2013년 0월 0일

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2 CONTENTS 1. 12월통신서비스업종투자매력도 매우높음 으로평가 3 1) 통싞서비스업종투자의견비중확대로유지 3 2) 12월매력도 매우높음, 219년대비핚선매수젂략추천 3 3) 11월통싞업종수익률 KOSPI를상회, 3개월성과도아웃퍼폼 19 4) 12월통싞주젂망대단히맑음, 연초통싞주랠리나타날가능성에대비해야 개월 Top Picks SKT/LGU+, 12월매력도 SKT=LGU+>KT 순 23 1) 12개월 Top Picks는 SKT와 LGU+ 23 2) 12월종목별투자매력도는 SKT=LGU+>KT, SKT 연말 / 연초관심집중해야 25 3) LGU+ 는최근주가조정후수급개선가능성높다는점에주목 27 4) KT도이젠매수에나설때, LGU+ 와시가총액경쟁속에주가우상향젂망 경쟁홖경 - 마케팅경쟁이슈당분갂없을듯 32 1) 싞형아이폮도시장에별영향을주지못하는상황 32 2) 통싞사자금상황 / 규제이슈감안시당붂갂시장안정화지속될젂망 이슈점검 - 과거사례로본향후통신사주가상승률예측 36 1) 과거새로운네트워크등장시마다통싞주높은주가상승률기록 36 2) 헤게모니 / 유통상황등도통싞주 Multiple에적지않은영향미친바있음 38 3) 결국통싞사실적과이익성장에대핚기대심리가통싞사주가를결정 39 4) 5G는 2G와비교핛만핚큰네트워크혁명, Multiple 크게확장젂망 4 5) 221년통싞산업영업이익 217년대비 76% 성장젂망 43 6) 219년 Multiple 평균수준, 22년엔역사적고점넘어설수도있어 45 7) 5G 망중립성재정립은 17년만에 B2B 성장계기될것, Multiple 확장예상 46 8) 단통법버젂2 라고핛수있는완젂자급제도입도 Multiple 크게상승시킬것 49 9) 보수적으로봐도통싞주여기서향후 2년갂최소 2배이상오를가능성높아 51

3 218 년 12 월 4 일 I Equity Research 통신 12 월전략 / 이슈점검 과거사례로본향후통신사주가상승률예측 12월투자매력도 매우높음, 이젠내년도로시각돌려야 12월통신업종투자매력도를 매우높음 으로유지한다. 그이유는 1) 219년엔통신산업이높은영업이익성장을기록할전망이며, 2) 5G가 IoT의핵심으로부상하면서 Multiple 확장이기대되고, 3) 5G 정책위원회가출범하면서내년 3월 5G 급행차선이허용될것이유력해지는상황이며, 4) 단말기완전자급제도입논란이여전하지만결국은법제화될가능성높고, 5) 통합방송법통과가능성이높아결국통신사 CATV M&A가본격화되고시장안정화기대감이높아질전망이기때문이다. 12월매력도 SKT=LGU+>KT, SKT/LGU+ 공격적매수추천 12개월 Top Picks 를 SKT/LGU+ 로유지하며 12월종목별투자매력도역시 SKT=LGU+>KT 순으로제시한다. SKT는내년도로투자가들의시각이이동하는가운데 6년만에높은영업이익성장 / 지배구조개편 / 배당증대 /M&A 본격화등이기업가치향상기대감을높여줄것으로보여본격비중확대를권고한다. LGU+ 는 219년에도높은영업이익성장률을나타낼것으로전망되는가운데 5G 조기도입에따른수혜가집중될것으로보여매수추천한다. 연말시장안정화양상, 내년 1분기까진과열쉽지않아연말에도통신시장안정화양상이지속중이다. 신형아이폰출시도큰변수는되지못하고있다. 시장상황을감안시 5G 가입자유치경쟁이본격화되기전까진당분간뚜렷한마케팅변화양상을예상하기어려울전망이다. 5G CAPEX 집행 /CATV M&A 등통신사연말자금소요가많고우량가입자유치경쟁이슈가부재한상황이기때문이다. 이슈 과거사례로본향후통신사주가상승률예측과거사례를참조하면연말이후통신주급등가능성은높다. 국내통신 3사가 219년 3월 5G NSA 상용화를앞두고있고 5G 정책협의회에서 5G 급행차선허용을논의중에있으며국회에서단말기완전자급제도입을적극검토하고있는상황이기때문이다. 어찌보면 6년전 LTE 도입당시와상황이흡사하다. 여기에최근 5G 가 IoT의핵심인프라로부각되는상황이며자율차 / 스마트팩토리에적용이가능한 5G SA의 22년상용화가능성이높아지고있다. 5G SA의시장파급력을감안시상상외 Multiple 할증도기대할수있겠으며내년까지 2배이상의통신주상승이예상된다. 이른감이있지만이젠 22년통신주버블형성가능성을고민해봐야할것같다. Top picks 및관심종목 Update Overweight 종목명투자의견 TP(12M) CP(11 월 3 읷 ) SK 텔레콤 (1767) BUY 4, 원 289,5 원 KT(32) BUY 4, 원 3,5 원 LG 유플러스 (3264) BUY 23, 원 17,7 원 Financial Data 투자지표단위 F 219F 22F 매춗액십억원 51, , , ,64. 56,169.5 영업이익십억원 3, , , , ,54. 세젂이익십억원 3, ,97. 6, , ,83.1 순이익십억원 2, , ,74. 5,11. 5,944.1 EPS 원 4,8 5,134 6,665 7,227 8,422 증감률 % PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % BPS 원 5,99 53,66 64,555 7,156 76,852 DPS 원 1,52 1,597 1,625 1,72 1,748 주 : 통싞 3 사합계, 11 월 3 읷종가기준, 217 년이젂구회계, 218 년이후 IFRS15 기준자료 : 하나금융투자 Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 2

4 1. 12 월통신서비스업종투자매력도 매우높음 으로평가 1) 통신서비스업종투자의견비중확대로유지 통싞서비스업종투자의견비중확대로 유지, 빅사이클출현예상되고규제 홖경양호하기때문 통신서비스업종에대한투자의견을비중확대로유지한다. 그이유는 1) 인당트래픽증가, 이동전화세대진화, 네트워크기반디바이스의확산, 차세대미디어로의진화가본격화되고있어이에따른통신서비스매출액성장이지속될전망이고, 2) 선택약정요금할인제도강화, 번호이동 / 기변간보조금차별금지, 유통구조개편을통한리베이트감소추진이라는현마케팅규제상황을감안시구조적통신사마케팅비용하향안정화가예상되며, 3) 주파수할당가격인하, 장기간에걸친 5G 투자예상을감안시장기적으로도매출액성장률대비감가상각비증가부담이크지않을전망이고, 4) 5G가 4차산업의핵심인프라로부각되고있다는점과현재국회구성을감안할때통신산업규제환경을걱정할상황이아니며, 5) 219~221 년간 5G가두단계에걸쳐진화될전망이어서통신산업장기이익성장기대감상승과더불어 Multiple 할증이예상되기때문이다. 표 1. 통신서비스업종투자의견 구붂 통싞업종 투자의견 (12 월 ) 비중확대 투자의견 (11 월 ) 비중확대 등급변화 - 사유 트래픽증가 / 미디어짂화로통싞사매춗성장추세지속젂망 규제상황감안시마케팅비용안정화추세지속될젂망 5G 매춗액성장감안시감가비증가부담크지않아 4차산업육성방안 / 국회상황감안시규제홖경양호 5G 두단계로짂화, IoT로연결되며 Multiple 핛증예상 주 : 업종투자의견은향후 12 개월기준으로비중확대, 중립, 비중축소로구붂자료 : 하나금융투자 2) 12 월매력도 매우높음, 219 년대비한선매수전략추천 12월통싞서비스투자매력도를 매우높음 으로유지, 219년엔어느업종보다도투자홖경양호하다는점에유의해야 특히 12월통신주투자매력도는높다고평가한다. 219년전망으로보면어느업종과비교해도실적전망이낙관적이며규제환경을포함하여투자환경이밝기때문이다. IFRS 15 기준통신 3사영업이익합계는 219년 23%, 22년 32% 성장이예상되며, 선택약정요금할인가입자정체 /5G 조기도입의본격수혜가예상된다. 규제전망도밝다. 5G 정책협의회동향을감안시 5G 망중립성재정립에따른 5G 급행차선허용가능성이높고단말기완전자급제도입을통한통신산업유통구조개선가능성이높아지고있기때문이다. 오랜만의의미있는서비스매출액성장, 영업이익성장인데다가 B2B 활성화, 리베이트감소기대감이높아질수있어높은주가파급력이예상된다. 특히현시점에서는 212년 LTE 도입 / 단통법논의당시와현재통신주투자환경이흡사하다는것을고민해볼필요가있다. 6년전통신주는 LTE 서비스개시, 단통법도입을계기로큰폭의주가상승계기를맞이하였다. 망패권강화양상도이당시부터뚜렷하게나타났다. 현재도상황은비슷하다. 5G 도입을앞두고있으며분리공시제 / 완전자급제도입논의가한창이고여기에 5G 급행차선도입논의까지이루어지고있다. 6년전통신주주가상승폭을기억한다면올해가지나기전통신주비중확대에적극나설필요가있다는판단이다. 3

5 표 2. 통신서비스업종투자매력도 구붂 통싞업종 투자매력도 (12 월 ) 투자매력도 (11 월 ) 매력도변화 사유 219년엔통싞사높은영업이익성장달성젂망 5G가 IoT의핵심으로부상핛가능성이높아지는상황 5G 표준요금제 LTE대비핚단계높아질젂망 5G 정책위원회춗범, 5G 급행차선허용사실상유력 단말기완젂자급제결국은법제화될가능성높은상황 통합방송법통과예상, 통싞사 CATV M&A 본격화젂망 공정거래법개정본격화, SKT 지배구조개편급물살탈젂망 주 : 투자매력도는향후 1 개월기준으로 5. 매우높음, 4. 높음, 3. 보통, 2. 낮음, 1. 매우낮음으로평가자료 : 하나금융투자 4

6 (1) 대다수업종내년도이익감소우려 (1) 219년통신 3사영업이익합계가금년대비 23% 증가할것으로보인다. 내년전망으큰상황이지만통싞산업은올해로보면통신업종만큼안정적으로높은이익성장을나타낼섹터가많지않을것으로대비내년도높은이익성장유력한보여연말이후통신업종에대한투자가들의관심집중이예상된다. 상황 218년과는달리 219년통신산업실적전망은대단히낙관적이다. IFRS 15 통신 3사영업이익합계기준으로 219년 23% 에달하는높은영업이익성장이예상된다. 서비스매출액은뚜렷한증가패턴을보일것으로예상되는반면비용증가요인은미미하기때문이다. 특히 219년부터통신사들이 IFRS 15 기준으로만실적을발표할것임을고려하면 219년투자가들의체감적인통신사이익성장률은더크게느껴질것으로판단된다. 218년엔통신사들이 IFRS 15 기준과더불어구회계기준으로도실적을발표하였다. 217년마케팅비용이증가하고 25% 선택약정요금할인가입자가급증함에따라 IFRS15 기준을적용하면마케팅비용증가효과가크게나타나고단말기매출이감소하는회계적영향이부담스러웠기때문이었다. 하지만 219년엔정반대의상황이발생할것으로보인다. 구회계기준으로 218년통신사마케팅비용이급감했고 25% 선택약정요금할인가입자수는뚜렷한정체양상을나타낼것이기때문이다. 결국 5G 상용화에도회계적으로마케팅비용이감소하고유형자산상각비또한감소할전망이어서주파수상각비용증가에도불구하고 219년 IFRS 15 기준통신사영업비용은전년수준을유지할공산이크다. 결국 219년도가장중요한실적변수는이동전화서비스매출액이될전망인데그어느때보다서비스매출액성장기대감이높은상황이어서실적향상기대감을갖게한다. 선택약정요금할인가입자수정체와 5G 가입자증가를고려할때내년도 SKT와 LGU+ 의 IFRS 15 기준 2% 이상의연결영업이익성장가능성은높다는판단이다. 표 3. 통신서비스산업연간연결영업이익합계전망 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 구붂 F 19F 2F 영업이익합계 3, , , , ,361.3 SKT 1, , , , ,149.3 KT 1,44.1 1, , ,55.9 1,857.4 LG유플러스 ,68.1 1,354.5 자료 : 각사, 하나금융투자 표 4. 통신서비스산업연간연결영업이익합계전망 (IFRS 15 기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 구붂 18F 19F 2F 영업이익합계 3, , ,54. SKT 1,232. 1, ,24. KT 1, , ,872.2 LG유플러스 ,36.2 1,391.8 자료 : 각사, 하나금융투자 5

7 표 5. 통신서비스산업연간연결순이익합계전망 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 구붂 F 19F 2F 순이익합계 2, , ,81.7 5,14.8 5,838.4 SKT 1, , , , ,76.5 KT ,69.2 LG 유플러스 ,8.7 주 : 순이익은지배주주귀속붂자료 : 각사, 하나금융투자 표 6. 통신서비스산업연간연결순이익합계전망 (IFRS 15 기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 구붂 18F 19F 2F 순이익합계 4,73.9 5,11. 5,944. SKT 3, ,57.3 3,83. KT ,75.5 LG 유플러스 ,38.6 주 : 순이익은지배주주귀속붂자료 : 각사, 하나금융투자 그림 1. IFRS 15 기준에서의지원금 / 선택약정할읶채택시수익배분원칙 단말 서비스 춗고가 8 만원 (4%) 지원금 2 만원실거래 6 만원 총요금 12만원 (5*24)(6%) 선택약정핛읶 2만원실거래 1만원 1. 단말지원금 단말 서비스 선택약정핛읶 단말 서비스 자료 : 각사, 하나금융투자 6

8 (2) 5G SA 서비스조기상용화가능성 대두, 5G 가 IoT 의핵심읶프라로 부각되는양상 (2) 점점 5G가 IoT의핵심으로부상할가능성이높아지는상황이다. 최근 5G가점점더구체화되는양상이다. 국내통신 3사가 219년 3월 NSA 방식의상용서비스계획을확정발표한데이어삼성전자가 5G 모뎀칩 / 장비 / 기지국준비를마쳤으며갤럭시 S1 중 1개모델에 5G를탑재할예정이라고언급했기때문이다. 더불어 SKT가 11월세계최초로명동에 32T 32R Massive MIMO 를적용한 5G 기지국설치를개시하였다. 특히주목할만한부분은이젠 NSA 뿐만아니라 SA 조기도입가능성이높아지고있으며, SA 실체까지도드러나고있다는점이다. 최근삼성전자가 219년 12월자율차 / 스마트팩토리를지원하는 5G Lease 16을선보일것이라고언급한것이대표적이다. 여기에 KT와교통안전공단이경기도화성시에서레벨 3 단계의 5G 자율차를시현한데이어정부는레벨 3 단계자율차를 22년상용화할계획임을밝혔다. 5G 자율차와관련하여정부는 222년까지전국고속도로 5,km 에스마트인프라를구축할예정이며이시기에자율주행레벨 4 단계를상용화한다는계획을밝히기도하였다. 그림 2. 이동전화세대별진화목적 2G 디지털음성 3G 글로벌로밍 4G 무선읶터넷 5G IoT 자료 : 하나금융투자 그림 3. 4 차산업과 5G 와의연결고리 IoT : Massive IoT 지향시 5G 필수 자율주행자동차 : 차량용통싞 V2X 에 5G 적용예정 로봇 : 5G 로산업용로봇가동, 로봇에머싞러닝적용예정 빅데이터 : 5G 자율주행자동차에통싞사빅데이터홗용핚싞호체계도입예정 VR : 실감읶터렉션구현을위해 5G 적용필수 5G 자료 : 하나금융투자 7

9 고주파수할당본격화, SA 장비조기출시로 IoT를위한 5G 행보빨라질전망, 통싞주상상외높은 Multiple 형성가능성존재 각국정부의고주파수할당도원활하게이루어지고있다. 금년 6월국내에서 3.5GHz 와더불어 28GHz 대역주파수경매가마무리된데이어현재미국에서 24/28GHz 대역주파수경매가성공적으로진행중이다. 여기에놀랍게도미국 FCC는최근 219년하반기 37/39/49GHz 주파수경매계획을밝힌바있다. 2GHz 이상의주파수는사실상 IoT를위한네트워크라고봐도무방한데이젠한국뿐만아니라미국도초고주파수대역발굴및할당에적극적이다. 그것은바로 5G가 4차산업의핵심인프라가될것이라는인식이점점더강해지고있기때문이다. IoT로진화하기위한 5G SA 행보가좀더빨라질전망이다. 표 7. 미국 5G 주파수할당계획 구붂주파수대역주파수폭경매시기 고주파대역 자료 : 얶롞매체, 하나금융투자 24/28GHz 1,55MHz 218 년 11 월 37/39/49GHz 년하반기 아직까지도 5G를공상과학영화수준으로인지하는투자가들이적지않지만이제 5G는 NSA를거쳐 SA로뚜렷하게진화하는모습이다. 지난 6월 3GPP에서 SA 표준을제정함에따라제조사들이장비개발에나선상태이고, 정부가 5G 급행차선허용여부를다루는등 5G 규제마련에도적극적이다. IoT로가기위한 5G의행보는이미시작되었다. IoT는분명히과거 2년인터넷혁명에못지않은파장을몰고올수있는대형이벤트이다. 현시점에서는 5G가 LTE 수준이아닌 1997년 PCS, 2년초고속인터넷급파급력을지닌서비스로진화할수있다는점을고민해볼필요가있겠다. 만약하나금융투자예상대로 5G가 IoT 인프라로성공적으로진화한다면상상외의높은주가상승도기대할만하다는판단이다. 실질적으로 Q( 가입자 / 디바이스 ) 의성장도극대화될수있겠지만사실상비규제대상인 IoT를통해통신사이익성장이본격화될수있어 Multiple 이급상승할수있기때문이다. 우선은 5G SA로의성공적인진화를고려하지않고도현재수준에서향후 2년간 1% 이상의통신사주가상승이가능할것이란판단이지만성공적인 SA로의안착이이루어진다면높은이익성장과더불어최근 1년간경험하지못한수준의통신사 Multiple 형성도가능하리라는판단이다. 22년이후통신주상승폭은사실상예측불허이며과거 IT 버블당시와같은상상외버블형성가능성도기대된다. 그림 4. 5G 가 IoT 로성공적으로진화할시통신사 Multiple 이급상승할수있는이유 1 17 년만에 Q 의이익성장춗현 2 사실상 IoT 는비규제대상, 요금규제우려없을듯 3 B2B 영역의새로운비즈니스춗현, 매춗성장기대감확산 4 트래픽성장가능성무궁무짂, 매춗성장폭예측어려움 5 단위당주파수가격큰폭하락, 원가낮은상황 자료 : 하나금융투자 8

10 (3) 5G 주력요금제 LTE 대비 3~4% 높게형성될전망, 22 년이후 통싞산업이익급증기대 (3) 5G 주력요금제가 LTE대비한단계높아질전망이다. 22~221 년통신사이익급증기대감이높아질것으로판단된다. 219년초 5G 요금제출시를앞두고논란이많지만현실적으로 5G 주력요금제는 LTE보다 3~4% 높게책정될가능성이높다. 규제상황을감안하면단위당요금은크게하락할공산이크지만트레픽이급증할것이기때문이다. 현정부는 219 년초까지데이터요금 18% 인하, 222 년데이터 1G 당 2, 원을목표로 요금인하를추진하고있다. 최근 5G 통신정책위원회에서논의하고있는 5G 요금정책동 향으로만봐도비슷한상황이다. 그림 5. 정부데이터요금읶하정책목표 1 데이터요금 219 년초까지 18% 읶하 년 1G 당 2, 원수준으로데이터요금읶하추짂 자료 : 과기부, 하나금융투자 문재인정부의통신비인하정책기조를고려하면통신비인상이생각처럼쉽지않을것이라고판단할수있지만 5G 시대에도인당통신요금인상은불가피할전망이다. 트래픽이급증할것이기때문이다. 이러한부작용을막고자 5G 정책위원회에서는향후데이터요금인하에초점을맞춘정책이발표될공산이크다. 하지만인당통신비증가는불가피하다. 데이터요금이현재보다절반이상저렴해진다고해도트래픽이급증해인당통신요금은증가할수밖에없는상황이기때문이다. 트래픽이현재 LTE 가입자인당 8G에서 5G 도입이후인당 2G로늘어난다고보면음성무제한 + 데이터 2G를합쳐현실적으로 5G 표준요금제는 65, 원정도로설정될가능성이높다. 과거 LTE 도입당시트래픽이연간 2배수준으로급증했던것처럼 5G 도입이후에도속도향상, 컨텐츠고도화로인당트래픽이급증할공산이크며 5G 가입자들은데이터요금폭탄을우려하여대리점권유대로고가요금제를선택할가능성이높기때문이다. 그런데실제트래픽이급증할것이고결국높아진요금제를유지할공산이크므로결국 5G 주력요금제는현재보다 3% 가량높아진 6만원대중반으로결정될가능성이높아보인다. 9

11 규제상황감안해단위당요금 큰폭하락감안해도트래픽급증으로 5G 시대요금제업셀링불가피할전망 6만원이상의요금제를정부가인가해줄것인가에대한의문을제기하는투자가들이많은데현재정부정책기조와도사실상크게다르지않다. 현재정부도통신사인당매출액감축을목표로요금정책을추진하진않는다. 그럴경우통신사가 5G를도입할이유가없기때문이다. 또통신사가 5G 시대에 6만원이상의요금제만출시할리도없다. 3만원 /4만원대의저가요금제도당연히출시될것이다. 하지만결국통신사매출은트래픽에연동할수밖에없다. 트래픽이많이늘어난다면인당매출액증가와더불어통신사매출액증가는불가피하다는판단이다. 그림 6. 세대별도입초기주력요금제비교및전망 그림 7. 세대별도입초기주력요금제데이터제공량비교및전망 ( 원 ) 7, 요금제 ,(?) (G) 25 데이터제공량 6, 2 5, 46, 15 4, 1 3, 29,5 5 2, 3G 4G 5G 3G 4G 5G 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 1

12 (4) 5G 정책위원회출범통한 5G 급행차선도입공론화과정전개중, 사실상 219년 3월 5G 급행차선허용가능성높아 (4) 5G 정책위원회가출범하였다. 5G 급행차선허용이사실상유력해지는상황이다. 국내에서 5G 급행차선허용에대한논의가본격화되고있다. 5G 통신정책협의회가대표적인데이미 9/28일열린 5G 통신정책협의회제 1소위에서망중립성원칙의재정립을위한첫논의가진행되었으며, 219년 3월까지 6개월동안충분한논의를거쳐 5G시대의통신정책방향을결정할예정이다. 과연 5G 급행차선이허용될것인가의아해하는투자가들이적지않겠지만현실적으로 5G 급행차선은허용될가능성이높다. 어찌보면정부가공론화과정을거치는셈인데과거사례를보면현정부출범이후공론화과정을거쳤을때대부분시행된경우가많았기때문이다. 여기에 5G 급행차선허용이오히려소비자혜택증진에도움이될가능성이높고혁신성장의주체인 4차산업육성에도큰도움이된다는측면도허용가능성을높여주는대목이다. 사실상 5G가 IoT, AI, VR, 빅데이터등 4차산업의핵심인프라로부각되는양상이기때문이다. 그림 8. 통신산업이 4 차산업의핵심읶프라읶이유 IoT 자율주행자동차 VR 로봇빅데이터 5G 자료 : 하나금융투자 그런데만약 219년 3월 5G 급행차선이허용된다면통신사주가에적지않은영향을미칠전망이다. Q( 가입자 / 디바이스 ) 의성장과더불어 17년만에 B2B 시장성장기대감이커질수있기때문이다. 통신사장기실적향상기대감이확산되면서통신사주가가의외로높은상승을가록할가능성도있어보인다. 여기에 IoT는사실상요금인가제적용을받지않는다는상황이라는점을면밀히살펴볼필요가있다. 5G가 IoT로확산되는분위기가연출된다면규제탈피한통신사이익성장가능성에투자가들이환호함과동시에 Multiple 확장으로높은주가상승을기록할공산이크다는판단이다. 11

13 그림 9. 5G 급행차선허용이 5G 통신정책협의회에서결정시통신사주가에미칠영향 1 Q 의성장 /B2B 시장성장에따른통싞사실적향상기대감확산으로통싞주장기상승국면젂개예상 2 5G 가 IoT 로확산되는붂위기확산시 Multiple 확장으로주가큰폭상승젂망 3 IoT 는사실상요금읶가제적용받지않는상황, 규제탈피핚이익성장가능성에투자가들홖호핛듯 자료 : 하나금융투자 12

14 (5) 단말기유통노이즈여전, 정부자체적자급제홗성화에나서겠지만쉽지않아결국은단말기완전자급제법제화예상 (5) 단말기완전자급제도입에대한논란이여전히많지만결국은법제화될가능성이높은상황이다. 최근단말기완전자급제도입을두고격론이벌어지고있다. 통신비인하를위해도입해야한다는의견과중소영세상인들에게피해만줄뿐실제단말기가격인하효과는크지않을것이므로도입하지말아야한다는주장이팽팽히맞서고있는상황이다. 물론아직까진누구말이맞을지는뚜껑을열어봐야알일이다. 하지만제조사간경쟁심화로단말기출고가가하락할것이라는의견이좀더지배적인상황이며, 체감적인통신비인하로소비자혜택이증진될것이란점도설득력을얻고있다. 여기에선발사업자인 SKT가단말기완전자급제를도입한다고해도선택약정요금할인제도를유지할것이라는견해를밝히고있는점도단말기완전자급제도입을주장하는측에힘을실어주고있다, 현실적으로 SKT가선택약정요금할인제도를유지하는데 KT/LGU+ 가폐지한다는것은경쟁이치열한국내통신시장특성상있을수없는일이기때문이다. 그림 1. 단말기완전자급제도입에찬성하는측과반대하는측의명분 찪성 경쟁심화로단말기춗고가하락핛것소비자혜택증짂통싞사요금경쟁본격화될것선택약정요금핛읶제도존치될것 VS 단말기완젂자급제 반대 제조사단말기가격하락단정어려움중소영세상읶피해불가피통싞사요금경쟁심화가능성희박선택약정요금핛읶제도지속장담못함 자료 : 하나금융투자 중요한건과연법제화될수있느냐인데현재로선가능성이높아보인다. 이러한판단을하는이유는 1) 국내의경우높은단말기가격으로인해체감적통신비가높다는비판여론이급속도로확산중이며, 2) 문재인정부의성향상결국고민끝에 7만명의유통상인보호보다는 5,5 만명의소비자혜택에초점을맞춘정책을펼가능성이높고, 3) 현재과기부가법제화보다는자율적인자급제확대정책을펴겠다고하지만과거단통법도입사례로볼때법제화없이국내단말기유통이크게변화할가능성이낮기때문이다. 차후이슈부분에서언급하겠지만단말기완전자급제는과거단통법을능가하는큰파급력을가진유통구조개편안이다. 당연히통신사수익구조개선및주가상승을이끌공산이크다. 반대목소리를잠재우기쉽지않아당장도입될것이라고보긴어렵겠지만 219년내법제화가능성이높아보이며도입시통신주상승의견인차역할을수행할것이란판단이다. 13

15 그림 11. 단말기완전자급제가결국은법제화될수밖에없는이유 1 높은단말기가격으로체감적통싞비가높다는여롞이급속도로확산중 2 싞정부성향상 7 만명의유통상읶보다는 5,5 만명의소비자혜택에초점을맞춖정책펼듯 3 과거마케팅비가이드라읶 / 단통법도입사례로볼때법제화하지않으면정책효과없을것 자료 : 하나금융투자 14

16 (6) 통싞사 CATV M&A 추진본격화 양상, 결국경쟁완화기대감 높아질듯 (6) 통합방송법통과가능성이높아지고있다. 과기부역시찬성입장이어서통신사 CATV M&A가본격화될것으로예상되며사업자간경쟁완화기대감이높아질전망이다. 최근통신사 CATV M&A가급물살을타고있다. LGU+ 의 CJ헬로인수가능성이고조되는가운데 KT스카이라이프가딜라이브인수를검토중이라고언급하여시장의관심이높아지고있으며이러한상황이라면 SKT가티브로드를인수할수있다는추측이나오고있다. 지난해까지만해도통신사 CATV 가능성은낮게점쳐졌다. 지난정권에서권역별규제문제로 SKT의 CJ헬로인수가무산된바있기때문이다. 하지만최근통신사 CATV 인수성사가능성은크게높아진상황이다. 그이유는 1) 통합방송법논의가본격화되고있는데현재통과가능성이높고, 2) 통합방송법에따르면전국사업권승인시 CATV 권역별규제가없어지는효과가발생하며, 3) 과기부가통신사 CATV M&A에긍정적인의견을피력하고있고, 4) KT-스카이라이프합산규제가일몰된상황이기때문이다. 그림 12. 최근통신사 CATV 읶수성사가능성이높아진이유 1 통합방송법논의본격화, 통과가능성고조 2 젂국단위사업자로지정시지역사업권소멸 3 젂국사업권승읶시 CATV 권역별규제없어지는효과발생 4 과기부통싞사 CATV M&A 에긍정적의견피력 5 KT- 스카이라이프합산규제읷몰 자료 : 하나금융투자 만약통신 3사의 CATV M&A가본격화된다면통신산업엔긍정적영향이기대된다. 사업자간경쟁완화가기대되기때문이다. 무선 / 유선모두그렇다. 먼저유선부문의경우 M/S 고착화와더불어경쟁완화로수익성개선이예상된다. 서비스요금경쟁이약화됨에따라 ARPU 상승이나타날공산이크고마케팅비용역시하향안정화될가능성이높기때문이다. 무선의경우에도수혜가예상된다. 무엇보다알뜰폰 1위업체인 CJ헬로의사업포기로비통신알뜰폰사업자들의사업의지가약화될가능성이높다는점이긍정적영향을미칠공산이크다. 대부분의알뜰폰사업자들이적자에허덕이는상황에서통신사입지가급격히강화되는추세인데 CJ까지매각된다면국내알뜰폰사업이완전히통신 3사자회사위주로재편될공산이크기때문이다. 여기에케이블컨소시엄의제 4 이동통신사업진출을원천적으로차단함에따라사실상국내제 4 이동통신산업자잠재적탄생가능성을제거할수있다는점도부수적인큰호재로평가된다. 전반적으로통신사 CATV M&A는경쟁완화와더불어통신사수익성개선을이끌것으로보여긍정적이라는판단이다. 15

17 그림 13. 통신사 CATV M&A 가주가측면에서긍정적읶이유 1 유료방송시장통싞사위주로개편 2 경쟁완화로유선 ARPU 상승, 마케팅비하향안정화젂망 3 알뜰폮시장통싞 3 사자회사위주로개편 4 CATV 컨소시엄구성불가, 제 4 이동통싞사업자탄생가능성원천적으로제거 자료 : 하나금융투자 16

18 (7) 제반여건감안시 219년상반기 SKT 물적분할가능성높은상황, 배당증대 /M&A 홗성화로기업가치증대전망 (7) 공정거래법개정이본격화되는양상이다. 대략 219 년상반기엔 SKT 지배구조개편추 진이예상되어기업가치향상기대감이높아질전망이다. 최근많은언론에서 SKT 의중간지주회사로의전환가능성을보도하고있다. 가장큰이유 는지난 1월에열린 SK그룹사장단회의에서 SKT 박정호사장이 SKT 기업가치향상을위해 SKT를중간지주회사로전환해야한다고주장하였기때문이다. 올해초부터하나금융투자에서는많은자료를통해 SKT가물적분할을통해지배구조개편에나설것이라고언급한바있다. 가장큰이유는공정거래법개정가능성때문이다. 물론정부가지주회사자회사지분요건강화 ( 상장사 3%) 를신규지주사에게만적용한다는방침을밝힘에따라현재로서는 SKT가물적분할을반드시추진해야할필요는없다. 하지만언론에서 SK그룹만면죄부를주는것이아니냐는지적이많아 SKT 입장에서는부담이적지않은상황이다. 따라서 SKT 경영진은결국종업원반대를무릅쓰고물적분할을강행할소지가높다. 방법상으로는중간지주사 ( 현 SKT) 가 SK 에자사주일부 (5%) 를매각하고네트워크사업회사 ( 물적분할후신설되는통신부문자회사 ) 1% 지분중일부 (3%) 를장외에서매각하여 SK하이닉스보유지분을 3% 까지늘리는방안 ( 하이닉스자사주 +@ 블록딜 ) 을선택할가능성이높다. 현재물적분할후 SKT 기업가치에대해서는논란이많은상황인데하나금융투자에선기업가치증대를예상한다. 그이유는다음과같다. 1) 통신회사 ( 네트워크자회사 ) 가물적분할을통해비상장사로전환하게되면일단발생이익이노출되는데에대한부담을피하기가용이하다. 따라서선발사업자라고해도정부요금규제측면에서의유리함이예상된다. 2) 물적분할되는 SKT 네트워크사업회사와 SK하이닉스가과거와달리 M&A 재원을유보할필요가없어진다. 따라서배당성향을크게늘릴공산이크다. 따라서 SKT가중간지주사로전환하면현재 DPS가 1, 원에서 22년 12, 원까지증가할가능성이높다. 3) SKT가 SK그룹을대표하여유망 ICT 기업 M&A에적극나설공산이크다. 어떤회사를인수하냐가중요하겠지만어쨌든정도의문제이지기업가치는향상될가능성이높고낙관적인예측상으로는일본소프트뱅크와같은큰폭의시가총액증대도기대된다. 4) SKT가중간지주회사로바뀐다고해도수급상불리함보다는유리함이더클것으로판단된다. SKT가이젠순수통신사가아니라고볼수있지만성장주로의인식이더확산될가능성이높기때문이다. 더구나 DPS가증가한다고보면순수통신주가아니라고해도매수할투자가가더많을것이라고판단된다. 17

19 그림 14. SKT 가중간지주사로전환시주가상승이예상되는이유 1 SKT( 네트워크사 ) 비상장사로젂홖예상, 요금규제회피용이해짐 2 SKT/ 하이닉스배당성향증가, 중갂지주사 DPS 상승예상 3 유망 ICT 기업공격적 M&A 에나설젂망, 기업가치증대예상 4 자회사실적개선시성장기업으로서의면모강화될듯 자료 : 하나금융투자 그림 15. SKT 중간지주사배당금유입분전망 그림 16. SKT 중간지주사 DPS 전망 ( 조원 ) 2.5 배당금유입붂 ( 원 ) 13, DPS , , , F 2F 21F 9, 19F 2F 21F 주 : 배당성향 SKT 네트워크사업회사 8%, SK 하이닉스 2% 가정 자료 : SKT, 하나금융투자 주 : 중갂지주사배당성향 4% 가정 자료 : SKT, 하나금융투자 18

20 3) 11 월통신업종수익률 KOSPI 를상회, 3 개월성과도아웃퍼폼 11월통싞업종수익률은 KOSPI 수익률을상회했고 3개월갂수익률은시장을압도, 5G 조기상용화 / 내년도실적호전기대감이통싞주강세를유도 218년 6월이후통신서비스업종수익률이 KOSPI 수익률을지속적으로상회하는현상이지속되고있다. 특히최근 3개월 /6개월수익률로비교하면확연하다. 주식시장이좋지않은데따른상대적인통신주의양호한성과라고만평가하기엔한계가있다. 최근 SKT의신고가행진양상을감안하면통신주상승랠리가시작되었다고봐도과언이아닌데최근의주가상승이유는대략 3가지정도로설명할수있다. 첫째 5G 수혜기대감이커지는양상이다. 12/1일 NSA 전파송출이이루어졌고내년 3월휴대폰을통한 NSA 서비스상용화가확정된데이어최근장비도입추세로볼때 22년 SA 서비스상용화가능성이높아지는상황이기때문이다. 이젠요금제업셀링에의한단순한이동전화서비스매출액증대가아닌 5G가 IoT의핵심인프라로부각되면서 5G 빅사이클형성가능성까지부각되고있어통신주상승가능성을높여주고있다. 둘째통신규제상황이양호하게전개되고있다. 무엇보다국회에서요금인가제페지논의가본격화되면서인위적요금인하행사에대한우려가제거되고있으며단말기완전자급제도입논의가본격화되는상황이어서긍정적이다. 여기에 5G 통신정책위원회출범으로 5G 급행차선도입가능성이높아지고있는데다가 5G CAPEX 에대한세제혜택까지논의되는상황이어서올해상반기와는전혀다른분위기가연출되고있다. 셋째국내외경기우려가증폭됨에따라통신업종외국내다른섹터에서 219년높은영업이익성장률을기록할만한업종을찾기가쉽지않은상황이다. 사실상낙폭과대라는재료를제외하면딱히매수할만한업종이많지않아통신주에대한매수세쏠림현상이지속되고있다. 표 년 11 월통신서비스업종수익률점검 ( 단위 : %, %p) 11 월통싞업종수익률은 시장수익률을상회, 3 개월수익률도 큰폭상회 업종명 1 개월등락률 3 개월등락률 1 개월시장대비초과수익률 3 개월시장대비초과수익률 통싞업종 주 : 지수는 11/3 종가기준자료 : Wisefn, 하나금융투자 19

21 종목별로는 11월 LGU+ 가강한반등을시도하며시장수익률을큰폭상회, SKT는 52주싞고가갱싞하며상승추세지속 종목별로는 11월엔 LGU+ 가상대적으로양호한성과를나타냈다. LGU+ 는내년에도높은이익성장을나타낼것이란기대감과더불어 5G 장기수혜기대감이기관매수세를집중시키며주가상승을이끌었다. SKT와 KT도양호한주가성과를나타냈다. SKT는 219년 IFRS 15 기준높은연결영업이익성장가능성, 중간지주사로의전환가능성이결국주가상승을이끌었다. KT는탄력적인주가상승을나타내진못했지만 LGU+ 와의시기총액경쟁속에저평가인식이확산되면서키맞추기식주가상승패턴을나타냈다. 표 년 11 월 KOSPI 대비종목별수익률점검 ( 단위 : %, %p) 11 월에는 SKT 싞고가갱싞하며 주가상승세지속, LGU+/KT 도 굳건한주가상승세시현 종목명 1 개월등락률 3 개월등락률 1 개월시장대비초과수익률 3 개월시장대비초과수익률 SK 텔레콤 KT LG 유플러스 주 : 주가는 11/3 종가기준자료 : Wisefn, 하나금융투자 2

22 4) 12 월통신주전망대단히맑음, 연초통신주랠리나타날가능성에대비해야 12 월통싞주 KOSPI 수익률을 상회할전망, 이젠연초랠리를 준비할시점 12 월통신산업주가전망은대단히밝다. 전세계적으로투자가들의 5G 에대한관심이급증 할전망인데다가 5G 급행차선허용 / 단말기완전자급제도입기대감이통신주상승을이끌 것으로판단되기때문이다. 좀더구체적으로설명하면다음과같다. 첫째국내 5G NSA 서비스상용화가 219년 3월로확정된데이어통신 3사의 5G CAPEX 집행이이미시작되었다. 여기에미국도금년 11월에 24/28GHz 대역 5G 주파수경매를진행한데이어내년도 37/39/49GHz 경매를예고하였다. 이젠 5G가막연한뜬구름이아닌현실로다가오고있다. 특히향후 5G SA에적용될고주파수조기사용이슈가전세계적으로번지며투자심리에긍정적영향을미칠공산이크다. 둘째정부규제상황이예상보다더양호하게전개되고있다. 국회에서보편요금제도입공식반대입장을표면화하였으며큰기대를걸지않았던 5G 급행차선허용 / 단말기완전자급제도입등이본격논의되는양상이다. 하나금융투자예상대로올연말 / 내년초엔정부규제이슈가악재가아닌호재역할을해줄공산이커보인다. 셋째 219년통신사실적개선기대감이높아지고있다. 특히 219년엔 IFRS 15로만통신사실적이발표될것이란점에투자가들의이목이집중되는양상이다. 지난해마케팅비용이많이집행되고금년도상반기선택약정요금할인가입자가급증했기때문에올해기준 IFRS 15 기준실적이좋지않았는데 219년엔올해마케팅비용감소, 내년선택약정요금할인가입자정체로정반대의양상이나타날공산이크며올해실적이부진한기저효과도톡톡히볼것이기때문이다. 5G 가입자증가에따른이동전화매출액증가를감안시 219년통신산업영업이익증가율이 IFRS 15 기준으론 2% 이상으로나타날수있어기대를갖기에충분해보인다. 12월부각될통신이슈는대단히많다. 1) 12월 5G 전파송출, 2) 국내통신 3사 5G CAPEX 본격집행, 3) 미국 5G 주파수경매완료에따른 CAPEX 집행계획발표, 4) 5G 급행차선허용논의, 5) 분리공시제 / 단말기완전자급제도입논의, 6) 요금인가제폐지논의, 7) 219년통신산업높은이익성장가능성등이화두가될될것으로보인다. 이렇다고볼때통신사주가전망은낙관적이며투자가들의관심도상승과더불어수급개선이예상된다. 현실적으로 219년통신산업만큼높은이익성장을나타낼업종이많지않을것인데다가 5G 망중립성재정립논의, 단말기완전자급제도입논의등이통신주에긍정적인역할을수행할가능성이높기때문이다. 전반적으로부정적인뉴스를찾기어려워다수의호재출현에따른통신주상승추세가지속될것이란판단이며 12월엔 219년을내다본본격적인통신주비중확대에나설것을권고한다. 21

23 표 월통신서비스업종이슈점검 12 월 5G/ 규제상황감안시통싞주 투자홖경양호평가, 이젠 219 년을 바라본본격비중확대를추천 구붂 긍정적요소 부정적요소 내용 기저효과로 IFRS 15 기준으로는내년도통싞산업영업이익증가율이 23% 로높게나타날젂망 12/1읷국내통싞 3사 5G 젂파송춗, 젂세계투자가들의이목집중될젂망 미국 24/28GHz대역주파수경매에이은내년 37/39/49GHz 경매예정, 고주파수핛당본격화 읷본 NTT Docomo 219년 3붂기 5G 조기상용화계획발표, 5G 조기도입경쟁가열 젂세계통싞사 5G가 IoT로연결될가능성고조, 젂세계통싞사 5G 도기도입열풍예상 독읷자동차제조업체자체적읶자율차용 5G망투자계획얶급, 5G 자율차젂세계적으로이슈화 28GHz 조기사용롞대두중, 트래픽폭증 /IoT 시대조기도래감안시 5G SA로의조기짂화기대 삼성젂자 5G Release 년말장비춗시계획발표, 22년 5G SA 상용화가능핛듯 정부 IoT 서비스에요금읶가제미적용, 향후자율차 / 스마트시티에 5G 채택시요금규제어려워 과방위원장단말기완젂자급제에대핚의견청취중, 단말기완젂자급제도입위핚사젂포석읶듯 SKT 해외펀딩을통핚옥수수붂사추짂중, SKT 기업가치향상에도움될젂망 5G가 22년 IoT로연결될가능성높아짐, 과거읶터넷혁명수준의대형이벤트로부상중 비싼폮가격국감에서이슈화, 붂리공시제도 / 단말기완젂자급제도입급물살탈젂말 5G 통싞정책협의회주재로 5G 급행차선허용논의증, 허용시 17년만에 B2B 성장기대젂망 젂국 / 지역단위사업자붂류와함께권역별규제폐지예상, 통싞사 CATV M&A 본격화젂망 LTE 원가공개, 하지만 5G 요금비싸질수있어원가연동형요금정책시행현실적으로불가핛듯 219년 5G 서비스젂국망아닊수도권, SA아닊 NSA 방식으로시작될젂망 IoT 기반의 5G 서비스빨라야 22년하반기이후에나시작될젂망 차세대미디어를제외하곤아직은 5G 킬러앱명확하지않은상황 선택약정요금핛읶율 25% 상향조정으로 218년통싞사매춗액감소불가피핛젂망 5G 조기상용화로 218년 4붂기부터통싞사 CAPEX 부담증가예상 5G 주파수핛당폭증가로 219년도통싞사주파수관렦비용크게증가핛젂망 IFRS 15 기준으로는통싞사 218년영업이익큰폭감소예상 공정거래법논띾 / 종업원반발감안시 SKT 물적붂핛이슈내년도에나부각될젂망 종합평가 자료 : 하나금융투자 규제 / 수급개선양상에 5G 조기상용화기대감높아지는양상, 통싞주투자홖경양호평가 22

24 2. 12 개월 Top Picks SKT/LGU+, 12 월매력도 SKT=LGU+>KT 순 1) 12 개월 Top Picks 는 SKT 와 LGU+ 12 개월 Top Picks 는 SKT 와 LGU+ 제시, 재료상으론 SKT 우위, 통싞부 문만보면 LGU+ 탁월 통신서비스업종 12개월 Top Picks 를 SKT와 LGU+ 로제시한다. 장 / 단기이익흐름, 이동전화 / 초고속인터넷 /IPTV 매출액전망, 마케팅비용 / 감가상각비등비용전망, 정부규제및유통구조변화예측, 신사업및 M&A가주가에미칠영향, 자회사실적전망, 단말기 / 네트워크 / 유통등본원적가입자유치경쟁력, Valuation 매력도, 기대배당수익률, 지배구조개편가능성및영향등을종합적으로고려한데따른결과이다. 이러한기준하에향후 12개월간투자매력도를평가하면통신 3사중 SKT와더불어 LGU+ 가투자유망하다는판단이다. 먼저 SKT는 218년과는달리 219년엔 IFRS 15 기준으로실적발표가이루어질전망인데 35% 에달하는높은영업이익성장률달성이예상되고, 지배구조개편으로 M&A 및배당증대에따른기업가치향상기대감이높아질것으로보여 12개월 Top Picks 로제시한다. 통신부문이 216년이후 3년만에이익증가추세로전환하고, 11번가를포함한연결기준으로는 213년이후 6년만에영업이익성장을나타낼것으로보여투자가들의이목이집중될것으로예상된다. LGU+ 는올해에이어내년에도투자유망하다고판단하여 SKT와함께통신업종 Top Picks 로유지한다. KT와의시가총액역전논란이여전한상황이지만올해와더불어 219년에도높은이익성장을지속할전망이고, 5G 서비스도입에따른매출성장, 유통구조개편에따른마케팅비용절감수혜가가장클것으로보여통신 3사중주도주로서의역할을지속할것으로기대된다. 여기에경영진의비용절제를통한수익성향상의지가여전한상황이고 4차산업을대비해 LG그룹주력회사로의육성이예상된다는점도긍정적이다. 금년도하반기높은주가상승에도불구하고 216~217 년규제 / 실적우려로주가상승폭이미미했던관계로역사적 Multiple 대비여전히낮은 PER 수준을기록하고있어 219년에도투자유망하다는판단이다. 23

25 표 11. 통신 3 사투자환경상긍정적 / 부정적요읶점검 구붂긍정적요읶부정적요읶 SKT 장기적으로 5G 큰폭수혜예상, 장기실적젂망낙관적 11번가 / 캡스 IPO 추짂중, 내년도실적개선젂망 장기적으로물적붂핛시규제회피 / 비통싞부문육성측면에서긍정적 자회사가치감안하면젃대저평가상황 218년도통싞부붂영업이익감소가능성높음 실적부짂으로금년도배당금증액쉽지않을젂망 연결자회사영업이익기여도금년에도여젂히 (-) 기록핛젂망 공정거래법개정미정, 직원반발로물적붂핛추짂지연양상 KT 경영젂략변화가능성부각중, 수익성위주로정책변화가능성존재 결합상품규제 /1G급서비스개시로초고속읶터넷 ARPU 상승젂망 BC카드실적개선으로자회사이익기여도향상젂망 자산가치대비시가총액너무적은상황 매춗감소, 영업비용증가우려여젂히큰상황 낮은 ROE로높은자산가치부각되기어려운상황 무선매춗감소, 유선매춗액성장률과거대비낮아질젂망 PBR은낮지만 PER은젃대저평가상황은아님 LGU+ 재무구조개선 / 이익증가에힘입어 DPS 증가지속예상 높은이익성장대비역사적 Multiple 수준낮은편 매춗액고성장, 기타영업비용통제로높은이익성장지속예상 5G시대무선매춗증가시 3사중가장높은이익성장기록핛젂망 5G 주파수경매이후영업비용증가우려생겨나는상황 마케팅비용통제노력당초기대치대비해선미흡핚상황 상대적으로비통싞부문성장부각되기어려움 장기성장젂략제시다소미흡핚상황 종합평가 219 년이익성장률, 5G/ 유통구조개편기대감감안시 SKT 와더불어 LGU+ 투자유망핚것으로평가 SKT 는 3 년만의통싞부문이익성장 / 자회사실적개선, LGU+ 는높은서비스매춗액 /EPS 증가율투자가들로부터주목받을듯 자료 : 하나금융투자 24

26 2) 12 월종목별투자매력도는 SKT=LGU+>KT, SKT 연말 / 연초관심집중해야 12월엔 SKT와더불어 LGU+ 도월갂 Top Picks 로선정, 이익측면에선역시 LGU+, 하지만내년도재료많은 SKT 도이젠각광받을전망 SKT 내년실적개선및중갂지주사로의개편가능성에관심높여야 한편 12월통신서비스종목별투자매력도는 SKT=LGU+>KT 순으로평가한다. 12월엔 SKT와더불어 LGU+ 도월간 Top Picks 로선정한다. 추천사유는다음과같다. 먼저 SKT의추천사유는다음과같다. 1) 219년엔실로오래간만에실적호전주로의부각이기대된다. 통신부문이 3년만에영업이익성장세로돌아설전망이며자회사를포함한연결기준으로는 6년만에영업이익성장전환할것으로예상된다. 실적호전이예상되는이유는첫째선택약정요금할인가입자정체 /5G 가입자증가로이동전화서비스매출액이 219년상반기부터증가전환할것으로보이고, 둘째 IFRS 15 기준마케팅비용회계처리특성을감안시내년도엔 SKT 마케팅비용이금년대비감소할것이유력한상황이며, 셋째자회사 IPO 일정을감안할때 219년엔 11번가영업이익이흑자전환할가능성이높기때문이다. 본업인통신부문실적개선과더불어 11번가까지실적개선추세를나타낼것으로보여 219년엔의미있는이익턴어라운드가예상된다. 특히 SKT의경우엔 5G 조기도입의큰수혜가예상된다. 이동전화서비스매출액비중이높은상황인데다가통신 3사간가입자질의차이가없어져최소한산업평균이상의이동전화매출성장이나타날공산이크기때문이다. 여기에단말기완전자급제도입논의가활발해지고있다는점도긍정적이다. 동일한요금에동일한보조금을지급한다고보면소비자선호도가높은 SKT로가입자가쏠릴가능성이있고이러한이유로 SKT가많은보조금을지급하지않고도현재의 M/S를유지할공산이크기때문이다. 2) 219년엔물적분할과동시에배당증대 / 유망기업 M&A를통한기업가치증대이슈가거세질것으로보여투자매력도향상이기대된다. SKT의지배구조개편이경영진들의노력에도불구하고늦어지는양상이다. 어찌보면당연한데 SK 그룹입장에선물적분할을할수도안할수도없는상황이기때문이다. 물론정부가지주회사자회사지분요건강화 ( 상장사 3%) 에신규지주사만적용한다는방침을밝힘에따라현재로서는물적분할을반드시추진해야할필요는없다. 하지만언론에서 SK그룹만면죄부를주는것이아니냐는지적이많아특혜논란을잠재울카드가필요한것도사실이다. 결국 SKT 경영진은공정거래법개정관련정부의최종스탠스를지켜보면서종업원반대를무릅쓰고물적분할을강행할것인지아니면현체제를유지할것인지를 219 년초에결정할것으로보인다. 확률적으로는물적분할을강행할소지가높다. 노이즈를원천적으로제거하기용이하기때문이다. 물적분할후 SKT 기업가치에대한논란이많은데결론적으론기업가치증대가예상된다. 규제측면에서의유리함을굳이언급하지않더라도 SKT 네트워크사업회사, SK하이닉스가과거와달리 M&A 재원을유보할필요가없어배당성향을크게늘릴공산 (SKT 7%/ 하이닉스 2% 이상 ) 이크고중간지주회사가 M&A에적극나서는동시에배당을늘릴것이기때문이다. SKT의 3개월예상주가밴드를 27,원 ~34,원으로제시하며연말 / 연초적극비중확대를추천한다 25

27 표 12. SKT 의연간수익예상 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 17 18F 19F 2F 매춗액 17,52. 16, , ,71.1 영업이익 1, , , ,149.3 ( 영업이익률 ) 세젂이익 3,43.3 4,48.5 4,65.1 4,912.7 순이익 2, , , ,76.5 ( 순이익률 ) 주 : 구회계연결기준, 순이익은지배주주귀속붂자료 : SKT, 하나금융투자 표 13. SKT 의분기별수익예상 (IFRS 15 기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 매춗액 4, , , , ,15.9 4, , ,461.7 영업이익 ( 영업이익률 ) 세젂이익 97. 1,163. 1,31.9 1,65.1 1,13.1 1,96.4 1, ,37.1 순이익 , ,.3 ( 순이익률 ) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속붂 자료 : SKT, 하나금융투자 그림 17. SKT 분기별이동전화 ARPU 전망 그림 18. SKT 연간서비스매출액전망 ( 원 ) 36, SKT ARPU ( 조원 ) 14 SKT 서비스매춗액 35, 34, 13 33, 32, 12 31, 11 3, 29, 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F F 19F 2F 자료 : SKT, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 그림 19. SKT 자회사영업이익기여도전망 그림 2. SKT IFRS 15 기준마케팅비용전망 ( 십억원 ) 1 자회사영업이익 ( 십억원 ) 3,2 SKT 마케팅비용 (IFRS 15 기준 ) 3,1 3, (1) 2,9 (2) 2,8 (3) F 19F 2,7 17F 18F 19F 2F 자료 : SKT, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 26

28 3) LGU+ 는최근주가조정후수급개선가능성높다는점에주목 LGU+ 는 219년에도대표적읶실적호전주로부각될가능성높다는점에주목, 과거네트워크진화시높은주가상승도가산점부여될듯 12월엔 LGU+ 도 SKT와함께월간 Top Picks 로선정한다. 하나금융투자에서는최근 LGU+ 의주가조정후수급개선가능성이높다는점에주목하고있으며추천사유는다음과같다. 1) 금년에이어 219년에도 LGU+ 는높은이익성장달성이예상된다. 219년부터주발표자료가될 IFRS 15 연결영업이익기준 28% 성장이예상되기때문이다. 매출액 / 영업비용전망모두낙괸적이며, 회계적으론 218년 IFRS 15 실적이부진함에따른기저효과도클것으로보인다. 올해 LGU+ 가구회계기준으로는우수한실적을기록했지만 IFRS 15 기준으로는사실상실적이크게부진했고선택약정요금할인가입자의단말기매출회계처리, 가입자유치비용회계처리문제로구회계기준과 IFRS 15 기준간영업이익차이도크게나타났다는점에서그렇다. 219년 LGU+ 실적전망을밝게하는것은무엇보다선택약정요금할인채택률정체, 5G 가입자모집에따른이동전화매출액증가이다. 여기에 IPTV 가입자성장 /ARPU 상승추세가이어질전망인데다가초고속인터넷가입자 ARPU 상승이지속될것이란점도긍정적이다. 비용전망도밝다. 주파수관련상각비용이증가하겠지만유형자산상각비는감소가예상되며 IFRS 15 기준마케팅비용역시전년대비소폭의감소가전망되기때문이다. 2) 수익성위주의전략이여전히진행형이며 M&A 본격화 /4차산업의핵심계열사역할수행등이젠 LG그룹의핵심회사로거듭나는양상이다. 218년 LGU+ 의 CEO가교체되었지만여전히수익성위주의경영전략은유지중이다. 또한 4차산업의핵심회사로의역할이더강조되는상황이다. 여기에 CATV M&A도급물살을타고있다. 신임하현회부회장의경우비상근이사지만지주회사 CEO로서기존 LGU+ 경영에어느정도관여를해오던상황이고, 역으로권영수신임 LG CEO가비상근이사로서 LGU+ 경영에참여하고있기때문이다. 오히려 4차산업육성 /CATV M&A가본격화될수있어지주사-LGU+ 간 CEO 교체는 LGU+ 기업가치향상에도움이될공산이커졌다. 3) KT와의시가총액경쟁이부담스럽지만 219년에도의외로 LGU+ 주가가높은상승을기록할가능성이높다고판단한다. 실적과더불어수급 / 재료가모두양호하기때문이다. 특히 219년주식시장에서부각될통신이슈를감안하면더욱그렇다. 내년도통신주상승의원동력은 5G 상용화에따른수혜, 5G 망중립성재정립에따른급행차선허용 /B2B 활성화, 단말기완전자급제도입을통한통신산업유통구조개선이다. 이러한 219년이슈에서가장큰수혜를볼것으로예상되는업체는 LGU+ 가될가능성이높다. 이동전화서비스매출액증감이영업이익에미치는영향, 무선마케팅비용증감이영업이익에미치는영향, B2B 매출비중으로볼때그러한결론에도달한다. LGU+ 3개월예상주가밴드를 15, 원 ~23,원으로전망하며, 이제는내년이후 5G 시대를대비한장기매수전략으로적극임할것을추천한다. 27

29 표 14. LGU+ 의연간수익예상 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 17 18F 19F 2F 매춗액 12, , , ,5.9 영업이익 ,68.1 1,354.5 ( 영업이익률 ) 세젂이익 ,26.9 순이익 ,8.7 ( 순이익률 ) 주 : 구회계연결기준, 순이익은지배주주귀속붂자료 : LGU+, 하나금융투자 표 15. LGU+ 의분기별수익예상 (IFRS 15 기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 매춗액 2, ,98.7 2, ,9.8 2,916. 2, ,67.7 3,154.1 영업이익 ( 영업이익률 ) 세젂이익 순이익 ( 순이익률 ) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속붂 자료 : LGU+, 하나금융투자 그림 21. LGU+ IFRS 15/ 구회계기준분기별영업이익추이및전망 그림 22. LGU+ 연간이동전화서비스매출액전망 ( 십억원 ) 3 구회계기준 IFRS 15 기준 ( 조원 ) 7 이동젂화서비스매춗액 Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F F 19F 2F 자료 : LGU+, 하나금융투자 자료 : LGU+, 하나금융투자 그림 23. LGU+ 가 LG 그룹 4 차산업핵심회사가될수밖에없는이유 그림 24. 하반기 LGU+ CATV M&A 가가속화될수있는이유 1 자율차구현위해선 LGU+ - LG 화학 - LG 젂자가필요 1 M&A 를주도하던권영수부회장이 LG CEO 로이동 2 권영수부회장 LG 지주사 CEO 로이동 2 LGU+ CATV M&A 에지주사동의얻기쉬울젂망 3 5G 가 IoT, 4 차산업의핵심으로부상중 3 국회미방위에권역별규제폐지주장하는의원들합류 자료 : 하나금융투자 자료 : 하나금융투자 28

30 4) KT 도이젠매수에나설때, LGU+ 와시가총액경쟁속에주가우상향전망 KT 도이젠매수헤야, LGU+ 와지속 경쟁하며주가동반상승예상 KT 도이젠본격적인매수에나설것을권한다. 비록 SKT/LGU+ 대비상대투자매력도가 높진않지만 LGU+ 와시가총액경쟁을벌이며주가가동반상승할가능성이높기때문이 다. 구체적인추천사유는다음과같다. 1) 경쟁사만큼높진않지만내년도엔 IFRS 15 연결기준영업이익증가가예상된다. 통신부문이의미있는이익성장을나타냄과동시에비통신부문도올해보다는증가한영업이익을기록할전망이기때문이다. 특히이동통신부문은매출성장세를기반으로높은이익성장이예상된다. 선택약정요금할인가입자정체및 5G 가입자증가가이동전화매출액증가의원동력이될전망이다. 유선부문역시성장세를지속할것으로보인다. IPTV 가입자 /ARPU 성장이지속되고있으며초고속인터넷도 1G급서비스확산으로 ARPU 상승이예상된다. 2) KT 시가총액이 LGU+ 보다낮은상황이자주연출되고있다. 물론 LGU+ 와 KT의상이한비용구조를보면 LGU+ 시가총액이 KT보다높아도크게잘못되었다고지적하긴어렵다. 하지만통신주는기본적으로이동전화 M/S, 가입자수, 이동전화 ARPU가시가총액의대부분을결정한다. LGU+ 시가총액급등이 KT 매수세를불러일으킬가능성이높다는판단이다. 3) KT 역시 5G 조기도입수혜주이지만주가상승은미미한상황이다. 유선매출비중이높아 5G 도입으로인한이동전화서비스매출액증가시상대적인수혜폭이적고경영진교체우려가존재하며외국인한도가소진되어수급이불리하다는이유로너무저평가된경향이강하다. KT의경우역으로감가상각비 / 마케팅비용증가에대한부담을더는효과도있어경쟁사대비크게불리할것은없다는판단이며어차피결국은재료가수급에우선하는것이과거의경험이니이젠매수에임할필요가있겠다. 4) 자산가치대비시가총액이너무낮다. PBR 기준으로는세계어느통신사보다도저평가되어있다. PBR이.6배에도미치지못하는상황이기때문이다. 숨겨진부실이있는게아니냐고의심할정도다. 통신사는사업특성상감가상각이끝난망도사용이가능하며가입자를유치하는데막대한비용이소요되는관계로가입자가치가존재한다. 여기에 KT 는막대한부동산을보유하고있다. 5G 조기수혜기대감이생겨나는시점이라너무싸다는인식이확산될수있다는판단이다. KT의 3개월예상주가밴드를 29,원 ~36, 원수준으로예상하며장기비중확대전략을추천한다. 29

31 표 16. KT 의연간수익예상 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 17 18F 19F 2F 매춗액 23, , , ,677.6 영업이익 1, , ,55.9 1,857.4 ( 영업이익률 ) 세젂이익 , , ,513.8 순이익 ,69.2 ( 순이익률 ) 주 : 구회계연결기준, 순이익은지배주주귀속붂자료 : KT, 하나금융투자 표 17. KT 의분기별수익예상 (IFRS 15 기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 매춗액 5,71.2 5,86.9 5, , ,84.8 5, , ,1.6 영업이익 ( 영업이익률 ) 세젂이익 순이익 ( 순이익률 ) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속붂 자료 : KT, 하나금융투자 그림 25. 통신 3 사 IFRS 15 기준 219 년영업이익성장률비교 그림 26. 구회계기준 KT 연간연결영업이익전망 (%) 년영업이익성장률 (IFRS 15 기준 ) ( 십억원 ) 1,8 영업이익 ( 구회계기준 ) 3 1,6 2 1,4 1 1,2 SKT KT LGU+ 1, F 19F 2F 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : KT, 하나금융투자 그림 27. KT IFRS 15 기준연간마케팅비용전망 그림 28. KT 와글로벌통신사 PBR 비교 ( 십억원 ) 2,8 마케팅비용 (IFRS 15 기준 ) ( 배 ) 5 P/B 2, ,6 2 2,5 1 2,4 17F 18F 19F 2F 버라이즌 소프트뱅크 NTT 도코모 KDDI 차이나모바읷 AT&T LGU+ SKT KT 자료 : KT, 하나금융투자 자료 : 불름버그, 하나금융투자 3

32 표 18. 통신업종종목별투자의견 구붂투자의견목표가 (12 개월 ) 사유 SK 텔레콤매수 4, 원 5G 수혜로장기실적젂망낙관적, 기업붂핛추짂가능성높아장기적으롞주주수혜예상 KT 매수 4, 원 실질자산가치대비젃대저평가, 수익성위주로의정책변화가능성존재 LGU+ 매수 23, 원 M/S 상승, 장기높은이익성장지속젂망, 특히높은서비스매춗액성장 / 경비젃감의지매력적 주 : 1) 종목투자등급은 1. 매수, 2. 중립, 3. 비중축소, 2) 투자의견은향후 12 개월기준자료 : 하나금융투자 표 19. 통신업종종목별투자매력도순위 순위종목명주가 (11/3) 3 개월예상주가밴드 P/E P/BV 평가사유 1 SK 텔레콤 289,5 원 27,~34, 원 단기실적부담감소, IFRS 15 기준 219 년높은이익성장기대감확산 1 LGU+ 17,7 원 15,~23, 원 높은이익성장지속될젂망, 성장성감안시 Multiple 지나치게낮음 3 KT 3,5 원 29,~36, 원 젃대가격메리트큰편, 단기재료 / 수급은불리 주 : 218 년예상실적기준, 단투자매력도는향후 1 개월기준자료 : 하나금융투자 표 2. 통신업종종목별투자매력도순위변화 구붂순위 (12 월 ) 순위 (11 월 ) 순위변화사유 SK 텔레콤 내년도이후엔본격실적개선젂망, 특히 IFRS 15 기준으로는 6 년만에높은이익성장나타낼젂망 LGU 어닝서프라이즈지속되는것고려시주가못오른편, 5G 수혜감안하면역시적저평가상황 KT 수급부짂 / 아직경영짂에대핚우려큰상황, 단경영젂략변화가능성존재 / 젃대저평가국면 주 : 투자매력도는향후 1 개월기준자료 : 하나금융투자 31

33 3. 경쟁홖경 마케팅경쟁이슈당분갂없을듯 1) 신형아이폰도시장에별영향을주지못하는상황 투자가들의우려에도불구하고 연말에도통싞시장안정화양상 지속중 신형갤럭시에이어신형아이폰도등장했지만통신시장은좀처럼뜨겁게달아오르지못하는양상이다. 번호이동가입자수 (MNP) 가 5만명이하로유지되고있으며단말기교체가입자수 ( 신규 + 기변 + 번호이동 ) 도큰변화가없다. 금년도 3분기까지통신사들이마케팅비용을크게줄임에따라과거처럼연말마케팅을집중시키는것이아니냐는우려가있었지만통신시장은여전히냉각에가까울정도로평온한양상을지속중이다. 연말에도유통상들이실망할정도의통신시장이안정화기조를나타내는가장큰이유는현재상황에서높은마케팅비용을투입시켜봐야얻을것이없기때문이다. 통신사입장에서보면우량가입자를유치하기도어렵거니와정부와의규제협의측면에서도유리할것이없고대리점좋은일만시켜주는상황이라고판단하면그렇다. 여기에통신사자금상황도녹록지않다. 5G 할당주파수관련납입이예정되어있으며 5G 설비투자가본격화되고있고 CATV M&A가추진중이기때문이다. 통신사입장에서보면현재공격적인마케팅비용을지출할상황이아니라고보면되겠다. 그림 29. 읷별이동통신 MNP 합계현황 그림 3. 월별이동통신 MNP 합계현황 ( 천명 ) 8 읷별 MNP ( 천명 ) 1,4 월별 MNP 합계 7 1, , 자료 : KTOA, 하나금융투자 자료 : 과기부, 각사, 하나금융투자 그림 31. 이동전화순증가입자수합계추이 ( 재판매포함 ) ( 천명 ) 순증가입자수 자료 : 과기부, 하나금융투자 그림 32. 사업자별 MNP 순증 ( 순감 ) 추이 ( 천명 ) 3 SKT KT LGU+ 2 1 (1) (2) (3) (4) (5) 자료 : 과기부, 하나금융투자 32

34 2) 통신사자금상황 / 규제이슈감안시당분갂시장안정화지속될전망 5G 가입자유치경쟁본격화되기 전까진현실적으로마케팅경쟁 강도크게높아지기어려운상황 현실적으로판단할때당분간은통신시장이과열양상을나타낼가능성은낮다. 최소한 5G 마케팅경쟁이본격화될 219년 2분기전까진그렇다. 연말 / 연초마케팅과열양상을나타냈던최근 3년간과는확연하게다른시장양상을나타낼것으로예상되는데그이유는다음과같다. 1) 통신사들의 5G 관련자금부담이커지는양상이다. 금년 6월할당받은 5G 주파수할당대금납부에 11월부터는수도권위주로 3.5GHz 주파수대역에대한 CAPEX 집행이본격화고있다. LTE 가입자유치에열을올릴수있는상황이아니다. 2) 통신사들이 CATV M&A에본격적으로나서고있다. LGU+ 뿐만아니라 SKT와 KT도이젠 CATV M&A에적극적이다. 1조원에육박하는자금소요가발생할수있는상황인데다가한꺼번에많은가입자를끌어모을수있는거래를앞두고있어유통상을통한소규모의가입자유치에적극적으로나설분위기가아니다. 3) SKT가단말기완전자급제도입을주장하면서대리점과갈등을빚는상황이다. 대리점리베이트증가를통한가입자유치가본질적으로 SKT에크게도움이되지않는다는판단을하고있기때문인데사실상프리미엄가입자들의선택약정요금할인쏠림현상이심한현시장상황을감안하면충분히설득력있는정책이라고볼수있다. 따라서과거 SKT 가주도하던대리점리베이트증대를통한우량가입자유치경쟁이재현될수있는상황이현재아니다. 4) 통신사들이가입자 M/S보단매출액 M/S 중심으로방향설정을다시하는상황이다. 구체적으로소모적인가입자유치경쟁을지양하는양상이며다소실리적인마케팅기조로전환중이다. 이러한최근사업자간행태가시장안정화로이어지고있는데이러한구도가당분간바뀌긴어렵다는판단이다. 그림 33. 당분간통신시장안정화기조가유지될가능성이높은이유 1 5G 주파수취득및 CAPEX 집행부담이큰상황임 2 CATV 업체읶수에거액이필요핚상황, 소규모가입자유치에열올릴상황아님 3 SKT 단말기완젂자급제도입주장하면서대리점리베이트감축에나서는상황 4 통싞사가입자보다는매춗액 M/S 위주로마케팅정책변경 자료 : 하나금융투자 33

35 그림 34. 사업자별이동전화가입자순증 ( 순감 ) 추이 ( 재판매포함 ) 그림 35. 통신 3 사 LTE 보급률추이 ( 만명 ) 4 SKT KT LGU+ (%) 1 SKT KT LGU+ 2 9 (2) 8 (4) 7 (6) 자료 : 과기부, 하나금융투자 자료 : 과기부, 하나금융투자 그림 36. LTE 순증가입자동향 그림 37. LTE 가입자당트래픽추이 ( 만명 ) 15 LTE 순증가입자수 (MB) 1, LTE 가입자당트래픽 8, 1 6, 5 4, 2, 자료 : 과기부, 하나금융투자 자료 : 과기부, 하나금융투자 그림 38. LTE 순증가입자 M/S 동향 그림 39. LTE 누적가입자 M/S 동향 (%) 8 SKT KT LGU+ (%) 6 SKT KT LGU 자료 : 과기부, 각사, 하나금융투자 자료 : 과기부, 각사, 하나금융투자 34

36 그림 4. MVNO( 재판매 ) 비중추이 그림 41. 이동통신 3 사분기별해지율추이 (%) 13 MVNO 비중 (%) 4 SKT KT LGU Q12 3Q13 3Q14 3Q15 3Q16 3Q17 3Q18 자료 : 과기부, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 그림 42. 이동전화가입유형별가입자수추이 ( 재판매제외 ) 그림 43. 통신 3 사단말기교체가입자수 ( 신규 + 기변 +MNP) 합계추이 ( 천명 ) 싞규가입소계번호이동소계 1,2 기기변경소계 ( 천명 ) 2,2 단말기교체가입자수 1, , 1,8 1,6 1,4 1, 자료 : 과기부, 하나금융투자 1, 자료 : 과기부, 하나금융투자 35

37 4. 이슈점검 과거사례로본향후통신사주가상승률예측 1) 과거새로운네트워크등장시마다통신주높은주가상승률기록 과거새로운네트워크등장 시마다통싞주폭등, 5G 서비스등장에주목해야 통신주들은과거네트워크진화시마다높은주가성과를나타냈다. 당연한얘기지만차세대네트워크를도입하면서의미있는이익성장을기록할것이란기대감이커졌기때문이었다. 2G(PCS) 도입당시와초고속인터넷도입당시는말할것도없고 3G 스마트폰, LTE 도입당시에도통신사주가는큰폭의상승세를나타냈으며, 대체로어느정도시장기대에부응하는실적개선양상을나타냈다. 하지만주가와달리모든통신사들이항상만족할만한실적성과를나타내진못했다. PCS 사업의경우수익성부진하에후발사업자들이 SKT와 KT에 M&A되는고초를겪었으며, 사실상 SKT/KT 정도만이동전화가입자증가에따른수혜가나타났다. 또초고속인터넷서비스의경우엔최근에서야흑자전환하였다. 3G 스마트폰역시도입초기엔서비스매출액과더불어이익성장이나타났으나 KT를중심으로약정요금할인폭을늘리는등보조금경쟁이격화되며시장기대와는다르게 211년부터이익이급감하는양상을보였다. 사실상통신사주가와실적모두양호한흐름을나타낸것은 212년 LTE 도입이후였다. KT가뒤늦게 LTE를도입한이후통신 3사가본격적인 LTE 가입자유치경쟁에나서면서 LTE 가입자들이급증하였고주가가급등하는양상을보였다. 또실제로통신사실적은이동전화서비스매출액급성장양상속에 213년통신사영업이익이증가반전하는모습을도출하였다. 최근통신주반등역시당연히 5G 기대감때문이라고볼수있다. LTE 도입에따른큰폭의주가상승과높은이익성장을경험한투자가들이 5G 기대감으로통신주를선취매한것으로볼수있다. 결국향후통신주향방은 5G 성과에달려있다고볼수있겠다. 36

38 그림 44. PCS/ 초고속도입당시 SKT/KT 1 년간주가상승률 그림 45. 3G 스마트폰 /LTE 도입당시 KT/LGU+ 1 년간주가상승률 (%) 6 주가상승률 (%) 17 주가상승률 5 PCS 도입 14 LTE 도입 4 초고속도입 G 도입 1 SKT KT 2 KT LGU+ 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 그림 년 ~24 년 SKT 연간영업이익추이 그림 년 ~212 년 KT 본사영업이익추이 ( 십억원 ) 3,5 영업이익 ( 십억원 ) 2,5 KT 본사영업이익 3, 2,5 2, 2, 1,5 1,5 1, 1, 자료 : SKT, 하나금융투자 자료 : KT, 하나금융투자 37

39 2) 헤게모니 / 유통상황등도통신주 Multiple 에적지않은영향미친바있음 망패권및유통 / 마케팅상황도통싞주 Multiple 에큰영향을미쳤는데최근이부분도이슈화되고있다는점에주의해야 망에대한패권, 통신유통구조개선방안등도통신사주가에적지않은영향을미쳤고향후에도큰영향을줄전망이다. 과거단통법도입이후통신사주가동향, 통신사 Multiple 추이를감안하면그렇다. 214년통신시장에큰파장을미쳤던단통법은도입이후큰폭의주가상승을일으켰으며후행적으로통신사실적에도적지않은파장을가져왔다. 도입결정당시엔과연효과가있을까의문점을제기하는투자가들이적지않았지만결국은하나금투예상처럼번호이동시장의냉각을가져왔으며 215년이후통신사마케팅비용이상장이후처음으로감소하는성과를거두었다. 주가는사실상선반영하는양상을보였다. 단통법이제정되자마자통신주가급반등하였고실제로번호이동시장이급감하는모습을보이자통신주가상승추세를지속하였다. 요금인하로통신사서비스매출액이정체되기전까지는상승세가지속되었다. 아쉽게도단통법에보조금분리공시제도가제외되었음에도그렇다. 따라서단말기완전자급제도입시통신주에적지않은파장을미칠것이란판단을하게한다. 망중립성의경우엔실제로폐지되거나완화된적이없어서성공사례를들수는없다. 하지만역으로 22년이후망패권약화로통신사 Multiple 이낮아진경험을갖고있다. 투자에대한부담만지고남좋은일만시켜주는사업자라는비아냥속에지속적인 Multiple 의하향화가이루어졌다. 네트워크진화이슈가없어성장성이부각되지않은것도문제였지만망에대한헤게모니를가지고있지않다는점이투자가들이외면하는결과를초래하였다. 그러다가 3G 스마트폰도입과 LTE 도입을통해통신사들은다른모습을보였다. 무선인터넷시대에망패권을잡지못하면큰일이라는위기의식속에적극대응한것이망중립성에대한전환기를맞이하게한결정적요인이었다. 저가요금제가입자에대한 mvoip 사용불허, 유사통신서비스제공업체에대한역무재설정건의, 데이터접속료논쟁본격화등이대표적이었다. 그러한전환기를거쳐이제는통신정책위원회에서 5G 급행차선허용논의가이루어지는국면에진입하고있다. 통신사 Multiple 상향에대한기대감을갖게한다. 그림 48. 단통법제정후 6 개월간 SKT/LGU+ 주가상승률 그림 49. SKT 의 22 년이후연간 PER 추이 (%) 6 주가상승률 ( 배 ) 15 PER SKT LGU F 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 38

40 3) 결국통신사실적과이익성장에대한기대심리가통신사주가를결정 통싞주의경우매출 / 비용에큰영향을줄수있는이벤트출현으로장기이익성장기대감이높아질시큰폭의주가상승을이끈바있음 돌이켜보면후행적으로나타난통신사실적과네트워크 / 규제변화에따른이익성장기대감이통신사주가를결정했다고볼수있다. 초고속인터넷과 3G 스마트폰도입당시엔이익성장기대감으로주가가올랐지만통신사이익은의미있는개선을이루지못한실패한사례이며, LTE와단통법의경우엔요금제업셀링 / 마케팅비용감소기대감으로주가가먼저급등하고나중에실제로통신사이익이증가한성공적케이스라고볼수있다. 상반된결과가도출된이유는시장환경변화에대한판단실패, 정부규제전략대응실패, 망패권강화실패때문이라고볼수있다. 하지만이제통신사들은초고속인터넷 /3G 스마트폰실패사례와 LTE의성공사례를통해많은경험을축척한바있으며단통법을통해유통 / 마케팅전략측면에서확실히시행착오를줄여나가고있다. 따라서 5G 시대엔요금전략 / 망패권 / 마케팅전략 / 유통전략측면에서확실히달라진성공적인모습을선보일가능성이높다. 트래픽증가를기반으로요금제업셀링을유도하고불필요한마케팅비용을줄여수익성개선에나설공산이크며망패권및정부규제정책에적극대응할가능성이높다. 결국최근네트워크진화와유리한규제환경이통신주상승의기대심리로작용할공산이커보이며결국기대심리가통신사매출액성장, 이익성장으로이어지면서 5G 시대높은주가상승을이끌가능성이높다는판단이다. 그림 5. 5G 시대통신사주가상승기대감이커질수있는이유 1 스마트폮도입이후망패권강화양상, 5G 급행차선도입유력 2 트래픽증가감안시 5G 시대높은매춗액성장젂망 3 단말기완젂자급제도입가능성고조, 단통법이상의효과젂망 4 통싞사과거시행착오거치면서새로운규제 / 요금 / 유통젂략설계 자료 : 하나금융투자 39

41 4) 5G 는 2G 와비교할만한큰네트워크혁명, Multiple 크게확장전망 5G 는사실상 3G/4G 와는 비교불가의혁싞적읶네트워크, 큰폭의 Multiple 확장기대 일부에선 5G의등장을 3G/4G 수준으로판단하지만냉정히따져보면 2G에버금가는큰파장이예상된다. 결국 5G는 IoT를구현하기위해도입하는네트워크이기때문이다. 따라서네트워크진화수준으로만보면당연히 3G/4G 도입당시보다높은 Multiple 형성이가능할것으로판단된다. 결국 5G를통해 4차산업을완성해나갈것이기때문이다. 과거이동통신네트워크는특별한목적을가지고출발하였다. 2G는깨끗한디지털음성, 3G 는글로벌로밍을목적으로도입되었으며 4G는무선인터넷의활성화가주된이유였다, 그럼 5G는어떤목적으로도입되는것일까? 차세대미디어도입등여러가지이유가있을수있겠지만사실상 IoT가가장큰도입의목적이라고볼수있다. 우선 mmwave 광대역통신, 빔간고속핸드오버, short TTI 등 IoT를위한네트워크라고판단할수있는핵심기술들이다수 5G에포진되어있다. 여기에빠른전송속도와더불어초연결, 초저지연, 저전력을가능하게한다. 따라서진화된 IoT 서비스를완벽하게시현해줄수있는최초의네트워크라고볼수있다. 그림 51. 5G 가 IoT 를위한네트워크라고판단할수있는핵심기술정리 mmwave 광대역통싞 차량갂직접통싞 빔갂고속핶드오버 Short TTI(Time To Interact) Ultra Dense Network 자료 : 하나금융투자 4

42 스마트시티가가능한 5G SA 로 진화할시과거 LTE 도입당시보다 더높은 Multiple 형성도가능할듯 물론내년에선보일 5G 서비스는차세대미디어를지원할뿐진정한 IoT 서비스를지원하지 않는다. LTE 전국망을근간으로수도권위주로 5G 서비스를제공하는 NSA 방식이기때문 이다. 하지만 22년부터는 28GHz 대역활용이본격화되고 5G가 SA 방식으로진화할가능성이높다. 향후주파수할당로드맵과트래픽을예측할시 22년만되어도 28GHz 대역을사용하지않으면주파수공급부족문제가생겨날수있기때문이다. 사실상이러한이유로국내에서 28GHz 조기할당이이루어졌다고볼수있다. 현재동일콘텐츠용량기준으로 4K UHD는 HD의 4배, 8K UHD는 HD의 16배에달한다. 5G 도입시 UHD, VR 콘텐츠가급증할것임을감안하고인당트래픽이현재 LTE 6기가에서 5G 2 기가까지증가하게되면 5G 가입자가 1,5 만명만되어도주파수부족현상이나타날수있다. 22년엔 28GHz 사용이불가피할것이란판단이다. 결국자율차 / 스마트팩토리 / 스마트시티를가능하게하는 5G SA는 219년하반기부터수도권위주로 28GHz 오버랩투자진행이예상되며 22년말본격상용화가예상된다. SA 진입과더불어초저지연스위치장비투자까지완료되면본격적인 IoT 시대로의진입이가능해질것이란판단이다. IoT 시대에서의통신사적정 Multiple 을현재논하긴어렵다. 하지만분명한것은무선데이터도입혁명을능가하는서비스이며 2G와견줄만한서비스라는점이다. P(ARPU) 의성장에그치는것이아닌 17년만에 Q( 가입자 ) 성장을이끌수있는변화이며 B2B 영역에서새로운기회요인이등장할것이기때문이다. 최소한 LTE 도입당시의 Multiple 형성은가능할것이란판단이다. 그림 52. 향후통신사 Multiple 이크게상승할가능성이높은이유 1 정부규제 / 실적우려로통싞사 Multiple 이너무낮은수준임 2 NSA 에서 SA 로통싞사두단계에걸쳐 5G 짂화해나갈예정 3 트래픽급증으로읶핚통싞사매춗증가는추가투자를유읶핛젂망 자료 : 하나금융투자 41

43 그림 53. SKT 21~217 년 PER 추이 그림 54. LGU+ 21~217 년 PER 추이 ( 배 ) 18 SKT PER ( 배 ) 5 LGU+ PER 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 42

44 5) 221 년통신산업영업이익 217 년대비 76% 성장전망 향후 3년후통싞산업영업이익지난해대비 76% 성장예상, 실적만봐도통싞주큰폭상승할가능성높아 5G 시대실적전망역시밝다. 물론통신사영업이익이현재보다몇배증가할가능성은낮다. 규제상황을감안시단위당요금이지속적으로하락할것이기때문이다. 하지만 5G 시대통신사영업이익은 LTE보다한단계높은이익달성이예상된다. 대략 221년통신사영업이익은 6.5조원수준으로 217년영업이익대비 76% 증가가전망되는데가장큰이유는서비스매출액이본격적인증가세를나타낼것이기때문이다. LTE 도입당시와마찬가지로국내통신 3사는 5G NSA 도입을통해요금제업셀링, 이동전화매출액증가턴어라운드가예상된다. 가장큰이유는트래픽이증가할것이기때문이다. 과거 LTE 도입초기트래픽은연간 2배씩성장했으며이에따라 LTE 가입자의업셀링이지속적으로나타났다. 가입초기엔높은보조금과막연한데이터요금폭탄공포감에사용량대비과도하게높은요금제를채택했지만결국다운그레이드없이지속적으로높은요금제를사용하면서이동전화매출액성장이지속되었다. 5G 시대에도비슷한양상이나타날가능성이높다. 통신사들은단위당요금을인하하되고가요금제에대한무료데이터통화량을늘리는방식으로요금제를설계하고현재 HD 콘텐츠를 UHD 또는 VR로대거전환할가능성이높다. 차세대미디어에노출될경우자연스럽게트래픽이폭증할것이기때문이다. 5G 주력요금제의월무료데이터제공량은 2G, 월요금은순액기준 6만원이상이될가능성이커보인다. 단위당요금이 3% 하락하겠지만주력요금제는 LTE대비 4% 상향조정될전망이어서 5G 시대에도인당통신요금은 LTE 도입당시와마찬가지로크게상승할것이란판단이다. 그림 55. 네트워크진화에따른트래픽추이 (TB) 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 무선데이터트래픽 자료 : 과기부, 하나금융투자 43

45 비용이슈크지않은상황, 트래픽증가에따른서비스매출액성장감안시이익성장가능성높아, 221년통싞산업영업이익 6.5조원예상 비용이슈를걱정하지만사실상 5G 시대에비용이슈는크지않다. 물론장기적으로보면주파수상각비용, 유형자산감가상각비, 마케팅비용이모두증가할수있다. 219년엔 IFRS 15 기준으로는마케팅비용이감소하겠지만 22년엔증가반전할수있으며 219년부터 5G 주파수관련상각개시로무형자산상각비증가가예상되고유형자산상각비역시 22년부터는 5G CAPEX 증가로증가반전이전망되기때문이다. 하지만제반영업비용이증가한다고해도 5G 시대서비스매출액증가폭을고려하면그리큰부담은아닐것으로보인다. 통신사이동전화매출액이연간 25조원이라는점을고려하면서비스매출액증가에따른영업이익증가효과가절대적이기때문이다. 현시점에서는이동전화매출액이 2% 만증가해도서비스매출액이 5조원증가할수있다는점을생각해볼필요가있겠다. 향후서비스매출액과영업비용전망을토대로판단하면 5G 시대를맞이한통신산업영업이익전망은대단히밝다. 통신사영업비용증가분이총 2.5조원이되어도통신사이동전화매출액이 2% 만증가하면통신산업영업이익이 6.5조원에달할수있기때문이다. 217년통신산업영업이익이 3.7조원수준임을감안할때 5G 성숙기로진입하게되는 221년통신산업영업이익이 76% 증가할수있다는얘기이어서 5G 시대장미빛이익전망을하게한다. 그림 56. 세대진화에따른이동전화서비스매출액 / 영업비용변화예측 그림 57. 세대진화에따른통신산업영업이익변화예측 ( 조원 ) 35 이동젂화매춗액 영업비용 ( 조원 ) 7 영업이익 F F 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 44

46 6) 219 년 Multiple 평균수준, 22 년엔역사적고점넘어설수도있어 5G 서비스도입앞둔상황이라고볼때통싞사 Multiple 너무낮은상황, 219년역사적평균수준까지는상승전망 금년도 6월이후 LGU+ 를중심으로통신주급반등이나타났지만아직도역사적으로보면통신주 Multiple 은여전히낮은수준에머물러있다. 특히국내 5G 상용화시점이 219년 3월로정해졌다는점을감안하면더욱그렇다. 5G 서비스가임박했는데 Multiple 은 LTE 성숙기때보다도낮기때문이다. 최근통신주반등에도불구하고현재 SKT와 LGU+ 의 219년예상실적기준 PER은각각 7배와 1배, KT의 PBR은.5배에불과하다. 최근 1년간통신 3사 PER이최저 8배, 최고 22배수준에서형성되어왔다는점을감안하면지나치게낮은수준이다. 특히과거네트워크진화가이슈화되었던당시 KOSPI 대비통신사 Multiple 을감안하면더욱그렇다. 그림 58. SKT PER 밴드추이 그림 59. LGU+ PER 밴드추이 ( 원 ) PER Band 수정주가 13.6x 11.7x 5, 9.8x 7.9x 6.1x 4, 3, 2, 1, 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 ( 원 ) PER Band 수정주가 22.4x 19.1x 3, 15.9x 12.7x 9.5x 25, 2, 15, 1, 5, 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 22 년 SA 도입앞두고 Multiple 큰폭확장전망 아직도통신 3사 Multiple 은신정부의통신요금인하가향후에도지속되고통신사실적흐름을바꿀수있다는가정을반영한수준이다. 더이상요금인하이벤트가나올게없는데도말이다. 따라서 218년하반기부터통신주리레이팅과정이나타나 219년초까지 Multiple 정상화과정이나타날공산이크다. 현재 1배미만인통신주 PER이 12~13배까지상승할가능성이높다. 219년 2분기 ~22년상반기엔본격적인 IoT 진화를위한 5G 시대진입, 자율차와스마트시티구현이가능한진정한꿈의 5G 시현기대감에따른 Multiple 확장국면이나타날가능성이높다. 이경우최근 1년간통신주 Multiple 을뛰어넘는 2년대초반수준의 PER 형성도가능할전망이며보수적으로판단해도 2배이상의 Multiple 형성이기대된다. 이러한제반환경을감안할때향후 2년간의외의높은주가상승도기대할수있을것이란판단이다. 결국 218~219년은통신사 Multiple 이정상화되는과정, 22년엔 SA 도입을앞두고큰폭의 Multiple 확장국면을전개할가능성이높다. 아직까지도 5G 성공에대한투자가들의확신이높지않지만시간이지나갈수록 4차산업의중심에 5G가있다는인식이확산되면서통신산업성장기대감이높아질전망이기때문이다. 5G가차세대 IoT를실현시켜줄핵심네트워크이며 4차산업의실핏줄이라는인식이점차확산되면상상외높은 Multiple 형성도가능해보인다. 45

47 7) 5G 망중립성재정립은 17 년만에 B2B 성장계기될것, Multiple 확장예상 최근 5G 정책협의회에서 5G 급행차선허용논의중, 현재로선허용가능성높은상황 최근국내에서망중립성논란이뜨겁다. 망중립성논쟁의핵심인제로레이팅이사실상일부 허용된데이어 5G 시대에네트워크슬라이싱을통한 Fast Lane 을허용하자는논의가정부 / 국회를중심으로본격화되는양상이다. 특히금년 9/28일열린 5G 통신정책협의회제 1소위에서망중립성원칙의재정립을위한첫논의가진행됨에따라 5G 급행차선허용이핫이슈로떠오르고있다. 219년 3월까지 6 개월동안충분한논의를거쳐 5G시대의통신정책방향을결정할예정인데, 결국정책협의회논의결과에따라인터넷서비스제공의우선순위마련및차별적서비스제공여부가결정될전망이다. 이에따라데이터를처리하는급행차선 (Fast Lane) 상품이출시될수있을지에투자가들의관심이집중되고있다. 5G 급행차선허용은얼마전까지만해도도입가능성이낮았다. 하지만최근 5G 통신정책협의회출범과동시에 5G 급행차선허용문제를논의하기로함에따라도입가능성이높아지고있다. 사실상공론화과정을거치는셈인데현정권들어공론화과정을거친탈원전, 정시확대등의경우대부분실시쪽으로방향이결정되었기때문이다. 5G 급행차선은자율주행차 / 스마트팩토리 / 원격진료등의데이터를우선적으로처리해주는회선을말한다. 물론현재의망중립성원칙하에서는나올수없는서비스이다. 그러나 5G 의경우자율주행용망 / 통신용망등으로망서비스를구분해제공할수있는네트워크슬라이싱이가능하다. 이에따라최근논의가본격화되고있다. 네트워크슬라이싱이란하나의물리적인코어네트워크를다수의독립적인가상네트워크로분리한후고객맞춤형으로서비스를제공하는것을말하며 5G의핵심기술이다. 현대차나네이버가자율주행차나원격의료서비스용으로급행차선네트워크사용료를지불하면통신사들이이들의데이터를최우선으로빨리처리해주는방식이라고볼수있다. 그런데향후 5G 서비스가 IoT로본격진화할경우를대비해벌써부터논쟁이생겨나는양상이다. 물론네트워크슬라이싱을통한 Fast Lane 허용은예민한사안이며아직허용여부를장담하기는어렵다. 정부가 5G 네트워크슬라이싱을통한 Fast Lane까지허용해준다면사실상국내에서망중립성이폐기되었다고봐도무방한데, 문재인정권에선표면적으로망중립성강화를내세우고있기때문이다. 하지만제반상황을감안시결국엔네트워크슬라이싱을통한 Fast Lane이현정권에서허용될가능성이높다. 이러한판단을하는이유는 1) 신정부입장에서자율차, 스마트시티등 4차산업육성이중요한상황이고, 2) B2C 요금경감을위해선 B2B 사업을활성화시킬필요가있으며, 3) 소비자불편해소측면에서도급행차선을허용하는것이더맞을수있기때문이다. 46

48 그림 6. 5G 급행차선허용이 5G 통신정책협의회에서결정될가능성이높은이유 1 싞정부입장에서혁싞성장의핵심읶자율차, 스마트시티등 4 차산업육성이중요핚상황 2 B2C 요금경감을위해선 B2B 사업을홗성화시킬필요가있음 3 소비자불편해소측면에서도급행차선을허용하는것이바람직함 자료 : 하나금융투자 만약 5G 급행차선허용시엔 헤게모니강화기대감으로 통싞사 Multiple 크게높아질듯 그런데만약네트워크슬라이싱을통한 5G 급행차선이허용된다면통신주가급등하는패턴이나타날공산이크다. 그이유는 B2B 비즈니스매출성장기대감이높아질것이기때문이다. 5G 급행차선허용시사실상통신사망패권강화의일대혁명적인사건이라고볼수있겠으며이에따른 Multiple 확장국면전개과정이나타날것으로예상된다. 과거통신사 Multiple 의할인요소는망투자를전담하고있음에도불구하고망에대한패권을갖지못했기때문이었다. 특히 2년대초반초고속인터넷보급확산당시통신사들의망패권약화양상은투자가들에게실망스러운사건이었다. 하지만 29년 3G 스마트폰도입을계기로통신사들의망패권강화양상이나타났고 LTE를거쳐 5G 시대로진입하면서통신사의망패권강화양상은더욱뚜렷해지는추세를나타내고있다. KT 삼성전자스마트 TV 망차단, SKT/KT 저가요금제가입자에대한 mvoip 차단, 카카오역무재산정논란, SK브로드밴드페이스북망사용대가지불명령등이대표적이다. 그림 61. 5G 과거망중립성위반 ( 통신사망패권강화 ) 사례 KT 삼성젂자스마트 TV 망차단 SKT/KT 저가요금제가입자에대핚 mvoip 차단 카카오역무재산정논띾 SK 브로드밴드페이스북망사용대가지불명령 자료 : 하나금융투자 47

49 5G B2B 시장확대, 17년만에 Q의성장도통싞사 Multiple 에큰영향미칠듯, 현재전용회선시장정도로규모성장감안하면현재대비 4% Multiple 할증전망 5G시대를앞두고통신사들은철저히서비스준비에앞서망에대한헤게모니를잡아가는데집중하는상황이다. 망에대한패권을잡지못하면 5G 시대에서도과거 2년대초반의과오를되풀이할수있기때문이다. 특히 5G 시대엔스마트시티, 스마트팩토리, 자율주행자동차등통신 /IT/ 플랫폼 / 자동차사업자간헤게모니이슈가불거질공산이커통신사들의망패권강화를위한움직임은어느때보다도치열하다. 이런상황에서 5G 급행차선허용은통신사 B2B 사업강화에날개를달아줄것으로보인다. 정부-통신사 -제조사 -플랫폼사업자간헤게모니경쟁에서망을보유한통신사가패권을갖게될공산이크기때문이다. 시장규모를예측하긴어렵지만궁극적으로현재유선전용회선만큼만시장이커진다고해도결코작은시장은아니다. 연간서비스매출액이 3조원에달할수있으며특별히추가되는비용이크지않아수익성이높을전망이기때문이다. 향후시장규모및투자가들의기대감을감안할때 5G 급행차선허용시현재통신사 Multiple 이 3~4% 는할증될가능성이높다는판단이다. 그림 62. 5G 자율차 / 스마트팩토리 / 스마트시티헤게모니경쟁구도 정부 통싞사 5 G 자율차스마트팩토리스마트시티 제조사 플랫폼 자료 : 하나금융투자 그림 63. 5G 급행차선허용시통신주 Multiple 이크게상승할것으로판단하는이유 1 사실상 2 년초젂용회선이후 17 년만에 B2B 시장의의미있는성장이기대 2 통싞사 / 제조사 / 플랫폼업체갂자동차 / 웨어러블붂야헤게모니싸움에서통싞사망패권강화예상 3 장기적으로데이터트래픽증가에따른서비스매춗액증가다방면에서나타날젂망 자료 : 하나금융투자 48

50 8) 단통법버전 2 라고할수있는완전자급제도입도 Multiple 크게상승시킬것 단말기완전자급제도입가능성높아지는상황, 단통법도입당시 SKT 5% 이상주가올랐다는점상기해야 단말기완전자급제의경우엔아직은도입이확정적이라고볼수는없다. 하지만결국은시행착오를거쳐법제화될것이란판단이며도입시엔단통법이상의주가상승파급력을보일것으로판단한다. 유통비용감소로통신사이익이한단계높아질것이자명하기때문이다. 물론단통법과마찬가지로단말기완전자급제도통신사를위한제도는아니다. 하지만결과적으로는단통법과마찬가지로통신사의불필요한비용을줄이는역할을수행할가능성이높다. 일부에선단말기완전자급제도입이후통신시장요금경쟁강도가높아질수있어그효과가제한적일것이라고주장하지만설사요금경쟁이심화된다고해도통신사이익은최소한현재보다는한단계높아질가능성이매우높다. 국회 / 소비자단체의기대처럼통신요금경쟁심화로현재통신사매출액이급감한다고해도영업비용감소폭이훨씬더클것이기때문이다. 극단적인예이긴하지만만약단말기완전자급제가도입되어통신사직접보조금및리베이트가없어진다고보면총 8조원 ( 고객지원금 5조원 + 대리점리베이트 3조원 ) 에달하는영업비용절감이가능하다. 물론단말기완전자급제가도입된다고해도고객에게지급하는보조금이없어지고선택약정요금할인또는요금할인만가능할지, 리베이트가완전히없어질지아직은예단하기어렵다. 하지만이론상으로만본다면문재인대통령후보시절대선공약이었던통신요금 11, 원인하를일괄적으로해주고도 8천억원이이득이다. 따라서극단적으로이동전화 ARPU가 2만원대중반까지낮아진다고해도통신사영업이익이증가할수있다는얘기가된다. 따라서단말기완전자급제도입은통신사수익성측면에서는분명히긍정적이라고볼수있다. 그림 64. 통신사 / 정부 / 유통상통신관련이익비교 그림 65. 리베이트감축시월통신요금읶하경감가눙액 ( 조원 ) 6 5 조원 ( 원 ) 12, 1, 월통싞요금읶하경감가능액 4 4 조원 8, 3 조원 6, 2 4, 2, 통싞사영업이익통싞사고객지원금유통상리베이트 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 하나금융투자 1 조원 3 조원 7 조원 ( 리베이트감축액 ) 49

51 단말기완전자급제도입시 8조원에달하는마케팅비용이급감할수있다는기대감형성으로 Multiple 큰폭할증전망 여기에정부의통신요금인하압력완화가예상된다. 단말기완전자급제도입취지가통신사끼리서비스요금경쟁, 제조사끼리폰가격경쟁을하라는것이니정부가통신사에요금간섭을할일이점차줄어들수밖에없고도입시소비자들의체감적통신비인하효과가나타날가능성이높기때문이다. 즉통신사이익훼손없이도소비자들의통신비인하체감이클수있는제도라향후정부통신요금규제완화가기대된다. 즉폰가격경쟁심화에따른폰가격하락유도, 분리과금에따른시각적통신비인하효과도기대되며소비자들이느끼는통신비가낮아질수밖에없어정부의통신요금인하강도역시낮아질것이란판단이다. 결국은단통법 2라고불리는단말기완전자급제도입은통신사수익성개선기대감을극대화시킴과동시에통신사 Multiple 할증기대감을높여줄공산이크다. 단통법도입이후와마찬가지로유통개편에따른수익성개선효과가입증될공산이크고, 앞서언급한것처럼체감적통신비인하로요금규제완화가나타날가능성이높기때문이다. 결국이익성장기대감상승과더불어요금규제우려역시낮아질것으로예상되어이에따른 Multiple 할증이기대된다. 단말기완전자급제가도입된다면 214년단통법도입당시이상의통신주상승을이끌공산이크며통신사 Multiple 을 4~5% 이상할증시킬가능성이높다는판단이다. 그림 66. 완전자급제도입이통신주상승을견읶할수있는이유 1 통싞사마케팅비용감소기대감높아질젂망 2 정부요금읶하압력완화예상 3 5G 시대도래시요금읶상의수혜를통싞사가가장크게받게될젂망 4 Multiple 핛증기대감이높아질젂망 자료 : 하나금융투자 5

52 9) 보수적으로봐도통신주여기서향후 2 년갂최소 2 배이상오를가능성높아 향후이익성장폭, 5G 조기상용화 / 단말기완전자급제도입 /5G 급행차선허용감안하면통싞주여기서최소 2배이상상승은기본 결론적으로 SKT와 LGU+ 가이미바닥대비 3% 이상상승한상태이지만추가로 219~22 년에걸쳐통신주는현재보다 2배가량상승할가능성이높다. 통신사영업이익이 22년까지 5% 증가함과동시에리레이팅과정이지속될것으로판단되기때문이다. 통신사 Multiple 이최근 3% 정도상승하였지만 5G/ 단말기완전자급제 /5G 급행차선도입을통해지금보다추가로 5% 이상높아질것이고 LGU+ 기준으로 22년 PER이최소 16배이상이될것임을감안시이러한판단을하게한다. 5G는 4차산업의핵심인프라로부각되면서긍극적으로는 IoT로진화할전망이다. 219년 3월엔 NSA로시작하겠지만 219년하반기 3.5GHz 와더불어 28GHz 를지원하는 SA관련장비가출현할것으로예상되며 22년하반기엔 5G SA 서비스상용화가기대된다. 결국 22년엔자율차 / 스마트팩토리상용화일정이공개됨과동시에관련산업이주식시장에서큰화두가될가능성이높다. 여기에 219년 5G 급행차선허용과더불어하반기단말기완전자급제도입이결정된다면투자심리를크게호전시킬공산이크다. 망패권을갖지못하는통신사이미지가크게달라짐과동시에 17년만에 B2B 성장모멘텀이출현할것이고단통법보다파괴력이높은유통구조개편안이시행될예정이라는점이투자가들을흥분시킬것이기때문이다. 결국통신산업영업이익은현재대비 5% 증가에그친다고해도 22년까지통신사주가는최소 2배이상상승할가능성이높다. 높은이동전화매출액성장 / 영업이익성장과더불어 Multiple 이높게형성될가능성이높기때문이다. 하나금융투자에서는 219년상반기까지 NSA를바탕으로통신주가현주가대비 5% 상승할것으로전망하며, 219년하반기부터 22년상반기까지는 SA 도입에대한기대감으로추가 5% 주가상승을시현할것으로판단한다. 222년본격상용화에도입할레벨 4 수준의자율차, 스마트시티에대한주가반영을고려하지않고도그렇다. 그림 67. LGU+ 연도별적정 PER 추정 그림 68. PER 변화에따른 SKT 22 년시가총액추정 ( 배 ) 18 PER ( 조원 ) 6 시가총액 F 19F 2F 7 배 8 배 1 배 13 배 15 배 자료 : 하나금융투자 주 : 순이익을 3.7 조원으로가정 자료 : SKT, 하나금융투자 51

53 만약 5G가 IoT의핵심읶프라로부각되면서이슈화될시엔 2년 IT 버블당시의상상외 Multiple 형성도가능할전망 만약하나금융투자예상대로 5G가 IoT 인프라로성공적으로진화한다면추가적인높은주가상승도기대할만하다. 실질적으로 Q의이익성장도극대화될수있겠지만사실상비규제대상인 IoT를통해통신사이익성장이본격화될수있어 Multiple 이급상승할수있기때문이다. 우선은 5G SA로의성공적인진화를고려하지않고도현재수준에서향후 2년간 1% 이상의통신사주가상승이가능할것이란판단이다. 52

54 투자의견변동내역및목표주가괴리율 SK텔레콤 ( 원 ) SK텔레콤 수정TP 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 4, BUY 32, -2.89% -1.63% BUY 28, % -5.% BUY 26, -14.9% -1.58% KT ( 원 ) KT 수정TP 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 4, BUY 4, % -11.5% LG 유플러스 ( 원 ) 25, 2, 15, LG 유플러스 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 23, BUY 2, -3.31% -15.% BUY 18, % -6.67% BUY 15, % -1.67% BUY 14, % -1.36% 1, 5,

55 투자등급관렦사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기갂은추천읷이후 12 개월을기준으로적용 기업의붂류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상하락가능 산업의붂류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 94.3% 4.9%.9% 1.1% * 기준읷 : 218 년 12 월 2 읷 Compliance Notice 본자료를작성핚애널리스트 ( 김홍식 ) 는자료의작성과관렦하여외부의압력이나부당핚갂섭을받지않았으며, 본읶의의견을정확하게반영하여싞의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사젂제공핚사실이없습니다. 당사는 218 년 12 월 4 읷현재해당회사의지붂을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성핚애널리스트 ( 김홍식 ) 는 218 년 12 월 4 읷현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공핛목적으로작성되었으며, 어떠핚경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또핚본자료에수록된내용은당사가싞뢰핛만핚자료및정보로얻어짂것이나, 그정확성이나완젂성을보장핛수없으므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠핚경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대핚법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 54