NH 스마트베타시리즈 3 탄, 로우볼 (Low Vol) ETF 해부 2016. 2. 11 로우볼전략은대표적인스마트베타기법임. 3 개의 ETF 와 1 개의 ETN 이상장되어있고, 스크리닝방법과성과는약간씩차이를보임. 로우볼에대한투자자들의이해를돕기위해전략적차이점을분석함 변동성장세라면로우볼전략이효과적 로우볼전략이란, 주가수익률의변동성 ( 표준편차 ) 가낮은종목들로바스켓을구성하는전략이다. 편입비중역시일반적인시가총액기준이아닌변동성을기준으로결정한다. 중국경기둔화등으로인한글로벌증시변동성확장국면이이어질것으로보이며, 올해도로우볼전략은효과적일것으로전망한다. 하재석 ( 기술적분석 ) 02)768-7690, js.ha@nhwm.com 최창규 ( 파생 / 헤지펀드 ) 02)768-7600, gilbert.choi@nhwm.com 국내로우볼상품분석 국내상장로우볼상품을분석했다. TIGER 로우볼 ETF 는다른 ETF 보다 개적은 40 개종목으로구성되어있고대형주의비중이높다. 또한계산된변동성의기간은 TIGER 로우볼 > ARIRANG 스마트베타로우볼 > 흥국 S&P 로우볼순으로짧아진다. 종목구성은흥국 S&P 로우볼이다양하고, 업종은 ARIRANG 스마트베타로우볼이고르게분포되어있다. 마지막으로기존로우볼전략에기술적지표 ( 이동평균 ) 을결합한수정안을적용했다. 시뮬레이션결과성과개선이확인되어, 기술적지표를적용한로우볼전략도효과적이라는판단이다. 국내상장로우볼 ETF 방법론 (Methodology) 종목유니버스 종목선정기준 편입비중 리밸런싱 TIGER 로우볼 ETF 흥국 S&P 로우볼 ETF ARIRANG 스마트베타로우볼 ETF KOSPI 시가총액상위 200 위이내이며상장후 3 년이상인종목 최근 5 년월간수익률표준편차가낮은순서대로 40 종목 변동성의역수기준으로편입비중결정 3, 6, 9, 12 월선물옵션만기일익주첫영업일과두번째영업일에 50% 씩진행 S&P Korea BMI 3 개월일평균거래대금 억원이상 최근 1 년간일간수익률의표준편차가낮은순서대로 50 종목 변동성의역수기준으로편입비중결정 개별종목의 비중은 최소 0.05%, 최대 3.0% 한업종의최대비중은 30% 로제한 KOSPI 상장종목중 20 일평균시가총액상위 500 위이내인종목 20 일일평균거래대금 억원이상 최근 1) 3 년간일간수익률의변동성, 2) 5 년간일간수익률의변동성, 3) 5 년간주간수익률의변동성기준낮은순서대로스코어링스코어합계가높은 50 종목편입 포트폴리오변동성최소화등 4 가지기준에의해최적화된비중산출개별종목최대비중 5%, 업종최대비중 % 로제한 4 월과 월의세번째금요일 6 월, 12 월선물옵션만기일 4 영업일후 자료 : FnGuide, WISEfn, NH 투자증권리서치센터
로우볼 (Low Vol) ETF 를해부하다 1. 로우볼전략의개요로우볼전략이란, 주가수익률의변동성 ( 표준편차 ) 가낮은종목들로바스켓을구성하는전략이다. 로직의특성상증시변동성이확장국면일때효과적일수있다. 최근몇년간하향안정화추이를보였던글로벌증시의변동성이지난해 8월이후부터확대되기시작했다. 2013년 1월 ~ 2015년 7월까지종가기준으로 VIX가 20p 이상인경우는 21일에불과했다. 그러나 2015년 8월이후해당케이스는 52 일로급증했다 ( 그림 1 참조 ). 같은기간 S&P 500을비롯한주요지수는뚜렷한조정국면을연출했다 ( 그림 1 참조 ). 여기에자극받아국내변동성역시지난해하반기이후한단계레벨업되었다 ( 그림 2 참조 ). 그림 1. 지난해하반기이후확장국면으로진입한 VIX (P) 45 VIX( 좌 ) 40 S&P 500( 우 ) 35 30 25 20 15 5 0 '13.1 '13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 '16.1 (P) 2,200 2,0 2,000 1,900 1,800 1,700 1,600 1,500 1,400 1,300 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치센터 그림 2. 높아진 VKOSPI 레벨 (P) 30 25 20 15 VKOSPI( 좌 ) KOSPI 200( 우 ) (P) 280 270 260 250 240 230 220 5 '13.1 '13.3 '13.5 '13.7 '13.9 '13.11 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 '16.1 2 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치센터 2
이러한시장흐름에도주요로우볼전략지수와이를추종하는상품의장기성과는양호하다. 2011년이후국내로우볼지수는꾸준히 KOSPI를 Outperform 하고있다 ( 그림 3 참조 ). 2013년설정된 TIGER 로우볼 ETF를설정일종가로매수하고같은금액만큼 KOSPI 200 선물을매도하는 Long/Short 전략을시뮬레이션한결과누적수익률은 21% 에달한다 ( 그림 4 참조 ). 로우볼전략의유용성을실증적으로확인할수있는증거이다. 이러한관점에서로우볼상품의차이점을분석하는작업은의미있을것이다. 더불어글로벌로우볼상품의현황과컨셉을간단히정리했다. 이를토대로한국적로우볼전략도고민했다. 그림 3. 로우볼 (Low Vol) 지수는최근 KOSPI 를꾸준히 Outperform (2011.1.3=0P) 170 Fnguide Low Volatility 지수 160 KOSPI 150 140 130 120 1 0 90 80 70 '11.1 '11.5 '11.9 '12.1 '12.5 '12.9 '13.1 '13.5 '13.9 '14.1 '14.5 '14.9 '15.1 '15.5 '15.9 '16.1 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치센터 그림 4. TIGER 로우볼 ETF 매수 + KOSPI 200 선물 Short 전략의성과 (%) 30 로우볼 Long+KOSPI 200 선물 Short 25 20 15 5 0-5 - '13.6 '13.8 '13. '13.12 '14.2 '14.4 '14.6 '14.8 '14. '14.12 '15.2 '15.4 '15.6 '15.8 '15. '15.12 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치센터 3
2. 국내로우볼상품해부현재국내에는 3종의로우볼 ETF가상장되어있다. 모두주가변동성이낮은종목을편입하는로우볼전략이기본이다 ( 표 1 참조 ). 하지만각 ETF의기초지수방법론을살펴보면세부적으로다소차이점이있다. 우선 Fnguide Low Vol 지수는 40개종목으로구성되어있고나머지두개의지수는 50개종목으로구성된다. 또한 Fnguide Low Vol 지수가 KOSPI 시가총액상위 200위이내종목으로한정하는반면 S&P와 WISE Low Vol 지수는시가총액상위 500위로한정하고있다. 이는 Fnguide Low Vol 지수의대형주비중이높을것으로다음으로종목선정기준도 Fnguide Low Vol 지수가최근 5년간월간수익률표준편차를이용해선정하기때문에장기성과를기준으로하는반면 S&P Korea Low Vol 지수는최근 1년간일간수익률의표준편차를기준으로선정해가장최근변동성을반영한다. WISE Low Vol 지수는 3년, 5년일간수익률과주간수익률을함께사용해앞서두지수의중간정도성격을지닌다. 마지막으로편입비중과리밸런싱주기역시각지수마다다른기준을적용하고있어다소차이가나타난다 ( 표 2 참조 ). ETF는아니지만대우로우볼 ETN도로우볼전략을구현하는상품으로 WISE 로우볼지수를기초지수로사용한다. 해당지수의방법론은 Fnguide Low Vol 지수와유사하다. 다만구성종목은 36개월일간수익률하위 20% 로선정하며, 이에따라지수구성종목수는유동적이다. 표 1. 국내상장로우볼상품종목코드 상품명 기초지수 설정일 운용사 총보수 A174350 TIGER 로우볼 ETF Fnguide Low Volatility 지수 2013-06-20 미래에셋자산운용 0.40% A215620 흥국 S&P 로우볼 ETF S&P Korea Low Volatility 지수 2015-03-25 흥국자산운용 0.40% A236460 ARIRANG 스마트베타 LowVOL ETF WISE 스마트베타 LowVol 지수 2016-01-12 한화자산운용 0.35% A520001 대우로우볼 ETN WISE 로우볼지수 2014-11-17 대우증권 0.80% 자료 : KRX, NH 투자증권리서치센터 4
표 2. 로우볼지수방법론 (Methodology) Fnguide Low Volatility 지수 S&P Korea Low Volatility 지수 WISE 스마트베타 LowVol 지수 WISE 로우볼지수 종목유니버스 KOSPI 시가총액상위 200 위이내상장후 3 년이상인종목 S&P Korea BMI 구성종목 3 개월동안일평균거래대금 억원이상 KOSPI 상장종목중 20 일평균시가총액상위 500 위이내인종목 20 일동안일평균거래대금 억원이상 3 년결산연속적자가아닌 KOSPI 기업 120 일거래대금상위 60% 종목선정기준 최근 5 년월간수익률표준편차가낮은순서대로 40 종목 최근 1 년간일간수익률의표준편차가낮은순서대로 50 종목 최근 1) 3 년간일간수익률의변동성, 2) 5 년간일간수익률의변동성, 3) 5 년간주간수익률의변동성기준낮은순서대로스코어링스코어합계가높은 50 종목편입 36 개월일간수익률변동성하위 20% 편입비중 변동성의 역수 기준으로 편입비중 결정 변동성의역수기준으로편입비중결정개별종목의비중은최소 0.05%, 최대 3.0% 업종별최대비중은 30% 로제한 포트폴리오변동성최소화등 4 가지기준에의해최적화된비중산출개별종목최대비중 5%, 업종별최대비중 % 로제한 변동성의역수기준으로편입비중결정개별종목최대 25% 로제한 리밸런싱 3, 6, 9, 12 월선물옵션만기일익주첫 영업일과 두번째 영업일에 50% 씩 진행 4 월과 월의세번째금요일 6 월, 12 월선물옵션만기일 4 영업일후 1, 4, 7, 월첫영업일 자료 : FnGuide, WISEfn, NH 투자증권리서치센터 5
2월 1일기준각 ETF의 PDF(Portfolio Deposit File) 을보면 3개 ETF에모두편입되어있는종목은 19개였다. LG전자와 KT, 삼성생명순으로편입비중이높았다 ( 그림 5 참조 ). 한편, TIGER 로우볼은코웨이, LG생활건강, NICE를, 그리고흥국 S&P 로우볼은 KB손해보험, 대덕전자등 17개종목을단독으로편입하고있다. ARIRANG 스마트베타로우볼의경우 SBS, 녹십자, 유한양행등 11개종목이차별성을보였다. 종목구성측면에서는흥국 S&P 로우볼이가장다양했다. 시가총액규모별구성비중은앞서기초지수방법론에서파악한대로 TIGER 로우볼이대형주의비중이가장높았으며, 흥국 S&P 로우볼은중형주의비중이가장높았다. 3개 ETF 모두소형주는편입하고있지않았다 ( 그림 6 참조 ). 여기서로우볼 ETF의성과차이가발생한듯보인다. 업종별로는 ARIRANG 스마트베타로우볼의업종별분포가가장고른편이었다. TIGER 로우볼과흥국 S&P 로우볼은금융업종의비중이가장높았으며 ARIRANG 스마트베타로우볼 ETF는경기소비재의비중이가장높았다. 또한의료업종비중이 6% 로유일하게의료업종을편입하고있다 ( 그림 7 ~ 9 참조 ). 그림 5. 로우볼 ETF 편입비중상위종목 (3 개로우볼 ETF 편입비중의합계기준 ) (%) 9 8 7 6 5 LG 전자 KT 삼성생명 에스원 삼성전자 삼성카드 롯데제과 휴켐스 SK 텔레콤 강원랜드 한국전력 S&T 모티브 LG POSCO 한화생명 신한지주 자료 : 각 ETF 운용사홈페이지, NH 투자증권리서치센터 6
그림 6. 각로우볼 ETF 의대형주와중형주편입비중 그림 7. TIGER 로우볼업종비중 (%) 0 90 80 70 60 50 40 30 20 0 대형주 19 79 TIGER 로우볼 중형주 30 69 ARIRANG 스마트베타로우볼 44 56 흥국 S&P 로우볼 유틸리티통신서비스 2% 6% IT 5% 금융 32% 소재 6% 산업재 9% 필수소비재 11% 경기소비재 29% 자료 : 각 ETF 운용사홈페이지, NH 투자증권리서치센터 자료 : 각 ETF 운용사홈페이지, NH 투자증권리서치센터 그림 8. ARIRANG 스마트베타로우볼업종비중 유틸리티통신서비스 2% 5% IT 7% 금융 17% 에너지 2% 소재 9% 산업재 13% 의료 경기소비재 6% 필수소비재 14% 25% 그림 9. 흥국 S&P 로우볼업종비중 유틸리티통신서비스 6% 5% IT 9% 금융 29% 에너지 3% 소재 15% 산업재 8% 경기소비재 16% 필수소비재 9% 자료 : 각 ETF 운용사홈페이지, NH 투자증권리서치센터 자료 : 각 ETF 운용사홈페이지, NH 투자증권리서치센터 7
3. 글로벌로우볼상품현황글로벌로확장해보면다양한로우볼지수와이를구현한상품들이존재한다. 가장규모가큰상품은미국로우볼 ETF인 ishares MSCI USA Minimum Volatility ETF(USMV) 와 PowerShares S&P 500 Low Volatility Portfolio(SPLV) 이다. MSCI의 Minimum Volatility Index 시리즈는최적화방식으로편입비중을결정하지만일반적인 Low Volatility 와크게다르지않다. 두 ETF의최근 1년성과는 2.02% 와 0.2% 로 S&P 500의최근 1년성과인 -4.3% 과비교해 Outperform을기록중이다 ( 그림 참조 ). ishares MSCI EAFE Minimum Volatility ETF(EFAV) 와 ishares MSCI Emerging Markets Minimum Volatility ETF(EEMV) 는선진국 (DM) 과신흥국 (EM) 에투자하는지역투자로우볼상품이다. 성과가좋지않았던 EEMV도최근 1년간 ishares MSCI Emerging Markets ETF(EEM) 대비 5.05%p Outperform했다 ( 그림 11, 12 참조 ). 한편, PowerShares S&P 500 Downside Hedged Portfolio(PHDG) 와 Velocity Shares Volatility Hedged Large Cap(SPXH), VelocityShares Tail Risk Hedged Large Cap(TRSK) 등 VIX를이용해포트폴리오변동성을헤지하는전략 ETF들도상장되어있다. 그러나성과는앞서언급한기존로우볼 ETF보다부진한편이다 ( 표 3 참조 ). 그림. 미국로우볼 ETF(USMV, SPLV) 의주가추이 (2014.1.2=0P) 125 120 115 USMV SPLV S&P 500 1 5 0 95 90 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 '16.1 자료 : Bloomberg, NH 투자증권리서치센터 8
그림 11. MSCI EAFE Minimum Volatility ETF 주가추이 그림 12. MSCI EM Minimum Volatility ETF 주가추이 (2011..21=0P) 140 EEAV MSCI EAFE Index (2011..21=0P) 140 EEMV MSCI Emerging Markets Index 130 130 120 1 0 120 1 0 90 90 80 80 '11. '12.4 '12. '13.4 '13. '14.4 '14. '15.4 '15. 자료 : Bloomberg, NH 투자증권리서치센터 70 '11. '12.4 '12. '13.4 '13. '14.4 '14. '15.4 '15. 자료 : Bloomberg, NH 투자증권리서치센터 표 3. 주요글로벌로우볼 ETF 리스트 티커 ETF 명기초지수또는전략 설정액 ($ million) 보수 최근 1 년성과 SPLV PowerShares S&P 500 Low Volatility Portfolio S&P 500 Low Volatility Index 5,641.00 0.25% 0.20% USMV ishares MSCI USA Minimum Volatility ETF MSCI USA Minimum Volatility Index 8,001.00 0.15% 2.02% EFAV ishares MSCI EAFE Minimum Volatility ETF MSCI EAFE Minimum Volatility Index 4,754.00 0.20% 0.79% ishares MSCI Emerging Markets Minimum EEMV Volatility ETF MSCI Emerging Markets Minimum Volatility Index 2,582.00 0.25% -18.78% PHDG PowerShares S&P 500 Downside Hedged 액티브전략을구사하는 ETF 로미국대형주와 VIX 선물을동시에보유해 downside 리스크를헤지 349.99 0.40% -12.61% 85% 는주식 (S&P 500 추종 ETF) 을보유하고 15% 는 SPXH Janus Velocity Volatility Hedged Large Cap 변동성포지션보유변동성포지션은 VIX 2 배레버리지 (33%) 와 VIX 39.38 0.71% -8.61% 인버스 (67%) 로구성해실제변동성익스포져는 0 임 TRSK Janus Velocity Tail RiskHedged Large Cap ETF 85% 는주식 (S&P 500 추종 ETF) 을보유하고 15% 는변동성포지션보유변동성포지션은 VIX 2 배레버리지 (45%) 와 VIX 인버스 (55%) 로구성해실제변동성익스포져는 35% 임 14.28 0.71% -8.03% 자료 :Bloomberg, NH 투자증권리서치센터 9
4. 수정로우볼전략제시앞서언급한바와같이로우볼전략의기본은주가수익률의변동성이낮은종목을편입해장기성과를높이는방식이다. 따라서주가가급등락하지않고꾸준히상승하는종목을편입하는것을목표로한다. 하지만일부종목의경우주가약세국면에서변동성하향이발견된다. 예를들어, 삼성전자는 KOSPI 200 구성종목중에서주가변동성이낮아국내상장로우볼 ETF 모두에편입되어있다. 그러나최근주가수익률은부진한편이다 ( 그림 13 참조 ). 이와같이변동성은낮으나주가가하락추세에있는종목을걸러내기위해기존로우볼에기술적지표를이용하는로직을생각했다. KOSPI 200 구성종목중에서주가변동성이낮은 50개종목을스크리닝하고이중에서리밸런싱당일주가가 200 일이동평균선위에있는종목만을선별하는방식이다. [ 기술적지표를추가한로우볼로직 ] 유니버스 : KOSPI 200 구성종목 종목선정 : 최근 1년간일간수익률의변동성이낮은 50종목중리밸런싱당일주가가 200일이동평균선위에있는종목을선정 리밸런싱 : 3개월단위 기간 : 2014년 1월 ~ 2015년 12월 그림 13. 국내로우볼 ETF 편입비중 5 위인삼성전자의주가추이 ( 원 ) 1,600,000 삼성전자 1,500,000 1,400,000 1,300,000 1,200,000 1,0,000 1,000,000 '14.12 '15.1 '15.2 '15.3 '15.4 '15.5 '15.6 '15.7 '15.8 '15.9 '15. '15.11 '15.12 '16.1 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치센터
시뮬레이션결과로우볼에기술적지표 (200 일이동평균 ) 필터를추가해선정된종 목바스켓은기존로우볼바스켓종목의평균수익률보다수익률의변동성이낮았 다 ( 그림 14, 15 참조 ). 따라서기술적지표를추가해간단하지만개선된로우볼전략은수익률의변동성을 더욱낮춰주며기존로우볼전략대비장기성과를개선시킬수있다는판단이다. 그림 14. 기술적지표를추가한로우볼바스켓의분기별수익률 그림 15. 기술적지표를추가한로우볼바스켓의수익률추이 (%) 8 로우볼 + 기술적지표 로우볼 (%) 20 로우볼 + 기술적지표 로우볼 6 15 4 2 0-2 5-4 0-6 -8 '14.4 '14.7 '14. '15.1 '15.4 '15.7 '15. '15.12-5 '14.1 '14.3 '14.5 '14.7 '14.9 '14.11 '15.1 '15.3 '15.5 '15.7 '15.9 '15.11 자료 : NH 투자증권리서치센터 자료 : NH 투자증권리서치센터 11
NH 투자증권스마트베타관련발간자료목록 작성일 종류 작성자 제목 2013-06-21 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Early Bird(21): Low Vol 바스켓 + 균형복원포트폴리오 = 안정적변동성관리 2013-08-19 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Early Bird(24): Low Vol + 밸류 2014-02-24 Derivatives Weekly 최창규 최창규의파생충동 ( 派生衝動 ), 스마트베타 (Smart Beta) 의모든것 2014-05-19 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(35): 스마트베타와커버드콜의콜라보레이션 2014-07-14 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(37): 기업의평균임금을통해구현한스마트베타전략 2014-11-03 Derivatives Weekly 하재석 Korea Hedge Fund Strategy(44): Stock Picking Idea (3) - 펀더멘탈 Low Vol 2014-11-24 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(45): Stock Picking Idea (IV) 신고가바스켓매매 2015-01-19 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(47): 한국자사주매입효과의실증분석 2015-01-26 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(48): 대, 중, 소형주지수를이용한로테이션전략 2015-02-16 Derivatives Weekly 최창규 Korea Hedge Fund Strategy(49):Insider 추종전략의유효성점검 2015-02-16 종목스크리닝 하재석 Stock Picking Idea (7) - Insider 의지분증가종목 2015--13 기술적분석 하재석 NH 스마트베타시리즈 1 탄, 수익률추종전략중펀더멘탈 Factor 2015-11-04 기술적분석 하재석 NH 스마트베타시리즈 2 탄, 로우볼 (Low Vol) 기법으로펀드를골랐더니... Compliance Notice 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 고지사항 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 12