CONTENTS I. Summary... 3 II. 코스메슈티컬 시장 성장세 주목... 5 1. 코스메슈티컬 산업 개요 2. 안면미용 시장 성장이 지속될 수밖에 없는 이유 III. 히알루론산 필러 성장은 계속된다!... 15 1. 상위 제품들 간의 품질 비교는 무의미

헬스케어산업 - 필러 한국의 美 를 수출하다 Industry Report 216. 1. 18 K-뷰티 열풍에 따른 신흥국 수출 확대 기반 216년 필러 업체 4사 합 산 매출 성장률 41%, 영업이익률 46% 전망. 성장주에 목마른 투자자들 에 필러 업종을 대안으로 제시 중국 포함 신흥국 필러 시장 폭발적인 성장 중 신흥국 안면미용 시술 시장 성장세 주목 필요. 국내 필러 업체 K-뷰티 열 풍 기반 중국, 러시아, 동남아시아 시장에서 경쟁력 부각. 중국 및 러시아 성형외과 의사 수 최근 5년간 급증, 필러 시장 성장에 기여할 것으로 전망 중국 필러 시장 214년 1,억원 규모에서 218년까지 연평균 3% 성 장 전망. 중국은 인허가 절차가 까다로워 필러 허가 승인 해외 업체 5개에 불과. CFDA 주) 허가 취득 업체 밸류에이션 프리미엄 부여 필요 보툴리눔 톡신 및 임플란트에 비추어 본 필러 시장 5년 전 보툴리눔 톡신, 1년 전 임플란트 시장처럼 국내 필러 시장 외자사 점유율 현재 47% 수준에서 급속도로 하락할 전망 국내 필러 업체 신흥국 시장에서 value 브랜드 이미지 구축. 로컬 제품 대 비 품질 우위, 레스틸렌 등 프리미엄 제품 대비 가격 경쟁력 부각. 국내 임 플란트 업체 value 브랜드로 중국 시장점유율 1위에 등극한 사례 보유 Positive (유지) Top Picks 케어젠 Buy (신규) 15,원 (신규) 휴젤 Buy (신규) 3,원 (신규) PER(배) PBR(배) Market 1.6 1. Sector 49.7 3.4 Sector Index ('15.1.2 = 1) 코스닥 22 코스닥 제약 2 18 16 14 12 1 8 '15.1 '15.4 '15.7 '15.1 '16.1 업종 시가총액 19,659십억원 (Market 비중 1.4%) 주: KRX업종 분류 기준 Top picks 케어젠 및 휴젤 제시 러시아 필러 시장 M/S 1위 업체 케어젠 최선호주 제시. 216년 헤어필러, 골관절염 치료제 등 신제품 출시 기반 매출액 615억원(+69.3% y-y) 전 망. 중국, 인도 등 각 국가별 JV(합작회사)를 통한 헤어케어센터 사업 중장 기 실적 성장 견인 기대 215년 12월 보툴리눔 톡신 미국 임상 3상 진입 승인 취득한 휴젤 차선호 주 제시. 216년 보툴리눔 톡신 및 필러 수출 확대 영향 매출액 847억원 (+32.9% y-y) 전망 Analyst 김호종 2)768-7624, hojong.kim@nhwm.com 주) CFDA: 중국 국가식품약품감독관리국 필러업종 투자의견/투자지표 (단위: 원, 배, %, 십억원) 코드 투자의견 목표주가 (12M) 현재가 PER PBR ROE 순차입금 215E 216F 215E 216F 215E 216F 215E 216F 케어젠 21437.KQ Buy(신규) 15,(신규) 18, 48.7 36.8 15.7 12.2 31. 38.3-39.5-55.7 휴젤 1452.KQ Buy(신규) 3,(신규) 22, 18.4 33.7 9.3 7.9 48.6 26.5-35.9-65.1 휴메딕스 267.KQ Buy(신규) 82,(신규) 64,7 4.8 34.2 8.2 6.8 2.9 22.3-53.4-69.5 파마리서치 21445.KQ Not Rated Not Rated 72,2 45.2 35.2 18.6 12.2 4. 4.4-16. -34.4 주: 1월 15일 종가 기준; 자료: NH투자증권 리서치센터 전망

CONTENTS I. Summary... 3 II. 코스메슈티컬 시장 성장세 주목... 5 1. 코스메슈티컬 산업 개요 2. 안면미용 시장 성장이 지속될 수밖에 없는 이유 III. 히알루론산 필러 성장은 계속된다!... 15 1. 상위 제품들 간의 품질 비교는 무의미 2. 글로벌 히알루론산 필러 시장은 과점 구도 3. 국내 필러 시장 고성장 지속 전망 4. 신흥국 시장이 국내 필러 업체들의 투자포인트 IV. 보툴리눔 톡신에 비추어 본 5년 후 히알루론산 시장... 32 1. 성장 요인: 보툴리눔 톡신은 적응증 추가, 히알루론산은 응용 품목 확대 2. 국내 필러 시장: 외자사 점유율 하락 전망 V. 임플란트에 비추어 본 1년 후 필러 시장... 1. 글로벌 시장: 장기적으로 프리미엄 브랜드만으로는 살아남을 수 없다! 2. 국내 시장: 가격 경쟁 속에 외자사는 결코 살아남을 수 없다! 3. 국내 시장: 영세 업체 시장 진입 우려는 과도 41 [기업분석] 케어젠 (Buy, TP 15,원)... 46 휴젤 (Buy, TP 3,원)... 6 휴메딕스 (Buy, TP 82,원)... 72 파마리서치프로덕트 (Not Rated)... 81

I. Summary 안면미용 시술 시장 구조적 성장 지속 전망 글로벌 안면미용 시술 시장은 22년까지 연평균 11.6% 성장할 전망이다. 성장 요인은 1) 신흥국 여성 인구 소비 증가에 따른 수요 확대, 2) 시술 안전성에 대한 인식 개선, 3) 주기적인 반복 수요 창출로 요약된다. 중국 등 신흥국 기반 히알루론산 필러 시장 고성장 기대 글로벌 더말필러 시장규모는 214년 13억달러에서 연평균 13% 성장하여 22년 27억달러에 이를 전망이다. 특히, 중국 시장의 폭발적인 성장이 기대된다. 중국 필 러 시장규모는 214년 약 1,억원에서 218년 약 2,74억원으로 연평균 3% 성장할 전망이다. 필러 CFDA 허가 절차는 3~ 4년이 소요될 정도로 매우 까다롭다. 현재 중국 허가 를 취득한 필러 회사는 총 9개(중국업체 4개, 해외업체 5개)밖에 되지 않아 국내 시장 대비 경쟁 강도가 약한 편이다. 이에 따라 중국 CFDA 허가를 취득한 필러 업체에 밸류에이션 프리미엄 부여가 필요하다고 판단한다. 보툴리눔 톡신은 치료 적응증 확대로 성장, 히알루론산은 응용 품목군 다변화로 성장 전망 보툴리눔 톡신 시장이 치료 적응증 추가를 기반으로 성장해 왔다면, 히알루론산 시 장은 응용 품목군 다변화를 통하여 성장할 것으로 전망한다. 히알루론산은 골관절 염 치료제, 필러, 점안제뿐만 아니라 헤어케어, 기능성 화장품, 의약품 등으로 응용 분야가 확장될 전망이다. 국내 보툴리눔 톡신 시장에서 외자사 점유율은 가격 경쟁 영향으로 급속도로 하락 하였다. 필러 시장 역시 우월한 가격 경쟁력을 갖춘 국내 업체들이 현재 5% 수준 인 외자사 점유율을 잠식할 것으로 전망한다. 치과용 임플란트, value 브랜드의 성공 사례 신흥국 시장에서 국내 필러 업체들은 value 브랜드를 구축한 것으로 판단한다. 인 지도 높은 프리미엄 브랜드 대비 품질은 비슷하나 가격이 저렴하고, 안전성이 보장 되지 않은 로컬 업체들의 저가 필러 대비 품질이 보장되고 가격대는 약간 높은 것 이 특징이다. 이는 오스템임플란트가 신흥국 시장에서 이미 성공을 거둔 전략이다. 최선호주 케어젠 필러 산업 내 최선호주로 케어젠을 제시한다. 1) 고성장 중인 러시아 및 CIS(독립 국가연합) 시장에서 필러 M/S 1위 업체이고, 2) 헤어필러, 골관절염 치료제 등 신 제품 출시에 따른 실적 성장(216년 신제품 매출액 12억원 전망)이 기대되며, 3) 신사업 헤어케어센터를 통해 중장기 성장성을 확보할 전망이다. 차선호주 휴젤 필러 산업 내 차선호주로 휴젤을 제시한다. 1) 216년 상반기 보툴리눔 톡신 브라 질 및 러시아 허가 취득이 예상되고, 2) 216년 보툴리눔 톡신과의 시너지 효과에 따라 필러 매출액이 253억원(+3.% y-y)으로 성장할 전망이며, 3) 중장기적으로 글로벌 보툴리눔 톡신 시장의 8% 이상을 차지하는 미국, 유럽, 중국 시장 진입이 예상된다. 3

필러 업체 Peer Valuation (단위: 십억원, 백만달러) 회사명 케어젠 휴젤 휴메딕스 파마 리서치 LG 생명과학 메디톡스 Bloomage Scivision Biotech Allergan 국가 한국 한국 한국 한국 한국 한국 중국 대만 미국 스위스 필러 제품명 Revofil 더채움 엘라비에 리쥬란 이브아르 뉴라미스 BioHyalux HyaDermis Juvederm Restylane 주가(원, $) 18, 22, 64,7 72,2 65,2 51,1 2.13 1.66 292.84 7.55 시가총액 1,157 722 566 662 1,81 2,885 749 89 115,415 224,938 매출액 214 28.6 4.3 29.2 24.8 425.6 75.9 78.1 5.2 13,62 1,467 215E 36.4 63.8 43.1 35.9 442. 87.2 92.9 n/a 18,217 89,194 216F 61.5 84.7 56.1 5.3 484.3 126.9 116.9 n/a 17,718 92,435 영업이익 214 16. 15.5 8. 11.4 16.2 5. 32.7-1.2 1,942 11,978 215E 2.7 17. 14.7 16. 25.3 51.2 39.7 n/a 8,1 13,765 216F 36.8 35.8 19.1 24. 36.4 84.9 52.9 n/a 8,718 14,65 EBITDA 214 16.9 16.1 9.3 12.2 48. 55. 35.2 -.5 4,771 15,322 215E 21.5 18.3 15.8 17. 65.5 56.6 44.2 n/a 8,387 17,92 216F 37.5 36.8 2. 24.9 79.5 93.6 57.3 n/a 9,32 17,958 순이익 214 14.2 13.2 6.6 8.8-2.1 43.6 26.3 -.7 447 15,81 215E 19.5 27.4 12.1 12.4 12.1 42.1 31.2 n/a 5,244 1,33 216F 31.4 21.4 16.1 18.8 2.2 7.7 41.6 n/a 6,222 1,895 EPS(원, $) 214 1,57 5,9 1,193 1,482-127 7,713.8 -.1 2.4 3.52 215E 2,93 1,778 1,515 1,616 728 7,445.9 n/a 15.4 3.29 216F 2,935 6,521 1,894 2,49 1,221 12,52.12 n/a 16.18 3.49 PER(배) 214 n/a n/a 29.6 n/a n/a 41.5 21. n/a 126.4 16.1 215E 48.7 18.4 4.8 45.2 83.2 68.9 23.3 n/a 19. 21.3 216F 36.8 33.7 34.2 35.2 53.4 4.8 17.6 n/a 18.1 2.1 PBR(배) 214 n/a n/a 5.2 n/a 2.4 21. 4.5 5.1 2.4 3.3 215E 15.7 9.3 8.2 18.6 3.9 25.3 5.1 n/a 1.5 3.1 216F 12.2 7.9 6.8 12.2 3.9 16.4 4. n/a 1.4 3. EV/EBITDA(배) 214 n/a n/a 22.3 n/a 18. 31.5 14.6 n/a 17.6 17.5 215E 48.9 33.7 3.8 38.4 21.8 49.6 15.2 n/a 18.5 14.2 216F 29.3 18.1 24.8 25.2 19.1 29.3 11.2 n/a 13.3 13.4 ROE(%) 214 29.7 37.8 19.4 44.5 -.8 61.3 24.6-2.1 2.4 21.8 215E 31. 48.6 2.9 4. 4.7 42.9 22.8 n/a 5.7 14.7 216F 38.3 26.5 22.3 4.4 7.5 48.6 25.1 n/a 6.1 15.3 1 Week -1.7 4.3 4.7-4.2-2. -6.3-1.7-1.9-2.2.2 1 Month 23.4 n/a 15.1 7.9 12.4 9.5-12.3-12.8-3.9-3.6 절대수익률(%) 3 Months n/a n/a 6.8 7.4 11.5 19.9 21. -9.4 6.8-6.3 6 Months n/a n/a -24.3 n/a -12. -6.3 37.1-11.2-8.5-1.6 1 Year n/a n/a 38.1 n/a 56.2 42.7 37.8-43.2 11. 1.3 YTD 5.9 1.8 4.7-1.1 7.6 -.5-13.4-1.9-6.3-5.5 주: 1. 1월 15일 종가 기준 2. 국내 기업 추정치는 당사 리서치센터 전망 기준, 해외 기업은 Bloomberg 컨센서스 기준 3. 케어젠 215년 수치 중 매출액 및 영업이익은 잠정 실적 발표치 기준 자료: Quantiwise, Bloomberg, NH투자증권 리서치센터 전망 Nestle 4

II. 코스메슈티컬 시장 성장세 주목 1. 코스메슈티컬 산업 개요 코스메슈티컬이란? 코스메슈티컬(cosmeceutical)이란 화장품(cosmetics)과 의약품(pharmaceutical)의 합성어로, 검증된 효능의 의약성분을 화장품과 접목하는 것을 의미하며 의사 또는 약사 등 의료 전문가가 연구 및 개발에 참여한 제품을 통칭한다. 기존 화장품이 피 부관리(care)의 개념이라면, 코스메슈티컬 제품은 피부치료(cure)에 초점을 맞춘다 고 볼 수 있다. 212~ 217 글로벌 코스메슈티컬 시장 연평균 8.% 성장 전망 글로벌 코스메슈티컬 시장은 매우 가파른 성장세를 보이고 있다. 인구 고령화에 따 른 항노화(anti-aging) 시장 고성장, 소득 수준 상승 및 미용 관심 증대에 따른 기 능성화장품 수요 증가 때문으로 판단된다. 글로벌 코스메슈티컬 시장은 212년 32억달러(화장품 시장 내 비중 13%)에서 217년 47억달러(화장품 시장 내 비 중 16%)로 연평균 8.% 이상 성장할 전망이다. 국내 코스메슈티컬 시장은 213년 기준 5,억원 수준으로, 전체 화장품 시장의 4% 수준에 불과하지만 매년 15% 이상 성장하고 있는 것으로 파악된다. 글로벌 화장품 시장 연평균 성장률이 4.6% 임을 감안할 때 코스메슈티컬 시장의 성장세에 주목할 필요가 있다. 특히, 중국, 인 도 등 신흥국 시장이 글로벌 시장 성장을 이끌 전망이다. 글로벌 코스메슈티컬 시장규모 전망 글로벌 코스메슈티컬 부문별 비중 전망(217 년 기준) (십억달러) 5 4 32 3 35 CAGR +8.% 37 4 43 47 주사제 4% 기타 19% 2 1 헤어케어 15% 스킨케어 62% '12 '13 '14 '15E '16F '17F 자료: RNCOS, NH투자증권 리서치센터 자료: RNCOS, NH투자증권 리서치센터 5

코스메슈티컬 스킨케어 품목별 비중 현황 코스메슈티컬 헤어케어 품목별 비중 현황 더말필러 17% 여드름 치료제 25% 두피관리 15% 자외선 차단제 18% 비듬치료 2% 탈모치료 4% 피부미백제 2% 항노화 제품 2% 모발관리 25% 자료: RNCOS, NH투자증권 리서치센터 자료: RNCOS, NH투자증권 리서치센터 외모에 대한 관심 증가 및 항노화 시장 성장 기반 안면 시술 수요 증가 전망 코스메슈티컬의 개념은 상당히 포괄적이다. 여드름 치료제, 자외선차단제, 피부미백 제 등 피부 표면에 바르는 기능성 화장품뿐만 아니라 안면미용 시술에 사용하는 주 사제(injectable)도 코스메슈티컬 범주 안에 포함된다. 쁘띠성형 이라고 알려진 안 면미용 시술에 대한 수요는 외모에 대한 관심 증가 및 안티에이징 시장 성장을 기 반으로 폭발적으로 증가하고 있다. 안면미용(facial aesthetics)에서 가장 빠르게 성 장하는 분야는 주름 또는 함몰과 같은 피부노화 치료이다. 노화에 대한 소비자의 인식이 피부 탄력 저하와 피부 주름 증가에서 가장 크게 나타나는 것을 보면 당연 한 현상으로 판단한다. 특히, 한국, 인도, 중국 등 아시아 주요 국가에서 주름 또는 잔주름에 대한 관심이 높은 것으로 파악된다. 노화현상에 대한 소비자 인식 국가별 주름에 대한 관심도 피부 탄력 저하 피부 주름 증가 89 93 (%) 7 6 5 쉽게 피곤해짐 흰머리 6 64 4 3 2 1 상처 치유 속도 저하 47 2 4 6 8 1 (%) 한국 인도 중국 브라질 싱가폴 일본 평균 프랑스 러시아 캐나다 미국 독일 영국 호주 자료: KHIDI, NH투자증권 리서치센터 자료: Datamonitor Consumer Survey, NH투자증권 리서치센터 6

2. 안면미용 시장 성장이 지속될 수밖에 없는 이유 213~ 22 안면미용 시술 시장 연평균 11.6% 성장 전망 글로벌 안면미용 시술 시장은 213년 25억달러에서 22년 54억달러로 연평균 11.6% 성장할 전망이다. 과거 안면미용 시장이 선진국 중심으로 성장했다면, 향후 중장기적 성장은 미용에 대한 관심이 높아지고 있는 중국, 인도 등 아시아 신흥국 이 주도할 것으로 보인다. 글로벌 안면미용 시장의 성장요인은 1) 쁘띠시술 소비층 인 2~ 65세 여성 인구의 소득 증가, 2) 보툴리눔 톡신, 히알루론산 필러 등 최소 침습적 시술(minimally invasive non-surgical procedure)에 대한 인지도 상승 및 안전성 입증, 3) 안면미용 시술 특성상 반복적인 수요 창출로 요약된다. 글로벌 안면미용 시술 시장 성장 전망 주요 국가별 안면미용 시술 시장 성장률 현황 (십억달러) 6 5.4 5 4 3 2.5 2.8 CAGR +11.6% 3.9 3.5 3.1 4.3 4.8 2 1 '13 '14 '15E '16F '17F '18F '19F '2F 자료: GBI Research, NH투자증권 리서치센터 주: 원 크기는 시장규모에 비례 자료: KHIDI, NH투자증권 리서치센터 2-1. 안면미용 시술 잠재적 수요 증가 안면미용 주력 소비층은 2~ 65세 중산층 여성 인구 미용 시술에 대한 남성의 수요(213년 시술 환자 내 남성 비중 11.3% 214년 13.%)가 증가하고는 있지만, 미용 시술 소비자는 여전히 2~ 65세 여성이다. 특 히, 경제적 여유가 있고 안티에이징에 관심이 높은 3~ 55세 중산층 여성이 주력 소비층이다. 시술 가격이 크게 하락한 한국에서는 3세 미만의 젊은 소비자들도 쁘 띠성형의 주력 소비층에 포함된다. 국내 여성 인구의 소득 증가 및 경제 참여 비율 상승이 미용 시술 시장의 가파른 성장에 기여하였다. 신흥국 2~ 65세 중산층 여성 인구 증가 전망 신흥국 중산층 여성 인구의 증가는 안면미용 시장의 잠재적 수요 증가로 이어질 전망이다. OECD(경제협력개발기구) 회원국 기준 여성 인구의 경제 참여 비율은 지 속적으로 상승하고 있고, 중국, 인도, 인도네시아 등 주요 아시아 국가들의 1인당 소득도 꾸준히 증가하고 있다. 29년 5억명에 불과했던 아시아 중산층 인구는 22년 17억명, 23년 32억명으로 늘어나면서, 글로벌 안면미용 시술 시장의 성 장요인으로 작용할 전망이다. 특히, K-뷰티 열풍이 뜨거운 중국의 중산층 여성 인 구 증가에 따른 한국 보툴리눔 톡신, 필러, 기능성 화장품 수요 확대가 기대된다. 7

한국 여성 월평균 임금 추이 중국 1 인당 GDP 추이 (천원) (%) (달러) 2,5 여성 월평균 임금(좌) 52 18, 중국 베이징 2, 여성 경제 참여 비율(우) 51 16, 14, 상하이 저장 장쑤 광둥 1,5 5 12, 1, 1, 49 8, 6, 5 48 4, 2, ' '5 '1 '11 '12 '13 '14 47 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: KOSIS, NH투자증권 리서치센터 자료: 중국국가통계국, NH투자증권 리서치센터 주요 국가별 여성인구 경제 참여 비율 추이 (단위: %, %p) 21 211 212 213 214 21년 대비 214년 변화율 이탈리아 51.1 51.4 53.4 53.7 54. +2.9 스페인 66. 67.1 68.1 68.3 68.5 +2.5 일본 63.2 63.2 63.6 65.1 65.4 +2.2 헝가리 56.6 56.9 58.3 58.4 58.6 +2. 한국 49.4 49.7 49.9 5.2 51.3 +1.9 멕시코 46.7 46.2 48.1 48.2 48.3 +1.6 중국 69.4 69.7 7. 7.2 7.4 +1. OECD 61.4 61.5 62. 62.1 62.2 +.8 러시아 68.1 68.3 68.4 68.6 68.8 +.7 브라질 64.6 64.7 64.8 65. 65.1 +.5 인도네시아 53.2 53.3 53.4 53.5 53.5 +.3 미국 67.2 66.6 66.5 66.1 66.2-1. 인도 3.2 29.3 28.4 28.5 28.6-1.6 자료: World Bank, NH투자증권 리서치센터 글로벌 지역별 중산층 인구 전망 (십억명) 6 5 북미 유럽 중남미 아시아-퍼시픽 남아프리카 중동 및 북아프리카 4.9 4 3 3.2 3.2 2 1 1.8.5 1.7 '9 '2 '3 주: OECD의 중산층 기준 = 일일 소비액이 1~ 1달러(25년 구매력 기준) 사이; 자료: OECD, NH투자증권 리서치센터 8

국가별 중산층 소비액 전망 (단위: 십억달러, %) 순위 국가 29 22 23 중산층 소비액 글로벌 내 비중 국가 중산층 소비액 글로벌 내 비중 국가 중산층 소비액 글로벌 내 비중 1 미국 4,377 21 중국 4,468 13 인도 12,777 23 2 일본 1,8 8 미국 4,27 12 중국 9,985 18 3 독일 1,219 6 인도 3,733 11 미국 3,969 7 4 프랑스 927 4 일본 2,23 6 인도네시아 2,474 4 5 영국 889 4 독일 1,361 4 일본 2,286 4 6 러시아 87 4 러시아 1,189 3 러시아 1,448 3 7 중국 859 4 프랑스 1,77 3 독일 1,335 2 8 이탈리아 74 3 인도네시아 1,2 3 멕시코 1,239 2 9 멕시코 715 3 멕시코 992 3 브라질 1,225 2 1 브라질 623 3 영국 976 3 프랑스 1,119 2 주: 중산층 기준 = 일일 소비액이 1~ 1달러(25년 구매력 기준) 사이 자료: Wolfensohn Center for Development at Brookings, NH투자증권 리서치센터 2-2. 안면미용 시술에 대한 인식 개선 보툴리눔 톡신 및 필러로 대표되는 안면미용 시술 시장 214년 ISAPS(International Society of Aesthetic Plastic Surgery)에 따르면 시술 횟수를 기준으로 글로벌 미용 시술 시장의 73.5%(21년 대비 3.7%p 상승)가 보 툴리눔 톡신 및 더말필러 시술인 것으로 파악된다. 2년대 초반 처음 소개된 보 툴리눔 톡신 및 필러 시술은 미용 시술의 대세로 자리 잡았다. 두 제품 모두 최소 침습적 시술(minimally invasive non-surgical procedure)로 체내에 투여되기 때문 에 성형수술(surgical procedure) 대비 소비자에게 수술 위험 부담이 적은 장점이 있다. 보툴리눔 톡신과 필러는 피부 주름 제거 및 안면 윤곽술에 사용되는 주사제 라는 공통점을 가지고 있지만, 효과가 우수한 부위가 서로 다르기 때문에 대체재가 아닌 보완재의 개념으로 볼 수 있다. 임상학적 안전성, 저렴한 가격, 간편한 시술, 즉각적인 효과가 안면미용 시술 시장의 폭발적인 성장을 이끌고 있다. 안면미용 시술 분류 안티에이징 안면 시술 자가지방이식 실리프팅 보툴리눔 톡신 안면성형용 필러 (의약품) (의료기기) 마이크로니들 레이저 치료 박피술 콜라겐 필러 칼슘 필러 히알루론산 필러 자가혈 필러 PLLA 필러 PMMA 필러 체내 흡수 가능(non-permanent) 체내 흡수 불가능(non-permanent) 자료: KHIDI, NH투자증권 리서치센터 9

주요 안면미용 시술 요약 (단위: 달러) 구분 적용부위 진료비 시술시간 치료 주기 회복시간 자가지방이식 입술 주름, 이마 주름, 안면 윤곽 교정, 엉덩이 등 1,876 1~ 4시간 다양함 1~ 14일 보툴리눔 톡신 이마주름, 미간주름, 눈가주름, 콧등주름, 사각턱 교정, 입술주름, 목주름 등 392 1분 이내 4~ 6개월 즉시 칼슘 필러 이마성형, 미간주름, 눈가주름, 코성형, 눈밑, 꺼진볼, 입술성형, 턱성형 등 635 3분 이내 2년 즉시 히알루론산 필러 이마성형, 미간주름, 눈가주름, 코성형, 눈밑, 꺼진볼, 입술성형, 턱성형 등 552 3분 이내 3~ 12개월 즉시 PLLA 필러 얼굴 볼륨 상승 862 3분 이내 2~ 3년 - 주: 진료비는 미국 기준 자료: GBI Research, KHIDI, NH투자증권 리서치센터 보툴리눔 톡신 적용 부위 더말필러 적용 부위 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 미용시장에서 보툴리눔 톡신이란? 흔히 보톡스로 알려진 보툴리눔 톡신은 의약품이지만, 22년 Allergan의 Botox가 중등도 및 중증 미간 주름(moderate to severe glabellar lines) 적응증을 취득한 이후 안면미용 시술 시장에서 가장 활발히 사용되는 제품이다. 보툴리눔 톡신은 인 체에 유입되면 신경세포 내에서 근육수축 작용을 조절하는 아세틸콜린 분비 작용을 방해하여 근육수축을 중단시킨다. 이 같은 작용기전을 바탕으로 보툴리눔 톡신은 미용 시장에서 다양한 주름(이마주름, 미간주름, 눈가주름, 콧등주름, 입술주름, 목 주름) 제거와 사각턱 및 종아리 교정에 사용되고 있다. 안전성 입증되면서 보툴리눔 톡신 시술 고성장 주름 개선 효과가 탁월한 보툴리눔 톡신은 2년대 중반까지만 해도 근육을 마비 시킨다는 개념 때문에 미용 용도로서 안전성에 대한 우려가 존재했다. Allergan은 TV광고 등 적극적인 마케팅을 통하여 여성 소비자를 공략하여 Botox에 대한 인지 도를 개선하였고, 최근에는 보툴리눔 톡신 미용 적응증에 대한 임상 데이터가 1년 이상 누적되면서 물질 안전성에 대한 우려가 해소되었다. 탁월한 주름 제거 효과를 기반으로 전 세계적으로 보툴리눔 톡신 시술횟수가 21~ 214년 연평균 14.% 증가하였다. 1

더말필러란? 더말필러는 안전한 재료(히알루론산 등)를 진피 층에 주입하여 주름을 개선하고 미 관상으로 볼륨을 찾아주는 등 피부 조직을 보충해주는 주사제 형태의 의료기기이 다. 보툴리눔 톡신의 대체재가 아닌 보완재의 개념으로, 필러는 보툴리눔 톡신으로 해결할 수 없는 깊은 팔자 주름이나 납작한 이마, 낮은 코 등 얼굴의 꺼진 부분을 채워주는 시술이다. 23년 12월 더말필러 시장 개화 더말필러라는 개념은 1981년 처음 소개되었다. Allergan은 소 콜라겐 성분을 이용 한 Zyderm의 미국 FDA(식품의약국) 허가(적응증: 피부 조직 보충)를 취득하였다. 이 후에도 다수의 콜라겐 필러가 출시되었지만 상용화에 성공한 제품은 없었다. 콜 라겐 성분의 경우 알레르기가 발생할 수 있어 시술 한 달 전에 피부 반응 검사가 반드시 필요하고 지속력이 짧다는 불편함 때문이었다. 더말필러 시술이 본격화된 계기는 23년말 스웨덴 Q-med의 히알루론산 필러 Restylane(레스틸렌)의 미국 FDA 허가이다. 안전성 및 유효성이 입증된 히알루론산 필러의 폭발적인 성장 히알루론산은 인체조직 내 세포외기질(extracellular matrix: 세포와 세포 사이의 빈 공간을 채워주는 물질)을 구성하는 다당류(polysaccharide: 두 개 이상의 단당 류를 생성하는 탄수화물을 통칭)의 일종이다. 더말필러, 관절염 치료제, 점안제, 건 강기능식품, 화장품 등 히알루론산 제품의 장점은 크게 4가지이다. 1) 피부에 존재 하는 생체 천연물질로 체내 투여 시 부작용이 없고, 2) 엘라스틴 및 콜라겐 결합을 강화하여 피부의 구조적 틀을 형성하고, 3) 자기 분자량의 3~ 1,배에 달하는 수분과 결합하여 피부 보습 효과를 높이고, 4) 시술이 잘못된 경우 히알루로니다제 (hyaluronidase: 단백효소)로 쉽게 제거가 가능하다. 탁월한 안전성 및 유효성을 바탕으로 히알루론산 필러는 안면미용 시술 시장에서 고성장하고 있다. 전 세계적 으로 히알루론산 필러 시술횟수는 21~ 214년 연평균 12.7% 증가하였다. 히알루론산을 다수 함유하고 있는 피부 노화로 히알루론산이 감소한 피부 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 11

미국 FDA 허가 취득 더말필러 현황 제품명 회사명 허가 취득 시기 성분명 적응증 Zyderm Allergan 1981.9 콜라겐 피부 조직 보충 Zyplast Collagen Corporation 1985.6 콜라겐 피부 조직 보충 Fibrel Serono Laboratories 1988.2 콜라겐 상처 부위 보충 Cosmoderm Inamed Corporation 23.3 콜라겐 주름, 상처 부위 개선 23.12 히알루론산 안면 주름 Restylane 25.3 히알루론산 안면 주름 211.1 히알루론산 21세 이상 입술 성형 Galderma Laboratories Restylane-L 212.8 히알루론산, 리도카인 안면 주름 및 입술 성형 Restylane Silk 214.6 히알루론산, 리도카인 입술 성형 및 입가 주름 Restylane Lyft 215.7 히알루론산, 리도카인 안면 주름 및 21세 이상 안면 볼륨 형성 Hylaform 24.4 닭 벼슬에서 채취한 히알루론산 안면 주름 Genzyme Biosurgery Captique 24.11 히알루론산 안면 주름 Juvederm 26.6 히알루론산 안면 주름 Allergan Juvederm Volumna 213.1 히알루론산, 리도카인 21세 이상 안면 볼륨 형성 Elevess Anika Therapeutics 26.12 히알루론산, 리도카인 안면 주름 26.12 칼슘 안면 피부 조직 보충 Radiesse 26.12 칼슘 안면 주름 Merz Pharmaceuticals 215.6 칼슘 손등 주름 및 볼륨 형성 Belotero 211.11 히알루론산 미간 주름, 코 및 입술 성형 Artefill Suneva Medical 26.1 PMMA, 칼슘, 리도카인 입가 주름 Prevelle Silk Genzyme Biosurgery 28.2 히알루론산, 리도카인 안면 주름 Evolence Colbar Lifescience 28.6 콜라겐 안면 주름 Sculptra Sanofi Aventis 29.7 PLLA 안면윤곽술, 안면 주름 자료: US FDA, NH투자증권 리서치센터 더말필러 개발 연혁 성분 개발 시기 특징 비고 지방 1893 액상 실리콘 194 소 콜라겐 1981 돼지 콜라겐 1985 인간 콜라겐 1992 PMMA 1992 히알루론산 23 칼슘 26 PLLA 29 - 독일 의사 노이버가 환자 팔의 지방조직을 얼굴결손 부위에 이식 - 1911년 브루닝 박사가 최초로 주사기를 이용하여 지방주입 시도 - 인공 합성물질로 유방확대를 위해 사용 - FDA에서 실리콘 주사액을 안과 적응증으로만 허가 - Allergan에 합병된 Inamed가 FDA 허가 취득 - 유지기간이 최대 3~ 6개월로 짧고, 시술 전 피부 테스트가 필수 - 미용 목적의 주사형 필러 Evolence 28년 FDA 허가 취득 - 유지기간이 최대 3~ 6개월로 짧고, 시술 전 피부 테스트가 필수 - 23년 FDA 허가를 취득한 Cosmoderm이 대표적 - 유지기간이 최대 3~ 6개월로 짧고, 시술 전 피부 테스트가 필수 - 독일의 성형외과 의사인 램퍼레 박사가 개발한 Artecoll이 대표적 - 유지기간이 5~ 1년으로 반영구적. 주름 개선에는 사용되지 않음 - 23년 Q-Med의 Restylane이 FDA 허가 취득 - 현재 필러 시장의 9% 이상 차지 자료: 보톡스와 필러의 정석, 한미의학(211), NH투자증권 리서치센터 - Merz의 Radiesse가 대표적 - 생체고분자 중 가장 긴 유지기간(약 18~ 24개월) 보유 - Sanofi의 Scultra가 대표적 - 합성 고분자지만 체내 흡수가 가능하고 긴 유지기간(2년) 보유 1991년 FDA에서 금지 약물로 규정 최초의 주사형 필러 필러의 대중화를 이끈 성분 시술이 잘못된 경우 제거가 어렵고 결절 현상이 나타날 수 있어 수요 감소 추세 합성고분자로 아직 안전성이 완전히 입증되지 않음 12

제품 용도별 히알루론산 원료 분류 히알루론산 분류 분자량 용도 초고분자 3만달톤 이상 유착방지제 고분자 18만~ 25만달톤 관절염치료제, 필러 저분자 9만~ 11만달톤 필러, 점안제 초저분자 5만~ 5만달톤 화장품, 의약품 주: 1달톤은 산소원자 질량의 16분의 1 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 글로벌 보툴리눔 톡신 시술 추이 글로벌 히알루론산 필러 시술 추이 (천건) 6, 5, 4, 3, 2,859 CAGR +14.% 4,831 (천건) 3, 2,5 2, 1,5 1,671 CAGR +12.7% 2,691 2, 1, 1, 5 21 214 21 214 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 국내 보툴리눔 톡신 시술 추이 국내 히알루론산 필러 시술 추이 (천건) 3 276 (천건) 2 179 25 2 CAGR +29.8% 15 CAGR +31.6% 15 1 5 97 1 5 6 21 214 21 214 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 13

2-3. 주기적인 반복 수요 창출 기대 일시적인 안면 미용시술 효과 미용시술은 성형수술과는 달리 효과가 영구적이지 않다. 미용시술을 통한 피부 주 름 개선 및 볼륨 형성 효과는 시술 후 즉각적으로 나타나지만, 지속 기간은 길지 않다. 시술 부위에 따라 다르지만 보툴리눔 톡신 및 히알루론산 필러의 효능 지속 기간은 각각 약 3~ 6개월, 3~ 12개월 수준이다. 치료 효과를 유지하기 위해서는 반복적인 시술이 요구되고, 이는 보툴리눔 톡신 및 필러 제조 회사의 지속적인 수 익 창출로 이어질 전망이다. 탁월한 효과 대비 저렴한 가격 안면미용 시술은 주름 개선 및 안면윤곽술에 즉각적이고 탁월한 효과를 보이면서, 가격 또한 큰 부담이 없는 수준이다. 특히, 한국 시장에서 시술 가격은 급격한 하락 세를 보였다. 보툴리눔 톡신의 경우, 2년대 초반 사각턱 시술(5유닛 기준)이 약 1만원 수준이었지만, 현재 5만원 수준까지 하락한 것으로 파악된다. 히알루론 산 필러의 경우, 212년 팔자주름 시술이 약 8만원 수준이었지만, 현재 국산 히알 루론산 필러 기준 가격은 15만원 수준이다. 저렴한 시술가격은 외모 및 안티에이징 에 관심이 높은 3~ 5대 여성의 주기적인 시술을 유도할 것으로 전망한다. 사각턱: 보툴리눔 톡신 시술 전 사각턱: 보툴리눔 톡신 시술 후 자료: 그랜드성형외과, NH투자증권 리서치센터 자료: 그랜드성형외과, NH투자증권 리서치센터 팔자주름: 히알루론산 필러 시술 전 팔자주름: 히알루론산 필러 시술 후 자료: 그랜드성형외과, NH투자증권 리서치센터 자료: 톡스앤필, NH투자증권 리서치센터 14

III. 히알루론산 필러 성장은 계속된다! 1. 상위 제품들 간의 품질 비교는 무의미 필러 제조회사는 전 세계 7여개 국내 2여개 전 세계적으로 필러 제조회사는 약 7여개, 국내에는 약 2여개가 있는 것으로 파악된다. 한 회사당 용량 및 시술부위에 따라 약 3~ 6개 종류의 필러를 보유하고 있는 것을 감안하면 전 세계적으로 필러 제품은 2,~ 4,개 정도로 추산된다. 이 제품들이 기술적으로 차별성이 있는지 짚고 넘어갈 필요가 있다. 필러 업체의 핵심 기술은 히알루론산 가교술 거의 모든 히알루론산 필러는 히알루론산이 격자모양으로 교차결합(cross-linking) 되어 있다. 필러 제조회사들마다 고유의 히알루론산 교차결합 기술을 보유하고 있 고, 이 가교 기술에 따라 필러의 성질이 정해진다. 히알루론산이 주로 젤(gel) 형태 로만 존재하면 모노페이직(monophasic), 젤과 입자 형태로 혼재하면 바이페이직 (biphasic)으로 분류된다. 모노페이직 제품은 교차결합 비율(cross-linking level)로 제품의 점탄성을 조절하고, 바이페이직 제품은 입자의 크기로 점탄성을 조절한다. 히알루론산 필러의 기술적 경쟁 요소: 점성, 탄성, 슈팅감 히알루론산 필러 제품의 가장 중요한 품질 핵심 요소 3가지는 점성, 탄성, 슈팅감 이다. 필러의 점성(viscosity)이란 유체의 끈끈한 성질로, 점도가 높을수록 유체가 부드러워 피부에 자연스럽게 안착한다. 필러의 탄성(elasticity)이란 원래의 모양을 유지하는 정도로, 탄성이 높을수록 처음 시술한 모양을 오랜 시간 유지한다. 슈팅감 은 시술 시 유체가 방출될 때 시술자가 느끼는 그립감을 의미한다. 유체가 일정한 속도와 강도로 방출될 때 슈팅감이 좋고 시술하기 편하다. 가장 이상적인 필러는 슈팅감이 좋은 고점성 고탄성 제품이나, 일반적으로 필러 제품들에서 점성과 탄성 은 반비례 관계에 있다. 모노페이직 제품은 점성이 높지만 탄성이 낮고, 바이페이직 제품은 점성이 낮지만 탄성이 높다. 모노페이직 vs 바이페이직 모노페이직 제품은 Allergan의 쥬비덤, 휴메딕스의 엘라비에, 휴젤의 더채움, 메디 톡스의 뉴라미스가 대표적이고, 바이페이직 제품은 Galderma의 레스틸렌, LG생명 과학의 이브아르를 예로 들 수 있다. 어느 필러가 품질적으로 절대우위에 있는가 는 올바른 질문이 아니다. 시술 부위에 따라 제품 선택이 달라질 수 있기 때문이 다. 모노페이직 제품(고점성 저탄성)은 입술처럼 부드러운 부위에 주로 사용되고, 바이페이직 제품(저점성 고탄성)은 콧대나 이마 같이 볼륨감 유지가 중요한 부위에 사용된다. 필러 제품 라인업 강화는 경쟁의 필수 조건 대부분의 필러 회사들은 제품 라인업 확대를 통해 모든 시술부위를 커버하고 있다. 일례로 211년 엘라비에(고점성 저탄성)를 출시한 휴메딕스의 경우, 212년 엘라 비에 라이트, 엘라비에 딥라인, 엘라비에 울트라 볼륨을 출시하면서 제품 라인업을 확대하였다. 탄성이 낮은 엘라비에 라이트는 잔주름, 애교살, 입술 부위, 엘라비에 딥라인은 팔자주름, 코, 미간 부위, 탄성이 높은 엘라비에 울트라 볼륨은 턱, 광대 부위에 주로 시술된다. 215년에는 시술 시 통증을 완화하는 마취 성분(리도카인) 을 함유한 제품을 상용화하면서 품질 경쟁력을 강화하였다. 15

주요 필러 업체 시술 부위별 제품 라인업 현황 피부 물광 및 미세주름 잔주름, 애교살, 입술 팔자주름, 코, 미간 볼, 턱, 광대, 얼굴윤곽 입자 크기 극소 소 중 대 탄성 최저 저 중 고 시술 깊이 표피 진피 상부 진피 중부 진피 하부 Allergan - Juvederm Volbella(리도카인) - Juverderm Volift(리도카인) - Juvederm Voluma(리도카인) Galderma LG생명과학 휴메딕스 - Restylane vital - Restylane vital(리도카인) - Yvoire hydro - Elavie Balance - Restylane - Restylane(리도카인) - Yvoire classic - Yvoire classic plus(리도카인) - Elavie Light - Elavie Light(리도카인) 메디톡스 - Neuramis Light(리도카인) - Neuramis(리도카인) - Restylane perlane - Restylane perlane(리도카인) - Yvoire volume - Yvoire volume plus(리도카인) - Elavie Deep Line - Elavie Deep Line(리도카인) - Neuramis Deep - Neuramis Deep(리도카인) 휴젤 - 더채움 Premium No.1 - 더채움 Premium No. 2 - Restylane SubQ - Yvoire contour - Yvoire contour plus(리도카인) - Elavie Ultra Volume - Elavie Ultra Volume(리도카인) - Neuramis Volume(리도카인) - 더채움 Premium No. 3 - 더채움 Premium No. 4 케어젠 - Revofil Fine - Revofil Plus - Revofil Ultra 주: 휴젤의 더채움 Premium 제품 리도카인 함유 자료: 각 사, NH투자증권 리서치센터 Galderma 레스틸렌 제품별 시술 깊이 비교 자료: 갈더마코리아, NH투자증권 리서치센터 16

상위 필러들 간의 효능 차이는 제한적 시장에 출시된 상위 필러 제품들 간의 유의미한 효능 차이는 크지 않다고 판단한 다. 앞서 언급한 것처럼 모노페이직과 바이페이직은 필러의 특징일 뿐 장단점이 아 니다. 국내 필러 상위 업체들은 경쟁 제품 대비 자사 제품의 점탄성 및 안전성이 우수하다는 비교 임상 데이터를 가지고 있고, 국내 시장 출시 이후 매우 빠른 속도 로 외산 제품이 주도한 시장을 잠식하고 있다. 국내 상위 필러 업체들의 기술력은 글로벌 상위 업체 대비 동등한 수준이라고 판단한다. 케어젠 Revofil 경쟁 제품 대비 점성 유지력 비교 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 휴메딕스 Elavie 경쟁 제품 대비 탄성 비교 휴메딕스 Elavie 경쟁 제품 대비 점성 비교 (탄성) 1 8 1 9 67 81 (점도) 1 8 1 91 71 6 6 4 4 37 2 2 휴메딕스 A사 B사 C사 휴메딕스 A사 B사 C사 주: Elavie를 1으로 가정하였을 때 탄성 비교 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 주: Elavie를 1으로 가정하였을 때 점성 비교 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 휴젤 더채움 프리미엄 안전성 비교 (단위: EU/mL, ppm) 항목 더채움 프리미엄 A사 B사 C사 Endotoxin <.3.5.5.2 BDDE <.5 <2.5 <2 Protein load <.5 N/A <.6.5 ph 7. 7.2 7. 7.3 주: Endotoxin이 낮을수록 염증 발생 확률 감소. BDDE, protein load가 낮을수록 알레르기 발생 확률 감소 자료: 휴젤, NH투자증권 리서치센터 17

2. 글로벌 히알루론산 필러 시장은 과점 구도 213~ 22 글로벌 필러 시장 연평균 13% 성장 전망 글로벌 더말필러 시장규모는 214년 13억달러에서 연평균 13% 성장하여 22년 27억달러에 이를 전망이다. 앞에서 언급한대로 필러 시장의 성장요인은 1) 신흥국 위주 중산층 여성 인구의 증가, 2) 히알루론산 성분의 입증된 안전성, 3) 간편한 시 술 및 즉각적인 효과 보장, 4) 짧은 효능 지속 기간(3~ 12개월)에 따른 반복적인 수요 발생으로 요약된다. 글로벌 필러 시장 Allergan, Galderma 양분 구도 형성 글로벌 필러 시장은 Allergan의 Juvederm(M/S 36%), Galderma의 Restylane(M/S 34%), Merz의 Radiesse(M/S 15%), 기타(약 7여개 회사, M/S 15%)로 구성되어 있다. 히알루론산 필러인 Juvederm(쥬비덤)과 Restylane(레스틸렌)이 독보적인 위 치를 점유하고 있다. 글로벌 1위 필러 제품 Allergan의 쥬비덤 쥬비덤은 프랑스 Corneal Group이 2년 유럽에 출시한 제품이다. Corneal Group은 24년 1월 미국 Inamed Corporation에 쥬비덤에 대한 권리를 이전하였 다. 25년 보톡스 개발사 Allergan은 Inamed를 인수하면서 쥬비덤을 미용 제품 라인업에 추가하였고, 26년에는 쥬비덤에 대한 미국 FDA 허가를 취득하였다. 쥬 비덤의 경우 Allergan이 판권을 취득한 후에 보톡스와의 패키지 전략(product bundling)이 주효하면서 매출액이 급격히 증가하였다. 21년에는 최대 시장인 미 국에서 압도적인 매출을 바탕으로 1년 넘게 선두 자리를 고수한 레스틸렌을 제치 고 글로벌 1위 제품에 등극하였다. 글로벌 2위 필러 제품 Galderma의 레스틸렌 레스틸렌은 스웨덴 Q-Med가 1996년 유럽에 출시한 전 세계 최초의 히알루론산 필러이다. 현재 이 제품에 대한 글로벌 판권은 Galderma Pharma가 보유하고 있 다. Galderma는 다국적 식품 기업 Nestle의 계열사인 Nestle Skin Health의 1% 자회사이다. 레스틸렌은 시장 선점 효과를 바탕으로 아시아 시장(국내 시장 M/S 1 위, 약 33%)에서는 확고한 위치에 있으나, 미국, 유럽 등 선진국 시장에서 보톡스 와 패키지로 판매되는 쥬비덤에 밀리며 글로벌 M/S를 내주는 추세에 있다. 글로벌 더말필러 시장규모 전망 글로벌 더말필러 시장점유율 현황(214 년 기준) (십억달러) 3. 2.5 2. 1.5 1..8.6.5 1. 1.1 1.2 '14~ '2 CAGR +13.% 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 2.4 2.7 Merz (Radiesse) 15% 기타 15% Galderma (Restylane) 34% Allergan (Juvederm) 36%. '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15E '16F '17F '18F '19F '2F 자료: Allergan, GBI Research, NH투자증권 리서치센터 자료: Allergan, NH투자증권 리서치센터 18

3. 국내 필러 시장 고성장 지속 전망 29~ 214 국내 필러 시장 연평균 36.9% 성장 국내 필러 시장은 29년 189억원에서 214년 1,억원으로 연평균 36.9% 성 장한 것으로 추정된다. 세계 1,2위 필러인 쥬비덤, 레스틸렌은 각각 22년과 24년에 국내 허가를 취득하였다. 쥬비덤의 경우 Allergan이 판권을 취득하기 전 에는 유통망이 부실하였기 때문에 다른 국가들과 마찬가지로 레스틸렌이 시장을 선 점하였다. 국내 시장이 본격적으로 성장한 시점은 21년 최초의 국산 필러(LG생 명과학 이브아르) 출시 이후이다. 한국 시장 고유의 성장 요인 최근 5년간 국내 필러 시장은 타국가 대비 압도적인 성장세를 보여주고 있다. 앞에 서 언급한 구조적 성장 요인 이외에도 한국 시장의 고유한 특징 때문이다. 1) 세계 에서 가장 높은 인구당 피부과 성형외과 의사 수, 2) 유명 배우들을 통한 직접적인 광고 전략으로 요약된다. 다수의 피부과 성형외과들 간의 경쟁 때문에 시술비가 급 격히 하락하였고, 이는 소비자들의 수요 증가로 이어졌다. 또한, 친숙한 이미지의 배우들을 광고 모델로 선정하여 쁘띠시술에 대한 인지도를 넓힌 전략이 주효하였 다. 215년 6월 패션 잡지 싱글즈에 따르면 보툴리눔 톡신, 필러, 물광주사 시술을 받아본 경험이 있는 여성 비중이 각각 38%, 27%, 21% 수준이라고 한다. 아직 국 내 필러 시장이 초기 단계에 있음을 알 수 있는 수치이다. 국내 더말필러 시장규모 추이 안면미용 시술 경험 현황 (십억원) 12 1 8 6 '9~ '14 CAGR +39.5% 78.3 6.7 1. (%) 4 3 2 38 27 21 4 2 18.9 31. 37.5 1 12 2 '9 '1 '11 '12 '13 '14 보툴리눔 톡신 필러 물광주사 리프팅 스컬트라 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 주: 215년 6월 기준. 표본은 33명 자료: 싱글즈, NH투자증권 리서치센터 19

주요 국가별 인구 1, 명당 성형외과 의사 수 (명/1,명) 5 4 21 214 3 2 1 글로벌 한국 브라질 미국 일본 프랑스 러시아 독일 멕시코 중국 인도 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 Allergan 쥬비덤 광고 모델 오윤아 휴젤 더채움 광고 모델 주상욱 자료: 한국엘러간, NH투자증권 리서치센터 자료: 휴젤, NH투자증권 리서치센터 휴메딕스 엘라비에 광고 모델 오지은 메디톡스 뉴라미스 광고 모델 이서진 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 자료: 메디톡스, NH투자증권 리서치센터 2

신규 업체 증가 불구 과점 구도는 지속될 전망 국내 필러 시장이 고성장하면서 많은 신규 업체들이 시장에 진입하였다. 국내 필러 제조업체 수는 211년 12개에서 214년 27개로 증가하였다. 의료기기로 분류되 는 특성상 진입장벽이 상대적으로 높지 않아 업체 수가 빠르게 증가하였다. 하지만 현재 상위 6개 업체가 시장의 9% 이상을 점유하고 있고, 이 같은 과점 구도는 지 속될 전망이다. 국내 신규 저가 업체들이 상위 업체들의 시장을 잠식할 가능성은 제한적이라고 판단한다. 제품의 효능 차이는 크지 않을 수 있으나, 브랜드 인지도 및 유통채널 확보 측면에서 현격히 떨어지기 때문에 의사나 소비자의 선택을 받기 어려울 것으로 예상한다. 또한, 상위 업체들이 규모의 경제 측면에서 원가 경쟁력을 보유하고 있기 때문에 신규 저가 업체들이 가격전쟁(price war)에서 승리할 가능성 은 없다고 판단한다. 이 같은 현상은 치과용 임플란트 시장(P.44 참조)에서 이미 증명된 바 있다. 국내 상위 업체 시장점유율 확대 전망 국내 필러 생산액이 21년 15억원에서 214년 596억원으로 연평균 149.5% 증 가하는 괄목할 만한 성장을 보이는 동안, 필러 수입액은 연평균 11.1% 성장하였다. 214년 수입액은 전년 동기 대비 오히려 감소하는 수치를 나타내었다. LG생명과 학, 휴메딕스, 메디톡스, 휴젤 등 국내 업체들은 글로벌 경쟁사들과 비교하여 동등 한 제품 효능, 우월한 가격 경쟁력을 바탕으로 시장점유율을 확대하고 있다. 성형외 과 피부과 의사들 사이에서 국산과 외산의 효능 차이가 거의 없다는 인식이 확산되 고 있다는 점에서 국산 제품 대비 5% 이상 비싼 레스틸렌 및 쥬비덤의 시장점유 율(214년 기준 약 47%)은 지속적으로 하락할 전망이다. 높은 관세, 프리미엄 브 랜드 이미지 고수 등의 요인 때문에 외국 업체들이 국산 제품 수준으로 가격을 인 하하기는 불가능하다. 이 같은 현상은 보툴리눔 톡신 시장(P.39 참조)과 치과용 임 플란트 시장(P.44 참조)에서 이미 증명된 바 있다. 경쟁 심화보다는 시장 성장에 주목할 시점 21년부터 5년간 연평균 성장률 36.9%를 기록한 국내 필러 시장은 아직 초기 단 계라고 할 수 있다. 쁘띠시술의 특성상 주기적인 수요가 발생하기 때문에 이 같은 성장세가 급격하게 둔화될 리스크는 매우 제한적이라고 판단한다. 필러 대비 5~ 7 년 앞서 국내 시장이 개화한 보툴리눔 톡신 시장 성장률이 아직도 연 1% 이상인 점을 감안하면 향후에도 국내 필러 시장은 빠르게 성장할 전망이다. 향후 경쟁 심화에 따른 가격 하락은 불가피 성형외과들 간의 시술 가격 경쟁이 치열하고, 필러 제품들 간의 효과 차이가 크지 않기 때문에 향후 국내 필러 시장에서 가격 경쟁은 불가피하다고 판단한다. 필러 제조 업체들은 국내 시장 점유율 확대를 위해 지속적으로 가격 인하 압력을 받을 전망이다. 결국 중장기 성장에 대한 해답은 해외 시장에서 찾을 수밖에 없다. 21

국내 필러 생산액, 수입액, 제조업체 수 추이 국내 필러 연도별 허가 건수 추이 (십억원) 7 6 5 4 3 2 생산액(좌) 수입액(좌) 생산업체 수(우) 12 15 19 27 (개) 3 25 2 15 1 (건) 3 25 2 15 1 16 16 27 19 9 9 1 5 5 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '1 '11 '12 '13 '14 '15 자료: KHISS, NH투자증권 리서치센터 자료: 식품의약품안전평가원, 휴젤, NH투자증권 리서치센터 국내 더말필러 시장점유율 현황(214 년 기준) 국내 주요 업체별 필러 시장점유율 추이 휴젤 (더채움) 5% 기타 11% (%) 4 Galderma Allergan LG생명과학 휴메딕스 메디톡스 (뉴라미스) 7% Galderma (Restylane) 33% 3 휴메딕스 (엘라비에) 14% Allergan (Juvederm) 14% LG 생명과학 (이브아르) 16% 2 1 '11 '12 '13 '14 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 추정 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 22

국내 필러 허가 현황 구분 수입/제조업체 대표 제품명 주요 판매업체 갈더마코리아 Restylane 갈더마코리아 한국엘러간 Juvederm 한국엘러간, 환인제약 멀츠아시아퍼시픽 Radiesse, Belotero 멀츠아시아퍼시픽 디엔컴퍼니 Perfectha, Teosyal 디엔컴퍼니 한독 Sculptra 한독 리독스바이오 Amalian 대화제약 메디포커스 Redexis, Revanesse 한올바이오파마 씨앤엠컨티넨탈 Ellanse JW중외제약 아쿠아필링코리아 Aquafiling 우리들제약 에스트라 Artefill 태평양제약 수입 엠엔엘 Princess 휴젤파마 티알엠코리아 Artesense 티알엠코리아 그린코스코 Stylage 종근당 인프로닉스 Aquamid 써포메디 테라스템 Natural Face 테라스템 스킨라이프 Elevess - 에코라 Aquamid - 우리메디칼 Hafiller - 지원메디칼 Dermavisc - 케어닉스 Hya-Dermis - 사이넥스 Varioderm - 센스코 - - LG생명과학 이브아르 LG생명과학 휴메딕스 엘라비에, ButyRis 휴메딕스, 휴온스, 동아에스티 휴젤(아크로스) 더채움 휴젤파마 메디톡스 뉴라미스 메디톡스 바이오플러스 SkinPlus-HYAL 메디톡스 파마리서치프로덕트 리쥬란 파마리서치, 동국제약, 안국약품 한국비엔씨 큐젤 한국비엔씨, 대한뉴팜 동국제약 벨라스트 동국제약 제조 시지바이오 DANAE 디엔컴퍼니 리젠바이오텍 에스테필 휴온스 에스트라 Cleviel 태평양제약 세원셀론텍 테라필, 루시젠 세원셀론텍 에스씨엘 Archeede 세종메딕스 차메디텍 HyaFilia, Aphrofil 차메디텍, 부경약품 청화메디파워 라이펜 대우제약 디메드리소스 VINCI - 비티오제약 필앤톡 - 제노스 Monalisa - 자료: 식품의약품안전평가원, NH투자증권 리서치센터 23

4. 신흥국 시장이 국내 필러 업체들의 투자포인트 국내 필러 업체 중장기 성장동력은 신흥국 시장 브랜드 인지도 상대적으로 약한 국내 업체들이 Allergan, Galderma가 선점하고 있 는 북미, 서유럽 등 선진국 시장에 침투하기는 어렵다. 아시아, 동유럽 등 중장기 성장이 기대되는 신흥국 시장이 국내 필러 업체들의 성장 동력이 될 전망이다. 신 흥국은 아직 초기 시장이기 때문에 향후 고성장이 기대된다. 특히, 러시아와 중국 의 경우, 성형외과 의사 수가 21년부터 빠르게 증가하고 있기 때문에 미용 시술 시장이 고성장할 전망이다. 필러 산업도 중국이 key market 중국 필러 시장규모는 214년 5.3억위안(약 1,억원)에서 218년 15.2억위안 (약 2,74억원)으로 연평균 3% 성장할 전망이다. 중국 시장규모는 Bloomage의 214년 필러 매출액 1.6억위안(약 29억원), 시장점유율 약 3%를 감안하여 산출 하였다. 여러 시장 자료에 의하면 중국 시장은 연평균 3% 이상 성장할 것으로 전 망된다. 중국 시장의 구조적 성장 요인은 앞에서 언급했듯이 1) 베이징, 상하이 등 주요 도시 소득 수준 상승, 2) 미용에 대한 관심 증가, 3) 시술 가능 의사 수 증가, 4) 쁘띠시술에 대한 인식 개선 등으로 요약된다. 중국 CFDA 허가 취득 필러는 불과 9개 현재 중국 CFDA 허가를 취득한 필러 회사는 총 9개(중국업체 4개, 해외업체 5개) 밖에 되지 않아 국내 시장 대비 경쟁 강도가 약한 상황이다. 중국 CFDA 허가 절 차가 매우 까다롭고 최소 2~ 3년의 기간이 소요되기 때문이다. 글로벌 1위 필러인 쥬비덤이 불과 6개월 전(215년 6월)에 허가를 취득하였을 정도이다. 또한, 중국은 성형외과 보급률이 높지 않기 때문에 필러 시술비가 한국 대비 매우 비싸다. LG생 명과학 이브아르의 경우, 한국에서 시술비(1cc 기준)가 15만원 수준인데 반해 중국 시술비는 5배 비싼 4,위안(약 72만원) 수준이다. Galderma 레스틸렌의 경우, 중국 ASP(평균 판매 단가)가 미국 ASP 대비 2배 높은 것으로 파악된다. 중국 시 장 환경 감안 시 중장기적으로 필러 업체들에 대한 가격 인하 압력은 크지 않을 전 망이다. 또한, 215년 한중 FTA 체결로 인해 관세율이 기존 6.5%에서 219년 5.2%(5년간 매년.26%p 하락)로 하락할 전망이다. 이에 따라 중국 CFDA 허가를 취득한 필러 업체에 밸류에이션 프리미엄 부여가 필요하다고 판단한다. K-뷰티 열풍 기반 국내 업체 중국 시장에서 경쟁력 보유 국내 업체로는 최초로, 외국 업체로는 두 번째로 LG생명과학이 213년 7월 중국 허가를 취득하였고 214년 기준 시장점유율 15% 수준을 기록하고 있다. 또한, 215년 1월에는 휴메딕스의 엘라비에가 모노페이직 필러로서는 최초로 중국 허가 를 취득하였다. 메디톡스, 휴젤 등 CFDA 인증을 취득하지 못한 업체들의 경우, 간 접적 경로를 통해 중국 매출이 일어나고 있는 것으로 파악된다. K-뷰티 열풍으로 중국 미용 시장에서 한국의 인지도가 매우 높기 때문에 국내 필러업체들도 이로 인한 수혜를 받을 것으로 기대한다. 24

주요 국가별 성형외과 의사 수 주요 국가별 성형외과 의사 수 증가율 현황 (명) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, (%) 45 4 35 3 25 2 15 1 5 멕시코 미국 인도 브라질 일본 평균 독일 중국 한국 러시아 프랑스 독일 멕시코 러시아 한국 인도 일본 중국 브라질 미국 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 주: 21~ 214년 연평균 성장률 기준 자료: ISAPS, NH투자증권 리서치센터 중국 성형 시장 전망 중국 미용시술 시장 비중 현황 (십억달러) 1 수술 9 시술 8 7 6 5 4 3 2 1 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15E '16F '17F '18F 자료: Frost & Sullivan, NH투자증권 리서치센터 기타 5% 자료: Frost & Sullivan, NH투자증권 리서치센터 보툴리눔 톡신 3% 필러 2% 중국 필러 시장 전망 중국 필러 시장 브랜드별 점유율 현황 (십억원) 3 25 2 15 '14~ '18F CAGR +3% LG 생명과학 (이브아르) 15% 기타 15% Galderma (Restylane) 4% 1 5 '14 '15E '16F '17F '18F Bloomage (BioHyalux) 3% 주: 위안화 환율 18원/위안 가정 자료: Morgan Stanley 재인용, NH투자증권 리서치센터 주: 214년 기준 자료: CICC 재인용, NH투자증권 리서치센터 25

중국 CFDA 허가 취득 필러 현황 (단위: 위안) 상품명 중국 허가 시점 기업명 국적 평균 시술가 레스틸렌 28년 12월 Galderma 스위스 6,~ 8, 이브아르 213년 7월 LG생명과학 한국 4,~ 8,8 해외 기업 Hya-Dermis 214년 4월 Scivision Biotech 대만 1,~ 2, 엘라비에 215년 3월 휴메딕스 한국 n/a 쥬비덤 215년 6월 Allergan 미국 7,8~ 1, 중국 기업 EME 29년 1월 Beijing Aimeike 중국 4,8~ 6,8 BioHyalux 212년 7월 Bloomage BioTechnology 중국 5,~ 6, Matrifill 213년 9월 Shanghai Qisheng 중국 4,~ 6, Shuyan 215년 1월 Beijing Mengborun Biological 중국 - 자료: CFDA, NH투자증권 리서치센터 214년부터 필러 수출 본격화 213년 31억원에 불과했던 국내 필러 산업 수출액은 214년 249억원으로 76.6% 수직 상승하였다. 중국, 러시아 등 신흥국 시장의 폭발적인 수요 증가 때 문이다. 국내 필러 업체들은 국내 식약처 허가, 유럽 CE인증(유럽연합 통합규격 인 증 마크), 중국 CFDA 허가 취득을 병행하면서 신속한 해외 진출을 준비하였다. 필 러, 분자진단 시약 등 의료기기의 경우 CE 인증 취득 후 약 3개월 간 국가별 등록 절차를 거치면 유럽 연합에서 판매가 가능하다. 또한 CE 인증은 주요 신흥국 지역 (러시아 및 CIS, 중동, 아프리카, 동남 아시아 등) 수출 시 국가별 인허가 절차를 간소화 해준다. 국내 필러 업체들은 다수의 신흥국에 필러 허가 등록 절차를 진행 중에 있고, 국가별 허가 취득 시 매출이 추가되는 구조이기 때문에 중장기 실적 성 장이 기대된다. 국내 필러 제조 업체 수출액 추이 국내 필러 제조 업체 수출량 추이 (십억원) 3 24.9 25 2 15 1 5 3.1 2..1.3.5 '9 '1 '11 '12 '13 '14 (천개) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 768 69 94 9 '11 '12 '13 '14 자료: KHISS, NH투자증권 리서치센터 자료: KHISS, NH투자증권 리서치센터 26

국내 주요 필러 업체 국가별 허가 취득 현황 업체명 한국 유럽(CE) 중국 수출국 LG생명과학 21.6 213.3 213.7 휴메딕스 212.1 213.1 215.3 메디톡스 213.5 211.12 - 휴젤 214.4 215.5 218F 파마리서치프로덕트 214.4 - - 케어젠 - 211.11 - 자료: 각 사, NH투자증권 리서치센터 - 22개국: 러시아, 일본, 페루, 그리스, 우크라이나, 이탈리아, 중국, 카자흐스탄, 스페인, 터키, 폴란드, 멕시코, 인도, 콜롬비아, 대만, 체코 등 - 중국, 일본, 이란, 베트남, 벨라루스 - 사우디, 바레인, UAE, 대만, 필리핀, 카자흐스탄, 러시아 등 등록 진행 중 - 일본, 홍콩, 대만 등 동아시아 국가 중심으로 판매 중 - 중국 수요가 상당한 것으로 파악 - 일본, 홍콩 등 중심으로 판매 중 - 중국, 대만, 페루, 필리핀, 이란, 볼리비아, 콜롬비아 등 등록 진행 중 - 일본 수출 중 - 중국 수출 목적 파트너사 선정 중 - 러시아 및 CIS 지역 중심으로 판매 중 - 러시아, 카자흐스탄, 스페인, 이탈리아 등 케어젠은 러시아 및 CIS 필러 시장 1위 업체 케어젠은 211년 11월말 더말필러 Revofil에 대한 CE 인증, 214년 6월에는 신제 품 Revofil Aquashine에 대한 CE 인증을 취득하였다. 케어젠의 Revofil은 러시아 및 CIS 시장(213년 러시아 필러 시장 규모 약 4,2만달러 추정)에서 레스틸렌 및 쥬비덤을 제치고 시장점유율 약 2%를 기록하며 1위를 달성한 것으로 파악된 다. Revofil은 러시아 및 CIS 시장에서 가격 인하 정책이 아닌 품질 경쟁력을 바탕 으로 출시 후 3년 만에 1위 제품으로 등극하였다. Revofil은 히알루론산에 자체개 발 펩타이드 2종(CG-Boostrin, CG-Glamerin)을 결합하여 만든 세계 최초의 펩타 이드 함유 히알루론산 필러이다. 히알루론산 분해 속도를 지연시켜 필러의 효능 지 속시간을 2배로 늘려주고 콜라겐의 합성을 촉진시켜 리프팅 효과를 극대화하는 점 이 기존 히알루론산 필러와 차별화되는 부분이다. 이 같은 효능 차별화를 기반으로 케어젠의 필러 매출액은 213년 31억원, 214년 59억원(+93.7% y-y), 215년 상반기 52억원(+15.8% y-y)으로 성장하였다. 케어젠 필러 매출액 추이 케어젠 러시아 매출액 추이 (십억원) (십억원) 7 6 5.9 5.2 3. 2.5 5 4 3 3.1 2. 1.5 2 1. 1.5 '13 '14 1H15. 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 27

휴젤 각 국가별 필러 허가 취득 시 실적 성장 기대 휴젤은 215년 5월에 리도카인을 함유한 필러 3개 품목에 대한 CE인증을 취득하 였다. 홍콩 및 일본을 중심으로 수출하고 있고, 중국, 대만, 페루, 필리핀, 이란, 레 바논, 볼리비아, 콜롬비아에서 허가 등록 절차를 진행 중에 있다. 중국 시장의 경 우, 중국 최대 뇌혈관 의약품 제조업체를 파트너사로 선정하였고 218년에 필러 판매 허가를 취득할 전망이다. 파트너사는 중국 전역 1만여개 병원에 제품을 공급 하는 대형 제약회사로, 필러 허가 취득 시 실적 성장이 기대된다. 또한, 상해서울리 거병원(상해 유일의 중외 합자 미용 의료 전문 병원)에도 공급이 예상되기 때문에 중국 성공은 일정 수준 보장되어 있다고 판단한다. 휴젤은 보툴리눔 톡신 제품(보 툴렉스)을 보유하고 있기 때문에 Allergan 및 메디톡스와 동일한 패키지(product bundling) 전략을 통한 시장 침투가 기대된다. 휴젤의 필러 매출액은 213년 22억 원, 214년 78억원(+257.1% y-y), 215년 3분기 누적 138억원을 기록하였다. 휴젤 필러 매출액 추이 아크로스 매출액 추이 (십억원) 16 14 13.8 (십억원) 16 14 14.5 12 12 1 8 7.8 1 8 6.8 6 6 4 2.7 2.2 4 2.7 '12 '13 '14 9M15 '13 '14 9M15 자료: 휴젤, NH투자증권 리서치센터 주: 휴젤의 자회사 아크로스는 필러 개발 및 생산 업체 자료: DART, NH투자증권 리서치센터 상해서울리거병원 개요 구분 설립년도 설립 자본금 병원 수 보유 의사 수 특징 자료: 언론자료, NH투자증권 리서치센터 내용 215년 9,5만위안(약 18억원) 1개 약 15명 - 중국 유일 중외합자 미용의료 전문 병원 - 215년 11월 손익분기점 돌파 - 휴젤 자회사 Enjiness 지분율 51%, 중국 BCC 지분율 49% - BCC는 중국 미용 의료 분야 전문 투자 그룹으로, 약 2개 미용병원이 연합한 지주회사 28

휴메딕스 중국 수출 확대 전망 휴메딕스는 215년 3월 더말필러 엘라비에 중국 허가를 취득하였다. 215년 4월 중국 현지 업체 북경인터림스와 수출 계약을 체결하면서 중국 수출이 본격화되었 다. 또한, 중국 내 21개 지점을 보유하고 있는 오라클피부과와 중국 최대 성형외과 그룹인 중국메이라이를 통해서도 제품을 공급할 계획을 가지고 있다. 추가적으로 217년말 엘라비에 3개 제품에 대한 CFDA 허가 취득 시 중국 시장 선점 효과는 극대화될 전망이다. 휴메딕스는 중국뿐만 아니라 이란, 일본, 베트남, 벨라루스에 엘라비에를 수출하고 있고, 사우디아라비아, 카타르, 바레인, 아랍에미리트연합, 대만, 필리핀, 카자흐스 탄, 러시아, 나이지리아에 허가 등록 절차를 진행 중에 있다. 향후, 동아에스티와의 OEM(주문자상표부착생산) 계약을 통한 미국 필러 시장 진출도 기대된다. 휴메딕스 의 필러 매출액은 212년 25억원, 213년 65억원(+162.7% y-y), 214년 75억 원(+15.5% y-y), 215년 3분기 누적 88억원을 기록하였다. 휴메딕스 필러 매출액 추이 휴메딕스 필러 수출액 추이 (십억원) 1 8.8 (십억원) 1 수출 내수 8 6.5 7.5 8 6 6 5.1 4 2.5 4 6.3 6.7 2 '12 '13 '14 9M15 2 3.7 2.5.2.8 '12 '13 '14 9M15 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 중국 메이라이 성형외과 개요 구분 설립년도 설립 자본금 병원 수 보유 의사 수 특징 내용 1999년 5,만위안 26개 해외 인력 196명, 중국 인력 35명 - 북경이 본점으로, 현재 광주, 곤명, 중경, 성도, 사천, 소주, 녕보, 복주, 천주, 귀양, 자형, 하문, 심천 등 2개 도시에 위치한 중국 네트워크 성형외과 - 한국 미성형외과와 제휴 관계 자료: 언론자료, NH투자증권 리서치센터 29

LG생명과학 이브아르 중국 시장 3위 필러 LG생명과학은 213년 3월에 CE인증, 213년 7월에 CFDA 허가를 취득하면서 국 내 업체 중 가장 먼저 해외 시장에 진출하였다. 현재 러시아, 일본, 페루, 그리스, 우크라이나, 이탈리아, 중국, 카자흐스탄, 스페인, 터키, 폴란드, 멕시코, 인도, 콜롬 비아, 대만, 체코 등 22개국에 이브아르를 수출하고 있다. 특히, 중국 시장에서 Galderma에 이어 두 번째로 허가를 취득한 업체이고, 214년 기준 시장점유율은 약 15% 수준에 이르는 것으로 파악된다. 213년 6월에 중국 내 2,1여개의 병원 네트워크를 갖춘 항주화동의약그룹의 화동닝보와 1년 공급계약을 체결하였다. LG 생명과학의 필러 매출액은 213년 124억원, 214년 26억원(+65.8% y-y), 215 년 3분기 누적 253억원을 기록하였다. LG 생명과학 필러 매출액 추이 LG 생명과학 필러 수출액 추이 (십억원) (십억원) 3 25 2 15 1 9.1 12.4 2.6 25.3 3 25 2 15 1.5 내수 수출 1.1 8. 13.9 5 5 8.6 11.3 12.6 11.4 '12 '13 '14 9M15 '12 '13 '14 9M15 자료: LG생명과학, NH투자증권 리서치센터 자료: LG생명과학, NH투자증권 리서치센터 메디톡스 보툴리눔 톡신 인지도 기반 필러 매출 동반성장 기대 메디톡스 필러 수출은 214년 1분기부터 본격화되었고, 보툴리눔 톡신(제품명은 메디톡신, 수출명은 Neuronox) 브랜드 인지도를 기반으로 아시아 시장에서 매출이 급격하게 성장하고 있다. CFDA 허가는 아직 받지 못했지만, 중국 수요가 상당한 것으로 파악된다. 현재 아시아(일본, 이란, 키르기스스탄) 및 남미(볼리비아, 칠레, 콜롬비아, 코스타리카)에서 허가를 취득하여 판매 중이다. 중국과 대만의 경우, 대 규모 유통망을 보유하고 있는 Bloomage BioTechnology(중국) 및 Dynamic Medical Technologies(대만)와 JV(합작회사)를 설립하였기 때문에 허가 취득 시 매출이 빠르게 성장할 것으로 보인다. 일본 수출을 기반으로 메디톡스의 필러 매출 액은 213년 12억원, 214년 76억원(+531.7% y-y), 215년 3분기 누적 196억 원을 기록하였다. 3

메디톡스 필러 매출액 추이 메디톡스 필러 수출액 추이 (십억원) 25 (십억원) 25 내수 수출 2 19.6 2 15 15 14.4 1 7.6 1 5 1.2 '13 '14 9M15 5 5.2 5.1 1.2 2.4 '13 '14 9M15 자료: 메디톡스, NH투자증권 리서치센터 자료: 메디톡스, NH투자증권 리서치센터 국내 업체별 필러 매출액 추이 (단위: 십억원) 케어젠 휴젤 휴메딕스 LG생명과학 메디톡스 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 212 213 214 9M15 내수...... n/a n/a.. n/a 수출 1.1 1.4.7 2.7 1.2 4. n/a n/a 3.1 5.9 n/a 합계 1.1 1.4.7 2.7 1.2 4. n/a n/a 3.1 5.9 n/a 내수 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 수출 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 합계 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a.7 2.2 7.8 13.8 내수 1.8 1.9 1.9 1.1 2. 1.7 1.4 2.5 6.3 6.7 5.1 수출....8.8 1. 1.8 n/a.2.8 3.7 합계 1.8 1.9 1.9 1.9 2.8 2.7 3.2 2.5 6.5 7.5 8.8 내수 3.4 2.8 3.3 3.1 3.7 3.8 3.9 8.6 11.3 12.6 11.4 수출 1.3 1.6 1.1 4. 2.2 5.1 6.6.5 1.1 8. 13.9 합계 4.7 4.4 4.4 7.1 5.9 8.9 1.5 9.1 12.4 2.6 25.3 내수.7.6.5.6 1. 1.6 2.6. 1.2 2.4 5.1 수출.2.6 1.9 2.5 4. 4.8 5.6.. 5.2 14.4 합계.8 1.2 2.5 3.1 5. 6.4 8.1. 1.2 7.6 19.6 자료: 각 사, NH투자증권 리서치센터 31

IV. 보툴리눔 톡신에 비추어 본 5년 후 히알루론산 시장 1. 성장 요인: 보툴리눔 톡신은 적응증 추가, 히알루론산은 응용 품목 확대 글로벌 보툴리눔 톡신 시장 연평균 9.8% 성장 전망 글로벌 보툴리눔 톡신 시장은 214년 32억달러에서 22년 56억달러로 연평균 9.8% 성장할 전망이다. 보툴리눔 톡신은 피부 미용 용도로 많이 알려져 있지만, 치 료용 시장이 더 빠르게 성장하고 있다. 211년 53% 비중이였던 치료용 시장비중 은 22년 59%에 도달할 전망이다. 글로벌 보툴리눔 톡신 시장에서는 치료용 적 응증을 기반으로 Allergan의 Botox(214년 시장점유율 73.8%)가 확고한 위치를 점유하고 있다. 진입 장벽이 높은 보툴리눔 톡신 시장 Allergan의 Botox는 24년 미국, 26년 미국 외 지역에서 특허가 만료되었음에 도 불구하고 보툴리눔 톡신 시장에서 확고한 위치(214년 시장점유율 73.8%)를 점유하고 있다. 이는 보툴리눔 톡신 시장 진입 장벽이 매우 높기 때문이다. 보툴리 눔 톡신은 생물 무기 금지 협약 대상 물질(1975년 발효, 한국 1987년 발효)이기 때문에 원료 및 균주 확보가 어렵고, 제조 수출입 규제가 엄격하다. 현재 전 세계적 으로 단 8개의 회사만이 보툴리눔 톡신을 생산하고 있는 것으로 파악된다. 이는 필 러 산업과 가장 큰 차이점이라 할 수 있다. 글로벌 보툴리눔 톡신 시장규모 전망 글로벌 보툴리눔 톡신 시장 점유율 현황 (십억달러) 6 미용 CAGR '11~ '2F +9.8% 5.6 치료용 5.2 5 4.7 4.3 4. 4 3.6 59% 58% 3.2 57% 3 2.8 57% 2.5 57% 2.2 56% 56% 2 54% 53% 53% 1 47% 47% 46% 44% 44% 43% 43% 43% 42% 41% '11 '12 '13 '14 '15E '16E '17E '18E '19E '2E 메디톡스 (메디톡신) Merz 2.5% (Xeomin) 6.6% Ipsen (Dysport) 15.3% Lanzhou (BTX-A) 1.8% Allergan (Botox) 73.8% 자료: UBS Pharmaceutical Handbook, NH투자증권 리서치센터 자료: UBS Pharmaceutical Handbook, NH투자증권 리서치센터 32

글로벌 보툴리눔 톡신 제품 현황 구분 Botox Dysport BTX-A Xeomin Myobloc 메디톡신 보툴렉스 나보타 독소 형태 A형 A형 A형 A형 B형 A형 A형 A형 제조원 미국 Allergan 프랑스 Ipsen 중국 Lanzhou 독일 Merz 미국 Solstice 주요 시장 전세계 전세계 중국 유럽, 남미 미국, 유럽 국내 판매자 한국엘러간, 환인제약 한국 메디톡스 글로벌 약 6개국 판매 포기 판매 포기 멀츠코리아 알보젠코리아 메디톡스 한국 휴젤 글로벌 약 21개국 휴젤파마, 종근당 한국 대웅제약 글로벌 약 1개국 대웅제약 국내 허가일 1996.1.2 1999.7.13 22.5.29 29.6.2 28.4.8 26.3.16 21.3.17 213.11.29 국내 적응증 수 8개 - - 2개 1개 4개 판매 용량 5U, 1U - - 1U 5,U 국내 보험수가 295,988원 (1U 기준) 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 - - 29,132원 (1U 기준) - 5U, 1U, 15U, 2U 394,419원 (2U 기준) 2개(현재) 4개(216E) 5U, 1U, 15U, 2U - 1개 5U, 1U, 2U Allergan의 Botox 특허 만료 불구 치료 적응증 확대 기반 지속적인 매출 성장 Allergan의 Botox는 1989년 미국 FDA로부터 근육 긴장 이상으로 인한 사시, 반 얼굴연축, 안검경련 등 3개의 적응증을 시작으로 215년까지 11개의 치료용 적응 증을 확보하였다. 또한, 216년에는 하지경직 적응증 추가가 기대된다. 한편 22 년에는 미간 주름, 213년에는 눈가 잔주름을 Botox의 피부 미용 적응증으로 추가 하였다. 현재 Botox가 FDA 허가를 취득한 적응증은 총 13개에 달하고, 오프-라벨 (off-label) 처방까지 감안하면 약 3여개 질환에 처방되는 것으로 파악된다. 국내 업체들 또한 치료용 적응증 추가를 통한 매출 성장 도모 국내 보툴리눔 톡신 업체들 역시 치료 적응증 확대를 통한 매출 성장을 계획하고 있다. 메디톡스의 경우, 안검경련, 소아 뇌성마비 근육경직, 뇌졸중 후 근육경직 등 3개의 치료 적응증을 확보하였고, 국내 업체로는 유일하게 보험 수가(메디톡신 2단위 394,419원)를 취득하였다. 휴젤의 경우, 안검경련에 대한 적응증을 보유 하고 있고, 216년에는 치료용 적응증 2개(뇌줄중 후 근육경직 및 소아 뇌성마비 근육 경직)를 추가하고 보험수가를 취득할 전망이다. 보툴리눔 톡신 치료용 시장은 미용 시장 대비 마진이 높다. 이유는 1) 보험수가 적용에 따른 높은 ASP, 2) 치료 용 특성상 대용량 보툴리눔 톡신 처방으로 요약된다. 향후 국내 업체들의 치료용 시장 진출에 따른 수익성 향상이 기대된다. 33

보툴리눔 독소 사용 분야 구분 안과 치과 재활의학과 소화기과 피부과, 성형외과 신경과 비뇨기과 산부인과 기타 사용 용도 사시, 반측안면경련, 안검경련 등 사각턱, 이갈이 등 소아 뇌성마비, 뇌졸중 후 근육강직, 근막동통증후군 등 식도 근육 경련 등 주름제거, 사각턱/종아리 교정, 다한증 등 편두통, 요통 등 각종 통증 등 전립선 비대증, 과민성 방광증 등 요실금 등 성대 결절/교정, 치질, 치열 등 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 Botox 미국 FDA 허가 적응증 현황 취득연도 구분 적응증 1989 치료용 - 사시(strabismus) 1989 치료용 - 반얼굴연축(hemi-facial spasm) 1989 치료용 - 안검경련(blepharospasm) 22 미용 - 중등도 및 중증 미간 주름(moderate to severe glabellar lines) 24 치료용 - 다한증(primary axillary hyperhidrosis) 29 치료용 - 경부 근긴장이상증(cervical dystonia) 21 치료용 - 뇌졸중 후 상지근경직(post-stroke upper limb spasticity) 21 치료용 - 만성 편두통(chronic headache with migraine) 211 치료용 - 뇌질환에 따른 요실금(urinary incontinence associated with a neurological disease) 213 치료용 - 요실금(urinary incontinence) 213 치료용 - 과민성 방광(overactive bladder) 213 미용 - 눈가 잔주름(lateral orbicularis oculi muscles that form crow's feet) 215 치료용 - 상지경직(upper limb spasticity) 216E 치료용 - 하지경직(low limb spasticity) 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 Botox 매출액 추이 (십억달러) 2.5 2.3 2. 1.5 1.2 1.3 1.3 1.4 1.6 1.8 2. 1..5.1.2.2.3.4.6.7.8 1.. '98 '99 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Allergan, Bloomberg, NH투자증권 리서치센터 34

히알루론산 시장 용도 확대에 따른 고성장 전망 보툴리눔 톡신 시장이 적응증 확대를 통해 성장해 왔다면, 히알루론산 시장은 용도 확대를 통해 성장할 전망이다. 히알루론산은 필러뿐만 아니라 골관절염 치료제, 점 안제, 방광요관역류 치료제에도 주성분으로 쓰이고 있다. 다양한 분야에서 사용 가 능한 히알루론산 시장은 214년 64억달러에서 219년 1억달러로 연평균 9.2% 성장할 것으로 기대된다. 히알루론산 필러는 시술 부위 확대를 통한 성장이 기대된 다. 또한, 시장규모 수치에는 포함되지 않았지만 히알루론산을 함유한 기능성 화장 품 시장이 고성장할 전망이다. 글로벌 히알루론산 응용 제품 시장규모 전망 글로벌 히알루론산 응용 제품 비중 현황 (십억달러) 더말필러 골관절염 치료제 12 안과용제 방광요관역류 치료제 방광요관 역류 치료제 15% 1 CAGR '11~ '19F +9.2% 8 6 4 2 안과용제 17% 골관절염 치료제 31% 더말필러 37% '11 '12 '13 '14 '15E '16F '17F '18F '19F 자료: Transparency Market Research, NH투자증권 리서치센터 자료: Transparency Market Research, NH투자증권 리서치센터 글로벌 히알루론산 골관절염 치료제 시장규모 전망 국내 히알루론산 골관절염 치료제 시장규모 전망 (십억달러) (백만달러) 4. 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1.8 1.9 2.1 CAGR '11~ '19F +9.1% 3. 2.7 2.5 2.3 3.2 3.5 16 14 12 1 8 6 45.2 5.9 57.3 CAGR '11~ '19F +15.6% 91.5 81.7 72.4 64.5 12.4 144.6 1. 4.5 2. '11 '12 '13 '14 '15E '16F '17F '18F '19F '11 '12 '13 '14 '15E '16F '17F '18F '19F 자료: Transparency Market Research, NH투자증권 리서치센터 자료: Transparency Market Research, NH투자증권 리서치센터 35

케어젠: 216년 골관절염 치료제 및 헤어필러 출시 예정 케어젠은 216년 1월 헤어필러에 대한 CE 인증을 취득할 전망이다. 동사의 헤어 필러는 세계 최초 필러 형태의 탈모치료제로서, 히알루론산에 펩타이드 7종이 결합 된 제품이다. 서방형 방출 시스템을 적용하여 2주 1회(총 4회) 시술이 가능하며, 탈 모 시작 후 7년 이내의 환자(모낭이 살아 있는 환자)에서 큰 효과가 기대된다. 기존 탈모치료제인 Merck의 프로페시아(Finasteride) 및 J&J의 로게인(Minoxidil)에 비 해 발모 효과가 탁월하고 부작용이 적은 장점을 가지고 있다. 의약품과 병용투여가 가능하고, 총 4회 시술(더말필러는 1회 시술)이 요구되기 때문에 가파른 매출 성장 이 기대된다. 216년 헤어필러 매출액은 1억원에 이를 것으로 전망한다. 케어젠은 215년 12월에 골관절염 치료제에 대한 CE 인증을 취득하였고, 216년 1월부터 각 국가별 유통사에 판매할 예정이다. 케어젠의 골관절염 치료제는 히알루 론산에 펩타이드를 첨가하여 항염증 및 골형성 촉진 기능을 개선한 주사제이다. 기 존 골관절염 치료제가 1주 1회(3주 연속 투여) 제형인데 반해, 동사의 제품은 히알 루론산 분해 억제 펩타이드가 포함되어 있어 우수한 약효 지속성(4주 1회 제형)을 보유하고 있다. 216년 골관절염 치료제 매출액은 2억원을 기록할 전망이다. 탈모 치료 및 관리 시장 규모 현황(214 년 기준) 케어젠 헤어필러 임상 참여 환자 (조원) 8 7.7 6 4 4.8 4. 2 미국 중국 한국 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 케어젠 헤어필러 HGF(모발 성장 인자) 관련 임상 결과 케어젠 헤어필러 VEGF(모발 성장 인자) 관련 임상 결과 IDV(% of control) IDV(% of control) 6 5 5 497 4 375 4 329 3 29 295 3 2 1 1 219 185 2 1 1 195 control 1ng 1ng 1ug minoxidil control 1ng 1ng 1ug minoxidil CG-Complex ( /ml) CG-Complex ( /ml) 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 36

휴젤: 신제품 필러 및 화장품 출시 기대 휴젤은 필러의 시술 부위 확대를 계획하고 있다. 현재 안면 주름 개선용 필러만 보 유하고 있는 휴젤은 216년 상반기에 하이드로리프팅 필러(물광주사)를 출시할 예 정이고, 217년 상반기 출시를 목표로 대용량 바디필러(음경확대용)를 개발하고 있 다. 남미 및 동유럽 지역에서 AQUAfilling(체코 Matrixcell의 바디필러, 212년 CE 인증 취득), Macrolane(레스틸렌 개발사인 스웨덴 Q-Med의 바디필러, 27년 CE 인증 취득) 등을 통한 가슴 및 둔부 성형 시술이 이루어지고 있다는 점을 감안 하면 대용량 바디필러 수출 성장을 기대해 볼 수 있다. 휴젤 역시 코스메슈티컬 브 랜드 웰라쥬(WELLAGE)의 중국 수출을 계획하고 있고, 216년 화장품 매출액 1억원 달성을 목표로 제시하였다. 휴메딕스: 216년 히알루론산 원료 수직계열화 추진 히알루론산 원료를 중국에서 수입하고 있는 휴메딕스는 216년부터 히알루론산 원 료를 직접 생산 판매할 계획이다. 현재 cgmp(선진국 우수의약품품질관리제조기준) 수준 제조 시설을 구축하고 있고 216년 4분기부터 생산에 들어갈 예정이다. 히알 루론산 원료 수직 계열화 시 원가 절감 효과뿐만 아니라 초저분자 및 초고분자 히 알루론산 생산이 가능해지기 때문에 유착방지제, 의약품 등 다양한 제품 개발이 기 대된다. 단기적으로는 필러 제품 라인업 강화에 따른 외형 성장이 기대된다. 215년 3월 엘라비에 밸런스(물광주사, 주사 부위 주위의 물 분자를 끌어 당겨 피부 보습 효과 를 극대화)를 출시하였고, 216년 상반기에는 볼륨 필러(피부 볼륨 상승 적응증 취 득 예정), 217년에는 장기지속형 필러 및 PDRN 기반 힐러를 제품 포트폴리오에 추가할 전망이다. 품목 다변화에 따른 필러 내수 매출 성장 가능성에 주목할 필요 가 있다. 휴메딕스는 필러뿐만 아니라 골관절염 치료제, 점안제, 화장품 등 다양한 히알루론 산 응용 제품을 보유하고 있다. 214년 국내 히알루론산 골관절염 치료제 시장 1 위 업체(CMO(위탁생산) 포함 시장점유율 24.8%; 215년 3분기 누적 매출액 112 억원)에 등극하면서 가파른 외형성장을 보였다. 216년에는 HU:ON(자체 히알루론 산 화장품 브랜드)으로 중국 기능성 화장품 시장 진출을 계획하고 있다. 제품 용도별 히알루론산 원료 분류 히알루론산 분류 분자량 용도 초고분자 3만달톤 이상 유착방지제 고분자 18만~ 25만달톤 관절염치료제, 필러 저분자 9만~ 11만달톤 필러, 점안제 초저분자 5만~ 5만달톤 화장품, 의약품 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 37

휴메딕스 히알루론산 원료 수직계열화 계획 균주개발 제조소 구축 BGMP DMF 등록 생산/판매 시기 4Q14 2Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 주1: BGMP(Bulk Good Manufacturing Practice) = 의약품 원료 제조에 수반되는 제반 공정 작업과 품질 관리에 대한 기준 주2: DMF(Drug Master File) = 원료의약품 등록 시 반드시 제출해야 하는 서류 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 휴메딕스 필러 개발 현황 볼륨 필러 장기지속형 필러 PDRN 힐러 주 성분 히알루론산 히알루론산 외 생체고분자 PDRN 출시 예정 시기 216년 상반기 217년 217년 특징 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 - 고분자량 저온 가교공법 사용 - 안정성 확대(HA 및 가교제 함량 감소) - 얼굴 부위 볼륨마이징 효과(점도 개선) - 미립구 제조공법 및 고분자 제제화 - 높은 복소점도 및 면찰점도 - 지속성 강화(2~ 3년) - 조직재생 소재 활용 점탄성 확대 - 콜라겐 재생을 통한 볼륨 상승 기능 - 파마리서치 리쥬란과 유사 제품 38

2. 국내 필러 시장: 외자사 점유율 하락 전망 지난 1년간 국내 보툴리눔 톡신 시장 외자사 점유율 급락 국내 보툴리눔 톡신 시장이 연평균 1.8%(26년 317억원 215년 8억원) 성장했던 1년 동안, 시장의 지배 구도는 완전히 재편되었다. 26년 Allergan, Ipsen, Lanzhou 등 외국 업체들이 지배하던 시장(26년 시장점유율 92%)은 현 재 메디톡스, 휴젤 등 국내 업체들이 호령하고 있다. 중국 시장 1위 업체이자 한 때 국내 시장 35%를 점유하였던 Lanzhou Institute 및 글로벌 시장 2위 업체 Ipsen은 이미 한국 시장에서 철수한 상황이다. 215년 메디톡스 및 휴젤 합산 시 장점유율은 약 75% 수준이다. 국내 제품 가격 경쟁력 우위 점유 Allergan을 제외한 회사들의 보툴리눔 톡신은 Botox의 바이오시밀러 개념이기 때 문에 각 회사별 제품간의 효능 차이는 없다고 볼 수 있다. 그렇기 때문에 관세, 판 매수수료 등 높은 유통 비용의 부담이 있는 외자사 제품은 저렴한 가격의 국산 제 품과의 경쟁에서 살아남기 어렵다. Botox의 경우, 높은 가격에도 불구하고 치료용 적응증을 다수 보유하고 있고, 오리지널이라는 브랜드 이미지 때문에 국내 시장에 서 아직도 15% 수준의 시장점유율을 유지하고 있다. 하지만 국내 업체들의 치료용 적응증 확대에 따라 Botox의 시장점유율은 지속적으로 하락할 전망이다. 외자사 필러 국내 시장 점유율 하락 예상 히알루론산 필러의 경우에도, 외산 제품 대비 국내 제품의 실질적인 효능에 차이가 거의 없기 때문에 현재 시장의 약 5%를 차지하고 있는 레스틸렌, 쥬비덤 등 외산 필러들의 점유율은 하락할 전망이다. 쥬비덤의 시장점유율은 211년 이후 하락세 에 있고, 레스틸렌의 시장점유율은 214년 일시적인 마케팅 효과(글로벌 최초 2,만 시술 돌파 행사)로 소폭 반등했지만 기존 하락세를 이어나갈 것으로 보인 다. 동등한 효능을 가지고 있지만 외산 필러 대비 5% 이상 저렴한 국내 필러들의 지속적인 시장점유율 확대를 기대한다. 높은 관세 및 유통 비용, 프리미엄 브랜드 이미지 고수 등의 요인 때문에 외국 업체들이 국산 제품 수준으로 가격을 인하하기 는 불가능하다는 것은 이미 보툴리눔 톡신 시장 사례에서 확인된 바 있다. 39

국내 보툴리눔 톡신 시장규모 추이 국내 보툴리눔 톡신 시장점유율 추이 (십억원) 1 8. 8 74. 7.3 6.5 63. 66. 6 55.6 45.6 CAGR '6~ '15E +1.8% 4.6 4 31.7 2 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15E 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 메디톡스 휴젤 기타(Allergan 등) '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15E 자료: 메디톡스, NH투자증권 리서치센터 자료: 메디톡스, 휴젤, NH투자증권 리서치센터 국내 더말필러 시장점유율 현황(214 년 기준) 국내 주요 업체별 필러 시장점유율 추이 휴젤 (더채움) 5% 기타 11% (%) 4 Galderma Allergan LG생명과학 휴메딕스 메디톡스 (뉴라미스) 7% Galderma (Restylane) 33% 3 2 휴메딕스 (엘라비에) 14% Allergan (Juvederm) 14% LG 생명과학 (이브아르) 16% 1 '11 '12 '13 '14 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 추정 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 4

V. 임플란트에 비추어 본 1년 후 필러 시장 1. 글로벌 시장: 장기적으로 프리미엄 브랜드만으로는 살아남을 수 없다! 치과용 임플란트와 히알루론산 필러의 공통점 치과용 임플란트와 히알루론산 필러는 4가지 측면에서 비슷하다. 1) 유럽에서 최초 개발된 의료기기로서, 2) 상위 제품들 간의 품질 차이가 크지 않고, 3) 기술적으로 시장 진입 장벽이 높지 않아 소규모 업체가 난립할 가능성이 있고, 4) 안전성이 보 장되는 한 가격이 제품 선택에 중요한 요소로 작용한다는 공통점을 가지고 있다. 임플란트 시장 초기에는 프리미엄 브랜드가 시장 선점 임플란트 시술은 199년대 중반부터 유럽에서 유행하기 시작하였다. 임플란트 시 장을 선점한 Nobel Biocare 및 Straumann은 축척된 임상 데이터를 기반으로 안전 성을 강조하며 프리미엄 브랜드 이미지를 구축하였다. 26년 Nobel Biocare 및 Straumann의 글로벌 시장점유율은 각각 34%, 15%로, 상당한 시장 지배력을 보였 다. 프리미엄 브랜드를 고집한 Nobel Biocare의 몰락 26년 글로벌 1위 임플란트 업체였던 Nobel Biocare는 오스템임플란트, Neodent 등 어느 정도 비슷한 수준의 기술력을 보유한 중저가 업체(value player) 들이 시장에 진입하였음에도 불구하고 프리미엄 이미지를 고집하였다. 결과적으로 시장점유율은 급락하였고 주가는 27년 최고점 이후 -8% 이상 하락하였다. 결 국, 214년 9월 Nobel Biocare는 미국 Danaher에 인수 당하고 만다. 반면에, 26년 글로벌 2위 업체 Straumann은 프리미엄 브랜드와 중저가 브랜드 를 모두 택하는 전략을 취했다. 212년 5월 브라질 최대 임플란트 업체 Neodent 에 지분 투자를 하면서 중저가 브랜드를 구축하였고, 214년 3월에는 한국 메가젠 임플란트의 전환사채에도 투자하였다. 그 결과 Straumann의 글로벌 시장점유율은 26년 15%, 21년 19%, 214년 24%로 상승하였다. 오스템임플란트 중국 시장점유율 1위 달성 오스템임플란트 중국 법인은 순손실을 기록하고 있지만, 가파른 외형 성장을 보이 면서 중국 시장점유율 1위(214년 기준 시장점유율 35%)에 등극하였다. 이는 인 지도 높은 프리미엄 브랜드인 Straumann 대비 품질은 비슷하나 가격이 저렴하고, 임상 데이터가 부족한 로컬 업체들의 저가 임플란트 대비 품질이 보장되고 가격대 는 약간 높은 value 브랜드 전략이 성공하였기 때문으로 판단한다. 41

주요 임플란트 업체 주가 추이 글로벌 임플란트 프리미엄 시장 성장률 추이 ('7.2.6 = 1) 5 Nobel Biocare Straumann (%) 2 Premium 시장 성장률 4 오스템임플란트 15 3 1 2 5 1 '7.2 '8.2 '9.2 '1.2 '11.2 '12.2 '13.2 '14.2 '15.2-5 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 주: 오스템임플란트 상장일 주가를 1으로 가정 자료: Bloomberg, NH투자증권 리서치센터 자료: Straumann, NH투자증권 리서치센터 글로벌 임플란트 시장점유율 현황(26 년 기준) 글로벌 임플란트 시장점유율 현황(21 년 기준) Lifecore 3% Dentsply 3% 기타 9% Straumann 19% Astra Tech 4% 3i 4% Zimmer 14% Biomet 14% Nobel Biocare 34% Straumann 15% Zimmer 6% 기타 35% Biomet 8% Dentsply 14% Nobel Biocare 18% 자료: Nobel Biocare(26), NH투자증권 리서치센터 자료: Straumann(21), NH투자증권 리서치센터 글로벌 임플란트 시장점유율 현황(214 년 기준) 기타 21% 중국 임플란트 시장점유율 현황 기타 17% 오스템 임플란트 5% Henry Schein 7% Zimmer Biomet 1% Dentsply 13% Straumann 24% Danaher 2% Nobel Biocare 8% Dentsply 8% Straumann 32% 오스템 임플란트 35% 자료: Straumann(214), 오스템임플란트, NH투자증권 리서치센터 자료: 오스템임플란트, NH투자증권 리서치센터 42

필러 시장에서도 살아남기 어려운 프리미엄 브랜드 히알루론산 필러 시술은 2년대 중반부터 유행하기 시작하였고, 최초의 히알루 론산 필러인 레스틸렌은 높은 브랜드 인지도를 바탕으로 프리미엄 필러로서 시장을 선점하였다. 그 결과 레스틸렌은 26년 미국에서 시장 점유율 66%를 기록하였 다. 하지만 26년 Allergan이 쥬비덤에 대한 미국 FDA 허가를 취득하고, Botox 와 패키지 마케팅을 통해 쥬비덤을 저렴한 가격에 공급하자 레스틸렌에 대한 수요 는 급격하게 줄어들었다. 레스틸렌의 미국 시장점유율은 214년 17% 수준까지 하 락한 것으로 파악된다. 미국 필러 시장 브랜드별 점유율 추이 (%) 7 레스틸렌 쥬비덤 기타 6 5 4 3 2 1 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Allergan, NH투자증권 리서치센터 신흥국 시장에서 국내 필러 value 브랜드 이미지 구축 중국 등 신흥국 시장에서 국내 필러는 효과적인 브랜드 이미지를 구축한 것으로 판 단된다. 인지도 높은 프리미엄 브랜드인 레스틸렌 및 쥬비덤 대비 효능은 비슷하나 가격이 저렴하고, 안전성이 보장되지 않은 로컬 업체들의 저가 필러 대비 품질이 보장되고 가격대는 약간 높은 value 브랜드로 인식되고 있는 것으로 판단된다. 신 흥국 시장에서 한국 화장품 및 성형시술에 대한 인지도가 높기 때문에 국내 필러 업체들은 value 브랜드로서 오스템임플란트와 같이 지속적인 외형 성장이 가능하 다고 판단한다. 43

2. 국내 시장: 가격 경쟁 속에 외자사는 결코 살아남을 수 없다! 국내 임플란트 시장 외국 업체 점유율 3% 미만 추정 임플란트는 국내에 199년대 초반부터 본격적으로 도입되기 시작하였고, 199년대 중반까지 고가의 외국산 제품이 시장 전체를 장악하고 있었다. 2년대 초반 오스 템임플란트가 중저가 제품을 출시하면서 시장은 재편되었다. Straumann, Nobel Biocare 등 외산 업체들은 비슷한 품질 대비 가격이 매우 저렴한 국내 업체들과의 경쟁에서 살아남지 못했다. 결국 1년이 지나고 시장이 성숙기에 진입한 현재 외국 업체들의 시장점유율은 3% 미만인 것으로 파악된다. 1년 후 국내 필러 시장에서 외산 필러는 찾기 어려울 전망 211년 LG생명과학이 국내 업체로는 최초로 히알루론산 필러를 출시한 이후 국내 필러 시장에서 외국 제품이 차지하는 비중은 지속적으로 감소하고 있다. 214년 기 준 외국 필러 비중은 5%를 소폭 상회하는 것으로 추정된다. 보툴리눔 톡신, 임플 란트 사례에 비추어 볼 때 장기적으로 국내 필러 시장에서 외국 제품이 살아남기 는 어려울 것이라고 판단한다. 3. 국내 시장: 영세 업체 시장 진입 우려는 과도 영세한 임플란트 업체들이 난립해도 결국에 시장은 과점구도 형성 2년대 중반 오스템임플란트의 시장점유율은 약 8% 수준까지 상승하였으나, 1여개의 저가 영세 업체들이 우후죽순 생기면서 선두업체의 시장 장악력은 감소 하였다. 국내 임플란트 시장이 오스템임플란트 독점 구도에서 재편되는 과정을 통 해 2가지 흥미로운 점을 발견하였다. 1) 오스템임플란트 포함 상위 5개 업체(214 년 기준 합산 점유율 92%)로 과점 구도가 형성된 것, 2) 1여개에 달했던 영세 업체 수가 49개(214년 기준)로 감소한 것이다. 이는 가격이 낮아도 인지도가 부 족한 저가 업체는 안전성에 대한 보장이 핵심인 의료기기 시장에서 살아남기 어렵 다는 사실을 보여준다. 또한, 규모의 경제를 감안하면 상위 업체가 가격 경쟁 측면 에서도 우위에 설 수밖에 없다는 것이 자명하다. 저가 업체 필러 시장 진입에 대한 우려는 과도하다는 판단 저가 업체들의 시장 진입에 따른 국내 상위 필러 업체들의 시장점유율 하락에 대한 우려는 과도하다고 판단한다. 필러와 제품 특성이 흡사한 임플란트 사례에서 확인 할 수 있듯이 인지도가 낮은 저가 업체들이 시장을 잠식하기는 어려울 전망이다. 44

국내 임플란트 시장점유율 현황(214 년 기준) 메가젠 6% 기타 8% 디오 8% 네오바이오텍 12% 오스템임플란트 5% 덴티움 16% 자료: 오스템임플란트, NH투자증권 리서치센터 국내 더말필러 시장점유율 현황(214 년 기준) 국내 주요 업체별 필러 시장점유율 추이 휴젤 (더채움) 5% 기타 11% (%) 4 Galderma Allergan LG생명과학 휴메딕스 메디톡스 (뉴라미스) 7% Galderma (Restylane) 33% 3 2 휴메딕스 (엘라비에) 14% Allergan (Juvederm) 14% LG 생명과학 (이브아르) 16% 1 '11 '12 '13 '14 자료: 산업자료, NH투자증권 리서치센터 추정 자료: 휴메딕스, NH투자증권 리서치센터 45

케어젠 (21437.KQ) 필러를 머리에 맞는다고!? Company Report 216. 1. 18 216년 매출액 69%, 영업이익 78% 성장 전망. 러시아 필러 수출 성장 세 지속, 신제품 헤어필러 및 골관절염 치료제 출시, 신사업 헤어케어센 터 다국가 진출 기대감 유효 다양한 코스메슈티컬 제품군 보유 케어젠은 펩타이드 주) 플랫폼 기술 기반 헤어케어, 스킨케어 등 다양한 코스 메슈티컬 제품 개발 역량 보유. 히알루론산 등 기존 생체고분자 물질에 동 사 고유의 펩타이드를 결합하여 약물 효능 및 지속성 개선 신제품 헤어필러 216년 실적 성장 견인 기대 216년 1월 헤어필러 및 골관절염 치료제 출시 기대. 특히, 세계 최초로 개발한 헤어필러의 경우 기존 탈모치료제 대비 효능 향상, 부작용 최소화. 216년 신제품 매출액 12억원 예상 216년 필러 신제품 등 전문 테라피 제품 3종 CE인증 취득 예정. 신제품 모멘텀에 따른 외형 성장 지속될 것으로 전망 신흥국 시장 경쟁력은 밸류에이션 프리미엄 요인 동사의 높은 수출 비중(92%) 및 러시아 시장 경쟁력(필러 M/S 1위) 감안 시 내수 시장 의존도가 높은 peer 대비 밸류에이션 프리미엄 부여 필요. 내수 시장의 경우 경쟁 심화가 예상되기 때문 투자의견 Buy, 목표주가 15,원 제시하며 커버리지 개시. 영업가치 1 조3,326억원, 신사업 헤어케어센터 가치 2,63억원 반영. 영업가치 산정 시 필러 업체 216년 예상 평균 PER 34.8배를 25% 할증 적용 주) 펩타이드: 아미노산 5개 이하의 결합체로 발모, 항염증 등 다양한 효능 보유(P.48 참조) 케어젠 실적 전망 Buy (신규) 목표주가 15,원 (신규) 현재가 ( 15/1/15) 18,원 업종 바이오 KOSPI / KOSDAQ 1,878.87 /678.43 시가총액(보통주) 1,156.7십억원 발행주식수(보통주) 1.7백만주 52주 최고가( 15/11/18) 116,6원 최저가( 15/12/15) 87,5원 평균거래대금(6일) 1,788백만원 배당수익률(215E).59% 외국인지분율 2.6% 주요주주 정용지 외 2인 6.9% Shanghai Siyanli Industrial Co. 8.4% 주가상승률 3개월 6개월 12개월 절대수익률 (%) n/a n/a n/a 상대수익률 (%p) n/a n/a n/a 214 215P 216F 217F 매출액 28.6 36.4 61.5 84.2 증감률 34.7 27.2 69.3 36.8 영업이익 16. 2.7 36.8 49.1 영업이익률 55.8 56.9 59.8 58.3 (지배지분)순이익 14.2 19.5 31.4 42. EPS 1,57 2,93 2,935 3,923 증감률 69.5 33.3 4.2 33.7 PER n/a 48.7 36.8 27.5 PBR n/a 15.7 12.2 8.9 EV/EBITDA n/a 48.9 29.3 21.6 ROE 29.7 31. 38.3 37.4 부채비율 11.9 12.5 15.5 15.4 순차입금 -27.9-39.5-55.7-83.4 단위: 십억원, %, 원, 배 주1: EPS, PER, PBR, ROE는 지배지분 기준 주2: 215년 수치 중 매출액, 영업이익만 잠정 실적 발표치 기준 자료: NH투자증권 리서치센터 전망 (십억원) 매출액(좌) 영업이익(좌) 순이익(좌) 1 매출액 y-y(우) 영업이익 y-y(좌) 8 6 4 2 (%) 1 8 6 4 2 '13 '14 '15P '16E '17F Analyst 김호종 2)768-7624, hojong.kim@nhwm.com 주: 215년 순이익은 당사 추정치 기준; 자료: 케어젠, NH투자증권 리서치센터 전망