Company Report 214.11.24 롯데케미칼 (1117) 215 년, 에틸렌상승사이클진입론확산으로저평가해소되다 화학 What s new? Our view 투자의견 : BUY (M) 목표주가 : 26,원 (M) 주가 175,5 원 자본금 1,714억원 시가총액 6,153억원 주당순자산 188,723 원 부채비율 55.33% 총발행주식수 34,275,419 주 6일평균거래대금 319억원 6일평균거래량 211,446 주 52주고 235,5 원 52주저 123, 원 외인지분율 25.69% 주요주주 롯데물산외 3인 53.55% 215 년예상실적은매출액 15.3 조원, 영업이익 6,675 억 214 년부터시작된에틸렌상승사이클은 215 년에도지원, 지배주주순이익 4,832 억원임. 영업실적은전년대비속된다는의견유지 4% 이상회복될것으로기대됨 212 년부터시작된 EG/TPA 등폴리에스터체인하락사 215 년주목해야변화는 1) 에틸렌과잉공급지속과 2) 과이클은마무리를짓고, 215 년반등시도가이어질전망잉공급에의한나프타가격급락, 3) 최악국면을마무리짓 215 년화학 / 정유업종내 Buy 추천종목으로, 목표가격고서서히회복이기대되는 EG/TPA 등임. 특히, 215 26만원 ~ 219 년까지에틸렌상승사이클진입론이부각될전망에틸렌사이클논란탈출을배경으로, 215년화학 / 정유업종내추천종목으로제시한다 214 년에패배했던혼돈 (1 견조한실적에도주가급락, 2 중국경쟁사대비과도한주가하락, 2 글로벌금융위기근처까지내려간 PBR) 이해소되면서, 215 년에는기업가치회복국면에진입할것으로판단됨. 특히, 215 년 ~ 219 년에틸렌상승사이클진입에대한시각이점차확산되는것에주목해야함. 215 년예상실적은매출액 15.3 조원, 영업이익 6,675 억원, 지배주주순이익 4,832 억원등이다. 영업이익추정치는전년예상치 4,688 억원대비 43% 정도회복되는수치이면서, 3년동안갇혀있던 4, 억원대한계를벗어날것으로기대. 실적개선및에틸렌상승사이클진입에대한인식확산으로, PBR 1.2배내외인 26만원까지도전가능 주가수익률 (%) 1개월 3개월 12개월 절대 3. 7.7 (19.7) 상대 26.7 12. (18.5) 절대 ( 달러환산 ) 23. (1.2) (23.4) 투자포인트 1. 에틸렌숏티지는 215년에도이어진다 214년에틸렌 1톤당스프레드 (= 에틸렌 나프타 ) 는 4$ 로시작한후, 4분기에 6$ 을넘어서는강세를보임. 구조적인에틸렌공급부족영향으로인해, 215 년에도 5 ~ 6$ 내외의강세를이어갈전망임. 215 년글로벌에틸렌소비량은 1.4 억톤규모로, 전년대비 6 ~ 7만톤정도신규수요가창출되는반면, 중국석탄화학을제외하고가동될수있는에틸렌설비는 5만톤내외로추정됨. 글로벌에틸렌설비가동률은 89% 로높은수준이유지할수밖에없음 ( 원 ) (%) 3, 14 25, 12 2, 1 8 15, 6 1, 4 5, 2 12.11 13.5 13.11 14.5 롯데케미칼 KOSPI 대비상대수익률 ( 최근2년 ) 분기실적 투자포인트 2. 주원료인나프타과잉공급은 215년또다른모멘텀이다 215 년나프타시장에는과잉공급이라는이슈가부각될것으로보임. 215 년신규로공급될수있는경질나프타 ( 주로에틸렌등을생산하는용도 ) 규모는 1,8 만톤인반면, 신규로창출되는수요는 4만톤정도에그치기때문임. 특히, PX 생산확대를위해글로벌정유사들이투자를확대하고있는컨덴세이트 ( 초경질원유 ) 분해설비는나프타과잉공급의주범이된다는것에주목해야함투자포인트 3. 강하지는않지만, EG/TPA에서숨통이트일것이다 214 년 TPA 1톤당평균스프레드 (=TPA.84*MX) 는 62$ 로, 손익분기점인 23$ 을크게하회하면서실적부담으로작용함. 215 년에는최최악국면으부터탈출이기대됨. 1 TPA 글로벌신규증설규모축소, 2 TPA 생산업체들의자발적인가격안정화조치, 3 롯데케미칼 의아로마틱구조조정 (TPA 축소, PIA 및 PET 확대 ) 등의효과가기대되기때문 Forecasts and valuations (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 억원, 원, %, 배 ) ( 억원 ) 4Q14E 전년동기대비 (%) 전분기대비 (%) 컨센서스 컨센서스대비 (%) 매출액 37,173-8.6.2 36,395 2.1 영업이익 1,74 35.2 22.4 1,396 24.6 세전계속사업이익 1,716 757.7 21.5 1,229 39.6 순이익 1,321 흑전 3.3 1, 32.1 영업이익률 (%) 4.7 +1.5 %pt +.9 %pt 3.8 +.9 %pt 순이익률 (%) 3.6 흑전 +.9 %pt 2.7 +.9 %pt 자료 : 유안타증권 결산 (12 월 ) 212A 213A 214F 215F 매출액 159,28 164,389 15,89 153,112 영업이익 3,717 4,874 4,689 6,675 지배주주귀속순이익 3,145 2,879 3,347 4,833 증가율 -67.8-8.5 16.3 44.4 PER 27.5 23.5 15. 1.4 PBR 1.5 1.1.8.7 EV/EBITDA 11.6 8. 6.6 5.3 ROE 5.5 4.7 5.3 7.2 주 : 영업이익 = 매출총이익 - 판관비자료 : 유안타증권
롯데케미칼 (1117) I. 결론 : 에틸렌체인상승사이클확인으로, 주가 26 만원도전기대 214 년은혼란의해로기억될듯 롯데케미칼 (1178) 에있어서 214 년은 혼란의해 였다. 에틸렌공급부족으로인해 NCC 제품은호황기수준이었지만, 또다른주력제품인 EG/TPA 는적자에서허덕였다. 주가는연초 23만원에서시작했지만연중약세를보였다. 이윽고, 4분기에는 12.3만원까지추락하면, 연초대비하락율이무려 46% 에달했다. 영업실적을살펴보면, 더혼란스럽다. 영업이익은 213년 4,874 억원에서 214년 4,6 억원정도수준으로마무리할가능성이높기때문이다. 실적성장모멘텀도없었지만, 그렇다고주가폭락을정당화할정도의부진하지도않은상황이다. 이상한점 1. 중국경쟁업체대비너무큰주가급락폭 이상한점 2. PBR 은금융위기수준보다조금높은수준까지곤두박질 그런데, 214년주가흐름에 2가지이상한점이발견된다. 첫째, 중국경쟁업체대비롯데케미칼 주가하락이컸다. 대부분이인지하듯이, 국내석화제품은중국수요변화에민감하다. 중국 NCC 업체와롯데케미칼 의주가흐름은유사하게움직여야정상이다. 그런데, 중국수요둔화우려감등으로롯데케미칼 주가가 4% 이상급락하는동안, 214 년상해에상장되어있는 Sinopec Shanghai Petrochemical 주가는연초대비 15% 정도상승했다.[ 그림 32] 둘째, 롯데케미칼 의 PBR 은금융위기근처까지떨어졌다. 28년금융위기당시에는화학제품에대한수요에대한불확실성이크게높아진상황이었다. 완성된제품은팔리지못하고, 재고손실로떠안을수밖에없었다. 이때 PBR 이.5배였다. PBR 이.4배까지주저앉았다. 214년 3 ~ 4 분기주력제품인 PE/PP 이익률이호황기수준임에도불구하고, PBR 은.6배까지낮아졌다. 이런기현상은 215년회복에대한자신감이떨어졌기때문으로이해된다. 215 년혼란의안개가걷힐것으로전망됨에따라, 화학 / 정유업종추천종목으로제시한다. 1 에틸렌스프레드강세가 215년에도이어지는것을확인하면서, 에틸렌호황에대한오해와불안이해소될것으로보인다. 뿐만아니라, 2 EG/TPA 부문의조용한회복은 PBR.6배로폭락하는이변을만들지도않을전망이다. PBR 저평가국면해소를통한 1 차주가회복 18 만원 215 년실적 4% 성장에따른주가회복 26 만원 215년주가는 2단계로움직일것으로보인다. 1단게는 NCC 호황에도불구하고과도하게하락한 PBR 정상화과정이다. PBR.9 ~ 1.배수준으로복귀하는것으로 18만원내외이다. 2단계는 215년실적개선이주가를푸시과정이다. 214년대비소폭의글로벌경기회복과원료인나프타안정화로, 215년영업이익은 4% 내외증가할전망이다. 연간 7, 억원내외의영업실적에대한기대감이반영되면, 26만원전후까지추가상승이가능할전망이다.[ 그림33] 그림 32. 롯데케미칼 주가 : 214 년중국상하이석화 와반대방향 ( 원 / 주 ) ( 홍콩달러 / 주 ) 43 3. 2.8 38 상하이석화 ( 주, 빨간선 ) 2.6 33 2.4 28 2.2 2. 23 1.8 18 1.6 13 롯데케미칼 ( 주, 파란선 ) 1.4 1.2 8 1. 212년 1월 213년 1월 214년 1월 자료 : Bloomberg 그림 33. 롯데케미칼 PBR 밴드 : 215 년 PBR 1.2 배수준회복기대 ( 원 / 주 ) 6, 면화가격폭등으로폴리에스터체인 215년 PBR 1.2배가능 5, 4, 호황시, PBR 2.5배 X2.5 3, 2, 28년금융위기 PBR.6배 X1.5 X1.1 X.6 1, X.4 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 2
Company Report II. 215 년예상실적특징 : 3 개만에약세탈출시도, 영업이익 43%yoy 회복기대 215 년영업이익추정치는 6,675 억원으로전년대비 43% 증가기대 올레핀부문개선, 아로마틱큰폭회복, 말레이시아타이탄소폭개선 215년실적예상특징을 21 212 2 ~ 214 년실적함정으로부터탈출시도 로정리할수있다. 215년연간추정치를살펴보면, 매출액 15.3조원 ( 전년예상치 15.1조원 ), 영업이익 6,675억원 ( 전년예상치 4,688억원 ), 지배주주순이익 4,832억원 ( 전년예상치 3,348억원 ) 등이다. 영업이익추정치는전년예상치 4,688 억원대비 43% 정도회복되는수치이다. [ 표23] 올레핀부문 (PE/PP/EG 등 ) 예상영업이익은 5,29 억원으로, 전년예상치 4,665 억원대비 625억원정도증가할전망이다. 국내 21만톤규모의에틸렌설비에는큰변화가없는가운데, 스프레드개선을기대할수있다. 주원료인나프타과잉공급속에에틸렌공급부족효과때문이다. 아로마틱부문 (TPA/PET 등 ) 예상영업이익은 74억원으로, 전년도예상치 5억원대비 1,2억원정도개선이기대된다. 214년에진행된합리화작업효과덕택이다. TPA 설비를축소하는대신, 고가의 PIA 와 PET 설비를확대했기때문이다. 뿐만아니라, 글로벌컨덴세이트분해설비증설영향으로, TPA 원료인 MX 가격약세가예상되는점도실적개선에도움이기대된다. 말레이시아타이탄 (PE/PP/ 부타디엔등 ) 예상영업이익은 682억원으로, 전년도예상치 523억원대비소폭개선이기대된다. 나프타원료가격수혜가예상되지만, 인도네시아가공공장 ( 에틸렌을구매해 PE 를생산하는설비 ) 수익약세가불가피하기때문이다. 표 23. 롯데케미칼 실적추정치 : 214 년영업이익 4,688 억원 215 년 6,675 억원 1Q13 2Q13 213 214 215 연간실적 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 213 214 215 216 생산 capa 에틸렌 ( 만톤 ) 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 68. 272. 272. 272. 272. 프로필렌 ( 만톤 ) 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 37.1 148.5 148.5 148.5 148.5 부타디엔 ( 만톤 ) 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1. 4. 4. 4. 4. EG ( 만톤 ) 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 26. 14. 14. 14. 14. PP ( 만톤 ) 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 39. 156. 156. 156. 156. PE ( 만톤 ) 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 22.5 22.5 22.5 22.5 SM ( 만톤 ) 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 12.5 5. 5. 5. 5. PET ( 만톤 ) 14.6 14.6 14.6 14.6 14.6 19.6 19.6 19.6 19.6 19.6 19.6 19.6 58.4 73.4 78.4 78.4 MMA ( 만톤 ) 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 5. 2. 2. 2. 2. PC ( 만톤 ) 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 6.5 6.5 6.5 6.5 TPA/PIA ( 만톤 ) 53.8 53.8 53.8 53.8 41.3 41.3 41.3 41.3 41.3 41.3 41.3 41.3 215. 165. 165. 165. PET필름 ( 만톤 ).5.5.5.5.5.5.5.5.5.5.5.5 2. 2. 2. 2. BR/SSBR ( 만톤 ) 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 5. 5. 매출액 억원 41,712 41,612 4,393 4,672 38,734 37,82 37,83 37,173 37,121 38,83 38,773 39,135 164,389 15,81 153,112 174,219 본사석화사업 억원 25,22 24,36 23,65 24,62 23,63 23,426 23,389 22,731 21,943 22,49 22,9 21,884 97,832 93,149 87,884 97,821 EG $/MT 1,15 97 1,8 1,4 963 938 98 864 89 9 92 93 1,6 936 91 93 PP $/MT 1,46 1,388 1,375 1,51 1,488 1,53 1,512 1,438 1,37 1,32 1,3 1,28 1,42 1,485 1,318 1,28 HDPE $/MT 1,43 1,45 1,443 1,52 1,533 1,573 1,595 1,53 1,43 1,4 1,37 1,36 1,45 1,551 1,39 1,3 LD/LLDPE $/MT 1,43 1,378 1,5 1,66 1,624 1,558 1,61 1,476 1,43 1,42 1,41 1,41 1,485 1,567 1,418 1,3 PET $/MT 1,629 1,613 1,63 1,67 1,542 1,494 1,55 1,48 1,46 1,48 1,48 1,47 1,636 1,517 1,473 1,43 SM $/MT 1,691 1,654 1,76 1,65 1,617 1,577 1,62 1,43 1,35 1,3 1,27 1,25 1,689 1,561 1,293 1,23 부타디엔 $/MT 1,911 1,395 1,156 1,35 1,421 1,347 1,45 1,13 1,23 1,33 1,43 1,45 1,453 1,337 1,36 1,35 PC $/MT 2,754 2,748 2,724 2,689 2,598 2,58 2,6 2,62 2,63 2,65 2,66 2,68 2,729 2,6 2,655 2,6 나프타 ( 원재료 ) $/MT 968 87 92 945 96 954 938 814 83 827 78 78 926 917 797 78 타이탄 억원 6,844 7,216 6,93 7,462 6,995 6,831 6,999 7,1 6,651 6,579 6,493 6,438 28,425 27,826 26,162 24,824 HDPE $/MT 1,43 1,45 1,443 1,52 1,533 1,573 1,595 1,53 1,43 1,4 1,37 1,36 1,45 1,551 1,39 1,3 PP $/MT 1,46 1,388 1,375 1,51 1,488 1,53 1,512 1,438 1,37 1,32 1,3 1,28 1,42 1,485 1,318 1,28 부타디엔 $/MT 1,911 1,395 1,156 1,35 1,421 1,347 1,45 1,13 1,23 1,33 1,43 1,45 1,453 1,337 1,36 1,35 나프타 ( 원재료 ) $/MT 968 87 92 945 96 954 938 814 83 827 78 78 926 917 797 78 KP케미칼 억원 9,648 1,36 9,84 8,68 8,136 7,563 6,639 7,441 8,526 9,456 1,271 1,813 38,132 29,779 39,66 51,574 TPA/PIA $/MT 1,164 1,54 1,83 8 935 89 99 8 86 9 92 93 1,25 94 93 93 PET $/MT 1,629 1,613 1,63 1,67 1,542 1,494 1,55 1,48 1,46 1,48 1,48 1,47 1,636 1,517 1,473 1,43 BTX(BZ+OX) $/MT 1,4 1,287 1,26 1,27 1,31 1,285 1,34 1,14 1,12 1,5 1,5 1, 1,34 1,269 1,55 1, MX( 원재료 ) $/MT 1,225 1,89 1,14 1,17 1,5 1,28 1,1 88 83 85 86 86 1,133 1,15 85 97 영업이익 억원 1,174 696 1,717 1,287 683 843 1,422 1,74 1,81 1,48 1,926 1,459 4,874 4,688 6,675 7,491 본사석화사업 억원 1,289 979 1,668 1,65 963 97 1,434 1,361 1,387 1,4 1,541 1,321 5,541 4,665 5,29 6,17 Cash마진 $/MT 473 444 52 497 439 444 471 469 449 418 462 455 479 456 494 433 타이탄 억원 -157-64 143 22 8 91 119 35 241 15 223 112 142 523 682 227 Cash마진 $/MT 434 46 481 5 459 485 477 487 476 415 421 418 469 477 557 46 KP케미칼 억원 39-219 -94-538 -288-155 -131 74 182 335 163 25-813 -5 74 1,158 Cash마진 $/MT 257 225 222 198 238 231 281 335 337 346 289 254 225 271 275 257 지배주주순이익 억원 1,143 254 1,522-41 486 527 1,14 1,321 1,289 976 1,432 1,135 2,879 3,348 4,832 5,913 EPS 원 / 주 8,4 9,765 14,99 17,251 BPS 원 / 주 182,525 191,99 25,275 221,196 ROE 4.6% 5.1% 6.9% 7.8% 3
롯데케미칼 (1117) III. 215 년기업가치회복근거 : 에틸렌숏티지 + 나프타과잉공급 + EG/TPA 반등 214년에틸렌강세라는명분이컸다. 215년에는실적회복이이어지면, 안정적인기업가치상승으로이어질전망이다. 1) 에틸렌공급부족이이어지는가운데, 2) 이번엔나프타과잉공급으로원가부담이크게감소할것으로기대된다. 3) 부진했던 EG/TPA 도서서히바닥탈출이예상된다. (1) 215 년에도 Ethylene 숏티지지속 에틸렌스프레드 4$ 이면, 롯데케미칼 연간 4, 억원영업이익가능 215 ~ 219 년에틸렌대세론점차확산 214 년에틸렌 1톤당스프레드 (= 에틸렌 나프타 ) 는 4$ 로시작했다. 고정비 25$ 를차감하면 1톤당 15$ 의이익을얻을수있는수준이었다. 예를들어, 연간 28만톤의에틸렌을생산할수있는롯데케미칼 의경우, 에틸렌만생산해서팔더라도연간 4, 억원의영업이익을올릴수있는수준이었다. 그런데, 여기서끝난것이아니다. 214 년 4분기에는스프레드가 6$ 까지높아졌기때문이다. 글로벌수요상황은그다지우호적이지않았음에도불구하고에틸렌수익강세가 1년이상지속되자, 215 ~ 219 년에틸렌대세상승론 이자리잡기시작했다. 구조적인에틸렌공급부족에대한시각이힘을얻고있기때문이다. 사실, 212 년부터아시아 NCC업체존립을걱정하는시각이많았다. 212 년부터미국을중심으로세일가스에서 ( 엄밀히말하면세일가스에서추출한에탄 ) 에틸렌만들겠다는프로젝트가 1, 만톤정도계획되고발표되었다. 중국에서는석탄을태워서만들어지는합성가스로에틸렌제품을만들겠다는 CTO(Coal To-Olefin) 설비도 1, 만톤이상계획되었다. 그런데, 213 ~ 214 년중국 CTO 설비가실제로가동되기시작했지만, 가동이제대로일어나고있지않고있다. 생산공정에필요한수자원확보어려움과석화제품수율이예상보다낮다는점이경제성을떨어뜨렸기때문이다. 더구나, 미국세일가스를이용한설비도완공시점이 217 년에서점차늦춰져 218 ~ 219 년까지위협요인이되지못한다는의견이부각되면서확산되고있다. 215 년에도글로벌에틸렌가동률 89 ~ 9% 수준의높은상황지속예상 [ 그림34] 에서나타나듯이, 215 년글로벌에틸렌소비량은 1.4억톤규모로, 전년대비 6 ~ 7만톤정도신규수요가창출되는반면, 중국석탄화학을제외하고가동될수있는에틸렌설비는 5만톤내외이다. 글로벌에틸렌설비가동률은 89% 로높은수준이유지될전망이다. 215 년에틸렌스프레드도 5 ~ 6$ 내외의강세가이어질수밖에없다는뜻이다. 그림 34. Ethylene 글로벌신규증설 : 214 ~ 215 년증설부담小 그림 35. 글로벌에틸렌설비가동률 : 215 `~ 216 년까지상승세지속 ( 백만톤 / 년 ) 16. 217 년미국세일크래커 증설클라이막스 94.% 중국 CTO/MTO 설비 5% 가동시, Peak 216 년 ( 빨간선 ) 14. 12. 1. 8. 6. 4. 2.. 21 년중동증설 클라이막스 (3~4 년지연 ) 미국신에탄설비 ( 녹색 ) 중국 CTO/MTO( 회색 ) 수요 6~7 만톤증가 년 3 년 6 년 9 년 12 년 15 년 (E) 18 년 (E) 92.% 9.% 213년 88.% 글로벌에틸렌가동율 86.% 84.% 중국 CTO/MTO설비 1% 가동시, 82.% Peak 214 년 ( 파란선 ) 8.% 년 2년 4년 6년 8년 1년 12년 14년 (E) 16년 (E) 18년 (E) 4
Company Report (2) 원료인나프타과잉공급으로원가절감 롯데케미칼 은연간 94 만톤규모의나프타를구매한다. 나프타를원료로, 한국 ( 여수, 대산 ), 말 레이시아인도네시아에서 NCC 설비 282 만톤 ( 에틸렌생산기준임 ) 을생산하고있다. 원료인나프 타가격움직임에가장크게영향을받을수밖에없다. 214 년 4 분기시작된나프타가격약세는 215 년에더욱강화. 나프타과잉공급때문 그런데, 214 년 4 분기부터나프타시장에변화가발생되고있다. 나프타는원유로부터추출하는데, 원유가격보다더큰폭으로하락하고있기때문이다. 나프타정제마진 (= 나프타 -Dubai 가격 ) 을살펴보면, 214년 1 ~ 3분기 1.3$ 에서 6$ 로되었다. 나프타가격약세현상은일시적인것이아니라, 215 년대세로자리잡을것으로보인다. 나프타의과잉공급때문이다. 215 년신규설비로부터최대로생산할수있는경질나프타 ( 주로에틸 렌등을생산하는용도 ) 규모는 1,8 만톤인반면, 신규로창출되는수요는 4 만톤정도에그치기때 문이다. 글로벌신규정유설비로부터나프타연간 8 ~ 9 만톤생산가능 컨덴세이트분해설비로부터, 잉여나프타 9 만톤발생 첫째, 상압정제설비증가로, 원유를정제해석유제품을생산하는설비이다. 원유의종류에따라조금씩차이가나지만, 평균적으로 1 배럴의 Dubai 를정제하면, 휘발유 6%, 등 / 경유 34%, 나프타 12%, 중질유 45% 등을생산할수있다. 그런데, [ 표24] 에나타나듯이, 215 년과 216 년글로벌정유설비증설규모는일생산기준 135 만배럴과 151 만배럴이다. 여기서연간만들수있는나프타규모는 8 ~ 9 만톤에달한다. 둘째, 콘덴세이트분해설비증가에도주목해야한다. 콘덴세이트는천연가스생산광구에서나오는초경질의고급액체원유로, NGL(Natural Gas Liquid) 로불린다. 콘덴세이트분해설비를스플리터 (Splitter) 라고하는데, 일반적으로 1 배럴의콘덴세이트를분해하면, BTX 용중질나프타 3%( 주로 MX 로전환해 PX 제품을만들수있음 ), 에틸렌용경질나프타 3%, 등경유등석유제품 3% 등을얻을수있다. [ 표25] 에잘나타나듯이, 214 년하반기부터 215 년동안, 신규로완공되는스플리터설비는하루에 6.8 만배럴을정제할수있는규모이다. 에틸렌정제용을사용될수있는나프타수율이 3% 라는점을감안하면, 연간 9 만톤의나프타를공급할수있다는계산이나온다. 표 24. 글로벌정유설비신규증설계획 ( 단위 : 만 b/d) 지역 14 215 216 217 218 OECD 미국 -.5 28.9 39.5 5. OCED 유럽 -11. 21.4 OECD 아시아 -32.7-1.2 독립국가연합 7.5 21. 13.7 Non-OECD 유럽 중국 63. 37. 59. 7. 1. 기타아시아 57. -5.5 6. 2. 26. 라틴아메리카 11.5 2.5 1.3 16.5 5. 중동 49. 44.7 2.6 18.5 57. 아프리카 1.5.5 3.5 22. 합계 145.3 138.9 152.6 152. 119.4 자료 : IEA( 국제에너지기구 ) 표 25. 글로벌컨덴세이트스플리터생산능력및계획 가동시기 기업 국가 생산능력 ( 만b/d) 212 Dragon Aromatics 중국 9. Woodside 호주 2. 213 Dragon(Xianglu) 중국 9. 214. 하반기 Samsung Total 한국 14.5 Jurong Aromatics 싱가폴 11. SK 에너지 한국 2. 215 ANOC 아부다비 5. Aramco 사우디아라비아 6.5 Chevron 호주 3.8 216 Qatar Petroleum 카타르 14.6 Shell 호주 3.5 217 현대오일뱅크 한국 1. Inpex 호주 1. Chevron 호쥬 2.3 218 Petrochina/QPI 중국 18. Hengyi 브루나이 1. 자료 : FGE(Facts Global Energy), 업계자료 5
롯데케미칼 (1117) (3) 최악상태로부터벗어나기시작한 EG/TPA 214 년에틸렌체인강세에도실적부진이유는 EG/TPA 적자때문 212 ~ 214 년상반기바닥후, EG/TPA 부문은 215 년점진적회복국면지속 1) 원료가격에연동하는 TPA 가격포뮬러변경효과 2) 215 년 1 ~ 3 분기글로벌 TPA 증설규모감소 3) 롯데케미칼 의구조조정효과 (TPA 축소, PIA/PET 확대 ) 롯데케미칼 은 TPA(PIA 포함 ) 186만톤과 EG 117만톤설비를가지고있다. 214 년에틸렌체인 ( 에틸렌, PE 등 ) 호황에도불구하고, 롯데케미칼 실적개선이어려웠던것은또다른주력제품인 TPA, EG 등폴리에스터체인약세때문이었다. 구체적으로, 214년 TPA 1톤당평균스프레드 (=TPA.84*MX) 는 62$ 로, 손익분기점인 23$ 을크게하회했다.[ 그림36] 뿐만아니라, EG 1톤당스프레드 (=EG.65* 나프타 ) 335$ 은역시나손익분기점 4$ 에미달했다. 213 ~ 214년바닥권을다진후, 폴리에스터체인은 215년점진적인회복국면에진입할수있을전망이다. 기업내외여건이최악의국면은벗어나고있기때문이다첫째, 중국 TPA 및폴리에스터업체를중심으로, TPA 수익안정화를위한노력이시작되었다. 214년 3분기부터중국 TPA 생산업체는판매처인폴리에스터섬유업체와 TPA 가격결정방식을바꾸는데합의했다. 새롭게합의된 TPA 가격결정방식은 PX(TPA 의원료 ) + 적정스프레드 로, TPA가격이 PX에연동하는것이특징이다. TPA 가격이원료가격에연동되면서, 상대적으로안정적인수익구조로바뀌었다는것을의미한다. 둘째, 글로벌 TPA 증설압박이 215년다소완화될전망이다. [ 표26] 에나타나듯이, 215년 1 ~ 3분기동안에는 TPA 신규증설규모는 36만톤으로, 214년 1,55 만톤대비 23% 에그친다. 중국에서신규증설설비가한꺼번에몰리면서, 협상가격이하로 TPA 물량을쏟아낼가능성은낮아보인다. 셋째, 214년진행된롯데케미칼 의아로마틱부문구조조정성과를기대할수있다. 213년말에는적자였던영국의 TPA 설비 5만톤을폐쇄했다. 대신, 214년 2분기부터 PET 설비를기존 59만톤에서 79만톤으로, 2만톤확대했다. 더구나, 214년 3분기에는 TPA 대신산업용접착제에쓰이는고가제품인 PIA 설비를 2만톤에서 46만톤으로확대했다. 이런, 노력은 214년아로마틱부문분기별영업손실 (213 년 4분기 538 억원, 214년 1분기 288 억원, 2분기 155 억원, 3분기 131억원 ) 이줄어드는데서확인할수있다. 215년에는분기별로 1 ~ 2억원대로흑자전환을기대해볼수있다. 그림 36. 아시아지역 TPA 스프레드 : 214 년중반부터점진적회복진행 ( 달러 / 톤 ) 7 TPA 스프레드 (=TPA-.84*MX) 1개년평균 21$ 6 손익분기점 23$ 5 4 3 2 1-1 2.1월 4.1월 6.1월 8.1월 1.1월 12.1월 14.1월 표 26. 아시아지역 TPA 신규증설계획 : 215 년 1 ~ 3 분기증설압박완화 가동 시기 기업 ( 생산지역 ) 연간산능력 214 년 1분기 2분기 Xianmen Xianglu( 중국, 푸지안 ) 45만톤 Jiangsu Shenghong( 중국, 장수 ) 15만톤 Yisheng Ningbo( 중국, 저장 ) 22만톤 SABIC( 사우디, 얀부 ) 35만톤 3분기 Jiangsu Sanfangxiang( 중국, 저장 ) 12만톤 Reliance( 인도, 구자라트 ) 11만톤 4분기 BP Zhunhai( 중국, 광동 ) 125만톤 Jiangsu Hengli( 중국, 려양 ) 22만톤 Chengdu Chengda( 중국, 사천 ) 12만톤 215 년 1분기 Reliance( 인도, 구자라트 ) 11만톤 2분기 Oriental Taiwan( 대만 ) 15만톤 3분기 Yisheng Hainan( 중국, 하이난 ) 1만톤 4분기 Jiaxing Petrochemical( 중국, 저장 ) 15만톤 China Prosperity Jiangyin( 중국, 장수 ) 22만톤 JBF( 인도, 망갈로 ) 112만톤 자료 : ICIS, 유안타증권리서치센터 6
Company Report 롯데케미칼 (1117) 추정재무제표 (K-IFRS 연결 ) 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 159,28 164,389 15,89 153,112 174,219 유동자산 41,787 46,144 41,119 46,117 52,194 매출원가 151,92 155,272 142,9 142,577 162,353 현금및현금성자산 7,448 9,791 6,118 9,531 11,884 매출총이익 7,936 9,118 8,8 1,534 11,866 매출채권및기타채권 16,377 15,992 13,71 14,424 16,123 판관비 4,219 4,243 4,112 3,859 4,375 재고자산 15,6 16,288 16,34 17,22 19,227 영업이익 3,717 4,874 4,689 6,675 7,491 비유동자산 61,936 6,733 59,917 61,587 6,866 EBITDA 8,317 9,945 9,496 11,388 11,959 유형자산 44,29 41,865 4,833 42,28 4,686 영업외손익 151-1,128-197 -345 214 관계기업등지분관련자산 13,339 14,521 14,625 14,935 15,749 외환관련손익 481 145 244 기타투자자산 1,668 1,63 1,654 1,654 1,654 이자손익 -277-634 -63-655 -6 자산총계 13,723 16,877 11,36 17,74 113,6 관계기업관련손익 9-274 229 31 814 유동부채 26,727 29,29 2,935 22,959 24,858 기타 -142-365 -41 매입채무및기타채무 19,65 14,951 1,95 1,627 11,879 법인세비용차감전순손익 3,869 3,746 4,492 6,33 7,74 단기차입금 1,632 5,77 5,637 5,737 5,982 법인세비용 64 888 1,17 1,498 1,773 유동성장기부채 4,772 7,318 3,326 4,717 5,119 계속사업순손익 3,265 2,858 3,322 4,833 5,931 비유동부채 16,155 14,642 15,53 15,22 13,265 중단사업순손익 -13 장기차입금 3,17 4,454 5,562 4,963 5,14 당기순이익 3,161 2,858 3,322 4,833 5,931 사채 9,776 7,215 6,57 7,317 5,329 지배지분순이익 3,145 2,879 3,347 4,833 5,913 부채총계 42,882 43,932 35,988 38,161 38,123 포괄순이익 1,53 2,362 2,45 4,833 5,931 지배지분 6,434 62,561 64,685 69,161 74,525 지배지분포괄이익 1,679 2,411 2,469 4,833 5,913 자본금 1,714 1,714 1,714 1,714 1,714 주 : 영업이익산출기준은기존 k-gaap 과동일. 즉, 매출액에서매출원가와판관비만차감 자본잉여금 4,721 4,773 4,765 4,765 4,765 이익잉여금 54,279 56,822 59,852 64,328 69,692 비지배지분 47 383 362 382 412 자본총계 6,841 62,945 65,48 69,544 74,937 순차입금 1,53 12,98 12,193 1,42 6,778 총차입금 19,551 25,36 21,767 23,47 22,117 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 결산 (12월) 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 1,28 3,593 5,22 8,995 7,977 EPS 9,862 8,4 9,765 14,99 17,251 당기순이익 3,161 2,858 3,322 4,833 5,931 BPS 176,32 182,525 188,723 21,781 217,431 감가상각비 4,571 5,5 4,791 4,699 4,455 EBITDAPS 26,79 29,14 27,75 33,226 34,89 외환손익 -414-132 -152 SPS 498,63 479,613 439,992 446,71 58,291 종속, 관계기업관련손익 -75 274-229 -31-814 DPS 1, 1, 1,59 1,629 2,377 자산부채의증감 -5,42-5,365-3,14-1,25-2,48 PER 27.5 23.5 15. 1.4 8.5 기타현금흐름 -1,173 98 628 798 812 PBR 1.5 1.1.8.7.7 투자활동현금흐름 -4,469-5,498-4,282-6,73-2,933 EV/EBITDA 11.6 8. 6.6 5.3 4.8 투자자산 -2,842-1,711-78 PSR.5.4.3.3.3 유형자산증가 (CAPEX) -5,981-2,893-4,42-6,73-2,933 유형자산감소 16 157 326 재무비율 ( 단위 : 배, %) 기타현금흐름 4,194-1,52-128 결산 (12 월 ) 212A 213A 214F 215F 216F 재무활동현금흐름 -1,575 4,324-4,238 1,283-1,838 매출액증가율 (%) 1.3 3.4-8.3 1.5 13.8 단기차입금 -114 1 246 영업이익증가율 (%) -74.7 31.1-3.8 42.4 12.2 사채및장기차입금 1,25 5,442-3,373 1,539-1,535 지배순이익증가율 (%) -67.8-8.5 16.3 44.4 22.4 자본 32-24 매출총이익률 (%) 5. 5.5 5.8 6.9 6.8 현금배당 -7-337 -337-357 -549 영업이익률 (%) 2.3 3. 3.1 4.4 4.3 기타현금흐름 -2,156-758 -414 지배순이익률 (%) 2. 1.8 2.2 3.2 3.4 연결범위변동등기타 -49-76 -372-792 -853 EBITDA 마진 (%) 5.2 6. 6.3 7.4 6.9 현금의증감 -5,64 2,343-3,673 3,413 2,353 ROIC 5.9 6.4 5.8 8.2 9. 기초현금 12,513 7,448 9,791 6,118 9,531 ROA 3. 2.7 3.2 4.6 5.4 기말현금 7,448 9,791 6,118 9,531 11,884 ROE 5.5 4.7 5.3 7.2 8.2 NOPLAT 3,717 4,874 4,689 6,675 7,491 부채비율 (%) 7.5 69.8 55.3 54.9 5.9 FCF -3,286 532 733 2,711 4,894 순차입금 / 자기자본 (%) 16.6 19.3 18.8 15.1 9.1 자료 : 유안타증권주 : 1. EPS, BPS 및 PER, PBR 은지배주주기준임 2. PER 등 valuation 지표의경우, 확정치는연평균주가기준, 전망치는현재주가기준임 3. ROE,ROA 의경우, 자본, 자산항목은연초, 연말평균을기준일로함 영업이익 / 금융비용 ( 배 ) 5.4 5.5 5.2 7.4 8.3 7
롯데케미칼 (1117) 롯데케미칼 (1117) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 주가 날짜 투자의견 목표주가 35, 목표주가 214-11-24 BUY 26, 3, 214-1-29 BUY 26, 25, 214-1-27 BUY 26, 214-1-6 BUY 26, 2, 214-9-2 BUY 26, 15, 214-9-1 BUY 26, 1, 214-8-4 BUY 26, 5, 214-7-31 BUY 26, 214-7-7 BUY 26, 12.1 13.4 13.1 14.4 14.1 214-6-3 BUY 26, 자료 : 유안타증권 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. ( 작성자 : 황규원 ) 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 (Guide Line): 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 4 단계 (Strong Buy, Buy, Hold, Sell) 로구분한다 Strong Buy: 3% 이상 Buy: 1% 이상, Hold: -1~1%, Sell: -1% 이하로구분 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 214 년 2 월 21 일부터당사투자등급이기존 3 단계 + 2 단계에서 4 단계로변경 본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만 하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정 은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 8