Korea/ 화학 목표주가상향 LG 화학 BUY 4 September 29 BUY 1 Sep 29 BUY 31 Aug 29 BUY 28 Aug 29 박재철, Analyst, 3774-6896 parkjc@miraeasset.com 이학무, Analyst, 3774-1785 hmlee@miraeasset.com 이차전지시장의퍼즐맞추기 LG 화학에대한 12 개월목표주가를 25 만원으로상향하며투자의견 BUY 를유지함. 이는 1) GM 과협력을바탕으로미국정부의지원하에미국에서의 x 용리튬이온배터리시장의지배력을더욱강화해갈것으로기대하고, 2) 이를바탕으로글로벌시장에서선두사업자로서의선점효과를충분히기대할수있는상황이며, 3) 단기적으로도석유화학및 LCD 의상승사이클연장으로인한수혜를기대할수있을것으로전망되기때문임. 자동차업체와배터리업체의짝짓기가마무리될때까지모멘텀은지속유효하다고판단함.» 목표주가 25 만원으로상향 새로운목표주가 25 만원은각부문별 12 개월 Forward EBITDA 에석유화학부문 5 배, 광학소재 8 배, 이차전지 15 배를적용한수치. 새로운목표주가는 21 년예상 EPS 21,122 원대비 11.8 배로과거고점평균인 12.5 배대비 5% 낮은수준이며, 이차전지등정보전자소재의성장성을고려하면무리가있는수준은아니라고판단함.» 자동차용이차전지시장에서 LG 화학의입지확대 x 용이차전지의밸류체인이지역클러스터화될가능성이높다는측면에서 LG 화학의미국내추가고객확보에대한기대가유효하다고판단함. 또한이미전세계최초의양산 가될 Volt 의주배터리공급업체라는선점효과까지고려하면관련사업부문의높은성장에대한확신을가질수있음. 212 년자동차용이차전지매출액이 4 천억원을상회할수있을것이며 215 면 2 조원이상의매출이가능할것으로전망함.» Forward Integration 및원가경쟁력극대화 광학소재부문은 3/4 분기 QoQ 8.6% 증가한 7,724 억원의매출액이예상되고추가적인수익성개선도기대함. 이는 1) 주요고객인 LGD 의지배력이꾸준히상승하는것으로인한수혜, 2) 유리기판등의부족으로 LCD 사이클이연장됨에따른가격안정화및대만향물량증가및 3) 2,3mm 생산비중증가를통해서추가적인원가절감달성등에기인할것임.» 지속적인매수전략유효 LG 화학의추가적인상승여력을충분히기대할수있는시점이라고판단함. 1) 단기적으로는노트북및핸드셋용이차전지시장에서의지배력확대와, 2) LGD 의시장지배력확대에따른수혜를기대할수있으며, 3) 중장기적으로도 GM Volt 출시와함께 x 용매출이빠르게증가할수있을것이기때문임. 이는석유화학산업의사이클하락에대한우려를충분히상쇄해줄수있을것으로판단함. 목표주가 25, 현재가 (9/3) 192,5 Upside/downside 29.9% Consensus target price 179,5 Difference from consensus 39.3% Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-8A Dec-9E Dec-1E Dec-11E Revenue (KRWb) 12,645 13,659 14,57 15,876 Op EBIT (KRWb) 1,344 2,55 1,753 1,899 Net income (KRWb) 1,3 1,658 1,423 1,533 Norm profit (KRWb) 1,3 1,658 1,423 1,533 EPS (KRW) 13,133 23,972 21,122 22,73 EPS growth 46.1% 82.5% (11.9%) 7.6% Norm P/E (x) 14.66 8.3 9.11 8.47 /EBITDA (x) 7.72 4.26 4.46 3.97 Dividend yield 1.28% 1.29% 1.55% 1.81% P/B (x) 3.38 2.53 2.8 1.74 ROE 23.1% 31.7% 22.8% 2.4% Net debt/equity 17.9% 5.5% (2.4%) (9.5%) Cons EPS (KRW) 13,133 2,974 18,243 16,231 Prev EPS (KRW) 13,133 22,337 19,756 22,274 Earnings quality score Earnings Quality Score Historical Earnings Stability Consensus Forecast Certainty Consensus Forecast Accuracy Performance Price Close Relative to.ks11 (RHS) 22, 2, 218 22 18, 187 16, 171 14, 156 12, 14 1, 125 8, 19 6, 94 4, 78 Sep-8 Oct-8 Dec-8 Mar-9 Apr-9 Jun-9 Aug-9 Trading data Sector Average: 75 Market cap ( bn/us$mn) 14,366/11,512 Shares outstanding 66.27mn Free float 65% 52-week price high/low 54,536 197,5 Daily average turnover (3M) US$77.mn Performance 1M 3M 12M Absolute 24.2% 37.% 16.% Relative to KOSPI 21.1% 23.% 92.9% Absolute (US$) 21.7% 35.5% 87.% Major shareholders LG Corp. 33.5% Mirae Asset Investment 9.76% 44 75 79 89 25 5 75 1 See the last page of this report for important disclosures Source for data: Company, Thomson Reuters, Mirae Research estimates 1
Executive summary 목표주가 25 만원으로상향, 투자의견 BUY 유지 LG 화학에대한목표주가를기존 2 만원에서 25 만원으로상향하고투자의견 BUY 를유지한다. 새로운목표주가는각부문별 12 개월 Forward EBITDA 에석유화학부문 5 배, 광학소재 8 배, 이차전지 15 배를적용하여산출하였다. LG 화학은 1) GM 과협력을바탕으로미국정부의지원하에미국시장에서 x 용리튬이온배터리지배력을더욱강화해갈것으로기대하고, 2) 이를바탕으로글로벌시장에서선두사업자로서의선점효과를충분히기대할수있는상황이며, 3) 정보전자부문과석유화학부문의고른성장으로 3/4 분기 6 천억원이상의영업이익달성이가능할것으로예상된다. 대형이차전지시장확대에주목 LG 화학은대형이차전지부문에서 212 년 4 천억원및 215 년 2 조원이상및전체이차전지에서 4 조원이상의매출이가능할것으로전망한다. 이는현재소형이차전지시장에서의점유율이 2/4 분기 14% 까지확대되는등시장지배력이확대되고있으며, 자동차용리튬이온전지선두업체로서의프리미엄을누릴수있을것으로보기때문이다. GM 및현대차와의경험을바탕으로아직이차전지업체와관계를맺지않고있는완성차업체와의추가적인협력관계형성이가능할것이며, 기존에다른전지업체와관계를맺고있던완성차업체들로의추가적인공급도기대해볼수있는시점이다. 광학소재부문의 Forward Integration 및원가경쟁력극대화광학소재부문도편광필름을중심으로실적개선이이루어질것으로전망한다. 주요인으로는 1) 주요고객인 LGD 의패널시장지배력이꾸준히상승하는것으로인한수혜를받을수있고, 2) 유리기판등의부족으로 LCD 사이클이연장됨에따른가격안정화및대만향물량의증가가예상되며, 3) 핵심원자재인 TAC 필름의 2,3mm 공급이개시되면서광폭라인의생산비중증가를통해추가적인원가절감달성등에기인하기때문이다. LG 화학에대한지속적인매수전략유효 LG 화학에대한긍정적인관점을유지하며비중확대관점을유지한다. 1) 단기적으로는노트북및핸드셋용이차전지시장에서의지배력이확대되고있으며, 2) LGD 의시장지배력강화에따른수혜가예상되고, 3) GM Volt 의매출이발생하는 21 년하반기부터는대형이차전지에서의매출이빠르게증가하여전체이차전지매출비중의 2% 까지확대될것으로전망하기때문이다. 따라서석유화학업황에대한우려보다는중장기적으로이차전지와유리기판과같은정보전자소재부문에서의성장성에주목해야할시점이기때문이다. 2
TABLE OF CONTENTS Executive summary 2 목표주가 25 만원으로상향, 투자의견 BUY 유지 2 대형이차전지시장확대에주목 2 광학소재부문의수익성증대 2 LG 화학에대한지속적인매수전략유효 2 1. Valuation 4 목표주가 25 만원으로상향, 투자의견 BUY 유지 4 3/4 분기영업이익 6,13 억원예상 5 2. 자동차용이차전지선두업체로서의지위확대 6 국내와미주시장을중심으로영역확대중 6 3. 수익성확대되는편광필름부문 1 4. 3/4 분기석유화학제품스프레드지속강세 11 Summary financial statements 13 3
1. Valuation 목표주가 25 만원으로상향, 투자의견 BUY 유지 LG 화학에대한 12 개월목표주가를기존 2 만원에서 25 만원으로상향하고투자의견 BUY 를유지한다. 새로운목표주가는석유화학, 광학소재, 이차전지부문의 12 개월 Forward EBITDA 에석유화학부문은과거저점수준인 5 배, 광학소재는동종업계 ( 제일모직, Nitto Denko, Sumitomo) 의평균수준인 8 배, 이차전지는 Sanyo 및삼성 SDI 에 2% 를할증한 15 배를적용한수치이다. 새로운목표주가 25 만원은 12 개월예상 EBITDA 에석유화학 5 배, 광학소재 8 배, 이차전지 15 배를적용 LG 화학은 1) 현대차및 GM 등의고객등완성차업체에양산수준의리튬이온전지를선도적으로공급하고있고, 2) 향후완성차업체와추가적인협력도기대해볼수있으며, 3) 화학업을기반으로하여이차전지개발및원가절감에서이차전지업체중우위에있음을고려하면 2% 의할증은무리가있는수준은아니라는판단이다. 또한목표주가 25 만원은 21 년예상 EPS 21,122 원대비 11.8 배수준이다. 이는과거 12 개월 Forward P/E 의고점이었던 22 년및 27 년평균 12.5 배대비 5% 낮은수치이고, 이차전지, 편광필름, 유리기판등정보전자소재삼각편대가석유화학업황에따른이익변동성을상쇄할수있을것으로보아과거보다높은평가도충분히가능할것으로기대한다. Figure 1 Valuation Table ( 십억원, 배 ) EBITDA 배수 비고 영업가치 석유화학 1,591 5. 7,953 과거 Multiple 저점수준 광학소재 434 8. 3,471 제일모직, Nitto Denko 평균 이차전지 344 15. 5,16 삼성SDI,Sanyo의 2% 할증 전체 16,584 투자자산가치 773 장부가의 2% 할인 순차입금 37 우선주시가총액 554 보통주시가총액 16,497 보통주주식수목표주가 ( 원 ) 66,271,1 248,925 Figure 2_1 Forward 12 month P/E (W) 25, 2, 15, 1, 5, 21 22 23 24 25 26 27 28 29 Price(lhs) Forward P/E (rhs) (x) 14 12 1 8 6 4 2 Figure 2_2 P/B Chart (W) 25, 2, 15, 1, 5, 24 25 26 27 28 29 Price 1. 1.4 1.8 2.2 2.6 4
3/4 분기영업이익 6,13 억원예상 3/4 분기는석유화학부문과정보전자소재의고른성장을바탕으로본사기준매출액 3.7 조원및영업이익 6,13 억원이달성가능할것으로전망한다. 정보전자소재부문의매출액은 QoQ 8.1% 증가한 1 조 1,349 억원및영업이익은 QoQ 38% 증가한 1,594 억원규모가될것으로전망한다. 석유화학부문과정보전자소재의고른성장을바탕으로 3/4 분기 6,13 억원의영업이익달성예상 매출액과영업이익이증가할것으로전망하는이유는 1) 이차전지부문에서넷북을포함한노트북의출하량이예상보다증가하는등기존소형전지부문의업황이지속적으로호조세를보이고있고, 2) 산요 - 파나소닉합병에따라도시바등고객에서상대적인점유율증가가지속되고있으며, 3) 편광필름부문또한제품가격인상및원가절감으로수익성이개선되고있기때문이다. 석유화학부문의영업이익또한 2/4 분기대비소폭증가할것으로전망하고있다. 유가상승과함께최종석유화학제품의가격도강세가지속되고있으며, 일부품목의스프레드가 8 월들어서축소되고있기는하지만, PE 및 PVC 등대부분제품의 3/4 분기평균스프레드가 2/4 분기대비높게유지되고있기때문이다. Figure 3 연간수익추정의변경 ( 십억원, %) 변경전변경후차이 29E 21E 29E 21E 29E 21E 매출액 13,217.1 14,165.2 13,659.3 14,57.2 3.3% 2.9% 영업이익 1,821.9 1,54.7 2,54.9 1,752.8 12.8% 13.8% EBITDA 2,292.4 2,57.3 2,493.3 2,238.2 8.8% 8.8% 순이익 1,499.7 1,332.5 1,657.9 1,423. 1.5% 6.8% EPS ( 원 ) 22,337 19,756 23,972 21,122 7.3% 6.9% 영업이익률 13.8% 1.9% 15.% 12.% 1.3 1.2 EBITDA 마진율 17.3% 14.5% 18.3% 15.4%.9.8 순이익률 11.3% 9.4% 12.1% 9.8%.8.4 29 년및 21 년의 EPS 를각각 7.3% 및 6.9% 상향한 23,972 원및 21,122 원으로전망 Figure 4 사업부별분기및연간수익전망 ( 십억원,%) 1Q9 2Q9 3Q9E 4Q9E 1Q1E 2Q1E 3Q1E 4Q1E 28 29E 21E 211E 매출액전체 2,932 3,42 3,731 3,595 3,535 3,649 3,596 3,79 14,725 13,659 14,57 15,876 석유화학 2,127 2,348 2,592 2,59 2,539 2,617 2,525 2,68 9,934 9,576 1,36 11,239 전자정보소재 8 1,5 1,135 1,81 991 1,29 1,68 1,16 2,696 4,66 4,193 4,62 영업이익전체 416 563 613 462 456 376 434 486 1,45 2,55 1,753 1,899 석유화학 315 45 457 319 327 245 299 345 93 1,541 1,215 1,266 전자정보소재 14 116 159 147 132 134 139 145 451 526 55 645 영업이익률전체 14.2% 16.5% 16.4% 12.9% 12.9% 1.3% 12.1% 12.8% 9.8% 15.% 12.% 12.% 석유화학 14.8% 19.2% 17.6% 12.7% 12.9% 9.4% 11.8% 12.9% 9.1% 16.1% 11.7% 11.3% 전자정보소재 13.% 11.% 14.% 13.6% 13.3% 13.1% 13.% 13.1% 16.7% 12.9% 13.1% 14.% 5
2. 자동차용이차전지선두업체로서의지위확대 국내와미주시장을중심으로영역확대중 LG 화학이 x 용리튬이온전지공급업체로서의선두적인위치에있음은이견의여지가없을것이다. GM 과의장기적인관계를유지하고, 현대모비스와도배터리팩관련합작사를설립할예정으로다른경쟁자대비완성차업체와의관계에서유리한입장에있다. 이러한경험을바탕으로 1) 현재 x 를계획하고있는완성차업체들로의신규진입이가능할것이고, 2) 기존에주요배터리공급업체와협력관계를맺고있던완성차업체들로도추가적인공급을기대해볼수있을것이다. 기존완성차업체들과의협력경험을기반으로추가적인고객확대도기대가능할것 Figure 5 완성차업체 - 이차전지공급업체구조 ( 미국 ) 당사는 215 년전세계 x 시장을 569 만대 (H 374 만대, PH 및 195 만대 ) 에이를것으로전망하며리튬이온전지의주력시장이될 PH 및 시장에서 LG 화학의시장점유율은 19%(36.7 만대 ) 로예상한다. 현재이차전지시장점유율 14% 와 PH 시장초기선점효과를고려할때무리가있는수준은아니라는판단이다. 따라서대형이차전지부문에서 212 년 4 천억원및 215 년 2 조원이상의매출달성이가능할것으로전망한다. 또한 215 년전체이차전지부문에서매출액 4 조원을넘어설것으로전망하며이는현재정보소재부문의연간매출액규모이다. 215 년대형이차전지에서 2.3 조원및전체이차전지부문매출액 4.2 조원예상 Figure 6 LG 화학의연간이차전지매출액전망 ( 십억원 ) 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 27 28 29E 21E 211E 212E 213E 214E 215E 중소형대형 6
Figure 7 이차전지부문분기실적전망및주요가정 ( 십억원,%) 1Q9 2Q9 3Q9E 4Q9E 1Q1E 2Q1E 3Q1E 4Q1E 전자정보소재매출액 8.1 1,5.1 1,134.9 1,81.3 991.2 1,28.7 1,67.5 1,15.6 영업이익 14.1 115.5 159.4 146.6 132.1 134.3 138.9 144.9 영업이익률 13.% 11.% 14.% 13.6% 13.3% 13.1% 13.% 13.1% 이차전지전체매출액 269. 355.8 379.5 383.6 37.7 384.8 415.6 446.2 중소형 269. 355.8 372.6 368.1 349. 352.3 353.3 352.8 대형.. 6.9 15.5 21.7 32.5 62.3 93.4 주요가정출하량 ( 백만셀 ) 2.3 28.1 31.2 32.8 33.4 34.4 36.8 38.3 QoQ 1% 39% 11% 5% 2% 3% 7% 4% ASP(US$) 3.1 3.3 3.2 3.1 3. 3. 2.9 2.8 QoQ -16% 5% -3% -2% -3% -2% -2% -4% Figure 8 이차전지부문연간실적전망및주요가정 ( 십억원,%) 27 28 29E 21E 211E 212E 213E 214E 215E 매출액 688.5 81.5 1,388. 1,617.3 1,85.1 2,169. 2,586.5 3,47.1 4,186.5 중소형 688.5 81.5 1,365.5 1,47.4 1,411.5 1,54.5 1,64.2 1,75.4 1,839.5 대형.. 22.5 29.9 438.6 628.5 946.3 1,719.6 2,346.9 중소형주요가정출하량 ( 백만셀 ) 227 215 337 429 517 657 769 892 1,8 YoY -5% 57% 27% 2% 27% 17% 16% 13% ASP(US$) 3.3 3.4 3.2 2.9 2.6 2.3 2.1 2. 1.8 YoY 3% -6% -8% -11% -1% -9% -8% -7% 대형주요가정 H Sales USA 358.6 313.6 35.3 518. 759.7 957.2 1,159.6 1,369.8 1,582.9 Japan 85.1 18.2 168.9 212.9 266.1 325.7 358.1 389.5 421.5 Europe 36.1 4.7 41.1 75.6 166.4 314.5 377.4 441.5 55.3 RoW 29.3 39.6 56.2 118. 259.6 48.9 569.7 888.7 1,226.5 Total 59.2 52. 616.6 924.5 1,451.8 2,6.3 2,464.8 3,89.6 3,736.2 PH+ Sales USA 34.5 63.3 19.4 173.9 334.8 56.5 Japan.5 1.6 3.8 8.3 16.7 28.1 Europe 9.5 2.8 44.9 188.7 613.3 96.1 RoW 4.7 13. 4.9 142.4 237. 459.9 Total 4.9 49.2 98.7 199. 513.3 1,21.8 1,954.7 Shipment H 9.2 18.5 36.3 6.2 98.6 216.3 373.6 PH+ 17.3 44.3 74.2 124.5 248. 366.9 ASP(US$) H 2, 1,8 1,62 1,458 1,312 1,181 1,63 PH+ 9, 8,1 7,29 6,561 5,95 5,314 7
Figure 9 자동차용이차전지공급구조도 Ni-MH LiB PE MBI Sanyo Cobasys(SDI) JCS LGC SB-Limotive PE AESC LEJ Blue Energy HVE Sanyo Sony Panasonic Toshiba SK JCS A123 EnerDel BYD Lishen Toyata H PH Nissan Renault H (Betterplace) Honda H Mitsubishi Subaru Mazda H Suzuki GM M-H H PH X Ford H PH Magna/?? Chrysler H PH VW H PH GAIA Daimler H PH DA/Li-tec DA/Li-tec (Smart) Tesla DA/Li-tec BMW H (Mini) PSA H Hyundai H PH TH!NK Tesla Fisker PH ALP/E-One Coda Automotive Pininfarina BatScap Tata Electrovaya BYDauto PH SAIC H X Chery H Others Source: IIT, Company data, Mirae Asset Research, Note: (Confirmed), (Cell supply confirmed), (Possible), (Cell supply possible) 8
Figure 1 완성차업체별 x 출시계획 29 21 211 212 213 214 215 Toyota Prius, Campy H 소형 H FC GM Maliubu Silverado H Volt PH VW Ford Escape, Fusion H PH PSA Peugeot-Citroen 푸조브랜드 imi 예정 H Honda Civic Insight H Honda FCX( 연료전지형 ) Hyundai-Kia 아반떼Lpi, 포르테Lpi PH FC Renault Nissan Altima H (Leaf) Daimler S4 H (Smart Fortwo) BMW X6 H 예정 Chrysler Dodge Durango, Aspen H Mitsubishi imi 예정 SAIC H(Roewe) BYD F3DM PH PH(F6DM) Suzuki H Figure 11 주요업체별자동차용이차전지생산라인 Panasonic Energy 기업라인현황지분설립발표시제품양산제품완성차제휴본사 현재 Ni-MH 7k 팩 '1년 1m팩규모예정. Toyota는 1.1m요구 Li-ion도생산예정 Toyota 6% Panasonic 4% Sanyo 15 년 1.7~1.8m 팩규모 Panasonic 의자회사 A utomotiv e Energy Supply C orporation Blue Energy (Honda and GS Yuasa JV) Lithium Energy Japan '9년 13k팩설비로시작 '1년 65k팩목표 '1년 1% MS목표 '1년 Fukuchiyama 공장가동목표 9 2k C ell/ 월 (5월 Kusatsu공장가동 ) imi 2천대목표 ('9) '1 6천대목표 Nissan 51% NEC 49% GS Yuasa 51% Honda 49% Mitsubishi Motors 15% Mitsubishi corp. 34% GS Yuasa 51% '9 2H Li-ion Ni-MH 생산중 '1 년 1H Li-ion '9 년 Ni-MH '9 년말 Li-Ion Li-Ion Ni-MH Li-Ion Ni-MH '8 년 5 월 '9 년예정 Li-Ion '8 년 12 월 '9 년설립예정 '8 년 12 월 '9 년설립예정 H 용 Li-ion Li-Ion ( 대용량 ) Toyota 참여 VW 공동개발 Ford, Honda 납품 Renault-Nissan 지분참여 Honda 지분참여 Mitsubishi 지분참여 Hitachi 3k cell/ 월 '1년 Li-ion Isuzu, GM Mitsubishi F uzo 일본 Truck&Bus Corp Toshiba '1년 3m cell/ 월 SCib 일본 Deutsche A utomotiv e Johnson C ontrols- Saft Advanced Power Solutions LG C hem A123 EnerDel SB limotiv e 3k cell/year 계획 '1 년 15m cell/ 연규모공장건설예정 '12년 PH 25k대규모국내 + 미국현지공장 '13 용 5k 또는 H용 5m대생산목표 45k대 or PH 45k대규모로확장예정 '13 년부터양산예정 Daimler 9% Evonik 1% Johnson C ontrols 51% Saft 49% '9 년 3 월 Li-Ion '6 년 1 월 '9 년 '9 년 '9 년 7 월 Ni-MH Li-Ion Li-Ion Li-Poly mer GM 9% '9 년 Li-Ion Delphi 19.5% Samsung SDI 5% Bosch 5% '8 년하반기 '8 년 6 월 '9 년 Li-Ion Daimler 지분투자 Daimler BMW 에판매 GM 현대기아차 GM 지분소유 없음 (D elphi) 없음 (BO S C H) BYD '9-'1 BYD auto 중국 일본 일본 일본 일본 일본 독일 미국 한국 미국 미국 한국 9
3. 수익성확대되는편광필름부문 광학소재부문의 3/4 분기매출액은 QoQ 8.6% 증가한 7,724 억원으로추정하며, 수익성은 2/4 분기대비증가할것으로전망한다. 3/4 분기실적이견조한이유로는 1) 주요고객인 LGD 의지배력이꾸준히상승하는것으로인한수혜를받고있고, 2) 유리기판등의부족으로 LCD 사이클이연장됨에따른가격안정화및대만향물량이증가하고있으며, 3) 기존에 2,mm 로운영되었던라인에서 2,3mm 신규 TAC 필름을공급받음으로써광폭라인의생산비중증가를통해추가적인원가절감이가능하였기때문이다. 편광필름사업의지속적인원가절감으로인한수익성증대 동사의편광필름사업은 1) 유리기판과더불어 LCD 의양대핵심소재로다른소재대비사업안정성이우수하고, 2) 광폭라인을통한지속적인원가절감을수행하며선두사업자로서의위치를지켜나갈수있을것이며, 3) 제일모직의점유율확대는동사보다일본업체들의점유율을감소시킬것이라는측면에서긍정적으로볼수있다. Figure 12 편광필름업체별 M/S 현황 (%) 4 35 3 제일모직의점유율확대는궁극적으로일본업체들을위협할것 25 2 15 1 5 1Q5 3Q5 1Q6 3Q6 1Q7 3Q7 1Q8 3Q8 1Q9 LG Chem Samsung Cheil Nitto Denko Sumitomo Figure 13 광학소재부문분기실적전망및주요가정 ( 십억원, %) 1Q9 2Q9 3Q9E 4Q9E 1Q1E 2Q1E 3Q1E 4Q1E 전자정보소재매출액 8.1 1,5.1 1,134.9 1,81.3 991.2 1,28.7 1,67.5 1,15.6 영업이익 14.1 115.5 159.4 146.6 132.1 134.3 138.9 144.9 영업이익률 13.% 11.% 14.% 13.6% 13.3% 13.1% 13.% 13.1% 광학소재매출액 546. 711.3 772.4 714.7 637.5 66.9 666.7 669.8 LGD면적출하 ( 백만m2) 3.8 5. 5.2 5.3 5.1 5.3 5.7 5.8 QoQ -3% 33% 5% 1% -5% 5% 6% 2% 출하량 ( 백만m2) 12.5 16. 17.3 17. 16.2 17. 18.1 18.5 QoQ 9% 28% 8% -2% -5% 5% 6% 2% ASP(US$) 26.2 29. 29.9 29. 27.5 26.7 26.2 25.9 QoQ 4% 11% 3% -3% -5% -3% -2% -1% 1
4. 3/4 분기석유화학제품스프레드지속강세 석유화학부문은유가상승으로인한최종석유화학제품가격강세가지속되어 3/4 분기본사기준매출액은 QoQ 1% 증가한 2.6 조원 ( 연결기준으로 3.1 조원 ) 및영업이익 4,567 억원으로전망한다. 높은영업이익이 3/4 분기에도지속될것으로예상하는이유는 1) 원재료가격지연효과는사라졌으나, 2) PE 등범용제품을중심으로스프레드강세를지속유지하고있어분기평균으로 2/4 분기대비증가할것으로전망되고, 3) ABS 및 PVC 도스프레드확대가지속되고있기때문이다. 범용제품을중심으로스프레드강세가지속되어 3/4 분기도양호한실적전망 그러나 8 월중순이후화학제품의스팟가격스프레드가축소되고있으며, 동사업부문의높은마진변동성을감안할때향후실적을보수적으로추정하였다. Figure 14 석유화학부문분기별실적전망 ( 십억원, %) 1Q9 2Q9 3Q9E 4Q9E 1Q1E 2Q1E 3Q1E 4Q1E 매출액전체 2,127 2,348 2,592 2,59 2,539 2,617 2,525 2,68 NCC/PO 777 885 967 921 947 989 936 987 합성고무 / 특수수지 338 368 413 418 412 411 47 433 PVC 295 293 3 314 336 327 317 345 ABS/EP 432 522 575 55 544 583 556 64 Acrylate/ 가소제 31 322 376 347 34 345 348 35 영업이익전체 315 45 457 319 327 245 299 345 영업이익률전체 14.8% 19.2% 17.6% 12.7% 12.9% 9.4% 11.8% 12.9% 주요가정유가 (US$/bbl) 44.6 59.4 68. 65. 7. 8. 7. 8. 11
Figure 15_1 Ethylene-Naphtha Spread Figure 15_2 HDPE-Naphtha Spread ($/MT) ($/MT) 45 Q uarterly Monthly 8 Q uarterly Monthly 4 7 35 3 25 2 15 6 5 4 3 1 2 5 1 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 Source: Datastream, Mirae Asset Research Source: Datastream, Mirae Asset Research Figure 16_1 LDPE-Naphtha Spread Figure 16_2 LLDPE-Naphtha Spread ($/MT) ($/MT) 9 8 Q uarterly Monthly 8 7 Q uarterly Monthly 7 6 5 4 3 6 5 4 3 2 2 1 1 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 Source: Datastream, Mirae Asset Research Source: Datastream, Mirae Asset Research Figure 17_1 PVC-Naphtha Spread Figure 17_2 ABS-SM Spread ($/MT) 35 Q uarterly Monthly ($/MT) 1,4 Quarterly Monthly 3 1,2 25 1, 2 8 15 6 1 4 5 2 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 4Q8 3Q9 Nov8 Feb9 May9 Aug9 Source: Datastream, Mirae Asset Research Source: Datastream, Mirae Asset Research 12
Summary financial statements Profit & Loss (KRWb) Dec-7A Dec-8A Dec-9E Dec-1E Dec-11E Revenue 1,795 12,645 13,659 14,57 15,876 Cost of goods sold (8,982) (1,56) (1,622) (11,777) (12,853) Gross profit 1,813 2,139 3,37 2,793 3,23 SG and A (1,5) (795) (982) (1,4) (1,124) Op profit 764 1,344 2,55 1,753 1,899 Op EBITDA 1,227 1,768 2,493 2,238 2,432 Depreciation (437) (42) (419) (467) (513) Amortisation (27) (21) (2) (19) (19) Op EBIT 764 1,344 2,55 1,753 1,899 Net interest (62) (35) (18) (13) (9) Associates and JCEs 168 (16) 174 132 127 Other income (47) (48) (32) - - Net exceptional income - - - - - Profit before tax 822 1,245 2,179 1,872 2,18 Tax (136) (243) (521) (449) (484) Post-tax profit 686 1,3 1,658 1,423 1,533 Minorities - - - - - Preferred dividends Net income 686 1,3 1,658 1,423 1,533 Norm profit 686 1,3 1,658 1,423 1,533 Dividends (167) (29) (184) (221) (258) Retained earnings 519 793 1,474 1,22 1,276 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates Cashflow (KRWb) Dec-7A Dec-8A Dec-9E Dec-1E Dec-11E Op EBITDA 1,227 1,768 2,493 2,238 2,432 Decrease in working capital (26) (576) (15) (184) (18) Other operating cashflow (234) 238 (117) 23 (14) Operating cashflow 787 1,429 2,362 2,77 2,238 Tax paid (136) (243) (521) (449) (484) Net interest (62) (35) (18) (13) (9) Dividends received 41 (182) (2) (14) 15 Cashflow 999 969 1,82 1,6 1,76 Capital expenditure (429) (745) (931) (97) (926) Net acquisitions - - - - - Net investments (2) (5) 26 (7) (16) Other investing cashflow (88) 9 (81) (31) 6 Investing cashflow (536) (786) (985) (945) (936) Dividends paid (167) (29) (184) (221) (258) Increase in equity - - - - - Increase in debt (218) 37 (462) (2) (22) Other financing cashflow 178 (56) (9) 42 48 Financing cash flow (27) (228) (736) (379) (43) Beginning cash 116 566 522 621 897 Total cash generated 256 (45) 99 276 394 Forex effects Ending cash 372 522 621 897 1,29 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates 13
Balance Sheet (KRWb) Dec-7A Dec-8A Dec-9E Dec-1E Dec-11E Current assets 2,862 3,317 3,396 3,969 4,661 Cash and equivalents 566 522 621 897 1,29 Receivables 977 1,123 1,232 1,37 1,47 Inventories 1,168 1,59 1,396 1,612 1,741 Other current assets 15 163 147 153 159 Non current assets 4,188 4,72 4,932 5,527 6,62 Net operating fixed assets 2,837 3,83 3,42 3,86 4,273 Interest in associates 636 83 979 1,126 1,239 Other non-current ssets 714 834 533 54 55 Total assets 7,5 8,36 8,328 9,495 1,723 Current liabilities 2,3 2,162 2,22 2,35 2,4 Payables 749 527 63 76 786 ST debt 366 575 469 369 219 Other current liabilities 915 1,6 923 96 999 Total non-current liabilities 1,142 984 651 566 513 LT debt 991 82 464 364 294 Other non-current liabilities 15 164 187 22 219 Total liabilities 3,172 3,147 2,673 2,62 2,517 Issued capital 376 376 331 331 331 Share premium reserve 1,299 1,315 1,187 1,187 1,187 Reserves/Adjustments (4) 119 (361) (361) (361) Retained earnings 2,199 3,37 4,46 5,698 7,11 Minorities 43 43 38 38 38 Other equity - () () Shareholders' equity 3,878 4,89 5,655 6,894 8,26 Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates Key Ratios Dec-7A Dec-8A Dec-9E Dec-1E Dec-11E Net revenue growth 16.% 17.1% 8.% 6.7% 9.% Gross profit growth 35.6% 18.% 42.% (8.%) 8.2% Operating profit growth 128.7% 76.% 52.9% (14.7%) 8.4% EBITDA growth 33.9% 26.4% 54.7% (1.%) 8.% EPS growth 84.3% 46.1% 82.5% (11.9%) 7.6% Norm BPS growth 25.% 23.2% 32.6% 21.5% 18.8% Gross margin 16.8% 16.9% 22.2% 19.2% 19.% Operating margin 7.1% 1.6% 15.% 12.% 12.% EBITDA margin 12.5% 13.5% 19.3% 16.3% 16.1% EBIT margin 8.2% 1.1% 16.1% 12.9% 12.8% Net income margin 6.4% 7.9% 12.1% 9.8% 9.7% ROE 21.4% 23.1% 31.7% 22.8% 2.4% ROA 1.7% 13.3% 2.3% 16.% 15.2% Net debt/equity 2.4% 17.9% 5.5% (2.4%) (9.5%) Interest cover ratio 9.97 34.25 52.11 5.38 57.7 Dividend payout ratio 24.3% 2.9% 11.1% 15.5% 16.8% Inventory days 47.46 52.57 47.97 49.96 49.45 Account receivable days 33.4 32.51 32.92 32.74 33.79 Account payable days 3.45 18.37 21.66 21.88 22.31 Reported EPS (KRW) 8,989 13,133 24,256 21,473 23,138 EPS (KRW) 8,989 13,133 23,972 21,122 22,73 Reported BPS (KRW) 45,46 56,928 76,6 92,769 11,528 Norm BPS (KRW) 47,72 58,763 77,892 94,657 112,492 DPS (KRW) 1,962 2,457 2,493 2,99 3,488 Cashflow per share (KRW) 13,89 12,692 26,633 24,15 26,551 Reported P/E (x) 21.42 14.66 7.94 8.96 8.32 Norm P/E (x) 21.42 14.66 8.3 9.11 8.47 P/B (x) 4.27 3.38 2.53 2.8 1.74 P/CF 14.71 15.17 7.23 7.97 7.25 /EBITDA (x) 9.72 7.72 4.26 4.46 3.97 /Operating Cashflow (x) 16.65 9.2 4.75 5.9 4.54 /Sales (x) 1.21 1.4.82.73.64 Dividend yield 1.2% 1.28% 1.29% 1.55% 1.81% Source: C ompany data, Mirae A sset Research estimates 14
Recommendation 종목별투자의견 (12 개월기준 ) BUY : 현주가대비목표주가 +1% 초과 Hold : 현주가대비목표주가 ±1% 이내 Reduce : 현주가대비목표주가 1% 초과단, 업종투자의견에의한 ±1% 내의조정치감안가능 업종별투자의견 Overweight : 현업종지수대비 +1% 초과 Neutral : 현업종지수대비 ±1% 이내 Cautious : 현업종지수대비 1% 초과 업종별투자의견의용어를재정리함 Earnings Quality Score Earnings Quality Score =.7*(Earnings Stability) +.15*(Earnings Certainty) +.15*(Earnings Forecast Accuracy) 1. Historical Earnings Stability - 최근 5 년간분기순이익성장률 (YoY) 의변동성을 1 분위지표로환산. - 변동성은 outlier 에의한왜곡현상을최소화하기위해표준편차 (SD) 대신 MAD(Median Absolute Deviation) 로산정. - 순이익분기성장률 (YoY) 변동성이낮을수록동지표값이높음. 2. Consensus Forecast Certainty - 12 개월예상 EPS( 컨센서스기준 ) 추정치에대한애널리스트간견해차를 1 분위지표로환산. - 견해차는 12 개월예상 EPS 의 ' 표준편차 / 평균 ' 으로산정. - 견해차가작을수록동지표값이높음. 3. Consensus Forecast Accuracy - 최근 3 년간 EPS surprise 절대값의평균 (median) 을 1 분위지표로환산. - EPS surprise 는 '( 연말실제치 - 연초추정치 )/ 연초추정치 ' 로산정. - Surprise 의절대크기가낮을수록동지표값이높음. * 참고사항 1) Consensus Forecast Certainty 및 Consensus Forecast Accuracy 는예상 EPS 컨센서스추정치수가 5 개이상인기업만을대상으로하였음. 2) 각지표를산정할수없을경우에는평균인 5 을부여하였음. Compliance Notice 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 동자료는기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는 9월 4일현재 LG화학을기초자산으로하는 ELW 발행및 LP회사임을알려드립니다. 자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 박재철, 이학무 담당자보유주식수종목담당자종류수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권종목 계열사담당자 자사주종류 해당사항없음 주가및목표주가변동추이 주가 목표가격 LG 화학 (5191) Buy Hold Reduce Not Rated Previously Strong Buy Buy Mkt.Perm Und.Perm Date Recommendation 12-Month Target Price <Change in Analyst> 11/11/28 BUY 1, 11/18/28 BUY 1, <No changes in our TP and recommendation> 3/27/29 BUY 1, 4/6/29 BUY 12, (Up) 4/1/29 BUY 12, <Change in Analyst> 7/13/29 BUY 2, (Reinstate) 7/17/29 BUY 2, 7/2/29 BUY 2, 8/7/29 BUY 2, 8/12/29 BUY 2, 8/14/29 BUY 2, 8/21/29 BUY 2, 8/28/29 BUY 2, 8/31/29 BUY 2, 9/1/29 BUY 2, 9/4/29 BUY 25, (Up) 15