포스코그룹

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정의 야
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1 /2017/08/18/ 그룹분석보고서 그룹분석과주요크레딧이슈 선임연구원황성환 SUMMARY 그룹 ( 이하 그룹 ) 은 2017년 5월공정거래위원회가지정한대규모기업집단순위중 6 위의기업집단이다. 그룹의사업부문은 를비롯한철강부문을주력으로하며, 그밖에도건설, 무역, 발전, 기타로구분된다. 실질적인지주회사인 가각사업부문별주력계열사에대한높은지분율을유지하며매우안정적인지배구조를갖추고있다. 철강부문을중심으로시너지효과창출이가능한관련업종으로사업이다각화되어있으며, 계열사들은영위업종에서안정적인사업기반을확보하고있다. 주력사업인철강부문은 2010 년 Captive Market 을보유한경쟁사의시장진입으로국내철강산업내에서장기간유지되었던독점적인경쟁지위가상당수준저하되었다. 그러나, 낮은성장성, 공급과잉등다소불리한외부환경에도불구하고국내외최고수준의경쟁지위를유지하고있으며, 이를바탕으로그룹의다른사업부문에서도안정적인사업기반을유지할것으로예상된다. 무역부문의경우자원개발사업에서우수한수익창출력을보유하여그룹의사업안정성을보완하고있으며, 과거큰폭의적자를기록한바있는인도, 인도네시아, 중국, 베트남등해외철강사업의경우에도영업손익이점차안정화되고있는추세이다. 다만, 발전부문의에너지와건설부문의건설은각각전력시장의수급여건저하및연료전지부문의실적저하, 해외프로젝트의대규모손실인식등으로부진한영업실적을기록하고있어지속적인모니터링이필요한것으로판단된다. 내수독점력저하에도불구하고, 영업수익성과재무안정성은우수한수준을유지하고있다. 글로벌경기둔화와현대제철 의고로가동에따른독점적경쟁지위약화등으로그룹의전반적인영업수익성이다소저하되었다. 그러나주력인철강부문은여전히우수한수준의영업수익성을유지하고있으며, 재무적부담수준이낮아자체창출현금으로금융비용을충당하고추가적으로차입금을상환하거나설비투자를시행할수있는여력을보유하고있다. 그룹은 2014년경영진교체이후재무구조개선을목표로투자소요를감축하고특수강, 건설지분매각등비부채성자금조달을확대하고, 국내외부실계열사를매각, 합병등을통해축소하여순차입금을상당폭감축하는등재무구조개선계획은일정수준성과를거두고있는것으로판단된다. 한편, 플랜텍등부실계열사의워크아웃, 포스하이알 의법정관리개시등으로그룹의지원의지및대외신인도는약화된것으로판단된다. 국내외철강업수급개선여부및영업수익성추이, 해외철강사업실적추이등이주요모니터링포인트가될전망이다. 중국의철강재수출감소세와글로벌철강수요의점진적인회복세를바탕으로글로벌철강수급여건은완만한개선세를보이고있다. 국내핵심수요산업의둔화가나타날것으로예상되어부정적인요인또한존재하고있으나, 국내공급측면의완화요인, 철강사업부문의높은해외비중등을감안할때그룹은국내수요둔화에대한대응력을갖추고있는것으로판단된다. 향후글로벌수급여건변동, 국내외주요전방산업의업황변화가그룹의수익성및재무안정성에미치는영향을모니터링할계획이다. 또한, 중국, 인도, 인도네시아등실적변동성이높은주요해외법인들의안정화여부에대한모니터링이필요한것으로판단된다. 1

2 I. 계열의크레딧이슈및 모니터링포인트 그룹 ( 이하 그룹 ) 은경쟁사의고로진입으로내수시장지배력이약화되었으나, 여전히우수한영업수익성을시현하고있다. 또한, 2014 년이후보수적인투자기조를지속하는가운데비부채성자금조달, 계열사매각등을통한순차입금감축노력으로제반재무안정성지표가개선되는추세이다. 1) 글로벌공급과잉완화및국내핵심수요산업의둔화가그룹철강사업영업수익성에미치는영향, 2) 해외철강사업실적추이등이주요모니터링요인이다. 1. 국내외철강업수급개선여부및영업수익성추이 글로벌공급과잉완화및국내핵심수요산업의둔화가의영업실적에미치는영향모니터링필요 2012 년이후글로벌철강재소비증가율은연평균 1% 내외의낮은수준에그치고있으나, 글로벌철강업계전반의보수적인투자기조로공급능력이유지되고있어글로벌철강수급은완만한개선추세를보이고있다. 특히, 각국의무역규제실시및수입대응재생산노력, 자국내철강재소비증가등으로인해 2015 년이후세계최대철강재생산국이자수출국인중국의철강재수출이감소세로전환하여주변국의수급부담이완화되고있는추세이다. [ 중국철강재수출, 수입추이 ] 단위 : 천톤 자료 : 중국강철공업협회 (CEIC Data 에서재인용 ) 한편, 국내수요측면에서는, 중단기적으로핵심수요산업인자동차, 조선등의생산량이저하될것으로예상되며, 정부의부동산정책기조를감안할때국내건설업황호조의지속가능성에불확실성이존재하는등부정적인요인이우세한것으로판단된다. 다만, 2014 년이후국내설비투자는제한적인수준을유지하고있으며, 중국철강업계의구조조정이진행중으로공급측면의완화요인이존재하는점을감안할때국내철강업계의추가적인가동률및수익성하방압력은상당수준약화된것으로판단된다. 의경우우수한생산효율성, 국내시장에서확보하고있는안정적시장지위, 세계 각지의하공정공장보유를통한자동차용강판등고부가품목매출기반다변화등을바탕 2

3 으로국내외여타철강회사대비우수한경쟁지위를바탕으로비교적양호한영업수익성및현금창출력이유지되고있다. 또한, 는철강재의 60% 가량을수출하고있으며, 자동차용강판등고수익성제품군의경우다수의해외메이커를고객사로확보하여국내수요둔화에대한일정수준대응력을갖추고있는것으로파악된다. 당사는향후글로벌수급여건변동, 국내외주요전방산업의업황변화가 및그룹 전반의수익성및재무안정성에미치는영향을중점적으로모니터링할계획이다. 2. 해외철강사업실적추이 해외법인의손실발생이완화 되는추세이나지속적인모니 터링필요 그룹은 2008 년이후철강업황부진에대응하여해외사업확대및인수 합병을통한사업다각화를추진하여왔으며, 이과정에서차입금및금융비용이증가하고재무구조가다소저하되었다. 2012~2016 년사이그룹해외법인은합산기준당기순손실발생이지속되어왔으며, 주요 6개해외법인 ( 하단의표참조 ) 의 5년간누적순손실규모는약 1.6조원에달하고있다. 이와같은실적부진은주로중국, 인도, 인도네시아, 베트남등주요생산거점법인의사업부진및초기학습비용발생에기인하고있다. 특히, 2013년 12월가동에들어간인도네시아법인 (PT.KRAKATAU POSCO, 이하 크라카타우 ) 의경우 2015 년판매량 261만톤, 2016 년판매량 282만톤을기록하는등가동률 ( 생산능력연간 300만톤 ) 은높은수준이나, 당초예상대비저하된반제품시장의수급여건, 후판, 슬래브등제한적인제품포트폴리오보유에따른낮은수준의영업마진등으로인해생산개시이후손실발생이지속되고있다. 또한, 인도 ( 냉연강판공장 ), 베트남 ( 봉형강공장, 이하 SS-비나 ) 등의경우에도아직이익창출기에진입하지못하고있는모습이다. 다만, 2016 년하반기이후철강재 ( 스테인리스강포함 ) 가격의회복이나타나는등진출지역의철강업황개선이나타남에따라철강부문해외자회사들의손실이축소되는모습을보이고있다 년제강공정을보유한 3사 ( 장가항포항불수강, 크라카타우, SS-비나 ) 순손실합산액은 6,529 억원으로해외법인손실발생의주요원인이었으나, 2016 년 ~2017 년상반기중장가항포항불수강의영업손익이흑자전환 (2016 년 1,074억원, 2017 년상반기 600억원 ) 하고, 크라카타우의영업적자폭이축소 (2016 년 -720 억원, 2017 년상반기 -148 억원 ) 되는등개선추세를보이고있다. 또한, 인도냉연강판공장의경우에도 2016 년이후영업이익흑자를시현 (2016 년 360억원, 2017 년상반기 759억원 ) 하는등, 해외법인에서의손익이전반적으로안정화되고있는추세이다. 오랜사업경험을통해생산, 영업, 관리의노하우가축적되어온가운데압도적인시장지위를보유하여사업안정성이높은국내사업과달리, 해외법인의경우고정거래처등의매출기반이취약한가운데경쟁강도가높고제품포트폴리오다변화수준이제한적이어서시황변동에직접적인영향을받고있는것으로파악된다. 따라서향후진출지역또는글로벌철강업황의변동시해외법인의실적변동가능성이높은수준이며, 해외법인들의실적개선이지연될경우재무적지원과그로인한그룹의재무안정성저하가능성이존재한다. 당사 3

4 는부진한수익성을시현하고있는해외법인들의실적추이및이에대한그룹의대응을모 니터링할계획이다. [ 그룹주요해외법인요약재무현황 ] ( 단위 : 억원, %) 구분연도자산자본부채비율매출액당기손익 Zhangjiagang Pohang Stainless Steel( 중국 ) ( 스테인레스강판제조 판매 ) POSCO-Vietnam( 베트남 ) ( 철강재제조 판매 ) POSCO SS-VINA( 베트남 ) ( 봉형강제조 판매 ) POSCO Maharachtra Steel( 인도 ) ( 냉연강판제조 판매 ) PT. KRAKATAU POSCO( 인도네시아 ) ( 철강재제조 판매 ) POSCO-Mexico( 멕시코 ) ( 자동차용강판제조 판매 ) 상기 6개해외법인합산자료 : 공시자료, NICE 신용평가 재가공 ,403 4, , ,059 4, , ,538 5, , ,774 4, ,821-1, ,391 4, , , , , , , , , , , , , , , , , ,568 1, ,058 2, ,702 2, ,551 1, , , , ,430 1, ,428 1, ,244-1, ,082 1, , ,826 2, , ,474 3, , ,121 9, ,105 9, ,551 8, ,300-2, ,593 4, ,273-4, ,632 2,367 1, ,969-2, ,725 2, , ,949 1, , ,069 2, , ,482 2, , , , , ,972 20, ,206-2, ,012 20, ,343-1, ,531 20, ,660-2, ,917 14, ,998-7, ,507 11, ,859-1,897 4

5 II. 계열개요 그룹은공정위발표기 준 6 위의대규모기업집단 그룹 ( 이하 그룹 ) 은 2017 년 5 월공정거래위원회발표기준국내 6 위규모의상호출 자및채무보증제한기업집단으로총 38 개계열사로구성되어있다. 공정위발표자료에따 르면 2016 년말기준계열사의총자산은 78.4 조원, 연간매출액은 54.9 조원이다. [ 계열개요 ] ( 단위 : 개, 십억원 ) 구분 계열사수 총자산 자기자본 매출액 당기순이익 2012 년 52 81,088 50,241 75,868 3, 년 46 83,810 54,256 71,209 1, 년 51 84,545 55,289 72, 년 45 80,233 54,842 61,662 1, 년 38 78,399 54,186 54,856 1,030 자료 : 공정거래위원회 2017 년 3 월말그룹계열사는총 38 개사로, 비금융 37 개사, 금융 1 개사이며,, 강판, 대우, 아이씨티, 켐텍, 엠텍등상장기업 6 개사, 비상장기업 32 개사로구성되어있다. [ 그룹계열사현황 ] 구분 계열사 비금융 상장, 강판, 대우 아이씨티, 켐텍, 엠텍 비상장 메가에셋, 부산이앤이, 순천에코트랜스, 에스엔엔씨, 엔투비우이신설경전철, 포스메이트, 휴먼스 건설, 경영연구원, 에이앤씨건축사사무소 이앤이, 피앤에스, 포항에스알디씨, 피엔알메타폴리스, 터미날, 에너지, 피에스씨에너지글로벌 게일인터내셔널코리아 ( 유 ), 블루오앤엠, 이에스엠포항특수용접봉, 피엠씨텍, 포스파워, 에스피에이치 호텔라온제나, 인재창조원, 플랜텍 플랜텍, 피에스아이비 금융 비상장 기술투자 자료 : 공시자료 (2017 년 1분기말기준 ) 그룹은 1968 년정부의주도하에설립된포항종합제철 이출범한이후한국경제의고도성장으로인한철강수요의증대, 정부의지원등에힘입어일관제철소로빠르게성장하여왔다. 포항종합제철 은 1988 년기업공개에이어 2000 년민영화가완료되었으며, 2002 년에는사명을 로변경하였다. 세계철강협회 (WSA) 에따르면, 2016 년기준 의조강생산량은 4,156만톤으로아르셀로미탈 (9,545 만톤 ), 바오우강철 (6,381 만톤 ), 허베이강철 (4,618 만톤 ), 신일철주금 (4,616만톤) 에이어세계 5위를기록하였다. 한편, 그룹은철강업부진에대한대응방안으로 2008 년부터사업다각화를적극적으로추진 하여왔으며, 대우인터내셔널 ( 現 대우 ) 인수및해외사업확대를통해그룹외형 5

6 이빠르게성장한바있다. 다만, 그룹은사업구조조정을통한재무구조개선을추진중에 있어, 향후국내외부실계열사및비핵심계열사에대한감축이지속될것으로보인다. [ 주요연혁 ] ' 삼화화성 ( 현 켐텍 ) 설립 ' 대우실업 ( 현 대우인터내셔널 ) 설립 ' 포항종합제철 설립 ' 경인에너지 ( 현에너지 ) 설립 ' 포항제철소 1기설비준공 ( 연간조강생산능력 103만톤 ) ' 삼정강업 ( 현 엠텍 ) 설립 ' 엔지니어링설립 ' 제철정비 ( 현 플랜텍설립 ) ' 광양제철소 1기설비준공 ( 연간조강생산능력 1,180 만톤 ) ' 포항도금강판 ( 현강판 설립 ) ' 기업공개 ( 국민주 1호 ) ' 포스데이타 ( 현 아이씨티 ) 설립 ' 뉴욕증시상장 ' 개발 ( 현 건설 ) 설립 ' 런던증시상장 ' 창원특수강 ( 현특수강 ) 설립 ' 민영화출범 ' 사명변경 ( 포항종합제철 ) 인도일관제철소 MOU 체결 도쿄증시상장 파이넥스 (FINEX) 상용화설비준공 이앤이설립 아이씨티설립 인도네시아일관제철소착공, 대우인터내셔널인수 태국타이녹스인수 플랜텍및성진지오텍 합병, 미얀마가스전상업생산개시 인도네시아크라카타우일관제철소가동 ( 연간조강생산능력 300만톤 ) 특수강 ( 현 세아창원특수강 ) 지분 (72%) 매각 건설지분 (38%) 사우디국부펀드매각완료 브라질 CSP 제철소화입 ( 지분율 20%, 연간조강생산능력 300만톤 ) 자료 : 공시자료 금번보고서의사업및재무분석은 2017 년 3월말재무자료를활용하였다 년 4월공정위발표기준그룹기업집단소속 38개사중철강부문 1개사 ( ), 건설부문 2 개사 ( 건설, 에이앤씨건축사사무소 ), 무역부문 1개사 ( 대우 ), 발전부문 1개사 ( 에너지 ), 기타부문 2개사 ( 아이씨티, 켐텍 ) 등총 7개사를분석대상으로하였으며, 금융부문에대한분석은생략하였다. 이는각계열사의자산및매출비중, 그룹내에서의전략적중요도등을기준으로한것이다. 6

[ 주요분석대상기업 ] 구분 ( 개수 ) 계열사 비금융 철강 (1) 건설 (2) 건설, 에이앤씨건축사사무소 무역 (1) 대우 발전 (1) 에너지 기타 (2) 아이씨티, 켐텍 III. 지배구조분석 실질적인지주회사인 포스 코를중심으로매우안정적인 지배구조를보유 그룹의지배구조는실질적인지주회사인 를중심으로매우안정적인모습을보이고있다.

7 [ 주요분석대상기업 ] 구분 ( 개수 ) 계열사 비금융 철강 (1) 건설 (2) 건설, 에이앤씨건축사사무소 무역 (1) 대우 발전 (1) 에너지 기타 (2) 아이씨티, 켐텍 III. 지배구조분석 실질적인지주회사인 포스 코를중심으로매우안정적인 지배구조를보유 그룹의지배구조는실질적인지주회사인 를중심으로매우안정적인모습을보이고있다. 는 건설, 대우, 에너지, 아이씨티등각사업부문별주력계열사의지분을대부분보유하고있는가운데, 사업군별주력계열사가다시영위사업과관련된손자회사의지분을확보하고있는형태를나타내고있다. 한편, 2015년 ~2016년중그룹은자금조달의일환으로특수강 의지분 72% 를매각 (52% 2015 년매각, 20% 2016 년매각 ) 하였으며, 이에따라특수강 은 세아창원특수강으로사명이변경되고세아계열에편입되었다. 또한그룹은 2015 년 9월사우디국부펀드인 PIF 가설립한 SPC 에 건설지분 38% 매각을완료하였다. 다만, 그룹은향후에도 50% 이상의지분율을바탕으로 건설에대하여일정수준의배타적지배력을유지할것으로판단된다. [ 그룹주요계열사출자구조 ] ( 단위 : %) 자료 : 사업보고서 (2016 년말기준 ), NICE 신용평가 재가공 주 : 신용등급은 2017 년 6 월말기준 에대한지분은국내외금융기관, 법인, 개인등에다양하게분산되어있으며, 국민연금공단 (2017 년상반기말 11.1%) 을제외하고는 5% 이상을보유하고있는주주가없는상황이다. 이러한지분구조하에서정부는국민연금공단등주요주주를통한간접적인영향력을행사하고있는것으로판단된다. 7

Ⅳ. 사업분석 철강부문을중심으로시너지 효과창출이가능한관련업종 으로사업다각화 그룹의사업부문은크게철강, 건설, 무역, 발전, IT 및소재등기타부문으로구분된다. 를비롯한철강부문을중심으로시너지효과창출이가능한관련업종으로사업이다각화되어있으며, 계열사들은영위업종에서시장지위상위권의안정적인사업기반을확보하고있는것으로판단된다.

8 Ⅳ. 사업분석 철강부문을중심으로시너지 효과창출이가능한관련업종 으로사업다각화 그룹의사업부문은크게철강, 건설, 무역, 발전, IT 및소재등기타부문으로구분된다. 를비롯한철강부문을중심으로시너지효과창출이가능한관련업종으로사업이다각화되어있으며, 계열사들은영위업종에서시장지위상위권의안정적인사업기반을확보하고있는것으로판단된다 년기준계열합산재무지표에서 를비롯한철강부문이자산의 70%, 매출의 47%, EBIT 의 99% 에해당하는절대적인비중을차지하고있다. 한편, 철강부문에이어서무역부문과건설부문도상당한비중을차지하고있으며, 발전및기타부문의비중은높지않은수준이다. [ 사업부문별비중 ] ( 단위 : %) 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가 재가공 (2016 년기준 ) 그룹의모태이자주력사업인철강부문은 를비롯하여냉연제품을제조하는강판 및해외법인등으로구성된다. 는 2010 년현대제철의고로가동에도불구하고, 여전히 2016 년국내조강생산기준 54.7% 의시장점유율을차지하고있으며열연, 후판, 냉연, 선재등주요강종에서매우우수한경쟁지위를확보하고양호한영업실적을보이고있다. 다만, 열연및후판부문의독과점적지위약화, 중국의대규모잉여생산능력지속, 국내외수급환경저하등구조적인요인들로인해두자리수의 EBIT/ 매출액을시현하였던 2011 년이전대비영업수익성이저하되어있다. 그러나, 자동차용강판등고부가가치제품비중확대및원가절감노력등을바탕으로 2013 년이후영업수익성이점진적인개선추이를보이고있다. 건설부문은 2017 년시공능력평가순위 5위의 건설과 에이앤씨건축사사무소등이속해있다. 건설은제철플랜트에서풍부한시공경험을바탕으로업계수위의시장지위를확보하고국내및해외 ( 중남미, 동남아등 ) 에서토목 / 플랜트 주택건설업등으로사업영역을확대하여왔다. 그룹의보수적투자기조에따라계열매출비중이 8

9 2016 년 5% 미만으로하락한가운데비계열제철플랜트도글로벌증설위축이나타남에따라전체적으로계열공사, 제철플랜트등경쟁력을보유하고채산성이양호한프로젝트가축소된점은직접적인사업안정성저하요인으로작용하고있다 년하반기이후해운대엘시티복합사업등대규모개발사업에적극적으로참여하여양호한분양성과를보였으나, 최근에도상위건설회사대비높은수준의신규분양공급이지속되고있는바, 부동산경기의불안정성을고려할때중장기적으로분양위험관리및공사비의원활한회수여부를모니터링할필요가있다. 에이앤씨건축사사무소는그룹투자규모확대에따른계열사사옥등의수주를바탕으로 2011 년까지견조한매출성장세를시현하였다. 그러나철강업황부진등으로그룹의투자기조가보수적으로전환됨에따라그룹내매출기반및계열발주프로젝트의채산성이저하되고민간건축사업비중을확대함에따라사업변동성이확대되는추세를보이고있다. [ 그룹부문별영업수익성추이 ] ( 단위 : 억원, %) 구분 철강 매출액 305, , , , ,018 EBIT 22,151 23,500 22,382 26,353 13,804 EBIT/ 매출 건설 매출액 102, ,091 73,826 33,649 EBIT 4,358 3,133 1,456-5,083 1,992 EBIT/ 매출 무역 매출액 171, , , , ,453 EBIT 1,589 3,761 3,688 3,181 2,072 EBIT/ 매출 발전 매출액 29,013 25,986 19,548 17,028 7,882 EBIT 2,266 1,187 1, EBIT/ 매출 기타 매출액 25,370 23,409 20,618 19,846 10,256 EBIT 1,402 1, , EBIT/ 매출 합계 매출액 633, , , , ,258 EBIT 31,766 33,094 29,616 26,728 19,693 EBIT/ 매출 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가 재가공주 : 1. 철강부문은 별도, 건설부문은 건설연결, 에이앤씨건축사사무소별도합산, 무역부문은 대우연결, 발전부문은에너지 연결, 기타부문은 아이씨티연결, 켐텍연결합산기준 2. 건설부문중 에이앤씨건축사사무소는공시자료부족으로 2017년상반기재무지표에서제외 무역부문의주력사인 대우 ( 구 대우인터내셔널 ) 는방대한해외조직망, 고정거래처, 축적된사업경험, 신규거래처발굴능력등을토대로무역부문에서우수한경쟁력을보유하고있다. 또한자원개발사업부문은미얀마가스전 (A-1/A-3 해상광구 ) 을비롯하여, 오만LNG, 동해광구 (6-1) 등의다양한프로젝트를진행하고있다 년이후원유등전반적인원자재가격하락세의영향으로사업위험이이전대비확대되었으나, 자원개발사업중가장큰비중을차지하는미얀마가스전은중국국영석유공사 (CNUOC) 와의장기판매계약을통해안정적판매처를확보한가운데 2014 년말목표생산량 (5MMscf/ 일 ) 에도달한이후안정적생산이지속되어우수한실적을시현하고있다. 한편, 기존철강전문상사였던 피앤 9

10 에스의철강무역 유통 가공부문은 대우에분할합병되어현재는해외투자법인에대 한중간지주회사역할만을수행하고있다. 발전부문의에너지 는 LNG 복합발전을주력으로하는국내 1위의민자발전사로, 2016 년말설비용량이국내총발전용량의약 4% 수준인 3,986MW에달하고있다. LNG 발전은발전공급능력확대, 전기수요증가세둔화등으로사업환경이저하되어있으나, 첨두부하인 LNG발전외에사업안정성이높은 PPA( 전력수급계약 ), 부생가스발전비중이 36.9% 에이르러타민자발전사대비사업안정성이높은수준이다. 다만, 연료전지부문은 2014 년까지성장세를보였으나주요부품의품질문제등으로매출이급감한바있으며, 영업적자기조지속으로손실축소를위한판매억제가진행되고있다. 이외 SI업을영위하는 아이씨티는그룹의 IT서비스및시스템엔지니어링기업으로전체매출중등계열에대한매출비중이 80% 내외에달하고있어사업안정성이높은수준인가운데, 향후그룹의 IT 통합운영확대및정보화수준의고도화등에따라견조한사업기반이유지될것으로전망된다. 한편, 켐텍은내화물제조, 내화물관련축로공사, 생석회및케미칼사업등을영위하고있으며, 전사업부문에걸쳐 와의밀접한관계를바탕으로안정적인영업실적을시현하고있다. Ⅴ. 재무분석 2014 년이후보수적투자기조로의전환및비부채성자금조달등으로최근전반적인재무안정성지표가개선추세 그룹주력사업인철강부문은글로벌경기둔화와함께 2010 년현대제철 의고로완공에따라독점적지위를누려왔던국내철강시장에서가격교섭력이저하되고 EBITDA/ 매출액도 2010 년이후대체로하락하는추세를보여왔다. 다만, 는상공정과하공정간의수직계열화구축, 규모의경제에기초한생산효율성및오랜사업경험을토대로축적한우수한기술력등을바탕으로사업경쟁력은글로벌최고수준을유지하고있다. 또한, 해외글로벌메이커를중심으로자동차용강판등고부가가치제품판매비중을확대하는가운데원가절감노력등을바탕으로 2012 년이후영업수익성이점진적으로회복되는추세를보이고있다. 한편, 건설을중심으로한건설부문은 2008 년이후채산성이열위한해외발주매출비중의증가, 계열공사및제철플랜트매출비중감소등으로영업수익성저하가지속되고있다 년브라질 CSP, ARAMCO 황이송설비, 아부다비담수저장공급프로젝트등에서대규모손실이발생하여수익성저하의주요요인으로작용하였으며, 주요손실현장의공사진행률이 30~70% 로낮은수준에머물고있어공사진행상황및원가율추이에대한모니터링이필요한상황이다. 10

11 [ 그룹사업부문별재무현황 ] ( 단위 : 억원, %) 구분 철강 총자산 542, , , , ,673 자본 423, , , , ,977 총차입금 86,692 65,424 52,931 42,204 40,845 EBITDA 41,852 44,919 43,745 47,764 24,634 CAPEX -31,299-16,777-15,234-19,074-8,169 부채비율 차입금의존도 건설 총자산 87,401 84,528 83,533 79,501 71,862 자본 29,884 30,192 33,733 26,131 26,955 총차입금 13,312 15,109 13,225 17,744 15,831 EBITDA 4,705 3,520 1,920-4,740 2,148 CAPEX 부채비율 차입금의존도 무역 총자산 82,686 93,409 80,433 82,888 97,868 자본 22,302 23,747 24,212 25,037 28,009 총차입금 39,762 50,319 40,383 35,255 45,770 EBITDA 2,035 4,888 5,402 4,845 3,072 CAPEX -3,974-2,185-2,671-1,575-1,095 부채비율 차입금의존도 발전 총자산 41,835 49,909 50,862 49,279 49,928 자본 15,642 15,663 15,791 14,685 17,276 총차입금 20,415 28,089 29,518 29,389 27,405 EBITDA 3,496 2,594 3,147 2,691 1,826 CAPEX -9,328-5,733-1, 부채비율 차입금의존도 기타 총자산 14,730 15,460 14,114 13,861 13,600 자본 8,211 9,028 8,697 9,442 9,801 총차입금 1,756 2, EBITDA 2,007 2,109 1,209 1,804 1,045 CAPEX 부채비율 차입금의존도 합계 총자산 769, , , , ,932 자본 499, , , , ,018 총차입금 161, , , , ,195 EBITDA 54,095 58,030 55,423 52,364 32,726 CAPEX -46,321-25,665-20,644-20,485-9,617 부채비율 차입금의존도 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가 재가공주 : 1. 철강부문은 별도, 건설부문은 건설연결, 에이앤씨건축사사무소별도합산, 무역부문은 대우연결, 발전부문은에너지 연결, 기타부문은 아이씨티연결, 켐텍연결합산기준 2. 건설부문중 에이앤씨건축사사무소는공시자료부족으로 2017년상반기재무지표에서제외 그룹합산기준 EBITDA/ 금융비용지표는 2008 년이전 25 배이상의우수한수준을유지하 였으나, 2012~2016 년평균 11.4 배로하락하면서금융비용충당능력이과거대비저하되 었다. 이는 2010 년 대우인터내셔널 ( 현대우 ) 인수에 3.4 조원이지출된것을비롯 11

12 하여설비투자, M&A, 지분출자등자금소요확대로차입금과금융비용이크게증가했기때 문이다. 다만, 2016 년그룹합산기준 EBITDA/ 금융비용은 13.9 배로절대수준은양호하 게유지되고있다. 그룹주력인철강사업은기본적으로영업수익성이뛰어나고차입금의존도가낮아자체창출현금으로금융비용을충당하고추가적으로차입금을상환하거나설비투자를시행할수있는능력을보유하고있다. 글로벌경기둔화, 국내철강업계의경쟁적인증설에따른공급과잉등으로인하여과거대비수익성및현금창출력이다소저하되었음에도불구하고, 가보유하고있는세계최고수준의사업경쟁력및영업수익성, 2014 년이후그룹차원의재무구조개선노력으로인한금융비용감소등으로그룹전반의금융비용충당능력은우수한수준을유지할전망이다. 주력사인 는별도기준 2012~2016 년연평균 4.5 조원의 EBITDA 를토대로운전자금변동에도불구하고동기간연평균 4.7 조원을상회하는영업현금흐름을시현하였다 년이후증가한설비투자부담, 대우 ( 구 대우인터내셔널 ) 인수등 M&A와해외사업확대에따른자회사지분출자부담등이잉여현금흐름을제약한바있으나, 2014 년이후에는구조조정추진과함께투자축소기조로의전환에따라연평균잉여현금흐름규모가 2.7조원수준을나타내고있다. 그룹은 2009 년스테인리스냉연생산업체인 대한ST( 現 AST) 를인수한데이어 2010 년에는플랜트업체인성진지오텍 과국내최대규모종합상사인구, 대우인터내셔널을계열사로편입시켰다. 이후, 2011 년에는동남아최대규모의스테인리스냉연강판생산능력을보유하고있는타이녹스의지분 68% 를추가인수하면서경영권을확보하였다. 상기 4개사인수에는총 4.1조원의자금이투입되었으며특히 대우인터내셔널인수자금이 3 조3,724 억원에달하였다. 또한그룹은 M&A 이외에도원료확보를위한법인설립, 계열사지분출자등이이뤄지면서부진한잉여현금흐름창출기조를보인바있다 년이후보수적투자기조로전환, 철강재및원재료단가하락에따른운전자금부담축소로 의현금흐름이개선된가운데 대우등주요계열사의 EBITDA 창출능력확대를바탕으로전반적인현금흐름이원활하게유지되고있다. 2015~2016 년중연결기준영업현금흐름은연평균 6.4조원, 잉여현금흐름은연평균 3.8 조원으로과거대비현금흐름이크게개선되어있다 년이후보수적투자기조로전환된가운데, 주요계열사의 EBITDA 창출력이우수한수준을유지하고있는점, 대규모투자가제한되고있는점등을감안할때, 현금흐름은안정적인양상을보일전망이다. 그룹의주요계열사들은 2016 년합산재무제표기준 EBIT/ 매출액 5.2%, 부채비율 43.9%, 차입금의존도 16.8% 등으로수익성과재무안정성이전반적으로우수하다 년이후 가영업상창출자금, 보유지분의매각등비부채성자금조달확대, 보수적투자기조로의전환등을토대로순차입금을지속적으로축소하고있는가운데 2016 년말 의순차입금은 -311 억원 ( 별도기준 ) 수준으로대폭축소되었다. 12

13 는 2014 년경영진교체이후 신경영전략 (14~16) 을발표하고, 기존의외형성장위주의경영전략에서벗어나철강본원경쟁력강화, 신성장사업의선택과집중, 재무구조의획기적개선, 경영인프라쇄신등으로경영기조를전환하겠다는의지를표명하였다. 그에따라그룹은투자소요감축및구특수강 및 건설지분매각등비부채성자금조달을적극적으로추진하였다. 이에따라 2016 년말그룹연결기준순차입금규모는 15.2 조원으로, 2013 년말 19.2 조원및 2014 년말 22.3 조원수준에서대폭감소하는등재무안정성지표가개선되었다. Ⅵ. 계열사간긴밀성 계열사간영업거래는활발한 수준 그룹전반적으로철강부문과비철강부문의계열사간영업거래가매우높은수준을보이고있다. 철강부문은특히무역부문계열사에대한매출비중이높은수준이며, 건설부문의경우고로개수및철강플랜트건설, 무역부문의경우철강관련해외수출및원자재매입, SI/ 내화물등기타부문의경우철강부문에대한제품및용역제공등계열사간영업긴밀도가높은수준을보이고있다. 한편, 계열과의영업긴밀도가상대적으로낮은에너지 의경우광양부생발전소의부생가스매입, 발전소건설진행등으로계열매입비중이계열매출대비높은수준을나타내고있다. [ 주요계열사간내부거래 (2016 년 )] ( 단위 : 억원, %) 구분 계열사매출액 계열사매입액 매출비중 매입비중 114,093 46, 건설 12,517 2, A&C 대우 25,001 46, 에너지 1,264 2, ICT 6, 켐텍 9,048 3, 합계 168, , 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가 재가공주 : 1. 매입비중 = 계열사매입액 /( 매출원가 + 판관비 ) 2., 에이앤씨건축사사무소는별도기준, 건설, 대우, 에너지, 아이씨티, 켐텍은연결기준 자기자본대비계열사간지급 보증규모는양호한수준 지급보증제공은대부분해외법인또는건설프로젝트관련법인에대하여이루어지고있다. 의지급보증규모는약 4.3 조원에달하지만자기자본대비 9.2% 수준에그쳐양호한수준으로판단된다. 한편, 에너지 의경우발전소건설과관련하여 로부터차입보증이아닌자금보충약정을제공받고있다. 13

14 [ 주요계열사간지급보증 (2016 년 )] ( 단위 : 억원, %) 구분 지급보증제공액 자본 지급보증 / 자본 43, , 건설 19,016 26, A&C 대우 3,596 24, 에너지 1,856 14, ICT 22 3, 켐텍 524 5, 합계 68, , 자료 : 각사공시자료 ( 별도기준 ), NICE 신용평가 재가공 Ⅶ. 주요기업분석 1. 실질적인지주회사로세계최 상위수준의경쟁력을보유한 종합제철회사 는사업측면에서그룹의핵심적인주력회사로, 지배구조상에서도실질적인지주회사의위치를점하고있으며조강생산능력기준국내최대, 세계 5위규모의종합제철회사이다. 원재료인철광석, 유연탄등을투입하여반제품인슬래브를거쳐열연강판, 냉연강판등을생산하는일관제철공정을보유한철강사로내수시장에서매우우수한경쟁지위를기반으로기술력, 수익성등제반부문에서세계최상위수준의사업경쟁력을보유하고있다. 사업포트폴리오는 2016 년출하량기준냉연 42.8%, 열연 19.1%, STS 16.1%, 후판 11.3%, 선재 7.9%, 기타 ( 슬라브, 빌렛등 ) 2.5% 등강종별로분산되어있다. 는글로벌금융위기직후인 2010~2011 년중빠른성장세를시현하였으나, 원자재가격하락으로인한제품판가하락, 글로벌경제성장세둔화, 동아시아지역을중심으로한철강재수급불균형심화등으로별도기준매출액이 2011 년 39.2 조원에서 2016 년 24.3 조원으로감소하였다. 다만, 동기간철강재판매량은견조 (2011 년 3,449 만톤 2016 년 3,588 만톤 ) 한양상이며, 세계각지에확보하고있는가공 판매망, 중국의공급측구조조정에따른글로벌철강수급회복기조, 원자재및제품가격반등추세등을고려할때매출규모의회복이나타날가능성이우세한것으로판단된다. 2012~2016 년중연평균별도기준 EBITDA 마진은 15.5% 로매우우수한수준이다 년이후 Captive Market 을보유한경쟁사의증설투자등업계의생산능력확대로인하여독점적경쟁지위가약화되었다. 또한, 업계의경쟁적인증설이집중되었던열연강판과후판부문은국내공급량이크게증가함에따라 2010 년이전 20% 를상회하였던 EBITDA 마진이구조적으로저하되었다. 그러나 는상공정과하공정간의수직계열화구축, 규모의경제에기초한생산효율성및오랜사업경험을토대로축적한우수한기술력등을바탕으로사업경쟁력은글로벌최고수준을유지하고있다. 또한, 해외글로벌메이커를중심으로자동차용강판등고부가가치제품비중을확대하는가운데원가절감노력등을바탕으로 2012 년이후영업수익성이점진적인회복추이를보이고있다. 특히, 원자재가격상승 14

15 으로철강재가격이단기간내급등한 2017 년 1 분기에는우수한가격전가력에기초하여단 기적으로영업수익성이크게개선된모습이다. 는대규모투자부담에도불구하고상당부분의투자를자체창출자금으로충당하고대규모의순이익을지속적으로내부유보하는데힘입어타철강회사에비해우수한재무구조를구축하고있다. 특히, 2014 년이후경영전략전환을통해투자소요감축및비부채성자금조달을적극적으로추진중임에따라별도기준재무안정성은우수한수준을지속할것으로전망된다. 2. 건설 해외프로젝트원가율조정및구조조정비용발생으로 2016년큰폭의영업적자시현 건설은 2017 년시공능력순위 5위의종합건설회사이다 년매출구성은, 공종별로는건축 ( 자체분양사업포함 ) 58%, 플랜트 26%, 토목환경 16%, 발주처별로는민간 ( 자체분양사업포함 ) 62%, 해외 17%, 공공 16%, 계열 5% 로구성되어있다. 고속도로 교량 터널 복합발전등의공공토목 플랜트공사및민자 SOC공사, 주택공사부문등으로사업영역이다각화되어있고, 발주처또한민간 계열 해외 공공부문등으로다변화되어있어, 건설경기변동에대한대응력을갖춘사업포트폴리오를보유하고있다. 그룹의보수적인투자기조에따른계열공사발주축소로, 계열매출비중은 2013 년 35% 수준에서지속적으로감소하여 2016 년 5% 미만으로하락하였다. 건설이경쟁력을확보하고있는비계열제철플랜트의경우에도, 철강제품공급과잉으로인한세계제철플랜트증설위축으로발주규모가위축되어해외매출비중감소의주요원인으로작용하였다. 계열공사, 제철플랜트등 건설이경쟁력을보유하고있고상대적으로채산성이양호한프로젝트의축소는 건설의사업안정성에직접적인저하요인이다. 건설은 2016 년 EBIT 손실 1,809 억원, 당기순손실 7,629 억원의대규모손실을기록하였다 년대규모손실은 1브라질 CSP 제철소프로젝트를비롯한중남미및중동지역플랜트 / 에너지 / 인프라부문에서의큰폭의원가율조정과 2인력슬림화등을포함하는구조조정비용일시반영에기인한다. NICE 신용평가는해외프로젝트관련 2016 년대규모원가율조정및공사손실충당금설정을바탕으로추가대규모손실위험이일부완화되었으며, 적극적인민간건축사업진행과분양성이우수한프로젝트로부터의수익인식등을고려할때, 단기적으로양호한실적시현이가능할것으로추정하고있다. 그러나, 전반적인진행프로젝트채산성이예년대비저하된가운데, 주요손실현장의공사진행율이낮은수준에머물고있어공사진행에따른원가율조정가능성에대하여는지속적인검토가필요하다. 재무적으로는, 2016 년대규모손실인식으로재무안정성이상당수준저하되고, 운전자금부담증가, 관계사관련자금부담으로차입금도크게확대되었다. 대규모손실인식에따른자본감소로부채비율은 2015 년말 100.6% 에서 2017 년 3월말 144.1%( 연결기준 2015 년말 146.9%, 2017 년 3월말 171.1%) 로상승하였다. 또한해외프로젝트관련원가투입 15

16 확대및운전자금부담증가로순차입금이 2015 년말 -6,927 억원에서 2017 년말 3월말 2,406 억원으로 9,332 억원 ( 연결기준 2015 년말-1,961 억원, 2017 년말 3월말 5,671 억원 ) 증가하며차입금의존도도 2015 년말 8.8% 에서 2017 년 3월말 14.3%( 연결기준 2015 년말 15.7%, 2017 년 3월말 19.9%) 으로상승하였다. 다만절대적인수치기준으로는당사건설업방법론상우수한수준을유지하고있다. 3. 에너지 2013 년이후저하추세를보 이고있는영업실적의개선 여부에불확실성이존재 에너지 는 LNG발전기중심의민자발전사이다 년말기준설비용량은 3,986MW 이며, 국내총발전설비용량의약 4% 를차지하고있어민자발전사중 1위의생산능력을보유하고있다 년 4월계열에편입되었으며, 평가일현재보통주의지분구성은 89%, FI 11% 를보이고있다. 포항에연 50MW 의연료전지제조설비를갖추고있다. 첨두부하인 LNG발전이주력발전이나, 사업안정성이높은 PPA, 부생가스발전비중이 36.9%( 생산능력기준 ) 에이르고있어타민자발전사대비사업안정성이높은수준이다. 전력수급여건악화로 CBP발전기 ( 인천 5~9호기 ) 의설비이용률및이익창출규모가저하되고있으나, 이익창출의안정성이높은 PPA 발전기 ( 인천 3,4호기 ) 와포항, 광양에서운영중인부생가스발전을통해 CBP 발전기의영업실적하락을보완하고있다 년전반적인설비이용률하락으로생산량이감소하였으며, 판매단가도원료가격하락과전력수요감소등으로하락세를보였다. LNG복합발전은전력수급여건저하에따라생산량및매출감소세가지속될것으로보이며, 부생가스발전도대수선등으로인하여가동률이저하될것으로예상되고있어 2017 년전기생산량및매출규모는감소세가지속될것으로예상된다. 연료전지부문매출은 2013~2014 년 2,000 억원대의매출을시현하면서성장성을보였으나, 연료전지발전기의주요부품인스택의품질문제로 2015 년 705억원으로감소하였다, 2016 년일시적으로매출이증가하였으나, 연료전지부문의영업적자가지속되고있으며, 손실축소를위하여판매를최소화하고있어부문매출은이전대비축소될것으로예상된다. 생산능력확충과발전마진확대등으로연간 EBITDA 는 2012 년 4,462 억원까지확대되었으나, 이후전력판매마진축소와연료전지부문영업적자로 EBITDA 는감소세로전환되었다 년 EBITDA 는 2,866 억원이었으며, 2016 년에는 2,427 억원으로전년대비 15.3% 감소하였다 년 10월용량요금인상으로 2017 년에는전년대비약 350억원내외의용량요금인상효과가예상되나축소된전력판매마진과설비이용률의추가하락전망, 연료전지부문에서의추가손실발생가능성등을감안하면단기간내에영업수익성개선은쉽지않을것으로예상된다. 한편, 연료전지부문은 2015~2016 년평가및손상차손인식, 충당부채전입등으로대규모영업적자가발생하였으며, 사업구조조정진행중으로향후수익성개선여부등에따라전사영업수익성에가변성이존재한다 년 3 월말기준총차입금은 2.5 조원이며, 부채비율 172.8%, 2016 년기준 16

17 총차입금 /EBITDA 11.3 배를나타내고있다. 신규발전소및지분투자확대로차입금이증가하였으나, 수익성이저하되면서차입금커버리지지표는 2014 년이전 5배내외에서 2016 년에는 11.3 배까지증가하였다. 또한, 자본으로분류되어있는신종자본증권 5,000 억원 (2013 년발행 ) 및상환전환우선주 2,450 억원 (2017 년발행 ) 에일부부채성격이존재함을감안할때실질적인재무안정성은지표수준을하회하고있는것으로판단된다 년이후투자에따른자금부담감소로현금창출을통한점진적인재무구조개선이가능할것으로판단되나, 전력수급여건저하로 LNG발전부문의수익성이부진한수준을보일것으로예상되며, 연료전지부문에서도추가손실발생가능성이내재되어있음을감안할때재무구조의유의미한개선에는상당기간이소요될전망이다. 4. 대우 ( 구 대우인터내셔널 ) 수익성이높은미얀마가스전 상업생산을통해재무안정성 이개선될전망임 대우는 2010 년 9 월그룹에편입된국내최대의종합상사이다 년 3 월중 대우인터내셔널 에서 대우 로사명을변경하였다 년연결기준매출비중은 무역부문 95.5%, 자원개발사업부문 3.6%, 기타부문 0.8% 이다. 자원개발사업부문의핵심프로젝트인미얀마가스전의경우중국국영석유공사 (CNUOC) 와의장기판매계약을통하여안정적인판매처를확보한가운데, 2014 년말목표생산량 (5MMscf/ 일 ) 에도달한이후안정적인생산이지속되고있어전반적으로우수한실적을시현하고있다. 향후원유가격에따른다소간의수익변동성은존재하고있으나, 판매가격이국제유가이외의지표에도영향을받고있는점, 가스판매 가스관사용료등수익구조가이원화되어있는점등을고려할때미얀마가스전은중기적으로도안정적인영업실적을지속할전망이다. 대우는 2015 년이후당기순이익창출에따른점진적인자본누적, 자체창출현금흐름에바탕한차입금상환등지속적인재무구조개선추세를보여왔다 년 1분기의경우합병과정에서의차입금이관으로차입규모는증가하였으나, 2017 년 3월말기준부채비율및순차입금의존도는각각 232.4%, 41.8% 로양호한수준을유지하고있다. 이와더불어, 매출채권할인등을통한대체자금조달여력, 대우및계열의대외신인도에기반한금융시장접근성등 대우가매우우수한재무적융통성을보유하고있음을고려할때, 중단기적으로도양호한재무안정성을지속할전망이다. 17

18 [ 그룹주요기업재무현황 ( 별도기준 )] ( 단위 : 억원, %, 배 ) 구분 업종 연도 총자산 차입금 부채차입금금융 EBITDA/ EBITDA/ 차입금 / 매출액 EBITDA 순이익비율의존도비용매출액금융비용 EBITDA 철강 ,423 86, ,435 41,852 2,710 15, ,973 65, ,189 44,919 2,566 11, ,094 52, ,072 43,745 2,321 13, ,558 42, ,249 47,764 1,549 17, 건설 ,533 8, ,283 4, ,668 8, ,147 3, 건설 ,210 5, ,369 2, ,076 8, ,961-1, , 건설 , A&C 건 , 축사사 , , 무소 , , 무역 ,397 35, ,014 1, , ,311 44, ,381 4, , 대우 ,743 36, , ,196 29, ,172 4, , 발전 ,220 18, ,011 3, , ,457 26, ,337 2, 에너지 ,763 27, ,099 2, ,205 27, ,579 2, , 기타 , ,507 1, , , 아이 , , 씨티 , , 기타 , , , ,306 1, 켐텍 , , , , , ,245 - 자료 : 각사공시자료 18

19 [ 그룹주요기업재무현황 ( 연결기준 )] ( 단위 : 억원, %, 배 ) 구분 업종 연도 총자산 차입금 부채차입금금융 EBITDA/ EBITDA/ 차입금 / 매출액 EBITDA 순이익비율의존도비용매출액금융비용 EBITDA 철강 , , ,646 56,817 6,577 13, , , ,984 64,521 7,956 5, , , ,923 56,283 7, , , ,835 60,852 6,587 10, 건설 ,416 13, ,314 4, , ,663 15, ,806 3, 건설 ,441 12, ,714 1, ,235 17, ,281-4, , 무역 ,686 39, ,086 2, , ,409 50, ,078 4, , 대우 ,433 40, ,269 5, , ,888 35, ,921 4, , 발전 ,835 20, ,013 3, , ,909 28, ,986 2, 에너지 ,862 29, ,548 3, ,279 29, ,028 2,691 1,046-1, 기타 ,426 1, ,070 1, ,244 1, ,699 1, 아이 , , 씨티 , , 기타 , , , ,711 1, 켐텍 , , , , 자료 : 각사공시자료 Ⅷ. 주요기업의 신용등급현황 NICE 신용평가는 2017 년 6월말기준그룹내총 8개사가당사의신용등급을보유하고있다. 가 AA+, 에너지, 대우및 켐텍등이 AA-, 아이씨티가 A2+( 단기 ), 건설이 A의등급을부여받고있다. 에이앤씨건축사사무소는 BBB의신용등급을보유하고있으며, 플랜텍의경우 2015 년 6월워크아웃개시에따라신용등급이 CC로하향조정된이후유지되고있다 년 4월당사는일관제철기업으로서의독점적경쟁지위약화등을감안하여 의신용등급을 AAA에서 AA+ 로하향조정하였다. 더불어수익성, 재무안정성등의저하추세를감안하여 건설및 엔지니어링의등급전망을 Negative 로조정하였으며, 이에앞서 2015 년 4월에는에너지 의등급전망을 Negative로조정한바있다. 한편, 2015 년 7 월에는 플랜텍의워크아웃신청등그룹과관련된일련의 Credit Event 들이그룹의지원의지를상당수준약화시킨것으로판단하여 건설, 19

20 대우 ( 구대우인터내셔널 ), 엔지니어링, 에이앤씨건축사사무소등 4 개사의신용등급을각각 1 notch 씩하향조정하였다. 이후, 에너지 는 2015 년 11월주력발전인 LNG발전의수익성저하, 투자확대에따른차입부담증가등을반영하여 AA/Stable 로신용등급을하향하였으며, 2016 년 5월및 2016 년 12월에는 LNG발전의수익성저하와함께연료전지사업부문의대규모손실발생등실적부진을반영하여등급전망 Negative 부여이후신용등급을 1notch 하향조정하였다. 건설은 2016 년 12월해외사업수익력저하와대손인식에따른수익성의변동가능성확대, 우발채무현실화위험확대가능성을반영하여등급전망을 Negative 로부여하였다. 이후, 2017 년 6월에는해외프로젝트손실지속으로현금창출능력이저하된가운데운전자금부담증가등으로차입규모가확대되었으며, 해외법인및송도사업에대한우발채무부담이확대된점등을반영하여신용등급을 1 notch 하향조정하였다. 한편, 엔지니어링은 2016 년 5월시공프로젝트에서추가원가발생으로영업수익성개선이이루어지지않는가운데운전자금부담에따른현금창출능력저하로재무안정성이저하된점을고려하여신용등급을 1 notch 하향조정하였으며, 2017 년 2월 건설로흡수합병됨에따라유효등급이소멸하였다. 에이앤씨건축사사무소는 2016 년 6월높은수준의차입부담지속, 민간건축사업장관련잠재손실부담, 신규수주부진등을반영하여현재의신용등급으로하향조정하였다. 한편, 대우는 2016 년 6월 29일미얀마가스전수익확대에따른재무개선전망, 계열과의신용의존성회복가능성등을반영하여등급전망을 Positive 로조정하였으며, 2017 년 4월 14일피앤에스철강사업부문합병에따른계열과의영업적긴밀도강화, 미얀마가스전의안정적인수익창출력에기초한우수한금융비용커버리지등을반영하여신용등급을 1 notch 상향조정하였다. 한편, 피앤에스는 2015 년 12월 29일 POSCAN, AST 등주요자회사의영업실적저하및비경상적손실인식등을감안할때실질적인재무구조가저하추세를보이고있는점을반영하여등급전망을 Negative 로조정하였으며, 2016 년 6월 29일 AST 흡수합병등자회사재무지원부담현실화, 광물가격약세로해외자원개발법인 POSCAN 의실질자산가치하락등을반영하여신용등급을 1 notch 하향조정하였다. 이후 2017 년 3월 2일제조 / 무역사업의분할및 대우로의합병과정에서회사채가이관됨에따라유효등급이소멸하였다. 20

21 [ 계열신용등급현황및추이 ] 구분 장기 AA+/Stable AA+/Stable AA+/Stable 에너지 장기 AA/Stable AA-/Stable AA-/Stable 단기 A1 A1 A1 대우 장기 A+/Stable A+/Positive AA-/Stable 켐텍 장기 AA-/Stable AA-/Stable AA-/Stable 아이씨티 장기 단기 A2+ A2+ A2+ 피앤에스 장기 AA-/Negative A+ - 단기 A1 A2+ - 건설 장기 A+/Stable A+/Negative A/Stable 단기 A2+ A2+ A2 엔지니어링 장기 A-/Negative BBB+ - A&C 장기 BBB+/Negative BBB/Stable BBB/Stable 플랜텍 장기 CC/Stable CC/Stable CC/Stable 단기 - 자료 : NICE 신용평가 유의사항 NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 21

포스코그룹

/2018/08/17/ 그룹분석보고서 포스코그룹분석과주요크레딧이슈 기업평가 1 실장최중기 02.2014.6251 choijk@nicerating.com SUMMARY 포스코그룹 ( 이하 그룹 ) 은 2018년 5월공정거래위원회가지정한대규모기업집단중 6위의기업집단이다. 그룹의사업부문은 포스코를비롯한철강부문을주력으로건설, 무역, 발전, 기타등으로구분된다. 실질적인지주회사인