 119 (13%) 15.5 (12%) 1,789 (25%) 81.5 (46%) 2,635 (17%) 115.3 (21%) 182 (11%) 24.0 (9%) 2,453 (18%) 91.4 (35%) 주: 1) ( ) 내 수치는 해당업체의 전체 외감업체수 대비 비중 및 전체 외감업체 차입금 대비 비중 - 47 -

< 표 9> 제조업의 잠재부실 지속정도: 기술수준별 산업군 ( 개, 조원) 高 기술 中 高 기술 中 低 기술 低 기술 소계 대기업 중소 기업 소계 대기업 중소 기업 소계 대기업 중소 기업 소계 대기업 중소 기업 이자보상배율 < 1 2009 2년 연속 3년 연속 업체수( 총 897 사) 354(40%) 236(26%) 151(17%) 차입금( 총 28.5 조원) 10.7(38%) 8.1(28%) 2.6(9%) 업체수( 총 93 사) 34(37%) 19(20%) 12(13%) 차입금( 총 18.5 조원) 6.0(33%) 5.1(27%) 0.6(3%) 업체수( 총 804 사) 320(40%) 217(27%) 139(17%) 차입금( 총 9.9 조원) 4.6(47%) 3.0(31%) 2.0(21%) 업체수( 총 2,195 사) 740(34%) 403(18%) 183(8%) 차입금( 총 46.8 조원) 11.2(24%) 6.6(14%) 3.0(6%) 업체수( 총 150 사) 42(28%) 24(16%) 12(8%) 차입금( 총 23.8 조원) 1.9(8%) 1.3(5%) 0.6(2%) 업체수( 총 2,045 사) 698(34%) 379(19%) 171(8%) 차입금( 총 23.0 조원) 9.3(40%) 5.3(23%) 2.4(11%) 업체수( 총 1,862 사) 588(32%) 294(16%) 162(9%) 차입금( 총 79.0 조원) 18.3(23%) 10.4(13%) 6.8(9%) 업체수( 총 143 사) 34(24%) 17(12%) 14(10%) 차입금( 총 53.2 조원) 8.3(16%) 6.0(11%) 4.4(8%) 업체수( 총 1,719 사) 554(32%) 277(16%) 148(9%) 차입금( 총 25.8 조원) 10.0(39%) 4.4(17%) 2.4(9%) 업체수( 총 1,187 사) 324(27%) 215(18%) 140(12%) 차입금( 총 28.1 조원) 5.5(20%) 3.9(14%) 2.8(10%) 업체수( 총 142 사) 31(22%) 27(19%) 18(13%) 차입금( 총 13.9 조원) 1.8(13%) 1.6(12%) 1.3(9%) 업체수( 총 1,045 사) 293(28%) 188(18%) 122(12%) 차입금( 총 14.1 조원) 3.8(27%) 2.3(16%) 1.5(11%) 주: ( ) 내 수치는 해당업체의 전체 외감업체수 대비 비중 및 전체 외감업체 차입금 대비 비중 - 48 -

< 좀비기업 비중 연도별 추이> 좀비기업수 비중을 연도별로 업종별로 파악해 보면( 그림 27 참조), 서비스 업의 경우 2001 05 년 중 15% 미만 수준에서 머물고 있었다가 2006년과 2007년에는 16% 로 상승하고, 2008년에는 18%, 2009년에는 24% 에 달하게 되 었다. 제조업에서 좀비기업수 비중은 2001 05 년 중 10% 에 약간 미달한 수준 을 기록하였다가, 2006년과 2007년에는 11% 로 상승하였다가 2008년과 2009년 에는 10% 수준에 머물고 있다. < 그림 27> 업종별 좀비기업수 비중 추이: 제조업과 서비스업 < 그림 28> 과 < 그림 29> 은 제조업 및 서비스업의 기업규모별 좀비기업 수 비중의 연도별 추이를 보여주고 있다. 제조업은 대기업의 경우, 2001년 에는 좀비기업수 비중이 12.4% 에 달하였는데, 계속 하락하여 2004년에는 6.8% 수준에 달한 후 다시 상승하여 2007 08년 12% 를 상회하였다가 2009 년에는 9.2% 수준을 기록하였다. 제조업 중소기업의 경우에는 좀비기업수 - 49 -

비중이 2001 09년 기간 동안 큰 변동 없이 9 11% 수준을 유지하였다. 서 비스업 대기업의 좀비기업수 비중은 13% 수준 내외에서 유지되어 온 반면, 중소기업은 2006년 이후 빠른 속도로 상승하여 2009년에는 25% 수준을 상 회하였다. < 그림 28> 제조업: 기업규모별 좀비기업수 비중 추이 (%) < 그림 29> 서비스업: 기업규모별 좀비기업수 비중 추이 (%) - 50 -

< 그림 30> 은 제조업의 기술수준별 산업군의 좀비기업수 비중의 연도별 추이를 보여주고 있다. < 그림 30> 제조업: 기술수준별 산업군 좀비기업수 비중 추이 (%) < 그림 31> 과 < 그림 32> 는 전통서비스업 및 근대서비스업의 주요 업종 별 좀비기업수 비중의 연도별 추이를 보여주고 있다. 전통서비스업의 경우 도소매업과 운송업의 좀비기업수 비중이 상대적으로 낮은 수준을 보이고 있는 반면, 음식숙박업의 좀비기업수 비중은 2003년의 24% 수준에서 상승 하여 2005년 이후 현재까지 35 40% 수준을 지속하고 있다. 예술 스포츠 레저업도 좀비기업수 비중이 상대적으로 높은 수준을 보이다가 2008년 이 후에 급상승하였는데, 이러한 급격한 악화는 부분적으로 글로벌 위기의 영 향을 받은 것으로 사료된다. 근대서비스업에서는 사업서비스업의 좀비기업 수 비중은 2001년 이후 감소세를 보이며 2009년 현재 가장 양호한 수준으 로 나타난 반면, 통신정보업은 15 20% 내외 수준으로 상대적으로 높게 나 타났으며, 정보 기술 과학의 경우에는 글로벌위기 등의 여파로 2008년 이후 급격히 상승하였다. - 51 -

< 그림 31> 전통 서비스업 주요 업종별 좀비기업수 비중(%) < 그림 32> 근대 서비스업 주요 업종별 좀비기업수 비중(%) - 52 -

< 표 10> 은 2004년과 2009년 모두 기업재무제표가 존재하는 기업들을 대 상으로 3년 연속 이자보상배율 1배 미만기업으로서 좀비기업으로 분류되었 던 기업들이 익년도에 어느 정도가 계속 좀비기업으로 남는지, 또는 어느 정도가 이자보상배율 1 배 이상인 非 좀비기업으로 전환되었는지, 그리고 좀 비기업으로 신규 분류된 기업들이 어느 정도 되는 지를 보여준다. 제조업의 경우, 전체 좀비기업수 대비 계속 좀비기업으로 남는 기업수 비중이 2005 09년 기간 중 평균 67% 수준에 달한 반면, 서비스업의 동 비중은 같은 기 간 중 평균 79% 에 달한 것으로 나타났다. 또한 서비스업은 제조업에 비하 여 매년 신규 좀비기업으로 분류되는 기업수 비중이 훨씬 낮고, 기존의 좀 비상태에서 非 좀비기업으로 전환되는 기업수 비중도 상대적으로 낮게 나타 나, 서비스업이 제조업에 비하여 경쟁압력 및 구조조정압력에 덜 노출되어 있음을 알 수 있다. - 53 -

< 제조업> < 표 10> 좀비기업의 지속 신규 정상화: 제조업과 서비스업 (%) 2004 2005 2006 2007 2008 2009 전체기업수 (A) 3,543 3,543 3,543 3,543 3,543 3,543 t 년도 좀비기업 (B) 279 309 374 470 481 473 t-1년도 좀비기업이면서 t 년도에도 좀비기업 (C) - 203 234 294 335 346 t 년도 신규 좀비기업 (D) - 106 140 176 146 127 t년도 좀비기업이면서 t+1 년도 非 좀비기업 (E) 76 75 80 135 135 - B/A 7.9% 8.7% 10.6% 13.3% 13.6% 13.4% C/B - 65.7% 62.6% 62.6% 69.6% 73.2% D/B (inflow rate) - 34.3% 37.4% 37.4% 30.4% 26.8% E/B (outflow rate) 27.2% 24.3% 21.4% 28.7% 28.1% - < 서비스업> 전체기업수 (A) 3,098 3,098 3,098 3,098 3,098 3,098 t 년도 좀비기업 (B) 526 523 560 593 627 678 t-1년도 좀비기업이면서 t 년도에도 좀비기업 (C) - 423 434 482 481 529 t 년도 신규 좀비기업 (D - 100 126 111 146 149 t년도 좀비기업이면서 t+1 년도 非 좀비기업 (E) 103 89 78 112 98 - B/A 17.0% 16.9% 18.1% 19.1% 20.2% 21.9% C/B - 80.9% 77.5% 81.3% 76.7% 78.0% D/B (inflow rate) - 19.1% 22.5% 18.7% 23.3% 22.0% E/B (outflow rate) 19.6% 17.0% 13.9% 18.9% 15.6% - 주: t 년도 좀비기업수 = t-1 년도 좀비기업수 + t년도 신규 좀비기업수 - (t-1) 년도 좀비기업 이었으나 t년도에 비좀비기업으로 전환한 기업수 - 54 -

Ⅴ. 좀비기업 발생 존속원인29) 이하에서는 좀비기업의 발생 및 존속원인 원인을 분석하고, 특히 중소기 업부문 서비스업에서 좀비기업 비중이 높은 이유를 논의하고자 한다. 산업 적 특성에 의한 서비스부문의 취약요인은 본 논문의 연구범위를 넘어서므로 여기에서는 금융시장, 금융제도, 금융감독 측면의 요인만 살펴보기로 한다. 첫째, 대형화된 은행들 경영진들의 단기 업적주의 및 외형경쟁 등으로 인 하여 잠재 부실기업 대출에 대한 부실 인식 지연의 소지가 존재하고 있는 것으로 사료된다. 1997년 외환위기 이후 은행산업의 가장 두드러진 변화는 대형화 그룹화가 급속히 진전되었다는 점이다. 30) 대형화 그룹화는 경쟁여 건의 변화를 통하여 금융의 효율성과 안정성에 영향을 미치게 된다. 31) 특히 한국의 경우, 1997년 위기 이후 금융구조조정 추진과정에서 국내 금융기관 은 경영진에 대하여 신주인수권(stock option) 행사 등 성과급제도와 성과 에 따른 재계약제가 도입되었다 32). 이러한 조치는 금융인으로 하여금 책임 경영체제의 중요성을 인식하는 계기가 되기도 하였으나, 경영진의 연봉 및 29) 본 장은 김준경 구정옥(2010) 의 내용에 크게 의존하면서 일부 보강하였다. 30) 특히 1997 년 외환위기 이후 초기에 은행의 대형화 그룹화는 시장경쟁에 따른 변화이 기 보다는 정부주도의 금융구조조정정책에 기인하여 타율적으로 진행되었다는 측면에 서 선진국의 경험과는 다소 차이가 있다. 실제로 외환위기 이후 은행의 구조조정은 1) 중소 지방 부실은행에 대한 취득 및 승계 (P&A) 방식과 2) 대형 부실은행간 합병 등 을 통하여 추진되었다. 1997년말 총 33 개 은행이 존재하였으나, 위기 이후 구조조정과 정에서 11 개 은행이 합병되었고, 5 개 은행이 인가 취소되었다. 외환위기 이후 우리, 신 한, 국민, 하나, 스탠다드차터드은행이 금융지주회사 체제로 편입되었다. 31) 대형화 그룹화는 규모 및 범위의 경제 시현을 통하여 비용효율성을 제고할 수 있고, 사업다각화로 수익의 안정성을 제고할 수 있는 반면, 대형화로 규제유예(regulatory forbearance)의 가능성이 증대되고 모니터링 기능이 약화되는 경우 도덕적 해이를 유 발하여 건전성이 오히려 저하될 가능성이 있다. 외환위기 이후 한국 금융기관의 대형 화 그룹화과정에 대한 기술과 대형화 그룹화가 금융기관의 재무위험과 도산위험에 미 친 영향에 대한 실증분석은 Hahm and Kim (2006) 참조. 32) 서병호(2008) 에 의하면, 현재 국내은행 CEO의 기본급은 해당은행의 자산규모에 비례 하고, 현금보너스와 신주인수권 행사규모는 주주수익률, 당기순이익, 총자산이익률, BIS 자기자본비율 등에 연동되어 있다고 한다. 또한 현재 상당수의 국내은행의 부행 장, 본부장 등의 임기는 1 년으로 되어 있어, 1년 동안의 성과를 토대로 임원 및 고위 간부의 재임용 여부가 결정되고 있다. - 55 -

재계약 여부가 단기적 경영성과에 직접 연동되어 있음에 따라 실제로 부실 채권이 발생하더라도 만기연장(evergreen loan) 등을 통하여 부실을 은폐하 려는 도덕적 해이(moral hazard) 를 유발한 측면이 있다. 은행은 부실기업인 경우라도 담보가치가 확보되었다고 판단되면, 사업 성과와 무관하게 대출만 기를 연장해 주는 경향이 외환위기 이후 한층 심화된 측면을 부인하기 어 렵다. 실제로 3년 연속 이자보상배율 1배미만 좀비기업의 총자산 대비 부동 산 관련 유형고정자산( 토지+ 건물+ 구축물+ 건설 중인 자산) 보유비중은 2001 09년 중 평균 34% 로서 일반기업 평균(26%) 보다 현저하게 높은 수 준을 유지해 온 것으로 나타난다( 그림 33) 33). 이러한 사실은 좀비기업이 사 업성은 취약하지만 일반기업에 대하여 상대적으로 더 많은 담보를 보유하 고 있음에 따라 담보가치에 의존하는 대출만기 연장을 가능하게 했음을 시 사하고 있다. 34) < 그림 33> 부동산 관련 유형고정자산/ 총자산 비율: 좀비기업과 전체기업(%) 33) 좀비기업과 비좀비기업의 유형고정자산비중이 동일하다는 귀무가설에 대한 t-test 결과, 5% 유의수준에서 기각되었음. 34) 한편, 은행의 신용리스크 관리를 위한 내부통제가 제대로 작동되지 않은 상태에서 대형 은행간 과도한 외형경쟁은 한계 중소기업에 대한 대출 확대를 초래하였다. 예를 들어, 어느 甲 은행의 경우, 중소기업 신용등급을 인위적으로 상향 조정하여 매출 확대를 도모 하는 극심한 도덕적 해이 행태를 보였다. - 56 -

둘째, 중소기업에 대한 정책금융차원에서 운용되고 있는 신용보증기구의 잠재 부실기업에 대한 보증 연장 관행도 은행의 잠재 부실 은폐의 중요한 요인으로 작용하고 있다. 1997년 외환위기 이후 신용보증기금 및 기술신용 보증기금을 통한 중소기업 신용보증이 괄목할 정도로 확대되었다. 동 보증 확대 대책은 외환위기 발생 직후 급격히 악화된 중소기업부문의 신용경색 문제를 해소하는 데 크게 기여하였다고 평가된다. 그러나 문제는 외환위기 가 극복되어 금융시장의 자금중개기능이 정상화된 이후에도 위기극복차원 에서 대폭 확장되었던 신용보증이 거의 축소되지 않고, 창업기업 보다는 오 히려 기존 업체에 대한 보증 지원수단( 보증 연장 등) 으로 오용됨에 따라 좀 비기업에 대한 은행의 대출만기 연장을 제도적으로 지원하고 있다는 점이 다. 실제로 신용보증기금과 기술신용보증기금 자료를 통합하여 업력 5년 미 만 보증업체수와 업력 15년 이상 보증업체수에 대한 보증지원 실적을 보면 ( 그림 34 참조), 후자에 대한 보증지원( 업체수 기준: 2004년 7.7% 2007 년 11.9%, 보증금액 기준: 2004년 18.3% 2007년 20.3%) 이 해가 갈수록 증가하고 있는 반면, 전자에 대한 보증지원은 지속적으로 감소하고 있는 ( 업체수 기준: 2004년 44.5% 2007년 29.3%, 보증금액 기준: 2004년 31.7% 2007년 23.9%) 실정이다. < 그림 34> 중소기업 업력별 신용보증 지원 추이 자료: 금융위원회 - 57 -

2008년 글로벌 금융위기 이후에는 Ⅳ장에서 언급한 바와 같이 중소기업 에 대한 신용보증 지원이 대폭 강화되었다. 또한 2008년 10월부터 일시적으 로 유동성에 처한 중소기업에 대하여 중소기업 패스트트랙(fast track) 제도 를 통하여 특별보증 등과 연계하여 신규대출을 지원하고 있다. 패스트트랙 제도는 당초 종료시점이 2009년 6월 말에서 2010년 말로 1차례 연장되었 다. 35) 이러한 특단의 조치는 신용경색 완화에는 기여하였으나, 잠재 부실기 업들에게도 만기연장 조치가 추진됨에 따라 시장메카니즘을 통한 부실기업 의 정리가 곤란한 측면도 초래하였다. 그 결과, 2009년에 글로벌 위기의 여 파로 기업실적이 부진하였음에도 불구하고 부도기업수 및 어음부도율은 역 대 최저수준까지 하락하였다. 이상에서 살펴본 바와 같이, 중소기업 정책금융차원에서 운용되고 있는 신용보증의 확대와 보증갱신 관행은 제조업에 비하여 중소기업이 많이 집 중되어 있는 서비스산업에서 좀비기업이 더 많이 발생 존속하고 있는 중요 한 원인으로 작용하고 있는 것으로 판단된다. 셋째, 금융감독원의 현장검사(on-site examination) 축소에 따라 은행의 신용리스크 관리 실태에 대한 검사기능이 미흡해졌을 개연성이 있다. 는 동북아 금융허브추진전략의 하나로서 정부 2005년부터 금융회사의 수검부담을 완화하기 위하여 현장검사를 축소하고 이를 서면검사(off-site examination) 로 대체하였다. 36) 도하는 수단으로서 검사의 기본이다. 현장검사는 금융기관에 임점하여 경영실태 등을 평가 지 이러한 검사의 기본 기능이 위축됨에 따라 은행의 잠재 부실기업에 대한 만기연장 조치 실태 등에 대한 검증 및 시정조치가 미흡해졌을 소지가 있는 것이다. 미국의 경우, 1980년대 들어와 작은 정부를 지향하면서 검사예산 절약차원에서 현장검사를 축소하다가 1980 년대 후반 저축대부조합(S&L) 부실문제를 경험한 후, 다시 현장검사를 통한 경영실패 평가기능을 재강화한 바가 있다. 37) 35) 패스트트랙제도를 통하여 2008년 10월-2010년 10월까지 총 11,673개 중소기업에게 29조 원 상당의 신규대출이 지원되었다. 36) 현장검사 점포수: 2004년 1,479개 2007년 1,111개 현장검사 연인원: 2004년 31,504명 2007년 25,103명 서면검사 점포수: 2006년 55개 2007년 95개 2008년 214 개( 계획) 서면검사 연인원: 2006년 425명 2007년 364명 2008년 2,489 명( 계획) 37) FDIC, The Banking Crises of the 1980s and Early 1990s (1997.12) - 58 -

Ⅵ. 결론 및 정책적 시사점 글로벌 금융위기 이후 전 세계가 통화정책과 재정정책수단을 총동원하여 대규모 수요진작정책을 추진함과 동시에 부실금융기관을 구제함에 따라 확 산일로에 있었던 금융위기의 부정적 효과가 수습되는 양상을 보여 왔다. 한 국은 글로벌 위기 발발 직후 수출입 격감, 외국자본의 급속한 유출 등으로 외환시장의 큰 혼란과 신용경색을 경험하였으나, 중국의 이례적인 경기부양 등에 따른 대 중국수출 호조 등의 영향으로 현재까지 빠른 속도로 안정을 찾아가고 있다. 그러나 과다부채(debt overhang) 문제를 안고 있는 미국 등 선진국에서 구조조정을 통한 과감한 부채 감축 없이는 금번 글로벌 위기가 쉽게 해결되기는 어려울 것으로 판단된다. 글로벌 위기 이후 미국은 상당규 모의 부실채권을 상각하기는 하였으나, 여전히 금융기관 대출의 연체율이 높은 수준을 보이고 있음과 동시에 주택가격의 불확실성 및 신용경색 지속 에 따른 신규 부실기업 발생 가능성 등의 영향으로 여전히 부실채권의 추 가 정리가 필요한 것으로 보인다. 특히 세계의 최종소비자인 미국의 GDP 대비 민간부문의 부채비율이 역 사적으로 가장 높은 수준에서 금번 위기가 발생하였다는 점은 앞으로 구조 조정과 위기극복에 상당한 시간이 소요되고, 이에 따라 세계 무역규모가 장 기적으로 위축될 수 있음을 시사한다. 즉, 미국의 대규모 무역적자 등 글로 벌 무역불균형과 금번 위기가 깊이 연관되어 있기 때문에 미국 등 선진국 에서의 저축 증가를 통한 부채 감축과정에서 한국과 같이 제조업 수출비중 이 높은 국가들에서 장기적으로 타격이 상대적으로 더 클 가능성이 있는 것이다. 한국은 글로벌 위기 이후 전체적인 성장률 측면에서는 개선되고 있으나, 본 논문의 Ⅳ장에서 살펴본 바와 같이 2000년대 중반 이후부터 추세적으로 기업부문의 잠재적 부실이 다시 증가하고 있다는 사실을 주목할 필요가 있 다. 특히 3년 연속 이자보상배율 1 배 미만인 부실극심기업( 좀비기업) 비중 이 서비스업을 중심으로 빠른 속도로 상승하여, 2009년 현재 서비스업부문 - 59 -

에서 전체 업체수 대비 좀비기업수 비중이 무려 24%( 제조업: 좀비기업수 비중 10%) 에 달하고 있다. 2004~09년 기간 동안 서비스업과 제조업부문에 서 좀비기업의 신규발생, 존속 및 정상화 패턴을 추정해 보면, 서비스업은 제조업에 비하여 매년 신규 좀비기업으로 분류되는 기업수 비중은 훨씬 낮 으나, 일단 좀비기업으로 부실화되면 非 좀비기업으로 전환하지 못하고 계속 좀비기업으로 남는 업체들이 제조업에 비하여 현저하게 많은 것으로 추정 되었다. 이러한 사실은 서비스업이 제조업에 비하여 경쟁압력 및 구조조정 압력에 덜 노출되어 있음을 반증하는 것이다. 현재 상당수의 좀비기업들은 신용보증 및 은행의 부실기업에 대한 관용 적 처리 등을 통한 금융기관의 만기연장으로 연명하고 있다. 그러나 부실기 업들이 구조조정 없이 만기연장에만 의존할 경우 서비스업부문 중소기업을 중심으로 좀비기업이 더욱 확대되면서 低 생산성 문제가 고착화될 것이다. 특히 세계 경제의 최종소비자인 미국 시장의 부진과 한국 서비스산업의 비 효율이 결합될 경우, 한국의 실물경제는 장기간 어려움을 겪으면서 궁극적 으로 지속성장이 제약될 수 있는 것이다. 좀비기업 정리를 통하여 창조적 파괴과정이라는 시장경제의 경쟁원리가 원활하게 작동할 수 있는 경제환경을 유지하기 위해서는 무엇보다도 현행 보호위주의 중소기업 정책기조가 잘하는 중소기업을 지원 하는 육성정책 기조로 전환되어야 한다. 현재와 같이 성과가 낮아 잘 못하는 중소기업 을 단지 중소기업이기 때문에 계속 지원하여 연명하게 하는 정책은 중소기업 부문에 도덕적 해이를 유발함은 물론 다른 건전한 기업의 투자활동 및 고 용을 오히려 위축시켜, 궁극적으로 경제 전체의 생산성을 저해하는 결과를 초래한다. 이러한 새로운 중소기업 정책기조하에서 신용보증제도의 개선이 시급하다. 신용력(credit history) 을 축적하지 못한 창업기업의 정보의 비대 칭성 해소를 위해 신용보증을 제공하는 것이 신용보증정책의 기본 취지인 만큼 장기보증기업, 거액 우량기업의 보증은 보증졸업제 운용을 통하여 축 소하고, 절약된 보증재원을 창업기업에 대한 신규보증재원으로 활용해야 한 다. 이와 함께 글로벌 금융위기 이후 현재까지 특단의 대책으로 지원되고 - 60 -