東部策略 채권 2011 년 1 월 31 일 동부책략 2 월 : 금리인상을예상하지만, 듀레이션중립 단기금리는 3개월내한차례이상의금리인상을선반영하며이자수익확보가가능한구간까지상승했다. 국고3년금리는 3.85% 를중심으로한 3.70~4.00% 의박스권흐름을, 장기영역커브는플래트닝을예상한다. 듀레이션중립을유지한다. 2월기준금리인상가능성이높다. 채권금리는단기적인오버슈팅위험이있다. 그러나 3개월연속금리인상이부담스러운상황에서 1Q11 중 CPI가고점을형성하게되면, 2월인상후기준금리는 2~3개월동안동결될가능성이높다. 장기적인금리추세상승은진행중이지만, 국고3년금리가일시적으로 4.00% 를상회할경우단기트레이딩의기회다. 장기공사채스프레드가역사적평균을하회한데이어, 국고 5/10 년스프레드도역사적평균 (50bp) 까지축소되었다. 남아있는 3/5년스프레드도눌리고있다. 기술적으로는일시적인확대가예상되지만역사적평균 (33bp) 까지는여유가있다. 스프레드반등을활용한 3/5년스프레드축소포지션을구축할것을권고한다. 채권전략신동준 02) 369-3273 djshin@dongbuhappy.com Credit 황광숙 02) 369-3366 kshwang@dongbuhappy.com 채권전략문홍철 02) 369-3436 m304050@dongbuhappy.com 채권전략박유나 02) 369-3377 yuna.park@dongbuhappy.com 회사채만기가많은 2~3월의크레딧스프레드는보합수준에머물겠지만, 이후꾸준한축소전망을유지한다. 글로벌채권시장에서도하이일드로의자금유입은가파르다. 투자유망한 17개회사채 17종목을선정하여추천한다. FRA: 3 개월내한차례이상금리인상선반영 국고 3/5 년, 3/10 년스프레드매력적 150 35 현재스프레드 - 역사적평균스프레드갭 30 100 81 25 20 50 0 43 29 15 10 5 0-50 3m*6m-CD3m 6m*9m-CD3m -5-10 -15-100 동부추정치 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 6M-3M 1Y-6M 1.5Y-6M 2Y-1.5Y 2Y-1Y 2.5Y-2Y 3Y-2.5Y 3Y-2Y 3Y-1Y 5Y-3Y 5Y-2Y 7Y-5Y 10Y-7Y 10Y-5Y 10Y-3Y 10Y-2Y 20Y-10Y 20Y-5Y 3Y- 콜 1Y- 콜 1Y-CD
2 월채권투자전략 단기금리는 3개월내한차례이상의금리인상을선반영하며이자수익 (carry) 확보가가능한구간까지상승했다. 국고 3년금리는 3.85% 를중심으로한 3.70~4.00% 의박스권흐름과장기영역커브플래트닝을예상한다. 듀레이션중립을유지한다. 채권금리는 CPI 가고점을형성하는 1Q11 말을전후하여반락후재상승하는경로를보일것이다. 채권포트폴리오는 2년이하단기물은 A등급이하회사채와여전채를중심으로이자수익을확보하고, 장기물은국채를중심으로플래트닝에대비하는바벨전략을권고한다. 투자가유망한회사채 17종목을선정하여추천한다. Duration 전략 2 월연속금리인상가능성에도불구하고듀레이션중립유지 연초부터채권금리의상승폭이가파르다. 예상보다빨랐던 1월기준금리인상과정부의강력한물가안정의지표명, 인플레를우려한외국인채권매수둔화등이원인이다. 기준금리는 1월에이어 2월연속인상가능성이높아졌다. 1월 CPI 발표와 2월금리인상을전후하여채권금리는단기적으로오버슈팅할위험이있다. 그러나 3개월연속금리인상이부담스러운상황에서 1Q11 중 CPI가고점을형성하게되면, 2월인상후기준금리는 2~3개월동안동결될가능성이높다. 금리인상속도에대한기대도낮춰질것이다. 단기금리는 3개월내 43bp, 6개월내 81bp의금리인상을선반영하고있다. 우리의추정으로도적어도한차례이상은선반영되어있다. 3~4월에는유로존과 PIIGS국가들의국채만기도집중되어있다. 외국인의누적순매수도 1만계약내외로감소하여추가매도의영향력은감소할것이다. 채권금리는장기적으로추세적인상승이진행중이지만, 단기적으로는이자수익을포기할만큼여기서추가급등가능성은낮다는판단이다. 설령상승하더라도충분한포지션을쌓기전에금리는반락할것이다. 듀레이션을중립으로유지한다. 일시적으로국고 3년금리가 4.00% 를상회할경우에는오히려단기트레이딩의기회다. 도표 1. FRA: 3 개월내한차례이상금리인상선반영 도표 2. 국고 3/5 년, 3/10 년스프레드매력적 150 35 30 현재스프레드 - 역사적평균스프레드갭 100 81 25 20 50 0 43 29 15 10 5 0-50 3m*6m-CD3m 6m*9m-CD3m -5-10 -15-100 동부추정치 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 6M-3M 1Y-6M 1.5Y-6M 2Y-1.5Y 2Y-1Y 2.5Y-2Y 3Y-2.5Y 3Y-2Y 3Y-1Y 5Y-3Y 5Y-2Y 7Y-5Y 10Y-7Y 10Y-5Y 10Y-3Y 10Y-2Y 20Y-10Y 20Y-5Y 3Y- 콜 1Y- 콜 1Y-CD 자료 : Bloomberg, 동부리서치 자료 : 민평 3 사평균, 동부리서치 2
커브전략장기영역커브 : 국고 3/5년스프레드가가장매력적경제환경과가격변수들이금융위기이전정상수준으로회귀하고있다. 스프레드도마찬가지다. 단기영역의스프레드가이미역사적평균수준으로회귀한데이어장기영역스프레드가순차적으로축소되고있다. 장기공사채스프레드가역사적평균이하로이미하락했고 ( 공사채7년스프레드 21bp, 역사적평균 30bp), 국고 5/10년스프레드는 33bp까지축소되며이제막평균 (34bp) 까지좁아졌다. 이제 3/5 년스프레드가눌릴차례다. 실제로기금이오랜만에 5년매수에동참하면서 3/5 년스프레드는과거 1년평균의 -1σ 수준 (48bp) 인 50bp까지빠르게축소되었다. 기술적으로는일시적인스프레드확대가예상되지만, 역사적평균 (33bp) 까지는여유가있다. 스프레드반등을활용하여 3/5 년스프레드축소포지션을구축할것을권고한다. 도표 3. 월간채권포트폴리오전략 1년 2년 3년 5년 10년 종합 국고 / 통안채 U U U N N U 공사채 O O O N N O 은행채 O N N - - O 회사채 O O O - - O 종합 N N U N N 자료 : 동부리서치 주 : U Underweight, N Neutral, O Overweight 글로벌채권시장인플레우려큰일부이머징아시아국가중심, 금리큰폭상승 1월글로벌국채금리는대부분상승했다. 가파른성장과인플레및금리인상우려등으로인도네시아, 필리핀의금리상승폭이가장컸다. 외국인의아시아국채매수세가둔화되고있는반면, 채권시장내에서도위험자산선호가나타나고있다. Asset class별로볼때하이일드로의자금유입은가파르다. 도표 4. 월간주요국국채 10 년금리변동폭 (1 월 27 일종가기준 ) 120 90 60 30-30 0-60 -90 Indonesia Philippines India Korea China Thailand Malaysia Japan HongKong Singapore Australia Taiwan N.Zealand Mexico Canada Brazil US S.Africa Turkey Portugal Poland Belgium UK Finland France Germany Netherlands Switzerland Czech Denmark Sweden Austria Italy Ireland Norway Spain Greece ASIA AMERICA AF EUROPE 자료 : Bloomberg, 동부리서치 3
독일의지속적인반대로구제금융기금확충이보류되고있는유럽국채금리는재정적자가정치적문제로비화되며상승했다. 포르투갈도 2Q11 중대규모국채차환발행우려등으로큰폭상승했다. 반면그리스는정치적안정속에국채재매입과디아스포라채권 ( 해외거주자국인대상발행채권 ) 발행등의다양한자구책을내놓고있어큰폭하락했다. 크레딧채권전략글로벌크레딧채권 : 하이일드로뚜렷한자금유입아일랜드지원을위해유럽재정안정기금 (EFSF) 이처음으로발행한채권 (50억유로, 5년만기 ) 은중국, 일본등아시아정부및중앙은행등의적극적으로매입으로성공적으로마무리되었다. EFSF 기금증액검토등긍정적인뉴스로서유럽 CDS스프레드도 19bp 축소되었다. 뚜렷한자금유입에힘입어미국하이일드채권의스프레드축소는전월에이어계속되고있다. 최근자금유입이주춤한신흥국들은약보합세를보였다. 도표 5. 글로벌주요 CDS 변동폭 ( 단위 : bp) 09년말 10.12월말 11.1.27 월간등락 Itraxx SovX.WE( 서유럽 15개국 ) 70 205 186-19 Itraxx Main( 유럽 125개투자적격채 ) 76 120 121 1 CDX.IG( 미 125개투자적격채 ) 86 79 75-4 CSFBHY( 미국투기등급채권 ) 647 569 533-36 Itraxx Asia Ex-Japan IG( 일본제외아시아투자적격 ) 95 96 98 2 EMBI+( 이머징국가 ) 294 289 289 - 자료 : CSFB, Bloomberg, Datastream, 동부리서치 국내크레딧채권시장 : 1Q 보합예상, 장기투자관점접근은여전히유효 1월중크레딧스프레드가축소되었다. 많은만기도래물량과기준금리인상, 채권금리상승국면등을감안하면, 유동성이낮은크레딧물의입장에서는의외의강세가진행되고있다고할수있다. 무보증회사채는향후금리인상에대비한선발행수요등으로 3.55조원이발행되어만기 2.56 조원대비약 1조원이순발행되었다. 발행증가에도불구하고크레딧스프레드가축소된원인은, 채권금리상승으로크레딧채권의절대금리메리트가확보된것이가장큰이유로보인다. 투자자별로보면, 절대금리수준을중시하는은행및연기금, 보험권은회사채를순매수하였고, 특히은행의 AA급이상회사채에대한순매수가많았다. 예금수신고증가와수신금리인상으로운용부문에서절대금리가높은채권이필요하였고, 바젤 Ⅲ 규제중단기유동성규제 (LCR) 규제관찰기간이올해부터개시되다보니 AA급이상채권에대한매수를강화한것으로추정된다. 금리변동에발빠르게대응해야하는투신권은순매도에나섰다. 4
1월에는기관들의채권매수재개 (Book Building) 와기본적인크레딧채권수요가더해지면서스프레드가축소되었다. 그러나채권금리상승추세속에서회사채만기도래물량이더많은 2~3 월의스프레드는보합을예상한다. 1Q11 보합이후꾸준한신용스프레드축소전망을유지한다. 크레딧채권중에서는 A등급이하회사채와여전채가가장유망하다. 회사채투자유망종목으로기아자동차 (AA0), 현대모비스 (A0), 삼성중공업 (AA-), GS건설 (AA-), 대림산업 (A+), CJ씨지브이 (A+), SK브로드밴드 (A+), 지에스리테일 (A+), SK케미칼 (A0), 한국디지털위성방송 (A0), 한진해운 (A0), 현대로템 (A0), 현대위아 (A0), 현대파워텍 (A0), 크라운제과 (A-), 한솔제지 (A-), 비앤지스틸 (BBB+) 의 17종목을추천한다. Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1 년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제 2 조제 3 호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자자등에게지난 6 개월간 E-mail 을통해사전제공된바없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 5
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팀명담당애널리스트직위 (02) 369- @dongbuhappy.com 리서치센터 용대인 리서치센터장 3448 yong3490 기업분석본부 반도체 /LCD 이민희 기업분석본부장 3368 minhee.lee 투자전략본부 채권전략 신동준 투자전략본부장 3273 djshin 주식전략팀경제 / 전략장화탁팀장 3370 mousetak 퀀트양해정연구위원 3712 hjyang 경제분석김효진선임연구원 3432 hjkim1984 중국분석 가오징 선임연구원 3721 jing10 주식전략 이은택 선임연구원 3479 go4it.lee 주식전략유경하선임연구원 3353 last88 주식전략김일혁연구원 3709 run2you RA 박헌석연구원 3269 oldstone RA 김보슬 연구원 3138 boseulkim 채권전략팀 신용분석 황광숙 팀장 3366 kshwang 신용분석 이경록 연구위원 3426 newgift7 채권퀀트 고은진 연구위원 3160 ssquant 채권전략문홍철수석연구원 3436 m304050 채권전략박유나선임연구원 3377 yuna.park 채권전략노상원선임연구원 3737 swnoh Translator/RA 문세민선임연구원 3396 sammoon 기업분석 1 팀은행 / 보험이병건팀장 3381 pyrrhon72 음식료 / 유통차재헌수석연구위원 3378 imcjh 조선 / 기계김홍균수석연구위원 3102 usckim10 철강 / 금속김지환수석연구원 3734 interlaw 건설 / 증권김희준선임연구원 3379 heedol.kim 유틸리티 / 운송유덕상선임연구원 3458 ds.yoo 제약 / 화장품김태희선임연구원 3367 taehee.kim RA 박대업연구원 3389 dupark83 RA 원형운 연구원 3314 hwwon09 기업분석 2팀 전기전자 / 가전 권성률 팀장 3724 srkwon 화학 / 에너지 이제훈 수석연구위원 3730 alee2007 자동차 / 타이어 임은영 수석연구위원 3713 erica1 인터넷 / 게임 / 통신 이승응 수석연구원 3321 jason.lee 전자부품이민영선임연구원 3053 mylee01 장비 / 부품강정호연구원 3373 jeongho.kang RA 변재희 연구원 3374 jhbyun 스몰캡팀 Small-cap 김항기 팀장 3375 hkkim7 Small-cap 김승회수석연구원 3747 kimsh9 Small-cap 최보근수석연구원 3388 small0 Small-cap 손만승 선임연구원 3447 rcrack79 RA 권윤구 연구원 3457 ygkwon84 Coordinator 이지영사원 3346 ff1219 7
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