지주회사 순환출자시대의종언 ( 終焉 ) 비중확대 (Maintain) Industry Report 2015.10.7 [ 지주회사 /IT 서비스 ] 정대로 02-768-4160 daero.jeong@dwsec.com 서윤석 02-768-4127 yoonseok.seo@dwsec.com 지배구조개편의방향성 : 순환출자해소및지주회사전환 과거와달리순환출자를이용한경영권유지및지배력확대는어려운상황 공정거래법상규제시행 ( 14.7.25~) 으로신규순환출자형성및기존순환출자강화조치불가, 기존순환출자유지자체는현재별도규제없이공시의무등을통해점진적 자발적해소유도그러나향후대통령선거 (2017 년말 ) 등정책공약의입안과정에서기존순환출자역시기간내의무해소등의형태로직접적규제대상에포함될수있는불확실성내재 순환출자해소는종국적으로지주회사전환을위한마중물역할최근삼성, 현대차, 롯데그룹등주요대기업들은기존순환출자고리의해소노력에적극적, 이는탈 ( 脫 ) 순환출자를통해정책불확실성해소및지주회사체제로의전환검토가능이후경영권확대및세대간승계까지감안시지주회사전환이최선또는차선으로선택예상한편주요대기업의지주회사전환위해현재국회계류중인중간금융지주회사법제화가필요 주요대기업순환출자현황및향후지배구조개편전망 [ 삼성그룹 ] 삼성물산 삼성전자지주회사지배구조완성, 이후순환출자의일괄해소예상 현재 삼성물산 삼성SDI(4.8%, 4개 ) 전기 (2.6%, 3개 ) 화재 (1.4%, 1개 ) 삼성물산 의총 8개순환출자존재. 이미그룹은지난 2년간순환출자고리를 20개이상감소시킴. 이후기존순환출자에대한직접규제가도입되지않는이상, 삼성물산중심으로삼성전자에대한확고한지배체제를완성한이후남은순환출자의추가해소가이루어질것으로예상지배구조개편안으로삼성전자지주회사전환및삼성전자투자부문 + 삼성SDS 합병을제시 (# 당사보고서 제일모직- 삼성물산합병이후지배구조개편예상 (2015.7.20) 참고 ) [ 현대차그룹 ] 지주회사전환과정에서현재순환출자고리의내재화예상현재 현대모비스 현대제철 (5.7%, 2개 ) 글로비스 (0.7%, 1개 ) 기아차 (16.9%, 1개 ) 현대모비스 의총 4개순환출자존재. 핵심순환출자고리는기아차보유현대모비스지분 16.9%( 지분가액약 3.8 조원 ) 로이는그룹경영권유지와직결되어외부매각은불가. 신규순환출자금지와예산제약으로계열사및총수일가직접매입도어려운상황. 따라서향후지주회사전환과정에서순환출자고리의내재화로경영권승계와지배력강화를모색예상즉현대모비스의지주회사전환이후현대차, 기아차가순차적인분할을통해각투자부문이지주회사와합병하는방식으로진행예상. 합병과정에서기존순환출자고리는지주회사소유자기주식으로내재화되며, 자회사에대한지주회사행위제한요건역시충족가능 [ 롯데그룹 ] 순환출자 90% 해소가능, 이후지주회사전환등순차적지배구조개선예상지난 8월신동빈회장의롯데건설보유지분 1.34%( 약 358 억원 ) 직접매입으로그룹내총 416개순환출자중 140개 ( 약 34%) 해소, 10월현재총 276개의순환출자형성세부내역은 1 (7.7%, 18개 ), 2 롯데칠성 (3.9%, 12개 ), 3 한국후지필름 (7.9%, 53개 ), 4 롯데정보통신 (4.8%, 83개 ), 5 롯데건설 (1.0%, 96개 ), 6 기타한국후지필름 롯데상사 (56.8%) 등 (10개 ) 한국후지필름, 대홍기획 (, 4개 ) 이중 () (10.0%) 한국후지필름 (3.5%) 보유대홍기획지분 ( 총 26%, 약 220 억원 / 장부가기준 ) 처리시비용효율적으로순환출자약 234 개추가해소가능. 90% 에가까운그룹내순환출자해소이후호텔롯데기업공개및나머지순환출자해소등지주회사체제로의전환을위해지배구조개선작업의순차적인진행예상
지배구조개편의방향성 : 순환출자해소및지주회사전환 2 KDB Daewoo Securities Research 과거와달리순환출자를이용한그룹내경영권유지및지배력확대는어려운상황 1) 공정거래법상규제시행으로신규순환출자형성및기존순환출자강화조치불가 상호출자제한기업집단 ( 대기업 ) 소속계열회사간순환출자를규제하는공정거래법개정안이 2013 년말국회본회의를통과하고, 2014 년 7월 25일부터시행중. 규제내용의골자는 1) 새로운순환출자를형성하는경우와 2) 기존순환출자고리를강화하는추가출자는금지함 순환출자에대한금지규정을위반하는경우, 1 과징금부과 ( 주식취득가액의 100 분의 10 범위내 ), 2 의결권행사금지 ( 주식처분명령을받은날부터순환출자를형성 강화한주식전부에대한의결권행사금지 ), 3 형벌부과 (3년이하의징역또는 2억원이하의벌금 ) 등이이루어질수있음 2) 기존순환출자유지자체는현재별도규제없이공시의무등을통해점진적 자발적해소유도 기존순환출자에대해서는상기규제를소급적용하지않되, 공시의무부과를통해점진적, 자발적인해소를유도하기로함. 즉공정거래위원회는순환출자현황을 기업집단현황등에관한공시사항 에추가함으로써대기업집단각소속회사는자사가포함된순환출자고리를공시하고, 대표회사가이를종합하여전체현황을매년 4월 1일기준으로연 1회 ( 매년 5월31일 ) 공시하도록의무화. 또한계열회사간순환출자변동내역이발생한기업집단에한해직전분기의변동내역을당해분기 ( 매년 2월 28일, 5월 31일, 8월 31일, 11월 30일 ) 말에공시하도록함 3) 향후대통령선거 (2017 년말 ) 등정책공약의입안과정에서기존순환출자역시기간내의무해 소등의형태로직접적규제대상에포함될수있는불확실성내재 표 1. 2012 년대통령후보별순환출자관련선거공약 표 2. 대기업집단순환출자 금융사보유현황및지주회사전환여부 구분박근혜문재인안철수 신규순환출자금지금지금지 기존순환출자 기존순환출자인정 3년유예기간이내전면해소 자율해소유도후개입여부판단 기타 - 불이행시의결권제한및이행강제금부과 불이행시단계적처분명령추진 자료 : KDB 대우증권리서치센터정리 순위기업집단명총수순환출자금융사순위기업집단명총수순환출자금융사보유 1 삼성 이건희 21 효성 조석래 X 2 현대자동차 정몽구 22 동국제강 장세주 X X 3 SK 최태원 지주회사전환 (2007.7.3) 23 영풍 장형진 X 4 LG 구본무 지주회사전환 (2001.4.3) 24 미래에셋 박현주 X 5 롯데 신격호 25 코오롱 이웅열 지주회사전환 (2010.1.1) 6 현대중공업 정몽준 26 한진중공업 조남호 지주회사전환 (2007.8.1) 7 GS 허창수 지주회사전환 (2004.7.7) 27 KCC 정몽진 X X 8 한진 조양호 지주회사전환 (2013.8.1) 진행중 28 한라 정몽원 지주회사전환 (2014.9.2) 진행중 9 한화 김승연 X 29 한국타이어 조양래 지주회사전환 (2013.7.6) 10 두산 박용곤 지주회사전환 (2009.1.1) 30 태광 이호진 X 11 신세계 이명희 X X 31 대성 김영대 지주회사전환 (2011.1.1) 12 CJ 이재현 지주회사전환 (2007.9.4) 32 현대산업개발 정몽규 13 LS 구태회 지주회사전환 (2008.7.2) 33 교보생명보험 신창재 X 14 금호아시아나 박삼구 X 34 세아 이순형 지주회사전환 (2001.7.3) 15 동부 김준기 X 35 이랜드 박성수 X 16 대림 이준용 X 36 태영 윤세영 X X 17 부영 이중근 지주회사전환 (2009.12.30) 37 하이트진로 박문덕 지주회사전환 (2008.7.3) 18 현대 현정은 38 아모레퍼시픽 서경배 지주회사전환 (2007.7.1) 19 OCI 이수영 X X 39 삼천리 이만득 X 20 현대백화점 정지선 X 40 한솔 이인희 지주회사전환 (2015.1.1) 주 : 공기업제외, 자료 : 공정거래위원회, KDB 대우증권리서치센터
주요대기업순환출자현황및향후지배구조개편전망 순환출자해소는종국적으로지주회사전환을위한마중물역할 최근삼성, 현대차, 롯데그룹등주요대기업들은기존순환출자고리의해소노력에적극적이는탈 ( 脫 ) 순환출자를통해정책불확실성해소및지주회사체제로의전환검토가능이후경영권확대및세대간승계까지감안시지주회사전환이최선또는차선으로선택예상 한편주요대기업의지주회사전환을위해서현재국회계류중인중간금융지주회사법제화가요구됨 [ 삼성그룹 ] 삼성물산 삼성전자지주회사지배구조완성, 이후순환출자의일괄해소예상 현재 삼성물산 삼성SDI(4.8%, 4개 ) 전기 (2.6%, 3개 ) 화재 (1.4%, 1개 ) 삼성물산 의총 8개순환출자고리존재. 이미그룹은지난 2년간순환출자고리를 20개이상감소시킴. 이후기존순환출자에대한직접규제가도입되지않는이상, 삼성물산중심으로삼성전자에대한확고한지배체제를완성한이후남은순환출자의추가해소가이루어질것으로예상. 당사는삼성그룹지배구조개편안으로삼성전자지주회사전환및삼성전자투자부문 + 삼성SDS 합병을제시하고있음 (# 보고서 제일모직 - 삼성물산합병이후지배구조개편예상 (2015.7.20) 참고 ) 표 3. 삼성그룹내순환출자현황 (%) 계열사 1 계열사 2 계열사 3 계열사 4 계열사 5 계열사 6 계열사 7 순환출자해소예상 1 삼성물산 삼성생명 삼성전자 삼성전기 삼성물산 19.34% 7.21% 23.69% 2.64% 2 삼성물산 삼성생명 삼성화재 삼성전자 삼성전기 삼성물산 19.34% 14.98% 1.26% 23.69% 2.64% 3 삼성물산 삼성생명 삼성화재 삼성물산 삼성전자 삼성전기 삼성물산 19.34% 14.98% 4.79% 4.06% 23.69% 2.64% 4 삼성물산 삼성생명 삼성전자 삼성SDI 삼성물산 19.34% 7.21% 19.58% 4.77% 5 삼성물산 삼성생명 삼성화재 삼성전자 삼성SDI 삼성물산 19.34% 14.98% 1.26% 19.58% 4.77% 6 삼성물산 삼성생명 삼성화재 삼성물산 삼성전자 삼성SDI 삼성물산 19.34% 14.98% 4.79% 4.06% 19.58% 4.77% 7 삼성전자 삼성SDI 삼성물산 삼성전자 19.58% 4.77% 4.06% 삼성전기보유삼성물산 2.64% 삼성 SDI 보유삼성물산 4.77% 8 삼성물산 삼성생명 삼성화재 삼성물산 삼성화재보유 19.34% 14.98% 1.38% 삼성물산 1.38% 그림 1. 삼성전자인적분할 ( 투자부문 & 사업부문 ) & 삼성전자투자부문 + 삼성SDS 합병 삼성전자지주회사체제전환 ( 공개매수, 현물출자 ) 예상 KDB Daewoo Securities Research 3
그림 2. 삼성그룹지배구조요약 ( 현재 ) 그림 3. 삼성그룹지배구조개편 ( 예상 ) 예상 4 KDB Daewoo Securities Research
[ 현대차그룹 ] 지주회사전환과정에서순환출자고리의내재화예상 현재 현대모비스 현대제철 (5.7%, 2개 ) 글로비스 (0.7%, 1개 ) 기아차 (16.9%, 1개 ) 현대모비스 의총 4개순환출자존재. 핵심순환출자고리는기아차보유현대모비스지분 16.9%( 지분가액약 3.8 조원 ) 로이는그룹경영권유지와직결되어외부매각은불가. 신규순환출자금지와예산제약으로계열사및총수일가직접매입도어려운상황. 따라서향후지주회사전환과정에서순환출자고리의내재화로경영권승계와지배력강화를모색예상 즉현대모비스의지주회사전환이후현대차, 기아차가순차적인분할을통해각투자부문이지주회사와합병하는방식으로진행예상. 합병과정에서기존순환출자고리는지주회사소유자기주식으로내재화되며, 자회사에대한지주회사행위제한요건역시충족가능 표 4. 현대차그룹내순환출자현황 (%) 계열사1 계열사2 계열사3 계열사4 계열사5 순환출자해소예상 1 현대모비스 현대자동차 기아자동차 현대모비스 기아자동차보유 20.78% 33.88% 16.88% 현대모비스 16.88% 2 현대모비스 현대자동차 현대글로비스 현대모비스 현대글로비스보유 20.78% 4.88% 0.67% 현대모비스 0.67% 3 현대모비스 현대자동차 현대제철 현대모비스 20.78% 11.18% 5.66% 4 현대모비스 현대자동차 기아자동차 현대제철 현대모비스 20.78% 33.88% 19.57% 5.66% 현대제철보유현대모비스 5.66% 그림 4. 현대차그룹지배구조요약 ( 현재 ) KDB Daewoo Securities Research 5
표 5. 현대차그룹총수일가보유지분현황 ( 십억원 ) 지배주주 그룹내직함 보유주식 주식수 지분율 지분가치 구성비 정몽구 현대자동차 11,395,859 5.17% 1,801 35.7% (1938) 현대모비스 6,778,966 6.96% 1,552 30.8% 정의선 (1970) 현대자동차그룹회장 현대자동차부회장 현대글로비스 2,517,701 6.71% 536 10.6% 현대제철 15,761,674 11.81% 809 16.0% 현대엔지니어링 355,234 4.68% 324 6.4% 현대오토에버 200,000 9.68% 11 0.2% 해비치호텔앤드리조트 248,000 4.65% 12 0.2% 합계 5,045 100.0% 현대글로비스 8,732,290 23.29% 1,860 50.9% 현대엔지니어링 890,327 11.72% 812 2 주 : 2015 년 10 월 6 일종가기준, 기아자동차 7,061,331 1.74% 359 9.8% 이노션 400,000 2.00% 24 0.6% 현대위아 531,095 1.95% 66 1.8% 현대오토에버 402,000 19.47% 22 0.6% 서림개발 2,700,000 100% 13 0.4% 현대자동차 3,170,995 1.44% 501 13.7% 합계 3,656 100.0% 그림 5. 현대차그룹지배구조예상 자료 : KDB 대우증권리서치센터 6 KDB Daewoo Securities Research
[ 롯데그룹 ] 순환출자 90% 해소가능, 이후지주회사체제전환등순차적인지배구조개선예상 2014년말기준그룹내순환출자고리총 416 개. 지난 8월신동빈회장의롯데건설보유지분 1.34%( 약 358 억원 ) 매입으로기존순환출자중 140 개 ( 약 34%) 일괄해소, 10월현재그룹내총 276 개의순환출자보유중세부내역은 1 (7.7%, 18개 ), 2 롯데칠성 (3.9%, 12 개 ), 3 한국후지필름 (7.9%, 53개 ), 4 롯데정보통신 (4.8%, 83개 ), 5 롯데건설 (1.0%, 96개 ), 6 기타한국후지필름 롯데상사 (56.8%) 등 (10 개 ) 한국후지필름, 대홍기획 (, 4개 ). 이중 () (10.0%) 한국후지필름 (3.5%) 보유대홍기획지분 ( 총 26%, 약 220 억원 / 장부가기준 ) 처리시비용효율적으로순환출자약 234 개추가해소가능. 90% 에가까운그룹내순환출자해소이후호텔롯데기업공개, 지주회사체제전환및나머지순환출자해소등그룹내지배구조개선작업의순차적인진행이예상 그림 6. 롯데그룹지배구조요약 28.1% 광윤사 일본롯데홀딩스 L 제 4 투자회사 15.6%, L 제 9 투자회사 10.4% L 제 7 투자회사 9.4%, L 제 1 투자회사 8.6% L 제 8 투자회사 5.8%, L 제 10 투자회사 4.4% L 제 12 투자회사 4.2%, L 제 6 투자회사 4.0% L 제 5 투자회사 3.6%, L 제 11 투자회사 L 제 2 투자회사, 일본패미리 2.1% 부산롯데호텔 0.6% 한국후지필름 7.86% 7.86% 롯데정보통신 4.81% 롯데칠성 3.93% 롯데건설 0.95% 부산롯데호텔 0.78% 19.1% 75.5% 호텔롯데 5.5% 8.8% 64.0% (023530) 31.1% 43.1% 13.0% 롯데물산 롯데건설 12.1% 롯데알미늄롯데상사대홍기획롯데닷컴 (002270) 35.2% 13.2% 15.3% 3.2% (004990) 3.5% 3 27.7% 18.8% 38.7% 34.5% 롯데정보통신 12.8% 34.0% 13.1% 50.0% 52.3% 현대정보기술 (026180) 31.3% 12.7% 롯데케미칼 (011170) 1 롯데칠성 (005300) 56.8% 한국후지필름 롯데하이마트 (071840) 60.3% 51.1% 53.0% 코리아세븐 우리홈쇼핑 20.8% 롯데렌탈 23.7% 26.6% 22.4% 93.8% 롯데손보 (000400) 롯데캐피탈 롯데카드 표 6. 롯데그룹순환출자해소관련주요일지 날짜 주요내용 2014년말 롯데그룹내순환출자고리총 416개형성 2015-08-11 신동빈회장지배구조개선관련대국민사과문발표, 연말까지그룹내순환출자의 80% 이상해소및중장기적으로지주회사체제전환추진 2015-08-26 롯데그룹지배구조개선 TFT 출범, 11월말까지장내외매매통해 80% 이상의그룹내순환출자해소발표 2015-08-28 신동빈회장, 롯데건설보유주식 1.3%(1 만9천주, 약 358억원 ) 매입 기존순환출자고리 416개중 140개 (33.7%) 해소 2015-09-17 신동빈회장, 국회정무위원회국정감사에서 10월말까지그룹내순환출자고리 80% 해소제시 자료 : KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 7
그림 7. 롯데그룹순환출자현황 (10 월현재그룹내순환출자총 276 개형성 ) (1) : 총 18 개 38.7% 17.3% 12.1% 롯데롯데알미늄롯데칠성로지스틱스 2.1% 13.7% 56.8% 3.5% 7.9% 한국롯데상사대홍기획후지필름 6.2% 27.7% 2.6% 34.0% 15.3% 3.5% (2) 롯데칠성 : 총 12 개 38.7% 17.3% 27.7% 2.1% 롯데로지스틱스 34.0% 13.7% 56.8% 3.5% 1 3.9% 한국롯데상사대홍기획롯데칠성후지필름 3.5% 6.2% 2.6% 10.0% 15.3% 12.1% 롯데알미늄 (3) 한국후지필름 : 총 53 개 38.7% 12.1% 롯데알미늄 롯데칠성 대홍기획 17.3% 0.9% 2.1% 13.7% 56.8% 7.9% 롯데한국롯데상사로지스틱스후지필름 1 10.0% 34.0% 15.3% 6.2% 27.7% 2.6% 3.5% (4) 롯데정보통신 : 총 83 개 17.3% 2.1% 12.1% 15.3% 롯데알미늄 1 롯데칠성 롯데로지스틱스 13.7% 56.8% 3.5% 한국롯데상사후지필림 대홍기획 28.5% 롯데 4.8% 정보통신 0.9% 10.0% 8 KDB Daewoo Securities Research
(5) 롯데건설 : 총 96 개 38.7% 0.9% 6.2% 2.1% 34.0% 34.5% 12.1% 15.3% 1 롯데알미늄롯데칠성 13.7% 56.8% 3.5% 28.5% 4.8% 1.0% 롯데한국롯데롯데상사대홍기획롯데건설로지스틱스후지필름정보통신 10.0% 3.5% (6) 기타 : 한국후지필름 롯데상사 한국후지필름 : 총 10 개, 대홍기획 : 총 4 개 2.1% 한국후지필름 3.5% 1 대홍기획롯데칠성 롯데로지스틱스 13.7% 56.8% 롯데상사 한국후지필름 0.9% 1 롯데칠성 대홍기획 10.0% Compliance Notice - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. KDB Daewoo Securities Research 9