CONTENT SUMMARY _ 3 성장기에 접어든 전자책 시장 _ 4 전자책 시장을 주도하는 아마존, 빠르게 쫓아가는 애플 _ 8 드디어 태동하는 국내 전자책 시장 _ 14 출판산업 내 변화: 뭉치면 살고 흩어지면 죽는다_ 21 종목분석 디스플레이텍 (6667) 보급

213. 4. 22 전자책 산업 국내 전자책 시장, 꽃피는 시점 아마존 통해 개화한 북미 전자책 시장! 결국 필요한건 단말기+컨텐츠! 213년 국내 전자책 시장 큰폭의 성장 기대 (1) 대면적 스마트폰 및 태블릿 PC 확대 (추천종목: 디스플레이텍) (2) 전자책 컨텐츠 확대 (추천종목: 예스24, 비상교육) Analyst 김지효 2) 79-2715 katarina@taurus.co.kr Analyst 이성희 2) 79-2513 shlee@taurus.co.kr

CONTENT SUMMARY _ 3 성장기에 접어든 전자책 시장 _ 4 전자책 시장을 주도하는 아마존, 빠르게 쫓아가는 애플 _ 8 드디어 태동하는 국내 전자책 시장 _ 14 출판산업 내 변화: 뭉치면 살고 흩어지면 죽는다_ 21 종목분석 디스플레이텍 (6667) 보급형 스마트폰 확대로 사상 최대 실적 견인 _ 32 예스24 (5328) 온라인 서점 점유율 1위의 위대한 투자 _ 34 비상교육 (122) 선생님 마음을 사로잡을 준비를 마쳤다 _ 36 2

SUMMARY 전자책 산업 국내 전자책 시장, 꽃피는 시점 회사명 디스플레이텍 YES24 비상교육 투자의견 Not Rated Not Rated Not Rated 아마존을 통해 개화한 북미 전자책 시장! 결국 필요한건 (1) 단말기 + (2) 컨텐츠 전세계 출판시장의 성장은 정체된 가운데 전자책 시장은 급성장 중. 특히 미국을 포함한 북 미 시장은 연간 9% 이상 고성장세 지속. 미국 인터넷 서점이었던 아마존은 전자책 전용 단말기인 킨들을 출시하며 전자책 시장을 개 화시켰으며 불과 3년만에 아마존 전자책 판매가 종이책 판매를 앞지름. 아마존은 전자책 시 장 성장을 기반으로 종합 유통회사로 변모하며 고성장. 아마존의 성공 요인은 1) 전자책을 읽을 수 있는 단말기 보급 확대, 2) 다양하고 풍부한 컨텐츠 제공에 있음. 213년 국내 전자책 시장 큰폭의 성장 기대 (1) 보급형 스마트폰 및 태블릿 PC 확대 (추천종 목: 디스플레이텍) 글로벌 전자책 시장 대비 낮은 성장세를 보여온 국내 전자책 시장은 213년 큰폭 성장 기대. 1) 5인치 이상의 대화면 스마트폰 보급 확대로 전자책 시장 확대 기틀 마련, 2) 국내 출판업 계의 적극적 참여로 전자책 컨텐츠 보유종수가 빠르게 증가하고 있기 때문. 국내 전자책 시장은 전자책 전용 단말기 보다는 보급형 스마트폰 및 태블릿 PC가 견인할 것. (추천종목:디스플레이텍) 213년 국내 전자책 시장 큰폭의 성장 기대 (2) 컨텐츠 확보 (추천종목: 예스24, 비상교육) 전자책 시장 성장에 따라 기존 출판사와 유통사에 집중되었던 유통 구조는 점차 분산되고, 다양한 이해관계가 존재하는 연합체들이 힘을 모아 전자책 생태계를 만들어갈 것으로 예상 국내에서는 컨텐츠 및 유통 연합 회사인 한국이퍼브가 미국의 아마존처럼 win-win 전략 을 시행함에 따라 전자책 생태계를 리드할 전망. 즉, (1) 오픈 리소스 전략, (2) 출판사와의 제휴 강화, (3) 저작권 문제 해결을 통해 다양한 컨텐츠 보유가 가능해짐. (추천종목:예스24) 디지털 교과서 시행이 다가옴에 따라 중고등 교과서 시장에서 상위 점유율을 차지하고있는 비상교육 으로의 관심 필요. 특히 비상교육은 중고등 멀티미디어 컨텐츠 온라인 사이트 비바 샘 을 런칭하여 디지털교과서에 대비하고자 하는 교사 및 학생들의 수요 흡수 기대. 그림 전자책 등장 후 성장이 본격화된 8년~9년 아마존 주가는 2% 이상 급등 8 7 6 5 4 3 연말 쇼핑에 대한 기대감 iphone의 E-Book 시장 진출과 함께 E-Book 시장 성장에 ($) Amazon 주가 1 FY8 매출 YoY 45% 증가 9 E-Book 매출이 일조 대한 기대 팽배 Sony E-Book 시장 재진입 Amazon에 대한 애널리스트 들의 투자의견 일제히 상향 Kindle DX 품절 E-Book 콘텐츠 가격 인하로 대중성 확보 AT&T 시장 진입, 캘리포니아주 전자책 보급 정책과 맞물려 신학기 시작 8.1 8.11 8.12 9.1 9.2 9.3 9.4 9.5 9.6 9.7 9.8 9.9 9.1 자료: Bloomberg. 토러스투자증권 리서치센터 3

본격적인 성장기에 접어든 전자책 시장 돋보이는 성장을 하는 전자책 출판 글로벌 출판 시장은 28년 이후 성장이 정체된 상황이다. 28년 1,143억 달러를 기 록한 후 점차적으로 축소되어 211년 1,12억 달러를 기록하였다. 침체된 글로벌 출판 시장은 212년부터 완만한 회복세를 보이며 216년까지 평균.6%의 저성장을 할 것 으로 전망된다. 글로벌 출판시장에서 특기할 점은 전통의 종이책 시장이 점차 축소되고 있다는 점이다. 종이책 시장은 28년 1,135억 달러를 기록한 후 212년 1,65억 달러를 기록하면 서 지난 5년 간 6.2%의 역성장을 기록하였다. 향후 종이책 시장에 대한 전망 역시 점차 적으로 축소될 것으로 전망된다. 출판시장에서 종이책의 쇠퇴는 전자책의 성장에서 비롯된 것으로 판단된다. 28년 전 자책 시장은 142억 달러에 그치며 전체 출판 시장에서 1.2%의 비중을 차지하였으나 212년 전자책 시장은 823억 달러를 기록하며 그 비중이 7.3%로 증가하였다. 전자책 시장은 높은 성장세와 함께 전체 출판 시장에서 차지하는 비중이 증가할 것으로 전망된다. 전자책 시장은 216년까지 3%의 성장세를 지속할 것으로 예상되며, 전체 출판 시장에서 전자책의 비중은 18%에 달할 전망이다. 표1 전체 출판 시장의 성장은 정체된 가운데 전자책 시장은 고성장을 지속중 (단위: 백만달러) 28 29 21 211 212P 213F 214F 215F 216F 212~ 216 평균 종이책(오디오북포함)시장 113,522 111,457 11,171 16,527 13,948 11,523 99,296 97,84 94,954 종이책 시장 성장률.1% -1.8% -1.2% -3.3% -2.4% -2.3% -2.2% -2.2% -2.2% -2.3% 전자책 시장 1,422 2,142 3,359 5,539 8,225 11,183 14,328 17,55 2,785 전자책 시장 성장률 48.6% 5.6% 56.8% 64.9% 48.5% 36.% 28.1% 22.5% 18.3% 3.3% 출판시장 전체(종이책+전자책) 114,329 114,944 113,53 112,66 112,173 112,76 113,623 114,634 115,719 출판시장 전체 성장률 5.3%.5% -.1% -1.3%.1%.5%.8%.9%.9%.6% 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 4

그림1 전자책 시장의 지속적인 성장으로 출판 시장 내 비중은 확대될 전망 (백만달러) 12, 115, 11, 전자책 시장 종이책(오디오북포함)시장 전자책 비중 2% 15% 15, 1% 1, 95, 5% 9, 28 29 21 211 212P 213F 214F % 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 폭발적인 성장세를 보여준 미국의 전자책 시장 전자책 시장의 높은 성장세는 특히 북미 지역에서 뚜렷하게 나타난다. 전세계 출판 시장 에서 가장 큰 규모를 차지하는 곳은 북미, 유럽(중동 및 아프리카 포함) 그리고 아시아 로 각각 29%, 4%, 28%를 차지한다. 이 중 북미는 가장 전자책 시장의 성장이 가장 돋 보이는 지역이다. 212년 전세계 전자책 시장 823억 달러 중 북미 지역의 비중이 65% 로 유럽 및 아시아 지역에 비해 월등히 높은 것을 알 수 있다. 표2 전세계 지역별 출판 시장의 규모 (단위:백만달러) 28 29 21 211 212P 213F 214F 215F 216F 212~ 216 평균 북미 유럽, 중동 및 아프리카 아시아 및 태평양 남미 총합 32,722 32,841 33,611 32,458 32,253 32,494 33,18 33,657 34,34-3.5%.4% 2.3% -3.4% -.6%.7% 1.6% 1.9% 1.9% 1.1% 47,252 46,8 45,264 44,77 44,454 44,367 44,435 44,594 44,81.2% -2.5% -1.8% -1.1% -.7% -.2%.2%.4%.5%.% 31,592 31,34 31,16 31,24 31,752 32,4 32,178 32,236 32,283 5.% -.8% -.6%.3% 1.6%.8%.5%.2%.1%.7% 3,378 3,338 3,495 3,598 3,714 3,841 3,992 4,147 4,322 3.1% -1.2% 4.7% 2.9% 3.2% 3.4% 3.9% 3.9% 4.2% 3.7% 114,944 113,599 113,53 112,66 112,173 112,76 113,623 114,634 115,719 5.3% -1.2% -.1% -1.3%.1%.5%.8%.9%.9%.6% 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 5

표3 북미의 전자책 시장은 연간 9%를 상회하는 고성장세 시현 (단위:백만달러) 28 29 21 211 212P 213F 214F 215F 216F 212~ 216 평균 종이책(오디오북포함)시장 32,199 31,894 31,85 28,972 26,919 25,266 23,879 22,587 21,392 종이책 시장 성장률 -3.9% -.9% -.3% -8.9% -7.1% -6.1% -5.5% -5.4% -5.3% -5.9% 전자책 시장 523 947 1,86 3,486 5,334 7,228 9,139 11,7 12,912 전자책 시장 성장률 35.1% 81.1% 9.7% 93.% 53.% 35.5% 26.4% 21.1% 16.6% 29.9% 출판시장 전체(종이책+전자책) 32,722 32,841 33,611 32,458 32,253 32,494 33,18 33,657 34,34 출판시장 전체 성장률.4% 2.3% -3.4% -.6%.7% 1.6% 1.9% 1.9% 1.1% 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 그림2 전세계 출판시장은 북미, 유럽, 아시아가 3등분 그림3 전자책 시장의 65%는 북미에 집중 아시아 및 태 평양 28.3% 남미 3.3% 북미 28.8% 북미 유럽, 중동 및 아프리카 아시아 및 태 평양 아시아 및 태 평양 19.9% 남미.1% 북미 유럽, 중동 및 아프리카 아시아 및 태 평양 남미 유럽, 중동 및 아프리카 15.2% 북미 64.9% 남미 유럽, 중동 및 아프리카 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 자료: PwC, Wilkofsky Gruen Associates, 토러스투자증권 리서치센터 북미 전자책 시장 견인 요인 (1) 단말기 (2) 컨텐츠 북미지역 전자책 시장의 성장을 견인할 수 있었던 가장 큰 원동력은 전자책 단말기 및 태블릿 PC의 보급 확대이다. 27년 아마존 전자책 단말기인 킨들의 출시는 전자책 시 장 성장의 시발점이 되었다. 이후 애플의 아이패드 출시 및 태블릿 PC의 본격적 보급 확 대는 전자책 시장의 높은 성장세를 이어가는 견인차 역할을 하였다. 그림4 태블릿PC의 보급 확대가 전자책 시장을 견인 (백만달러) 6, 전자책 시장 5, 킨들파이어 출시 4, 아이패드 2 출시 3, 아이패드 출시 2, 아마존 킨들 출시 1, 26 27 28 29 21 211 212 자료: 토러스투자증권 리서치센터 6

초기 전자책 시장은 전용 단말기를 통해 이뤄졌으나, 애플의 아이패드 출시 이후에는 태 블릿 PC가 견인하고 있다. 당초 태블릿 PC는 e-ink기반의 단말기에 비해 불편하다는 단점이 부각되면서 전자책 구독에 부적합하다는 의견이 강했으나, 영상 및 음악 등의 멀 티미디어 컨텐츠를 소비할 수 있다는 장점으로 대중적인 전자책 단말기로 자리잡고 있다. 두 번째 미국의 전자책 시장 성장 요인은 풍부하고 방대한 전자책 컨텐츠이다. 대표적인 전자책 유통업체인 아마존은 전자책 컨텐츠가 8만건, 무료로 이용할 수 있는 공유저작 물 2만건을 보유하고 있다. 특히 뉴욕타임즈 베스트셀러 111종 가운데 11종이 전자 책으로 출판되어 있을 정도이다. 전문서적부터 가벼운 잡지까지 깊고 풍부한 컨텐츠는 전자책 독자의 저변을 넓히는데 크게 기여하였다. 그림5 전용단말기 및 태블릿PC 비중이 높은 미국 전자책 독자 그림6 아이패드 등장 이후 태블릿 PC의 출하량은 빠르게 증가 기타 13% (백만대) 3 태블릿PC 출하량(좌) 연간 성장률(우) 3% PC 6% 아마존킨들 37% 25 2 25% 2% 아이패드 12% 15 15% 1 1% 반스앤노블 누크 14% 킨들파이어 18% 5 21 211 212 213F 214F 5% % 자료 : Publishers Weekly, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 토러스투자증권 리서치센터 미국에서 보여준 전자책의 놀라운 성장세는 이제 유럽 및 아시아권으로 점차 확대되고 있음이 분명하다. 특히 미국의 성공 요인에서 살펴봤듯이 전자책 시장의 성장을 위해서 는 1) 전자책 단말기의 보급 확대, 2) 풍부하고 방대한 전자책 컨텐츠 확보, 3) 합리적인 가격 정책이 관건이다. 미국의 전자책 시장이 이렇게 높은 성장세를 보여주기 위해서 중 추적인 역할을 하는 기업들이 존재하였다. 우리는 이들이 어떤 전략을 갖고 전자책 시장 에 접근하는지 분석하였다. 7

전자책 시장을 주도하는 아마존, 빠르게 쫓아가는 애플 전자책 시장을 개화시킨 아마존 온라인 서점으로 출발한 아마존은 전자책 시장의 개화 및 성장을 주도하였다. 28년 아마존의 전자책 단말기 킨들 출시와 동시에 본격적인 전자책 컨텐츠를 유통하기 시작하 였다. 특히 공격적인 가격 정책과 방대한 전자책 컨텐츠 확보는 아마존의 전자책 성공을 견인하는 원동력이 되었다. 그래서 불과 3년이 지난 211년 아마존의 전자책 판매는 종 이책 판매를 앞지를 정도로 급성장하였다. 아마존은 전세계 전자책 시장의 5%를 상회 하며 미국내 전자책 시장의 7% 이상을 점유하고 있다. 아마존은 211년부터 212년 2분기까지 매분기 전년 대비 3%에 육박하는 매출 성장 세를 보여주고 있다. 아마존의 높은 매출 성장은 온라인 종합 유통업체로 변모하면서 다 양한 상품매출과 광범위한 사업들에 의한 것이기에 전자책 판매의 기여를 명확히 구분 짓기는 어렵다. 다만 아마존의 전자책을 판매하는 미디어 부문 역시 연간 15% 이상의 고성장을 지속 중이다. 그림7 불과 3년만에 아마존의 전자책 판매는 종이책 판매를 앞질러 Phisical Books Sold Kindle Books Sold 1996 1998 2 22 24 26 28 21 212 자료: Amazon, 토러스투자증권 리서치센터 표4 아마존은 전자책 시장의 성공을 기반으로 종합 유통회사로 변모 후 급격히 외형 확대 중 (단위:백만달러) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 211 212 213F 매출 9,857 9,913 1,876 17,431 13,185 12,834 13,86 21,268 48,77 61,93 75,9 Electronics & Other General Merchandise 5,588 5,894 6,316 1,913 7,975 8,161 8,558 13,934 28,711 38,628 47,42 Media 3,958 3,66 4,153 6,9 4,71 4,119 4,6 6,514 17,78 19,943 24,59 Other 311 359 47 59 5 554 648 82 1,586 2,522 3,98 YoY 성장률(%) 38.2% 51.% 43.9% 34.6% 33.8% 29.5% 26.9% 22.% 4.6% 27.1% 22.8% QoQ 성장률(%) -23.9%.6% 9.7% 6.3% -24.4% -2.7% 7.6% 54.% 영업이익 322 21 79 26 192 17-28 45 862 676 1,338 영업이익률 3.3% 2.%.7% 1.5% 1.5%.8% -.2% 1.9% 1.8% 1.1% 자료: Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 1.8% 8

아마존의 전자책 판매 증가를 살펴보면 전자책을 구매하는 이들의 연간 구매량이 점차 증가하고 있다. 28년 전자책 출시 초기에는 연간 2.6권을 구매하였으나 211년에는 4.6권으로 점진적으로 증가하였다. 이것은 전자책의 가독성 및 이해도가 종이책과 별반 다르지 않음을 인지함으로써 전자책이 종이책의 대체제로 자리매김하는 반증이라 할 수 있다. 인당 전자책 컨텐츠의 구매 증가는 향후 전자책 구매자 확대와 더불어 전자책 시 장이 빠르게 성장할 수 있는 요인이라 하겠다. 그림8 아마존은 전자책 성공 이후 급격한 외연 확대 중 그림9 전자책 독자들의 연간 구매량은 매년 증가 중 (백만달러) 8, 6, Other Electronics & Other General Merchandise Media 영업이익률(우) 8% 7% 6% (권) 5 4 1인당 연간 전자책 구매량 5% 3 4, 4% 3% 2 2, 2% 1% 1 21 211 212 213F % 28 29 21 211 자료: Amazon, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 토러스투자증권 리서치센터 표5 아마존은 전세계 전자책 시장의 5% 이상의 M/S 확보 (단위:백만권) 21 211 212 213F 214F 215F 216F 글로벌 전자책 판매량 14.2 446.8 858.9 1235.1 1751.2 2275.5 2842 YoY Growth(%) 36% 329% 92% 44% 42% 3% 25% 아마존 킨들 전자책 판매량 62.8 222.7 382.8 558.5 82.4 182.7 1421.5 YoY Growth(%) 248% 255% 72% 46% 44% 35% 31% 킨들 전자책 M/S 6.3% 49.8% 44.6% 45.2% 45.8% 47.6% 5.% 자료: Morgan Stanley, 토러스투자증권 리서치센터 아마존의 주가는 전자책 시장이 본격화된 28년 28달러를 기록한 후 지속적인 주가 상승세를 보여주고 있다. 외형 확장을 위한 이익률 하락에도 불구하고 투자자들은 아마 존의 매출 성장 및 시장 확대에 높은 평가를 하는 것으로 판단된다. 특히 아마존이 전자 책 시장을 본격적으로 열게된 28년부터 29년까지 1년 동안 무려 2%이상 급등 하며 아마존의 성장성을 높게 평가하였다. 9

그림1 전자책 등장 후 성장이 본격화된 8년~9년 아마존 주가는 2% 이상 급등 8 7 6 5 4 3 연말 쇼핑에 대한 기대감 iphone의 E-Book 시장 진출과 함께 E-Book 시장 성장에 ($) Amazon 주가 1 FY8 매출 YoY 45% 증가 9 E-Book 매출이 일조 대한 기대 팽배 8.1 8.11 8.12 9.1 9.2 9.3 9.4 9.5 9.6 9.7 9.8 9.9 9.1 자료: Bloomberg. 토러스투자증권 리서치센터 Sony E-Book 시장 재진입 Amazon에 대한 애널리스트 들의 투자의견 일제히 상향 Kindle DX 품절 E-Book 콘텐츠 가격 인하로 대중성 확보 AT&T 시장 진입, 캘리포니아주 전자책 보급 정책과 맞물려 신학기 시작 1

애플은 멀티미디어 단행본으로 전자책 시장 공략 또 다른 전자책 사업의 키플레이어는 모바일 플랫폼의 강자인 애플이다. 애플은 전자책 사업을 본격적으로 하기 위해 아이북스를 서비스하고 있으며, 기존의 디지털 컨텐츠 유 통마켓인 아이튠즈에서도 전자책 컨텐츠를 서비스하고 있다. 이런 애플의 전자책 사업에 대한 노력은 아마존에 이어 전자책 유통 경로 2위에 오를 만큼 경쟁력을 발휘하고 있다. 여기서 눈여겨 볼 점은 애플은 전자책 시장에 대해 아마존과 다른 접근법을 취하고 있다 는 점이다. 애플은 종이책의 디지털화가 주류를 형성하는 현재의 전자책 시장은 아마존 을 중심으로 시장이 더욱 공고화될 것으로 판단하는 것으로 보인다. 애플은 이를 극복하 기 위해 자사가 가진 강점인 ios 플랫폼과 아이패드의 제품 경쟁력을 최대한 발휘하기 위해 멀티미디어 단행본 전자책에 집중하는 모습이다. 특히 애플이 집중하는 것은 멀티미디어 단행본을 기반으로 교육용 시장이다. 아마존의 역마진 전략에 반기를 들었던 메이저 출판사들은 애플과 전략적 제휴를 맺고 교육용 시 장에 적극적으로 참여하고 있다. 뿐만 아니라 멀티미디어 단행본 확대를 위해 일반 단행 본 출판사들이 아닌 NBC퍼블리싱, 디즈니출판 등 다른 미디어 영역에서 뛰어든 사업자 들과 협력을 강화하고 있다. 애플이 차별화된 멀티미디어 컨텐츠 창출에 성공할 경우 아 마존과의 경쟁은 새로운 국면에 접어들 것으로 판단된다. 그림11 애플은 i-books를 통해 전자책 서비스 시작 그림12 애플은 아마존에 이은 전자책 2위 유통업체 반스앤노블 2% 기타 8% 아마존 애플 반스앤노블 기타 아마존 5% 애플 22% 자료: 토러스투자증권 리서치센터 자료: 토러스투자증권 리서치센터 11

드디어 태동하는 국내 전자책 시장 213년 본격적으로 개화하는 국내 전자책 시장 전세계 출판시장에서 미국을 중심으로 전자책 시장이 성장을 지속하듯이, 국내 전자책 시장 역시 스마트기기의 보급확대로 성장을 지속하고 있다. 국내 전자책 시장은 27년 부터 29년까지 1,2~13억원 규모로 정체되었으나, 스마트폰이 본격적으로 확대 되기 시작한 21년 2,억원에 근접하였고, 212년에는 3,억원 규모로 성장하였 다. 국내 전자책 시장 역시 지속적 성장세를 유지하고 있으나, 글로벌 전자책 시장의 성장세 및 전자책 시장의 비중을 감안할 때 성장이 상당히 더딘 편이다. 글로벌 전자책 시장은 28년 이후 매년 5% 이상 성장하며, 전체 출판 시장에서 차지하는 비중이 7%를 상 회하고 있다. 반면 국내 전자책 시장은 28년 이후 3~4% 성장에 그치고 있으며, 국내 출판 시장에서 차지하는 비중은 1~2%로 전세계 출판시장에 비해 미미한 수준에 머물고 있다. 212년 전자책 시장의 성장은 12%에 그쳐 성장세가 둔화되었으나 213년부터 다시 전자책 시장이 큰 폭으로 이뤄질 것으로 전망된다. 213년 국내 전자책 시장의 확대를 긍정적으로 보는 이유는 1) 전자책 구독에 보다 적합한 대면적 스마트폰 및 태블릿 PC 의 보급 확대, 2) 컨텐츠 공급자인 출판사의 전자책 출간 본격화가 이뤄질 것으로 기대 되기 때문이다. 특히 전자책 구독이 가능한 5인치 이상의 스마트폰 및 태블릿 PC의 보 급 확대는 자연스레 컨텐츠인 전자책의 구매 증가로 이어지는 선순환 구조가 이어질 것 으로 판단된다. 그림13 213년 국내 전자책 시장의 성장 본격화 (억원) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 국내 전자책 시장 규모(좌) 연간 성장률(우) 27 28 29 21 211 212 213F 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 자료: 토러스투자증권 리서치센터 12

(1) 전자책 수요는 충분히 있다 미디어 및 게임, 엔터테인먼트의 발달로 독서에 대한 관심이 기타 매체에 비해 줄어들고 있으나 국내 출판 산업이 지속적 성장을 하고 있음은 독서에 대한 수요는 꾸준하다고 볼 수 있다. 독서인구가 꾸준히 존재함에도 국내 전자책 시장의 성장이 글로벌 전자책 시장 의 성장보다 더딘 이유는 결코 전자책에 대한 반감 내지 수요가 부족해서가 아님은 분명 하다. 문화체육관광부 설문조사 결과를 살펴보면 종이책을 구독하는 독자는 56%를 차지하는 것에 반해 전자책 구독층은 불과 1.7% 수준이나, 종이책과 전자책을 모두 구독하는 층 은 13%에 달한다. 이 가운데 독서선호도 측면에서 종이책 혹은 전자책만을 읽는 독자들 보다 종이책과 전자책을 모두 구독하는 독자가 가장 만족도가 높은 것으로 나타났다. 이는 책을 읽는 독자들이 결국 책을 읽는 장소 및 시간 등을 감안한 편의에 의해서 종이 책 및 전자책 가운데 택일하여 읽는 때 가장 효용성이 높은 것을 반영한다. 특히 전자책 은 휴대성 및 개인성이 탁월하기 때문에 종이책의 단점을 보완하는 보완재로써 만족도가 높다는 판단이다. 이는 바꾸어 말하면 단말기의 보급확대와 전자책을 둘러싼 생태계 구축만 완료되면 전자 책 시장이 성장할 수 있는 잠재 기반이 마련됐다 할 수 있다. 결국 전자책을 읽을 수 있 는 단말기와 풍부한 컨텐츠 확충이 전자책 시장 활성화를 결정짓는 핵심 변수임을 알 수 있다. 그림14 전자책을 구독하는 독자는 15%에 달해 독서를 안함 29.4% 종이책 구독 종이책+전자책 구독 전자책 구독 독서를 안함 그림15 독자 만족도는 종이책 및 전자책을 모두 읽는 층이 가장 높아 (점) 7 65 6 전자책 구독 1.7% 종이책 구독 55.9% 55 5 종이책+전자 책 구독 13.% 45 4 종이책 전자책 종이책+전자책 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 13

그림16 각각 독서 편의성에 따라 종이책과 전자책의 선호도는 달라진다 7% 종이책 전자책 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 집 학교/직장 이동시 기타 자료: 토러스투자증권 리서치센터 표6 전자책은 탁월한 개인성을 보장하기에 선호도가 높아 212년 전자책 베스트셀러 순위 교보문고 예스24 1 은교 그레이의 5가지 그림자 1 2 나는 까칠하게 살기로 했다 그레이의 5가지 그림자 1,2(합본) 3 하루 15분 정리의 힘 5가지 그림자 심연 1,2 4 섹스의 재발견 벗겨봐 절대지식 세계문학 5 FBI 행동의 심리학 그레이의 5가지 그림자 2 6 내남자 사용법 아무도 알려주지 않았던 돈에 대한 불편한 진실 41 7 자기혁명 5가지 그림자 해방 1,2(합본) 8 내가 알고 있는걸 당신도 알게 된다면 하루 15분 정리의 힘 9 빅 픽처 은교 1 여자를 증오한 남자들 1 사람을 얻는 기술 11 그레이의 5가지 그림자 1 섹스의 재발견 벗겨봐 12 남자의 물건 그 청년 바보의사 13 누구나 한번쯤 화끈한 연애를 꿈꾼다 스티브 잡스 14 하루 1분의 기적 내가 살아온 날들 15 스티브 잡스의 세상을 바꾼 말 한마디 이왕이면 예쁘고 행복하게 16 산을 미는 강 1 그리스인 조르바(한글판) 17 시장을 읽는 기술 청춘의 고전 18 3분 안에 상대를 내 뜻대로 움직이는 설득기술 5가지 그림자 심연 1 19 공녀 내가 알고 있는 걸 당신도 알게 된다면 2 지독한 욕망 시골의사 박경철의 자기혁명 자료: 교보문고, YES24 토러스투자증권 리서치센터 14

(2) 대면적 스마트폰 및 태블릿 PC보급 확대로 전자책 시장 확대 기틀 마련 아마존의 전자책 전용 단말기 킨들은 전자책 성장에 필수불가결한 차별화 된 단말기를 제공하며 전자책 시장의 개화를 알렸다. 당시 킨들은 전자책 그 자체에 주목을 하면서 독자들이 가장 전자책을 편히 읽을 수 있도록 하는 데 집중하였다. 장시간 구독에 불리 한 LCD패널 대신 e-잉크 패널을 탑재하여 최대한의 독서 편의성을 제공함으로써 전자 책 단말기로써 지위를 공고히 하는 한편 시장 확대를 견인하였다. 이 후 애플은 다양한 멀티미디어 컨텐츠를 즐길 수 있는 아이패드를 출시하였고 이를 기 점으로 전자책 단말기의 주도권은 태블릿 PC로 넘어가게 되었다. 결국 아마존 역시 안 드로이드 기반의 태블릿 PC인 킨들파이어를 출시함으로써 대세에 동참하였다. 전자책 시장이 활성화된 미국 및 유럽의 전자책 이용자들은 태블릿 PC의 활용도가 가장 높다. 반면 국내 전자책 시장은 스마트폰의 보급 확대가 성장을 견인하였다. 스마트폰의 보급 이 본격화된 21년부터 전자책 매출이 증가세를 보이는 것이 이를 증명한다. 태블릿 PC가 211년부터 국내에 들어오기 시작했음에도 불구하고 여전히 국내 전자책 독자들 은 컴퓨터와 스마트폰을 통해 전자책을 읽고 있다. 국내 전자책 독자들이 여전히 스마트폰을 통해 구독을 하는 이유는 국내의 태블릿 PC의 판매가 글로벌 시장의 성장만큼 급격히 증가하지 못했기 때문이다. 국내 단말기 시장을 주도하는 삼성전자 및 LG전자의 태블릿 PC 출하량이 미미한 것이 주요 원인이다. 결국 212년 전세계 태블릿 PC 시장의 성장이 5%를 상회하였음에도 불구하고 국내의 태 블릿 PC판매는 제자리 걸음을 하였다. 그림17 스마트폰 이용 비중이 높은 국내 전자책 독자 태블릿PC 18.4% 전용단말기 5.9% 컴퓨터 39.% 컴퓨터 스마트폰 태블릿PC 전용단말기 그림18 전세계 태블릿 PC 시장 성장에 역행하는 국내 시장 (백만대) 2 국내 태블릿 PC 출하량 15 1 5 스마트폰 36.7% 211 212 213F 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 자료 : IDC, 토러스투자증권 리서치센터 15

하지만 2H12부터 삼성전자는 태블릿 시장에 역량을 집중하면서 점차적으로 태블릿 PC 경쟁력을 갖춰가고 있다. 이로 인해 213년 국내 태블릿 PC의 출하량이 증가할 것으로 전망된다. 국내 태블릿 PC의 보급 증가는 분명 전자책 시장 활성화를 위한 기반이 갖춰 지고 있다는 판단된다. 또한 대화면 스마트폰 역시 전자책을 구독하기에 태블릿 PC 못지않다는 판단이다. 최근 출시되는 프리미엄 스마트폰의 화면은 대부분 5인치를 상회하고 있다. 5~6인치에 이르 는 대형 화면은 전자책을 구독하는 데 전혀 부담이 없다. 실제 아마존의 킨들은 초기 출 시부터 최근 출시된 제품까지 일관되게 6인치 화면을 고수하고 있다. 213년 국내 태블릿 PC 및 대화면 스마트폰의 보급이 확대됨에 따라 전자책 시장 활성 화에 필수적인 단말기 보급은 충분히 이뤄질 것으로 전망된다. 또한 국내 전자책 유통사 들은 전자책 전용 단말기를 꾸준히 출시함으로써 독서량이 많은 독자들을 흡수할 것으로 보여진다. 16

(3) 출판사들의 적극적 참여로 컨텐츠 빠르게 증가 지금까지 국내 전자책 시장의 외연 확대의 가장 큰 걸림돌은 컨텐츠 부족이었다. 미국 아마존의 경우 구매할 수 있는 전자책의 종류는 8만종이 넘고, 특히 무료로 이용할 수 있는 공유저작물은 2만종에 달한다. 반면 국내의 경우 가장 전자책 컨텐츠를 많이 보 유한 교보문고가 11만종, 그리고 인터파크가 7만종을 공급 중이다. 게다가 무료로 이용 가능한 공유저작물은 수 천종에 불과한 수준이다. 전자책 컨텐츠가 빠르게 증가하지 못한 이유는 컨텐츠 보유자인 출판사들이 컨텐츠의 디 지털화에 소극적이었기 때문이다. 디지털 컨텐츠 제작을 주도해온 것은 출판사가 아닌 유통사로써 전체 전자책 제작의 6% 이상을 유통사에서 제작하고 있으며, 출판사에서 제작된 전자책의 비중은 15%에 머물렀다. 출판사들이 전자책 컨텐츠 제작을 주저하는 이유는 1) 국내 전자책 시장의 규모, 2) 고 만고만한 유통 채널의 난립, 3) 비즈니스 모델 미확립에 따른 수익 가시성 저하 등의 이 유로 전자책 시장에 참여하기에 시기상조 또는 경영판단 을 유보했기 때문이다. 그림19 지금까지 전자책 제작을 주도한 유통사 출판사 15.7% 기타 2.9% 유통사 외부제작사 출판사 기타 그림2 지금껏 출판업계는 전자책 시장에 대해 보수적인 접근 25% 2% 15% 외부제작사 2.% 유통사 61.4% 1% 5% % 시기상조 경영판단 미정 컨텐츠 부적합 저작권 문제 미 해결 자료 : 문화체육관광부, 토러스투자증권 리서치센터 자료 : 문화체육관광부, 토러스투자증권 리서치센터 그러나 이제 출판사들 역시 전자책 시장의 성장 잠재력을 높게 보고 적극적으로 제작을 하는 출판사가 증가하면서 전자책의 신간 도서 비중이 증가하는 추세이다. 예스24는 연 간 전자책 베스트셀러 1위권 기준으로 211년 이전에는 평균 31종에 머물렀으나, 212년에는 69종으로 증가하였다. 또한 종이책으로 출판한 책의 5%이상을 전자책으 로 전환하는 출판사의 비중은 4%에 달할 정도로 전자책 시장의 성장 가능성을 높게 보고 참여하고 있다. 17

이런 가운데 2월 북잼이라는 전자책 개발회사에서 출시된 세계문학전집은 애플 앱스토 어에서 인기 순위 1위 및 매출 1위를 달성하며 전자책 시장의 가능성을 제시하였다. 특 히 단순히 텍스트만 그대로 옮기는데서 벗어나, 종이책의 느낌을 살리는 한편 편의성까 지 챙긴 편집에 집중하면서 전자책의 장점을 부각시킨 점이 성공 요인이다. 이처럼 출판사들의 적극적인 전자책 시장 참여로 올해부터 전자책 컨텐츠 부족은 점차 해결될 것으로 보인다. 그로인해 213년 전자책 시장의 외연확대에 기여할 것으로 전망 된다. 그림21 종이책의 전자책 전환 비율이 5% 이상인 출판사가 4%에 달해 그림22 편집성을 부각한 전자책 앱은 애플 앱스토어 매출 1 위 등극 기타 17.1% 1%미만 22.9% 1%미만 1~5% 미만 5% 이상 기타 5% 이상 38.6% 1~5% 미 만 21.4% 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 표7 한국 E-Book 산업 주요 출판사 등의 동향 구분 업체 최근 동향 언론사 조선일보 - 텍스토어를 통해 컨텐츠 자체 서비스 출판사 삼성출판사 - 스마트스터디 21년 6월 설립 - 디지털 컨텐츠 '스마트북스' 약 12여종의 앱 출시(전자책과 함께 앱북에 보다 주력) 예림당 - 21년 8월 예림디지털 설립 1월 SKT와 T-스마트러닝 MOU체결하고 211년 1년 Why? e-book 출시(iOS) - "Why?한국사", "Why? 사이언스", "Why? 과학정복", "Why? 인체탐험" "유아 Littel Why?"등 출시 - 212년 기준 과학시리즈 5종 이북전환 완료 웅진씽크빅 - 자회사 북센(웅진그룹의 출판유통 계열사로 전자책 서점 모비북 운영) - 국제 전자책 표준인 e-pub 포맷을 적용한 Stanza를 전자책 리더로 채택 유통에이전시 e-kpc - 한국출판컨텐츠(김영사, 문학과 지성사, 민음사, 시공사, 위즈덤하우스, 다산북스 등) 211년 기준 6,여종 한국이퍼브 - 한국이퍼브(예스24, 알라딘, 영풍문고, 반디앤루니스, 리브로, 한길사 등)중에서 특히 예스24의 행보 주목 - 11년 63,여종 13년 15,여종 예상 --> 212년 현재 연간 신규 증가량 업계 1위 온라인 서점 교보문고 Ebook사업에 가장 적극적이며, B2C 외 B2B사업 등 독자행보 지속 - 24년부터 전자책 시장 진출, 29년 기준 65,여종의 컨텐츠 확보, - 삼성전자 SNE-6K, 아이리버 스토리 등 전자종이 기반의 전용단말기는 물론 스마트폰, 태블릿 PC 등 다양한 매체를 통해 컨텐츠 공급 - 11년 8,여종 213년 13,여종에서 215년 3,여종으로 늘릴 계획 - 회원제 사업모델 sam 제공 컨텐츠, 213년 2월 2일 출시 당시 1만 7,여종에서 4월 현재 2만 1,종 인터파크 - 비스킷 단말기 사업 이후, 컨텐츠 사업에 집중(211년 현재 6,여종 예스 24-11년 63,여종 13년 15,여종 예상 --> 212년 현재 연간 신규 증가량 업계 1위 자료: 토러스투자증권 리서치센터 18

출판 산업 내 변화: 뭉치면 살고 흩어지면 죽는다 전자책 시장의 대두로 인한 산업의 구조적 변화는 필연적으로 산업 내 가치사슬의 변화 로 이어질 전망이다. 과거 종이책 산업의 구조는 출판사의 기획 및 자금을 바탕으로 저 자가 작품을 집필하면, 대형 서점을 비롯한 유통사를 통해 출판되는 형태가 주를 이뤄왔 다. 이때 대형 서점이라 불리는 유통사는 판매되는 책의 진열 여부 내지 위치를 결정할 수 있는 권한이 존재했고, 출판사는 베스트셀러 작가의 저작권 보유가 중요했다. 전자책 시장에서는 출판업체가 아무리 서책을 전자책으로 만든다고 해도 출판비용이 거 의 들지 않게 됨에 따라 1인 출판이 가능하게 되었다. 또한 아마존, 반스앤노블 그리고 예스24 등의 온라인 서점을 통해 이런 출판 및 유통이 자유로워짐에 따라 기존 출판사 와 유통사에 집중되었던 유통구조는 점차 분산되어 다양한 이해관계가 존재하는 연합체 들이 힘을 모아 전자책 생태계를 만들어갈 것으로 예상된다. 그림23 출판산업 생태계 단계별 현황 자료: 토러스투자증권 리서치센터 19

그림24 국내 출판산업 현황 자료: 토러스투자증권 리서치센터 1. 국내 출판업계의 전자책 생태계 구축 현황 국내의 출판업계는 크게 두축으로 양분되어 전자책 시장의 도래를 준비하고 있다. 한 축 은 교보문고로서 교보문고는 211년 교보e리더 라는 전용 단말기를 출시한 후 최근에는 단말기 샘(SAM) 공급과 함께 한달 정액제로 전자책을 (컨텐츠) 대여하는 서비스를 시 작하며 전자책 생태계 점유율 확대를 시도 중이다. 다른 한 축은 출판사와 유통사의 연합체인 한국이퍼브 가 존재한다. 한국이퍼브는 서점유통업체인 예스24, 알라딘, 리브로, 영풍문고와 컨텐츠업체인 중앙일보, 북센, 비룡 소 등이 공동으로 지분 투자하여 설립한 회사이다. 한국이퍼브는 크레마터치 라는 전 용 단말기를 통해 회원사들의 컨텐츠를 공급하고 있으며, 이 크레마터치를 통해서는 회 원사들의 모든 컨텐츠를 구매할 수 있다 컨텐츠 업체들의(해냄, 창비, 뜨인돌) 연합인 e-kpc가 존재하지만, 최근 한국이퍼브가 컨텐츠 산업으로 회원 영역을 확대하면서 보유 컨텐츠수도 점차 증가하여 교보문고의 경 쟁자로 자리매김했다. 2

표8 국내 전자책 서비스 사업자별 현황(211년 기준) 구분 서비스명 서비스형태 지원포맷 지원DRM 지원기기 보유 컨텐츠수 한국출판컨텐츠 (김영사, 문학과 지성사, 민음사, 시공사, 위즈덤하우스, 다산북스, 더난출판 등) 한국이퍼브 (예스24, 알라딘, 영풍문고, 반디 앤루니스, 리브로, 한길사, 비룡 소 등) 예스24(212.12) KPC 컨텐츠공급 epub K-ePub K-ePub Web, 오프라인 Web, 오프라인 epub Adobe, 마크애니 인큐브테크 Adobo, 마크애니 DRM 지원가능기기 삼성 SNE-6 페이지원 아이리버 스토리 epub 인큐브테크 크레마터치 교보문고 인터넷교보문고 Web epub 유니닥스 삼성 SNE-6K/5K 아이리버 스토리 K 교보 Ereader SAM(국내 최초 회 원제 e북 서비스 '샘 (sam)') 11, 3, (2,예정) 63 (213년 15만 종 예상) 8 (215년까지 3만종으로 확대 계획) 인터파크 비스킷 3G, Web epub 마크애니 비스킷, 아이폰 6, 자료 : 토러스투자증권 리서치센터 2. 한국이퍼브가 국내 전자책 생태계를 리드할 전망 한국에서 아마존처럼 성공적으로 전자책 유통에 성공할 기업은 폐쇄 전략을 취하는 교보 문고 보다는 오픈 리소스 정책을 펼치는 한국이퍼브 가 될 가능성이 높다고 판단된다. 당사는 한국이퍼브의 전략이 아마존이 전자책 도입 초기 펼치던 전략과 매우 유사하며. 이에 한국이퍼브를 중심으로 전자책 시장이 성장할 것으로 기대한다. 2-1 아마존의 win-win 전략 아마존의 전자책 시장 도입 초기 성공 전략은 다음과 같다. 1) 전자책 컨텐츠 저변 확대 와 2) 출판사 컨텐츠 적극적 확보가 그 주요 전략이다. 아마존은 29년 3월부터 킨들용으로 제공되던 전자책 컨텐츠를 잠재적 경쟁사인 애플 의 아이폰과 아이팟 터치를 통해서 공급하기 시작했다. 또한 29년 5월 대학교재 시장 을 겨냥한 대형화면 단말기 킨들 DX 를 발매하면서 신문, 잡지(뉴욕타임즈) 및 대학교 재 출판사(피어슨, 와일리)등과 협력 계약을 체결했다. 또한 아마존이 시장을 잠식할 수 있다는 출판사들의 우려를 잠재우기 위해서 파격적인 인센티브를 제공했다. 즉, 아마존은 9.99달러로 팔리는 전자책에 대해서도 종이책과 같 은 1달러 이상의 판권을 보장함으로써 보유 전자책을 27년말 9만권에서 29년초 28만권으로 3배 이상 증가시킬 수 있었다. 21

26년 소니가 전자책 단말기 소니리더를 앞세워 미국시장에 진출할 때 소니의 시스트 링거 회장의 컨텐츠 확보에 대한 강한 지시가 있었음에도 전자책 1만여권 확보에 그쳤던 사실을 감안하면 아마존의 win-win 전략은 주효했음을 알 수 있다. 이러한 win-win 전략에 따라 아마존의 매출은 전자책 도입 시작해인 27년부터 147 억 달러에서 211년 481억 달러로 고성장하며 글로벌 최대 유통업체로 자리매김하는 초석이 되었다. 그림25 아마존 매출액 추이 (억 달러) 6 아마존 매출액 추이 5 4 3 2 1.1 1.5 16 31 53 85 147 245 481 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 *Z숍/마켓플레이스 *아마존 서비스 *아마존 * 아마존 풀필먼드 웹스토어 전자상거래 솔루션 * 영화 * MP3 * 앱스토어 * 전자책 * KDP(전자책 플랫폼) 디지털 콘텐츠 * 킨들 * 킨들파이어 1~4세대 (태블릿 PC) 디지털 디바이스 자료: Amazon, 토러스투자증권 리서치센터 표9 아마존의 WIN-WIN 전략 전략 실행 목적 잠재적 경쟁자와의 제휴 강화 킨들용으로 제공되던 전자책 컨텐츠를 애플의 아이폰과 아이팟 터치를 통해서 공급 자사 전자책 컨텐츠 저변을 확대시켜 영향력을 확대 신문, 잡지사 및 대학교재 출판사와 협력계약 체결 뉴욕타임즈, 피어슨과의 협력 계약 체결 신문, 교재시장에 자사 플랫폼 경쟁력 강화 출판사들과의 협력 강화 출판사들에게 종이책과 똑같은 가격의 판권 보장 신간서적에서의 우위 확보로 컨텐츠 보유 자료 : Amazon, 토러스투자증권 리서치센터 22

2-2. 한국이퍼브의 win-win 전략 한국이퍼브의 주요 전략은 1) 오픈 리소스 전략, 2) 출판사와의 제휴 강화 전략으로써 아마존의 초기 비즈니스 모델과 매우 유사하다. 즉, 전자책용 단말기 크레마를 통해 한 국이퍼브가 보유한 모든 컨텐츠 구독이 가능하고, 전자책 가격정책도 출판사의 재량에 맡김에 따라 출판사도 수익을 보는 사업구조를 만들었다. 특히 한국이퍼브는 저작권 문제에 있어 국내 출판업 주체들을 자유롭게 해주는데 큰 강점이 있다. 즉, 국내 전자책 시장의 큰 걸림돌이던 저작권 문제를 한국이퍼브가 대행 하여 처리한다는 점이 크게 작용했다. 서책을 전자책으로 변환하여 판매할 경우 국내 영 세한 출판업체들과 온라인 서점 유통업체들은 개별적으로 저작권을 해결해야했던 반면, 이제는 출판업체들의 저작권을 한국이퍼브가 사들이고, 온라인 서점 유통업체들은 이 를 공급받도록 간소화시켰기 때문에 전자책 비즈니스가 보다 활성화될 것으로 기대된다. 따라서 출판업체들은 한국이퍼브에 컨텐츠를 공급하고자 하는 유인이 크며, 온라인 유 통업체들은 훨씬 간편하게 전자책 컨텐츠를 소비자한테 공급할 수 있는 것이다. 2-3 추천종목: 예스24(5328) 한국이퍼브 사업 활성화의 최대 수혜는 이를 구성하는 주주들이 될 것이며, 한국이 퍼브의 최대 주주는 예스24(5328)이다. 예스24(5328)는 온라인 서점 점유율 1 위 업체로, 동사의 전자책 매출액은 27년 6억원에서 213년에는 1억원 이상의 매 출이 전망된다. 동사의 서책 대비 전자책 마진이 2%p 높고, 최근 경쟁업체 인터파크가 전자책 시장 전 략을 축소시키는 등 온라인 서점의 업계 재편이 발생하고 있기 때문에 동사의 전자책 사 업은 중장기적으로 매우 긍정적이라 판단된다. 그림26 한국이퍼브 비즈니스 모델 자료: 토러스투자증권 리서치센터 23

그림27 예스24 매출액 및 매출 증가율 추이 그림28 예스24 영업이익 및 영업이익 증가율 추이 (십억원) 매출액(좌) (YoY %) 4 매출증가율(우) 2.% (십억원) 14 영업이익(좌) 영업이익률(우) 3.5% 38 15.% 12 3.% 36 34 32 1.% 5.%.% -5.% 1 8 6 4 2 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5% 3-1.%.% 21 211 212 213F 21 211 212 213F 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 그림29 예스24 전자책 매출액 고성장 중 그림3 국내 서점업체들 전자책 매출액 추이 (억원) 예스24 전자책 매출액 추이 (억원) 16 교보문고 전자책 매출액 Yes24 전자책 매출액 35 3 25 2 15 14 12 1 8 6 4 1 2 5 21 211 212 21 211 212 213F 214F 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 토러스투자증권 리서치센터 3. 디지털 교과서 도입 (추천종목: 비상교육) 미국 시장이 전자책 시장 규모를 키울 수 있던 이면에는 디지털교과서 도입이 활성화가 있다. 실제 해외에서는 애플, 아마존 등 플랫폼 사업자와 대형 교과서 출판사를 중심으로 영리적인 목적에서의 디지털 교과서 도입 붐이 일고 있다. 최근 들어 미국은 디지털 교과서에 대한 대학생들의 선호도가 급속도로 높아지고 있으며, 교과서 시장에서 디지털 교과서가 차지하는 비중 역시 점차 증가할 것으로 전망되고 있 다. 교육 컨설팅 업체 엑스플라나(Xplana)는 향후 미국 교과서 시장에서 디지털 교과서 의 비중이 지속적으로 증가하면서, 211년 3%에 불과한 디지털 교과서 시장 점유율이 217년 44%에 달할 것으로 전망하고 있다. 24

그림31 미국 교과서 시장 내 디지털 교과서 점유율 추이 예상 (%) 5 점유율 4 3 2 1 2 3 6 11 2 26 35 44 21 211 212 213F 214F 215F 216F 217F 자료 : Xplana, 토러스투자증권 리서치센터 3-1. 국내 디지털 교과서 도입 상황 국내 디지털교과서 관련하여 교육부가 내놓았던 스마트교육 추진전략 실행계획에 따르면 215년까지 초중고 디지털 교과서 개발은 차례로 마무리 될 예정이다. 올해는 디지털 교과서 관련법과 제도를 정비하고, 교육 컨텐츠 이용의 법적 근거를 마련 하는 한편 온라인 수업을 하는 학교의 비율도 3%까지 높일 계획으로 알려졌다. 또한, 213년 4월 18일 경남교육청에서는 디지털교과서 선도요원을 대상으로 처음으로 디지 털교과서 샘플 컨텐츠를 공개하기도 하였다. 표1 기존 디지털 교과서 개발 사업과 향후 추진 사업의 차이 구분 기존 사업 스마트 교육에 따른 디지털 교과서 사업 서책형 교과서와의 관계 서책형 교과서 대체 서책형 교과서와 병행 추진 단말기 단말기 보급 전제 학생이 소유한 기존 PC는 물론 스마트TV, 스마트 패드 등 다양한 스마트 기기에서 이용 가능 단말기 보급 사업 아님 운영환경, 플랫폼 특정 환경(윈도우/리눅스)기반 - 디지털 교과서 전용 플랫폼 이 설치된 곳에서만 교수, 학 습 지원 가능 웹 기반 - 클라우드 컴퓨팅 학습 환경 구축을 통해 온라인 공간에 교과서와 학습 결과물을 실시간으로 저장하 고, 이를 다운로드해 어디서든 다양한 단말기에서 연속적인 교수, 학습 지원 가능 자료: 교육부, 토러스투자증권 리서치센터 25

3-2. 관련종목: 비상교육(122) 디지털 교과서 관련 업체로는 비상교육(122)이 있다. 동사는 출판 및 중고등학교 교 과서를 주 사업으로 하며, 초중등 온라인 교육 사업을 영위하는 교육업체이다. 동사의 중 장기적 모멘텀은 교과서 점유율 확보를 기반으로 한 디지털 교과서 시장이 열리면서 본 격화될 것으로 기대된다. 동사가 중학교 교과서 점유율 상위에 랭크되어 있기 때문에 디지털 교과서와 서책을 병 행할 경우 동사의 디지털 교과서 및 참고서 채택율도 견고할 것으로 전망되기 때문이다. 교사들의 디지털 교과서 준비 위한 사이트 런칭 디지털 교과서 본격적인 도입이 다가옴에 따라 교육현장에서 일선 교사들을 중심으로 디지털 교육 준비가 선행될 것으로 전망하며 이에 따른 수혜가 가능할 것으로 판단한다. 동사는 올해 2월 중고등학교 교사들의 스마트교습 지원을 위한 온라인 사이트 비바샘 을 정식 오픈했다. 지난해부터 비바샘 베타버전을 오픈하여 일선학교 선생님들의 피드 백을 반영해 완성도를 높여왔다. 비바샘 : 중고등학생용 멀티미디어 교육 온라인 사이트 비바샘 사이트는 비상교과서의 내용과 관련하여 대표적인 백과사전 업체인 브리태니커 와 컨텐츠 독점 공급계약을 맺고 멀티미디어 자료, 동영상 자료 등을 구축했으며, 향후 시행될 디지털교과서 수업에 최적화된 구조를 갖춤에 따라 동사의 높은 교과서 점유율을 기반으로 안정적인 고객층 확보가 기대된다. 성공사례: 시공미디어의 초등 멀티미디어 사이트인 아이스크림 매출 고성장 유사한 성공사례로, 전시 전문업체인 시공테크(271) 자회사인 시공미디어(시공테크 지분율 34.85%)는 초등교사용으로 학교수업 보조프로그램 아이스크림(i-cream)을 런 칭하여 컨텐츠를 공급한 이후, 학생용 학습보조 프로그램인 아이스크림 홈런을(i-cream Home-Learn) 런칭하여 성공을 거둔 바 있다. 아이스크림 홈런 프로그램은 월 1만원 정도의 비용으로 전용 태블릿 pc를 통해 학습하 는 형식이며, 시공미디어는 아이스크림 프로그램 성공에 따라 29년 매출액 146억에 서 212년 매출액 278억원으로 고성장하는 모습이다. 26

그림32 비상교육 매출액 추이 그림33 비상교육 영업이익 추이 (억원) 출판 초중등e 고등e 1,4 1,2 158 1, 54 175 29 6 43 96 164 8 25 184 12 22 (억원) 총영업이익 이러닝부문 출판부문 25 2 28 169 166 15 127 1 22 6 4 2 716 732 752 738 852 95 28 29 21 211 212 213 5-5 -1 1 7-5 -23-3 28 29 21 211 212 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 그림34 시공미디어 매출액 추이 (억원) 3 25 2 매출액(좌) 매출액증가율(%, YoY)(우) 4% 3% 15 2% 1 5 1% 21 211 212 % 자료: 시공미디어, 토러스투자증권 리서치센터 그림35 비상교육 중고등 멀티미디어 교육사이트 비바샘 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 27

그림36 시공미디어 아이스크림 홈런 통해 학습중인 학생들 그림37 시공미디어 아이스크림 사이트 자료: 언론자료, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 언론자료, 토러스투자증권 리서치센터 그림38 아마존 주가 추이 그림39 맥그로힐 주가 추이 ($) 3 아마존 주가 추이 ($) 6 맥그로힐 주가 추이 25 Amazon 55 MCGRAW-HILL 2 5 15 45 1 4 5 35 9.1 1.1 11.1 12.1 13.1 자료 : Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 3 11.1 11.5 11.9 12.1 12.5 12.9 13.1 자료 : Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 표11 아마존의 Historical Valuation (x) 27 28 29 21 211 212 PER 평균 148.9 62.4 62.7 65.7 78. 16.7 최고 224. 85.9 12.3 87.4 126.4 191. 최저 81. 31.3 34.8 51.4 63.6 128.4 PBR 평균 64.4 25.1 13.9 11.7 12.9 12.9 최고 96.8 34.7 22.8 15.6 16.2 15.3 최저 33.4 8.2 7.8 9.2 1.2 1.3 EV/EBITDA 평균 45.4 3.6 3.4 37.2 41.2 47.4 최고 69. 42.4 51.7 51.1 52.8 57.2 최저 24. 14.7 15.5 28.2 32.9 37.4 자료 : Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 28

표12 맥그로힐의 Historical Valuation (x) 27 28 29 21 211 212 PER 평균 22.6 11.6 1.1 13.2 14.6 22.4 최고 27.5 14.6 13.5 15.8 2.5 26.3 최저 14. 5.9 6.3 1.9 12.6 19.4 PBR 평균 7.5 7. 6.5 5.4 5.4 8.6 최고 9.1 8.8 8.1 6.4 7.9 19.9 최저 5.5 3.6 4.1 4.4 4.7 7.4 EV/EBITDA 평균 11.1 6.1 5.3 6. 6.6 11.7 최고 13.5 7.4 6.4 7.1 11.3 13.4 최저 7.4 3.2 3.4 5. 5.7 1.1 자료 : Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 표13 Valuation Table 애플 아마존 구글 맥그로힐 매출액(백만$) 29 42,95 24,59 23,651 5,952 21 65,225 34,24 29,321 6,72 211 18,249 48,77 37,95 3,954 212F 22,352 92,844 55,387 5,185 213F 225,71 112,484 62,64 5,685 영업이익(백만$) 29 11,74 1,129 8,312 1,256 21 18,385 1,46 1,381 1,413 211 33,79 862 11,742 1,77 212F 61,387 2,869 18,689 1,737 213F 68,773 4,887 21,765 1,952 PER(배) 29 2.1 63.6 3.4 14.1 21 19.3 71.1 22.6 13.6 211 15 126 22 22 212F 8.7 51.1 14.7 14.3 213F 8 29.3 12.6 12.6 PBR(배) 29 5.2 11.4 5.5 5.7 21 5.6 11.8 4.1 5.1 211 5 1 4 8 212F 2.2 1.9 2.6 7 213F 1.8 8.3 2.2 6.2 EV/EBITDA(배) 29 1.4 35.7 17.5 6.2 21 11.2 37.2 13.5 6 211 8 37 12 11 212F 3.9 18.4 8.6 8.5 213F 3.5 13.5 7.3 7.5 ROE(%) 29 3.5 22.8 2.3 46.7 21 35.3 19 2.7 4.8 211 42 9 19 49 212F 27.6 16.4 17.8 n/a 213F 24.6 22.1 18.4 n/a 자료 : Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 29

디스플레이텍 YES24 비상교육 3

디스플레이텍 Analyst 이성희 2) 79-2513 shlee@taurus.co.kr 디스플레이텍 (6667) 보급형 스마트폰 확대로 최대 실적 견인 Not Rated 현재주가 (4월 19일) : 1,35원 삼성전자 보급형 스마트폰 확대에 따른 수혜 전망 디스플레이텍은 스마트폰에 탑재되는 LCD 모듈을 OEM 및 ODM을 통해 제조하여 삼성전자로 공급하는 LCD 모듈 회사임. 삼성전자의 212년 스마트폰 판매량은 2.1억대였으나, 213년에는 3.3억대에 달해 전년대비 판매량이 +57% 증가할 것. 올해 예상되는 삼성전자의 판매량 확대는 LCD 패널을 탑재한 보급형 스마트폰이 견인함에 따라 동사의 수혜 전망. 직접 구매, 조달 및 제조함으로써 높은 수익성 시현 가능 동사는 LCD 모듈화 기술 경쟁력을 바탕으로 패널 및 드라이버 IC, PCB, T-con등의 부품들을 직접 구매, 조달하여 모듈화 하는 ODM을 통해 삼성전자로 LCD 모듈을 공급 중. OEM 사업은 삼성전자에서 지정한 패널 및 모듈화에 필요한 부품을 조달하여 단순 조립에 그침으로써 마진 확보에 어려우 나, 동사는 ODM 사업에 집중함에 따라 높은 이익 시현 전망. 2분기부터 이익 개선세 보이며 사상 최대의 실적 시현 전망 동사의 213년 실적은 매출 4,57억원, 영업이익 368억원으로 실적의 레벨업이 이뤄질 것으로 전망. 우리가 추정하는 213년 실적 전망에 비춰볼 때 동사의 현 주가는 213F PER 5배 수준으로 동사의 높은 성장세에 비해 저평가 수준. 향후 스마트폰 시장의 성장은 보급형 제품이 견인할 것으로 예상되는 바 동사는 214년 이후에도 높은 성장세를 유지할 것 으로 판단. 동사의 높은 성장성을 감안할 때 현 주가는 매력적이기에 매수할 것을 제시. 213년 디스플레이텍 사상 최대 실적 전망 (억원) 디스플레이텍 매출액 5, 영업이익률 4, 3,.1.1.1 수익성이 좋은 ODM에 집중함으로써 높은 이익 시현 OEM 12.6% 기타 1.7% ODM OEM 기타 2,. 1,. 21 211 212 213F. ODM 85.7% 자료: 디스플레이텍, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 디스플레이텍, 토러스투자증권 리서치센터 12월 결산 (십억원) 211A 212A 213F 매출액 181 294 457 영업이익 9 22 37 세전이익 9 22 36 순이익 6 17 28 EPS(원) 338 966 1,617 PER(H/L) (배) 14.5/4.5 7.8/2.3 6.4 PBR(H/L) (배) 1.2/.4 1.5/.4 1.6 EV/EBITDA(H/L) (배) 8.9/3.5 4.9/1.4 2.5 ROE (%) 8.4 21. 27.6 주가지수 및 상대주가추이 (%) 절대수익률 상대수익률 1M 39.3 41.5 3M 61.7 53. 6M 175.3 163.8 시가총액 183십억원 발행주식수 17,656천주 6일 평균거래량 535천주 6일 평균거래대금 4,253백만원 주요주주 박윤민 외 1인 25.84% 주가차트 (원) 디스플레이텍 12, Relative to KOSDAQ 1, 8, 6, 4, 2, 12.4 12.7 12.1 13.1 (pt) 25 2 15 1 5-5 31

디스플레이텍 삼성전자 보급형 스마트폰 확대에 따른 수혜 전망 디스플레이텍은 스마트폰에 탑재되는 LCD 패널 모듈을 OEM 및 ODM을 통해제조하는 회사이다. 동사의 주력 매출처는 삼성전자 IM사업부와 삼성디스플레이로써 각각 ODM, OEM을 통해 스마트폰 및 태블릿 PC용 LCD패널을 공급하고 있다. 213년 삼성전자의 스마트폰 및 태블릿 PC 판매 확대에 따른 동사의 수혜가 전망된다. 212년 글로벌 스마트폰 판매 1위에 오른 삼성전자는 213년에도 스마트폰 판매를 확 대함으로써 경쟁사들과의 격차를 벌릴 것으로 전망된다. 삼성전자의 212년 스마트폰 판매량은 2.1억대였으나, 213년에는 3.3억대에 달해 전년대비 판매량이 +57% 증가할 것으로 보여진다. 특히 삼성전자 스마트폰 출하량 증가는 프리미엄 스마트폰보다 보급형 스마트폰 판매의 증가가 예상된다. 삼성전자는 자사 프리미엄 스마트폰인 갤럭시S와 갤럭시노트 시리즈에는 OLED패널을 탑재하고 있다. 반면 보급형 제품의 경우 LCD 패널을 탑재한 제품을 출시하고 있다. 올 해 예상되는 삼성전자의 판매량 확대는 LCD 패널을 탑재한 보급형 스마트폰이 견인할 것이란 판단이다. 삼성전자는 1분기 5인치 갤럭시그랜드 및 2분기 5.8인치, 6.3인치 갤럭시 메가 등의 대 면적 보급형 스마트폰을 적극적으로 출시하면서 보급형 스마트폰 시장을 적극적으로 공 략하고 있다. 삼성전자에 LCD패널 모듈을 공급하는 동사는 이런 삼성전자의 보급형 스 마트폰 판매 비중 확대 전략에 따른 수혜가 예상되는 바이다. 그림1 213년 국내 전자책 시장의 성장 본격화 (백만대) 25 2 피처폰 판매량 스마트폰 판매량 스마트폰 판매 비중 5.% 4.% 15 3.% 1 2.% 5 1.% 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13F 3Q13F 4Q13F.% 자료: 토러스투자증권 리서치센터 32

디스플레이텍 직접 구매, 조달 및 제조함으로써 높은 수익성 시현 가능 동사는 삼성전자에 탑재되는 LCD 디스플레이 패널 직접 개발하여 공급하는 국내 유일 의 기업이다. 동사는 오랜 디스플레이 모듈화 기술 경쟁력을 바탕으로 패널 및 드라이버 IC, PCB, T-con등의 기타 부품들을 직접 구매, 조달하여 모듈화하는 ODM을 통해 삼 성전자로 공급하고 있다. OEM 사업은 삼성전자에서 지정한 패널 및 모듈화에 필요한 부품을 조달하여 단순 조립 에 그치게 된다. 그러므로 OEM사업을 주력으로 하는 제조사는 임가공비에서 창출되는 이익 이상을 기대하기 어렵기 때문에 높은 매출에 비해 낮은 영업이익률을 기록할 수 밖 에 없다. 반면 ODM은 직접 패널 및 부품의 구매 조달을 담당하기 때문에 OEM에 비해 높은 마진 확보가 가능하게 된다. 동사는 이익 확보가 유리한 ODM에 집중함으로써 높은 이익 시현이 가능할 것으로 전망 된다. 211년 동사의 ODM 비중은 62%에 그쳤으나, 212년에는 86%까지 높아짐에 따라 높은 이익 개선세를 시현한 바 있다. 그림2 211년 동사의 ODM 비주은 62%에 그쳐 OEM 35.6% 기타 2.9% ODM OEM 기타 그림3 212년 ODM 비중이 86%로 증가하며 높은 이익 시현 OEM 12.6% 기타 1.7% ODM OEM 기타 ODM 61.5% ODM 85.7% 자료: 디스플레이텍, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 디스플레이텍, 토러스투자증권 리서치센터 33

디스플레이텍 2분기부터 이익 개선세 보이며 사상 최대의 실적 시현 전망 우리가 전망하는 동사의 213년 실적은 매출 4,57억원, 영업이익 368억원으로 실적의 레벨업이 이뤄질 것으로 전망된다. 동사 실적 레벨업을 견인하는 요소는 1) 삼성전자의 보급형 스마트폰 판매 확대 및 2) 주문자 개발 제조를 통한 이익 개선 이다. 1Q13은 전 년도와 비슷한 실적을 시현할 것으로 전망되나 2분기부터 실적 레벨업에 따른 이익 모멘 템이 강화될 것으로 보인다 그림4 디스플레이텍의 매출 및 영업이익률 추이 (억원) 5, 디스플레이텍 매출액 영업이익률 1% 4, 8% 3, 6% 2, 4% 1, 2% 21 211 212 213F % 자료: 디스플레이텍, 토러스투자증권 리서치센터 우리가 추정하는 213년 실적 전망에 비춰볼 때 동사의 현 주가는 213F PER 5.x배 로 동사의 높은 성장세에 비해 낮은 밸류에이션 평가를 받고 있다고 판단된다. 향후 스 마트폰 시장의 성장은 보급형 제품이 견인할 것으로 예상되는 바 동사는 214년 이후에 도 높은 성장세를 유지할 것으로 판단된다. 이를 감안할 때 현 주가는 현저하게 저평가 되어 있어 있기에 적극적 매수를 추천한다. 34

YES24 YES24 (5328) 온라인 서점 점유율 1위의 위대한 투자 Not Rated 현재주가 (4월 19일) : 7,42원 목마름(컨텐츠부족) 해소하기 위한 현명한 선택! - 오픈 리소스 전자책 시장이라는 큰 패러다임 변화 초입에 있어서 동사가 선택한 전략은 출판 및 유통업체들과의 연합을 통한 오픈 리 소스 정책임. 전자책 시장 확대의 한 축인 컨텐츠 공급 이 원활해질 수 있다는 점에서 긍정적으로 판단. 동사는 국내 출판 및 유통업체들과 지분을 공동 투자하여 설립한 한국이퍼브 를 통하여 컨텐츠를 확보하고 크레마터치 라 는 단말기 보급을 통해 이를 공급하고 있음. 출판 및 유통업체들이 전자책 개발에서 가장 어려움을 겪는 저작권 문제를 한국이퍼브 가 해결하고 동사는 컨텐츠를 공 급만 받는 구조로 정착시킴. 이로써 공동투자한 업체들은 컨텐츠를 개발, 집결시키는데 집중할 수 있다는 것이 강점. 비도서(전자책,공연 등) 사업 확대로 수익개선 전망 213년 동사의 연간 매출액은 3,9억원, 영업이익은 13억원을 기록할 전망으로, 수익성 개선이 기대됨. 동사의 전자책 매출액은 21년 6억원에서 213년 15억원으로 증가할 전망. 지난해까지 도서부분 매출비중이 95%였으 나 이는 85%까지 축소되고 전자책이 포함된 비도서 부분 비중이 15%로 확대될 것으로 기대. 도서부분 마진 대비 전자책 마진이 2% pt 높은 점을 감안할 때 이는 수익성 향상으로 귀결 예스24 매출액 및 매출 증가율 추이 예스24 영업이익 및 영업이익 증가율 추이 (십억원) 매출액(좌) (YoY %) 4 매출증가율(우) 2.% (십억원) 14 영업이익(좌) 영업이익률(우) 3.5% 38 15.% 12 3.% 36 34 32 1.% 5.%.% -5.% 1 8 6 4 2 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5% 3-1.%.% 21 211 212 213F 21 211 212 213F 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 12월 결산 (십억원) 21A 211A 212A 매출액 336 355 34 영업이익 5 5 7 세전이익 6 7 9 순이익 4 4 7 EPS(원) 252 255 426 PER(H/L) (배) 56./19.3 3.2/11.7 15.9/8. PBR(H/L) (배) 4.3/1.5 2.4/.9 1.9/1. EV/EBITDA(H/L) (배) 3.3/9.8 12.6/2.8 6.6/2. ROE (%) 7.8 7.8 12.7 주가지수 및 상대주가추이 (%) 절대수익률 상대수익률 1M -3.5-2. 3M 55.2 46.9 6M 59.7 53.1 시가총액 128십억원 발행주식수 17,2천주 6일 평균거래량 45천주 6일 평균거래대금 2,754백만원 주요주주 한세예스24홀딩스외 1인 53.47% 주가차트 (원) 예스24 (pt) 9, 8, Relative to KOSDAQ 6 5 7, 4 6, 3 5, 2 4, 1 3, 2, -1 1, -2-3 12.4 12.7 12.1 13.1 35

YES24 그림1 예스24 마니아 회원비중 그림2 예스24 마니아 회원매출 비중 마니아 회원 4.4% 마니아 회원비중 마니아 회원 비마니아 회원 마니아 회원매출 비중 마니아 회원 비마니아 회원 비마니아 회원 95.6% 비마니아 회원 37.7% 마니아 회원 62.3% 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 그림3 예스24 회원수 추이 그림4 인터넷 서점 점유율 추이 (만명) 1, 예스24 회원수 추이 5% 4% 예스24 K사 I사 A사 8 6 4 3% 2% 2 1% 29 21 211 212 213F % 27 28 29 21 211 3Q12 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 예스24, 토러스투자증권 리서치센터 36

비상교육 비상교육 (122) 선생님 마음을 사로잡을 준비를 마쳤다 Not Rated 현재주가 (4월 19일) : 15,1원 안정적인 성장 기대 동사의 213년 K-IFRS 기준 연간 실적은 매출액 1,29억원(YoY, %), 영업이익 26억원(YoY, %) 시현할 전망. 표에서 처럼 212년에는 29 개정 교육과정에 따른 중학교 교과서 심사, 채택이 진행되었으며 동사는 이를 통해 교과서 점유율이 상승함. 또한 213년은 고등학교 교과서 심사가 계획중임에 따라 고등학교 교과서 채택이 순차적으로 적용되는 214년~216년까 지의 매출 신장도 구조적으로 견조할 전망. 연간 3억원 이상의 적자를 보이던 자회사 비상에듀(고등부 온라인) 매각에 따라 수익성도 회복되는 모습 기대. 교육산업 패러다임 변화의 큰 축인 디지털교과서 시행이 214년부터 시작될 예정임. 동사는 이에 가장 큰 수혜를 받을 교육업체로 판단. 그 이유는 1) 중고등부 교과서 점유율 상위 랭커로서 디지털 교과서로의 구조적인 매출 연결, 2) 온라인 멀티미디어 사이트 비바샘 을 통한 신성장동력 기대 전자교과서 1년 더 늦어도 괜찮다. 비바샘으로 가르치세요! 동사의 중장기적 모멘텀은 교과서 점유율 확보를 기반으로 한 디지털 교과서 시장 오픈임. 동사가 중학교 교과서 점유율 상위에 랭크되어 있기 때문에 디지털 교과서와 서책을 병행할 경우 동사의 디지털 교과서 및 참고서 채택율도 견고할 것으 로 전망. 디지털 교과서 도입이 가까워옴에 따라 교육현장에서 일선 교사들을 중심으로 디지털 교육 준비가 선행될 것으로 전망함. 동사는 이에 대비하여 2월에 중고등학교 교사들의 스마트교습 지원을 위해 비바샘 을 정식 오픈함. 동사는 지난해부터 베 타버전을 오픈하여 일선학교 선생님들의 피드백을 반영해 완성도를 높여왔음. 비바샘 사이트는 비상교과서의 내용과 관련하여 브리태니커와 컨텐츠 독점공급계약을 맺고 멀티미디어 자료, 동영상 자료 등을 구축했으며, 향후 시행될 디지털교과서 수업에 최적화된 구조를 갖춤에 따라 동사의 높은 교과서 점유율을 기반으로 안정적인 고객층 확보가 기대됨. 시공테크 자회사인 시공미디어(시공테크 지분율 34.85%)는 초등교사용 학교수업 보조프로그램 아이스크림(i-cream)을 런칭 후 학생용 학습보조 프로그램인 아이스크림 홈런(i-cream Home-Learn) 유료로 런칭하여 성공을 거두고 있음. 아이 스크림 홈런은 월 1만원 정도의 비용으로 전용 태블릿 pc를 통해 학습하는 프로그램임. 시공미디어는 아이스크림 프로그 램 성공에 따라 29년 매출액 146억에서 212년 매출액 278억원으로 고성장함. 중고등부 학생들 대상으로 한 뚜렷한 멀티미디어 사이트가 부재함을 감안하면 중고등부 교과서 시장에서의 높은 점유율을 기반으로 안정된 실적이 예상됨. 12월 결산 (십억원) 21A 211A 212A 주가지수 및 상대주가추이 주가차트 매출액 97 112 119 영업이익 17 17 22 세전이익 14 17 15 순이익 11 15 13 EPS(원) 1,127 1,268 972 PER(H/L) (배) 12.5/7.7 9.3/4.1 17.1/6.3 PBR(H/L) (배) 1.2/.7 1./.5 1.5/.6 EV/EBITDA(H/L) (배) 5.8/3.5 5.5/2.3 6.9/3. (%) 절대수익률 상대수익률 1M 4.9 8.8 3M 18. 23. 6M 21.8 24.1 시가총액 196십억원 발행주식수 12,97천주 6일 평균거래량 167천주 6일 평균거래대금 2,415백만원 (원) 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 비상교육 Relative to KOSPI (pt) 1 8 6 4 2-2 -4 ROE (%) 9.8 11.9 9.1 주요주주 양태회 외 27인 54.94% 12.4 12.7 12.1 13.1 37

비상교육 그림1 비상교육 매출액 추이 그림2 비상교육 영업이익 추이 (억원) 출판 초중등e 고등e 1,4 1,2 158 1, 54 175 29 6 43 96 164 8 25 184 12 22 (억원) 총영업이익 이러닝부문 출판부문 25 2 28 169 166 15 127 1 22 6 4 2 716 732 752 738 852 95 28 29 21 211 212 213 5-5 -1 1 7-5 -23-3 28 29 21 211 212 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 그림3 시공미디어 매출액 추이 (억원) 3 25 2 매출액(좌) 매출액증가율(%, YoY)(우) 4% 3% 15 2% 1 5 1% 21 211 212 % 자료: 시공미디어, 토러스투자증권 리서치센터 그림4 비상교육 중고등 멀티미디어 교육사이트 비바샘 자료: 비상교육, 토러스투자증권 리서치센터 38

비상교육 그림5 시공미디어 아이스크림 홈런 통해 학습중인 학생들 그림6 시공미디어 아이스크림 사이트 자료: 언론자료, 토러스투자증권 리서치센터 자료: 언론자료, 토러스투자증권 리서치센터 39

Compliance Notice 투자의견(향후 6개월간 주가 등락 기준) 기업 STRONG BUY BUY 등급 중 High Conviction 종목 업종 BUY HOLD SELL OVERWEIGHT NEUTRAL UNDERWEIGHT 15% 이상의 초과수익이 예상되는 경우 -15% ~ 15% 이내의 등락이 예상되는 경우 15% 이상의 주가 하락이 예상되는 경우 업종별 투자의견은 해당업종 투자비중에 대한 의견 단, 업종 및 기업 특성을 고려한 ±1%내의 조정치 감안 가능 ㆍ 당사는 자료작성일 현재 동 주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. ㆍ 동 자료는 213년 4월 22일 당사 홈페이지에 게시된 자료로, 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. ㆍ 동 자료의 조사분석 담당자는 자료 작성일 현재 동 주식을 보유하고 있지 않습니다. ㆍ 동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. ㆍ 동 조사자료는 고객의 투자에 참고가 될 수 있는 각종 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 이 조사자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻어진 것이 나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 이 조사자료는 어 떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. ㆍ 동 조사자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포 할 수 없습니다. www.taurus.co.kr 본사 서울 영등포구 여의대로 66 KTB빌딩 3층 T. 2 79 23 영업부 서울 영등포구 여의대로 66 KTB빌딩 17층 T. 2 79 2313