CONTENT SUMMARY _ 3 2QFY12 Preview: 계절적요인에도견고한실적시현 _ 4 손해보험사 : 보장성인보험신계약증가가지속되다생명보험사 : 즉시연금세제개편으로 APE 증가하나, 보장성 APE는답보상태 3QFY12 보험주투자전략 : 보험주가부각된다 _ 12 2
SUMMARY 손해보험 OVERWEIGHT ( 유지 ) 생명보험 NEUTRAL ( 유지 ) 2Q12F Preview: 보험주가부각된다 종목투자의견 회사명 투자의견 목표주가 삼성화재 BUY 291, 현대해상 BUY 42, 동부화재 BUY 59, LIG 손보 BUY 28, 메리츠화재 BUY 15, 삼성생명 BUY 13, 대한생명 BUY 9, 동양생명 HOLD 12,5 코리안리 BUY 13, 2 분기 9 개보험사합산순이익은 1 조 88 억원 (+1.% QoQ, +56.4% YoY) 계절적요인으로상승한손해율에도불구하고, 운용자산성장과투자수익률개선으로견고한실적유지. 전년동기대비급증한실적은작년일회성비용때문 손해보험사, 2% 대의보장성인보험신계약증가세이어감. 당사커버리지 5개손보사합산당기순이익은 5,31억원 (-12.2% QoQ, +13.4% YoY) 예상. 전분기대비실적감소는태풍및집중호우, 방학철병원이용증가에의한손해율상승때문. 전년동기대비개선된실적은 1) 자동차보험손해율안정화, 2) 운용자산고성장때문 생명보험사, 즉시연금비과세혜택폐지이슈로신계약 APE 급증전망. 당사커버리지 3개생보사의합산당기순이익은 4,367억원 (+16.7% QoQ, +253.5% YoY) 예상 3QFY12 보험주투자전략 : 보험주가부각된다 3 분기보험주견고한흐름예상. 손해보험주가생명보험주대비약진할것으로기대 손해보험주, 1) 3분기부진한시장속에서부가가능한방어주컨셉 (YoY 플러스로전환될이익 ), 2) 단기적소강상태의규제리스크, 3) 보장성인보험신계약성장세, 4) 배당주로서매력에의거양호한흐름예상 생명보험주, 수급적요인으로견조한주가흐름보이고있으나, 저금리장기화에따라가중된역마진이슈로 Trading BUY 관점유지 보험사의투자의견과 2 분기실적전망 Top picks: 삼성화재, 현대해상, 메리츠화재 삼성화재 : 1) 규제에대한상대적수혜주, 2) 적극적인자본환원정책의연속성, 3) 삼성지배구조변화시수혜기대감 현대해상 : 1) 작년에이어올해에도업계 Top 수준의 ROE 예상 (22.8%), 2) 보수적인투자정책과방어적영업정책으로방어주켄셉에가장부합, 3) 배당기대감 메리츠화재 : 1) FY12 보장인보험신계약급증과그에따른내년도이익증가기대감, 2) 3년연속시가배당률 4% 에기인한배당주로서매력도 보험주목표주가는 2분기실적발표시변경예정 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손해보험 메리츠화재 삼성생명 대한생명 동양생명 코리안리 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD BUY 목표주가 291, 42, 59, 28, 15, 13, 9, 12,5 13, 현주가 (1/12기준) 228,5 35,5 5,3 26, 14,65 94,9 7,42 1,85 11,5 상승여력 (%) 27.4 19.8 17.3 7.7 2.4 37. 21.3 15.2 13. 당기순이익 2Q12F 225 87 134 48 37 263 134 47 41 ( 십억원 ) 2Q11 21 95 99 25 4 51 61 13 52 % YoY 7. -8.8 35.6 89.7-7. 415.1 119.9 272.1-2.8 1Q12 251 118 112 75 48 192 141 41 2 % QoQ -1.5-26.5 19.2-36.2-21.9 36.9-5.4 16.5 13.7 2Q12F ( 기존 ) 221 94 118 54 41 213 135 31 4 % 차이 1.8-7.4 13.6-11.1-9.8 23.5 -.7 51.6 2.5 Consensus 231 17 114 61 45 252 141 33 48 PER (x) FY12F 11.9 6.5 6.7 5.3 7.6 17.9 11. 6.9 7.9 PBR (x) FY12F 1.3 1.4 1.2.8 1.4 1..9.9.9 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 3
2Q12 Preview: 계절적요인에도견고한실적시현 커버리지보험사의 2분기합산당기순이익, 전년동기대비 56.4% 증가 커버리지 9개보험사의 2분기합산당기순이익은 1조 88억원으로전분기대비 1.% 증가할것으로예상된다. 전년동기대비로는 56.4% 증가한실적이다. 전년동기대비실적급증의주요인은전년도일회성비용 ( 유럽재정위기로발생한 CLN 등구조화채권평가손실 ) 에따른기저효과이다. 계절적요인으로전분기대비보험영업손실이증가했음에도불구하고, 구조화채권평가익과채권매각익등을통해투자수익률이전반적으로개선되면서당기순이익은소폭증가했다. 표 1 커버리지 9 개보험사의 2Q12F 합산실적전망 2Q11 1Q12 2Q12F Consensus ( 십억원 ) % QoQ % YoY 손해보험사 47 65 531-12.2 13.1 557 생명보험사 124 374 437 16.7 253.5 425 재보험사 52 2 41 13.7-2.8 48 합계 645 999 1,9 1. 56.4 1,3 주 : 손해보험사는삼성화재, 현대해상, 동부화재, LIG손보, 메리츠화재합산, 생명보험사는삼성생명, 대한생명, 동양생명합산, 재보험사는코리안리자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 표2 보험사들의일회성요인 ( 십억원 ) 2Q11 금액 1Q12 금액 2Q12F 금액 삼성생명 CLN 등구조화상품평가손실 -13 CLN 등구조화상품평가손실 -18 CLN 등구조화상품평가이익 4 공정위과징금 -47 대한생명 CLN 등구조화상품평가손실 -5 임직원성과급지급 -35 임직원성과급지급 -3 동양생명 CLN 등구조화상품및주식평가손실 -21 삼성화재 집중호우및풍수피해 -32 삼성디스플레이공장 ( 탕정 ) 정전 -15 태풍및집중호우피해 -17 CLN평가손실 -8 NH손보수재거래 IBNR 추가적립 -1 채권평가익 14 현대해상 집중호우및풍수피해 -8 농작물재해보험책임준비금적립 -6 태풍및집중호우피해 -12 수익증권처분이익 15 동부화재 집중호우및풍수피해 -12 자회사 ( 손해사정회사등 ) 에 PI지급 -11 태풍및집중호우피해 -15 유가증권손상차손 -29 채권처분이익 35 LIG손보 법인세추징 -14 태풍및집중호우피해 -7 집중호우및풍수피해 -9 유가증권평가손실 -7 메리츠화재집중호우및풍수피해 -3 태풍및집중호우피해 -6 브랜드사용료 -5 주식관련자산손실 -6 코리안리 수익증권처분손실 -15 해외 XOL 추가비용발생 -18 채권매각익 9 해외재보험사신용등급강등에따른충당금적립 -6 태풍및집중호우피해 -6 자료 : 토러스투자증권리서치센터 4
손해보험사 : 보장성인보험신계약증가가지속되다 손보사합산순이익은 5,31 억원으로전년동기대비 13.4% 증가 당사커버리지 5개손보사 ( 삼성화재, 현대해상, 동부화재, LIG손해보험, 메리츠화재 ) 의 1분기합산당기순이익은 5,31 억원으로전분기대비 12.2% 감소하며시장기대치를하회할것으로예상된다. 전년동기대비로는 13.4% 증가한실적이다. 표3 당사커버리지 5개손해보험사의 2Q12F 합산실적전망 2Q11 1Q12 2Q12F Consensus ( 십억원 ) % QoQ % YoY 경과보험료 1,3 11,392 11,515 1.1 15.1 영업이익 661 83 724-12.8 9.5 세전이익 637 84 76-12.2 1.7 당기순이익 47 65 531-12.2 13.4 557 합산비율 (%) 1.8 1.3 11.9 1.6%p 1.1%p 투자수익률 (%) 4.4 4.3 4.5.2%p.1%p 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 그림 1 FY12 순이익, 전년동기대비 14.6% 증가하며안정적증가세유지할것으로예상 ( 십억원 ) 8 손보사들의분기별순이익추이및전망 7 6 5 4 FY9 평균이익 355 FY1 평균이익 374 FY11평균이익 49 FY12F 평균이익 561 FY13F 평균이익 66 3 2 1 1Q9 3Q9 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12F 1Q13F 3Q13F 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 전분기대비실적악화원인 : 계절적요인에따른손해율상승 ( 자동차보험 +3.8%p QoQ, 일반보험 +11.%p QoQ) 전분기대비악화된실적은계절적요인에따라합산비율이전분기대비 1.6%p 증가했기때문이다 (2Q12F 손보사 5개사합산기준합산비율 11.9%). 여름철집중호우와태풍영향으로자동차보험과일반보험손해율이전분기대비각각 3.8%p, 11.%p 상승했고, 방학및휴가철영향으로장기위험손해율도악화됐다. 태풍및집중호우에따른손해액 (5개사합산기준 ) 은 6억원정도로작년집중호우로인해피해 (64 억원 ) 와유사한수준으로추정된다. 전년동기대비실적개선요인은자동차보험손해율안정화와운용자산고성장 전년동기대비해개선된실적은 1) 자동차보험손해율안정화와 2) 운용자산고성장에따른투자수익의안정적증가에기인하다. 2분기자동차보험손해율 (5개사합산기준 ) 은 8.7% 전년동기대비 -.6% 개선됐을것으로예상된다. 5
그림 2 자동차보험손해율, 전분기대비상승했으나, 안정적추세이어가고있음 (%) 95 9.9 분기별자동차보험손해율추이 (5 개사합산기준 ) 9 87.3 85 8 79.7 77.9 81.3 84. 79.6 8.7 75 79.1 77. 7 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 그림 3 운용자산고성장 Story 는 FY12 에도유효 ( 조원 ) (% YoY) 9 85 8 75 7 65 6 55 5 운용자산규모 ( 좌 ) 운용자산성장률 ( 우 ) 11.4 11.6 11.8 11.1 11.12 12.2 12.4 12.6 12.8 29 27 25 23 21 19 17 15 주 : 당사커버리지 5개사합산기준자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 2Q 실적의특이점 손보사들 2Q 실적의특이점은다음과같다. 1) 2% YoY 성장률을유지하고있는보장성인보험신계약증가, 2) 전분기대비소폭나아진투자수익률과 3) 자동차보험손해율안정화이다. 1) 보장성인보험신계약고성장세 첫번째특징은보장성인보험신계약고성장세이다. 9월까지보장성인보험신계약은 1,795 억원으로 2.6% YoY 성장했을것으로추정된다 ( 당사커버리지 5개사합산기준 ). 특히, 2분기에는성장률이 25% YoY를기록하며, 1분기성장률 15% 를초과했을것으로예상된다. 이는회계연도초각손보사들의두자리수의높은성장률목표치를거의달성하거나초과달성하고있는숫자로간병보험등신상품출시와판매채널증원및다각화가큰기여를했다고판단한다. 6
그림 4 2Q12F 보장성인보험신계약 25% 성장예상 ( 억원 ) 1, 9 8 7 6 5 4 3 2 1 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 메리츠화재 LIG손보동부화재현대해상삼성화재 주 : 5개사합산, K-IFRS 기준자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 보장성인보험신계약은미래이익창출의근간 보장성인보험신계약성장은손보사들의미래이익창출의근간이된다는점에서긍정적이다. 신계약은발생한첫해에설계사및판매채널에지급해야하는수당 ( 신계약비, 보험료의 7~8% 수준 ) 으로이익창출에기여하는면이크지않지만, 2차년도부터는계속보험료유입으로이익증가에직접적으로기여할수있는재원이다. 2) 투자수익률일회성요인으로전분기대비.2%p 개선 두번째특징은투자수익률이전분기대비개선되었다는점이다. 2분기손보업계 (5개사합산기준 ) 투자수익률은 4.5% 로전분기대비.2%p 개선되었을것으로추정된다. 특히 1 분기에 4.2% 의부진한모습을보였던동부화재의투자수익률이 5.1% 로크게개선되었을것으로예상된다. 다만, 저금리상황이지속되고있는상황에서금번투자수익률개선은추세적인투자수익률상승세전환보다는일회성요인 ( 주식시장이다소안정화되면서주식평가손인식이줄고채권매각익발생등 ) 에따른영향이큰것으로판단된다. 그림 5 주식시장안정화와일회성요인으로투자수익률개선 (%) 5.5 5.1 4.7 5. 4.4 4.4 분기투자수익률추이 4.6 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재손보업계 4.3 4.5 4.3 3.9 3.5 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 7
27.6% YoY 운용자산고성장세하반기소폭둔화예상 또한, 운용자산성장률 (5개산합산기, 8월까지누계기준 ) 도 27.6% YoY로고성장세를이어가고있어, 투자수익의안정적증가에기여하고있다 (FY11 24.9% YoY 증가 ). 다만, 하반기에갈수록전년도일시납보험료급증에따른기저효과로성장률은다소둔화될것으로예상된다. 3) 지속적으로유지되고있는자동차보험손해율안정세 세번째는자동차보험손해율안정세가유지되고있다는점이다. 2Q12F 자동차보험손해율 (5개사합산기준 ) 은 72.5% 로전년동기대비.6%p 낮아질것으로추정된다. 자동차등록대수의정체와자보료인하로자동차원수보험료 (8월까지누계, 14개손보사합산기준 ) 의성장률이.8% 에그친상황에서도진행되고있는자보료손해율안정화는 1) 21년말에시행된제도변화에따른도덕적해이감소와 2) 경제불황및고유가에따른차량운행량감소에기인한다고본다. 다만, 점차자동차원수보험료의성장정체와점진적인자보료인하효과로손해율지속하락은쉽지않을것으로예상된다. 그림 6 자동차보험원수보험료는정체수준이지만, 그림 7 자동차보험손해율안정세유지 ( 조원 ) (% YoY) (%) 14 12 1 8 6 4 2 자동차원수보험료 ( 좌 ) 성장률 ( 우 ) 1.6 5.1 2.6 1.3.8 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 12 1 8 6 4 2 95 9 85 8 75 7 분기별자동차보험손해율추이 (5개사합산기준 ) 9.9 87.3 84. 81.3 79.6 77.9 79.7 79.1 77. 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 8.7 주 : FY12 는 8월까지누계액, 14개손보사합산기준자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 동부화재, 사업비효율화와일회성투자수익으로양호한실적예상 개별손보사별실적을살펴보면, 동부화재가효율적인사업비율과채권매각익 35억원등에기인한 5% 내외의투자수익률에기인해시장기대치를상회할것으로예상된다. 반면, 동부화재를제회한손보사들은시장기대치를소폭하회할것으로예상한다. 표 4 손해보험사별투자의견및 2Q12F 당기순이익전망 투자의견 목표주가 현주가 (1/12) 상승여력 당기순이익 ( 십억원 ) (%) 2Q12F 2Q11 % YoY 1Q12 % QoQ Consensus 삼성화재 BUY 291, 228,5 27.4 225 21 7. 251-1.5 231 현대해상 BUY 42, 35,5 19.8 87 95-8.8 118-26.5 17 동부화재 BUY 59, 5,3 17.3 134 99 35.6 112 19.2 114 LIG손해보험 BUY 28, 26, 7.7 48 25 89.7 75-36.2 61 메리츠화재 BUY 15, 14,65 2.4 37 4-7. 48-21.9 45 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 8
표5 손해보험사별 2Q12F 상세실적전망 ( 십억원 ) 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손해보험 메리츠화재 경과보험료 3,856 2,275 2,22 2,44 1,12 영업이익 31 12 182 7 5 세전이익 32 114 177 64 49 당기순이익 225 87 134 48 37 보험효율 (%) 손해율 85. 83.6 84.3 85.4 8.7 장기보험 87.8 84.8 86. 86.7 8.7 자동차보험 79. 81.4 8. 83.7 82.5 일반보험 73.6 7.7 73.3 72.1 68.4 사업비율 16.9 18. 16.4 17.9 21.9 합산비율 11.9 11.6 1.7 13.3 12.6 투자수익률 (%) 4.4 4.3 5.1 4.5 4.5 자료 : 토러스투자증권리서치센터 2Q13F 실적은작년일회성비용기저효과로 44% YoY 증가예상 손보사들은 3Q12F 에도전년동기대비해서견고한성장세를이어갈것으로판단한다. 5% YoY 가까이증가하는실적은삼성화재의태국홍수관련손해액 7억원과 5개손보사의이연법인세추가적립 63억원등작년 3분기일회성비용에따른기저효과때문이다. 표6 당사커버리지 5개손해보험사의 3Q12F 합산실적전망 3Q11 2Q12F 3Q12F Consensus ( 십억원 ) % QoQ % YoY 경과보험료 1,633 11,515 11,6.7 9.1 영업이익 584 724 73-2.9 2.5 세전이익 543 76 686-2.8 26.2 당기순이익 359 531 516-2.8 43.9 561 합산비율 (%) 11.9 11.9 12.3.4%p.4%p 투자수익률 (%) 4.4 4.5 4.3 -.2%p -.1%p 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 9
생명보험사 : 즉시연금세제개편으로 APE 증가하나, 보장성 APE 는답보상태 생보사합산당기순이익전년동기대비 2배이상증가 당사커버리지 3개생보사 ( 삼성생명, 대한생명, 동양생명 ) 의 2분기합산당기순이익은 4,367 억원으로전분기대비 16.7%, 전년동기대비 253.5% 증가할것으로예상된다. 전년동기일회성비용이컸기때문 전분기대비실적증가의요인은구조화채권의평가익으로투자수익률이전분기대비상승했기때문이다. 전년동기대비급증한실적은일회성비용 ( 작년 2분기불거진유럽재정위기로 CDS Spread 가벌어지면서구조화채권에서 2 억원평가손실 ) 에기인한다. 표7 당사커버리지 3개생명보험사의 2Q12F 합산실적전망 2Q11 1Q12 2Q12F Consensus ( 십억원 ) % QoQ % YoY 보험영업수익 6,142 6,566 7,148 8.9 16.4 영업이익 -161 83 169 12.6 흑전 세전이익 177 493 584 18.4 23.1 425 당기순이익 124 374 437 16.7 253.5 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 신계약 (APE), 즉시연금비과세혜택폐지이슈로높은성장률가능할것 신계약을가늠할수있는 APE는즉시연금의세제개편효과에따른은행권의절판마케팅에힘입어큰폭의성장세가가능할것이다. 다만, 수익성이좋은보장성 APE가경험생명표이슈와즉시연금이슈등으로판매성장률이지지부진할것으로예상되는점이아쉽다. 그림 8 2 분기 APE 즉시연금비과세혜택폐지이슈로급증예상 ( 십억원 ) 2,5 2, 동양생명대한생명삼성생명 분기별 APE 추이 1,5 1, 5 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 삼성생명, 구조화채권평가익으로양호한실적가능 개별생보사별실적으로보면, 삼성생명이 4억원의구조화채권의평가이익으로전분기대비 37% 증가하는양호한실적을시현할전망이다. 반면, 대한생명은임직원보너스지급등으로분기목표이익인 1,5 억원에못미치는 1,34 억원순이익을전망한다. 동양생명은채권매각익등으로시장컨센서스를넘어서는실적가능하다. 1
표8 생명보험사별투자의견및 2Q12F 당기순이익전망 투자의견목표주가 현주가상승여력 당기순이익 ( 십억원 ) (1/12) 2Q12F 2Q11 1Q12 Consensus (%) % YoY % QoQ 삼성생명 BUY 13, 94,9 37. 263 51 415.1 192 36.9 252 대한생명 BUY 9, 7,42 21.3 134 61 119.9 141-5.4 141 동양생명 HOLD 12,5 1,85 15.2 4 13 215.2 41-1.4 33 자료 : 토러스투자증권리서치센터 3Q12F 실적, 급증한보험료로전년동기대비 25% 증가예상 생보사의 3Q12F 실적은전년동기대비 25% 증가할것으로예상한다. 세제개편에따른절판효과로급증한보험료와 1% 대의운용자산성장때문이다. 표9 당사커버리지 3개생명보험사의 3Q12F 합산실적전망 3Q11 2Q12F 3Q12F Consensus ( 십억원 ) % QoQ % YoY 보험영업수익 6,174 7,148 7,465 4.4 2.9 영업이익 74 169 19-35.5 48. 세전이익 449 584 541-7.4 2.5 당기순이익 329 437 411-5.9 25. 42 자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 11
3Q12 보험주투자전략 : 보험주가부각된다 2분기보험주, 규제리스크완화와수급상호재로상승 2분기에보험주는규제리스크완화및수급상호재로상승했다. 손해보험주와생명보험주의상승폭은각각 7.3%, 6.1% 였다. 그러나 QE3 등주요국의확장통화정책영향으로 KOSPI 대비상대수익률은다소저조한편이다 ( 손해보험주상대수익률 -.3%, 생명보험주상대수익률 -1.5%). 그림 9 손보주, 규제리스크완화되면서주가반등시도 (212.6.29=1) 그림 1 생보주, 수급적요인으로펀더멘털대비양호한흐름 (212.6.29=1) 115 11 손보주주가 KOSPI 대비상대주가 115 11 생보주주가 KOSPI 대비상대주가 15 15 1 1 95 95 9 12.6 12.7 12.8 12.9 자료 : Fnguide, 토러스투자증권리서치센터 9 12.6 12.7 12.8 12.9 자료 : Fnguide, 토러스투자증권리서치센터 대한생명, 2.1% 로수익률 1 위 종목별로는대한생명이절대수익률 2.1%, 상대수익률 12.4% 로보험주내에서가장양호한수익률을기록했다. 펀더멘털요인보다는프로그램매매등수급상이슈가크다고본다. 반면, 동양생명은전분기에이어이번분기도보고펀드의매각실패와인력유출에따른영업력약화우려감으로가장큰폭으로하락했다. 그림 11 대한생명, 수익률 12.4%( 상대수익률 ) 로 2 분기동안최고의수익률기록 (%) 25 2 분기보험주종목별수익률 2 15 절대수익률상대수익률 (KOSPI 대비 ) 1 5-5 -1-15 대한생명현대해상동부화재메리츠화재 LIG 손보코리안리삼성화재삼성생명동양생명 자료 : Fnguide, 토러스투자증권리서치센터 12
그림 12 반면, 삼성생명과동양생명은저조한수익률기록 (%) 25 2 15 1 5-5 -1 보험주월별수익률 7 월 8 월 9 월 -15 대한생명현대해상동부화재메리츠화재 LIG 손보코리안리삼성화재삼성생명동양생명 자료 : Fnguide, 토러스투자증권리서치센터 3분기보험주주가, 견조한흐름전망 3분기손보주주가는견조한흐름을보일것으로판단한다. 이는 1) 3분기시장이부진한가운데부각될방어주컨셉 (YoY 로플러스로전환될이익 ), 2) 단기적소강상태의규제리스크, 3) 보장성인보험신계약성장세와, 4) 배당주로서의매력도때문이다. 생보주주가는펀더멘털과관계없이수급에의해좌우될것으로예상된다. 그림 13 3 분기보험주는견고한흐름전망 시장이부진한가운데이익성장과결합된방어주컨셉 단기적소강상태의규제리스크 보장성인보험신계약성장세 배당주로서의매력도 저금리와 RBC 비율규제 주요국의확장통화정책 자료 : 토러스투자증권리서치센터 3분기에도생보주대비손보주약진기대 다만 3분기에도손보주가생보주대비약진할것으로기대된다. 이는금리때문이데, 3 분기중기준금리가추가인하됐고미국이 215년까지초저금리정책을유지하는한, 국내금리도급등할가능성이희박하다고보기때문이다. 다만, 당사채권팀에의하면금리추가인하는내년 1분기에가능하고단기적으로연말까지금리가소폭반등가능하다는측면에선 3분기동안생보주주가가급락할이유도제한적이라고본다.( 수급이슈제외 ) 그러나오버행이슈로주가상단이막혀있다는점은생보주주가의추세적상승역시제한할전망이다. 13
그림 14 생보주, 수급이슈로양호한흐름이지만, 저금리장기화는펀더멘털압박할것 (21.5.12=1) (%) 15 1 95 9 85 생보주주가 ( 좌 ) 국채 3 년물 ( 우 ) 국채 5 년물 ( 우 ) 5.5 5. 4.5 4. 8 75 7 65 6 1.5 1.8 1.11 11.2 11.5 11.8 11.11 12.2 12.5 12.8 3.5 3. 2.5 2. 자료 : 토러스투자증권리서치센터 손보주주가견고한이유 1) 방어주컨셉 손보주주가가양호할것으로판단하는첫번째이유는정치적불확실성과미국재정절벽이슈로갈팡질팡하는장속에서부각가능한방어주컨셉때문이다. 손보주의방어주컨셉은저베타뿐만아니라이익의견고한성장에기인한다. 9월적극적인통화정책에도불구, 금융주내보험주가재차반등성공 KOSPI 는 9월주요국중앙은행의적극적인유동성정책이시행됐음에도불구하고, 며칠간 2pt를넘다가현재는 198~9pt수준까지내려왔다. 금융주내에서도유동성공급에대한기대감으로은행주와증권주가반짝상승하다, 보험주가재차반등에성공한모습이다. 그림 15 손보주가, 시장박스권에서견고한이익성장으로부각가능 (212.9.14=1) 16 QE3 발표이후금융주상대주가 (KOSPI 대비 ) 추이 14 12 1 98 96 94 손보주생보주은행증권 92 9 88 12.9.14 12.9.21 12.9.28 12.1.5 12.1.12 자료 : 토러스투자증권리서치센터 정치적불확실성과미국재정절벽이슈로 3분기시장추세적상승어려움 이러한주가흐름은통화당국의적극적인경기회복의지에도불구하고선거를앞두고정부 ( 정치가 ) 쪽에서정치적방임자세를유지하고있기때문이다. 이와같은정치적불확실성은최소한선거전 ( 스페인갈라시아와바스크지방선거예정 : 1월 21일, 미국대통령선거 : 11월 6일 ) 까지지속될것으로보인다. 더군다나, 선거직후에는미국재정절벽문제도부각가능하다는점에서시장의적극적상승은쉬워보이지않는다. 14
방어주과열우려있지만, 손보주는규제리스크로제자리걸음상태 이러한상황에서방어주로서의보험주매력이빛을발할수있다고본다. 최근방어주과열현상에대한우려감도있지만, 손보주는 1) 그동안규제리스크로주가레벨이억눌려왔었다는점과 2) 3분기부터는이익이 YoY로증가세로전환할수있는국면에진입했다는점이우려감을불식시키는요인으로작용가능하다는판단이다. 그림 16 손보주가, 연초부터각종규제강화이슈로제자리걸음 (212.1.2=1) 115 11 규제 손보주주가 KOSPI 대비상대주가 규제 15 1 95 9 85 자동차보험료인하 - 실손의료보험개선안 - 자동차보험료추가인하 8 12.1 12.2 12.3 12.4 12.5 12.6 12.7 12.8 12.9 12.1 자료 : 토러스투자증권리서치센터 손보주주가견고한이유 2) 단기적소강상태에접어든규제이슈 손보주가 3분기에견조할두번째근거는다소소강상태에접어들규제이슈때문이다. 2분기손보주주가상승을억누르던규제는크게 3가지이다. 1) 실손의료보험개선안, 2) 자보료추가인하, 3) RBC비율강화다. 가장우려되는규제인실손의료보험개선안에대한안도 이중가장우려되던규제인실손의료보험개선안은단독상품, 복합상품과병행판매가허용되면서, 큰부담감을덜은상황이다. 물론시행이후, 업계간의치열한눈치싸움과경쟁의역효과등이가능한스토리지만, 보험사의재무건전성과직결될수있는이슈라는점에서장기적인수익성훼손은없을것이라고본다. 자보료추가인하도내년 2월이후본격적논의예상 자보료추가인하이슈는 1) 여름철집중호우와태풍에따른피해와 2) 자동차원수보험료시장의정체로인해 11월시행에서연기된듯하다. 언론을통해서는 1월에다시논의될예정이라고하였으나, 통상 12~1 월이폭우등으로자보손해율이높았던구간임을감안시, 인하에대한본격적논의는 2월이후가될가능성이높다고본다. 또한대선전국을피하면서인하결정이표퓰리즘에서어느정도벗어났으며, 보험사들이장기적저금리상황으로고심하고있다는점과자동차원수보험료시장성장이정체임을감안시, 금융당국에게도쉬운결정은아닐것으로판단된다. 지속적으로부각가능한이슈는 RBC비율규제이나, 올해시행규제중큰건은 9월에반영예정 향후규제이슈중지속적으로부각될이슈는저금리기조하에서 RBC비율강화규제이다. 장기적인저금리현상으로채권외의대체투자를적극적으로모색해야하는보험사입장에서점진적인 RBC비율규제강화는소극적인투자정책을유지하거나보수적인영업기조로전환해야하는현실에직면하게하는이슈가될것이다. 다만, 올해가장영향이큰자회사자본과부족변경이 9월에시행되었고, 금리리스크및신용리스크신뢰구간변경일정이확정된상태가아니라는점에서단기적소강상태를예상한다. 15
표1 RBC 비율강화규제 시행시기 내용 영향 212년 9월시행 1) 주택담보대출위험계수 1.4% 에서 2.4% 로상향 1~15%p 감소 2) 장기보험가격위험담보별특성을반영한위험계수적용 3) 자회사자본과부족에서합산항목제거 FY12연내시행 신상품공시시율관련규제 ( 역마진날경우 RBC비율하락 ) 5~8%p 감소 일반 / 자동차보험신뢰수준상향 (95% 99%) 214년 1월 비상위험준비금관련이연법인세부채합산항목에서제외 5~2%p 감소 변경시기미정 금리 / 신용리스크신뢰수준상향 (95% 99%) 자료 : 금감원, 보험업계, 토러스투자증권리서치센터 손보주주가견고한이유 3) 보장성인보험신계약성장 세번째로는보장성인보험신계약성장이다. 현재 2% 대에육박한보장성인보험신계약성장률이내년에는 5~7% 수준으로둔화될것으로예상되지만, 올해급증한보장성인보험은미래이익의근간이된다는측면에서긍정적이다. 손보주주가견고한이유 4) 배당주로서의매력 3분기손보주주가를긍정적으로보는마지막이유는배당주로서의매력때문이다. 작년에이어올해도금융당국의배당에대한규제는있을것이다. 이에배당성향은감소될수있으나, 손보사 (5개사합산기준 ) 의이익이 FY12 에도약 15% YoY 성장했음을감안시, 시가배당률을전년도수준을유지하기위한손보사들의노력은지속될것으로본다. 그림 17 금감원규제로배당성향은소폭낮아질수있으나, 그림 18 증가된이익으로시가배당률유지위한노력예상 (%) 4 FY11 손보사들의배당성향 (%) 5 FY11 손보사들의시가배당률 3 2 22.3 27.2 19.3 19.3 32.3 4 3 2 1.7 4. 2.5 3. 4.1 1 1 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 삼성화재현대해상동부화재 LIG 손보메리츠화재 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 손보업계, 토러스투자증권리서치센터 업종 Top picks: 삼성화재, 현대해상, 메리츠화재 업종 Top Pick 으로는삼성화재, 현대해상, 메리츠화재를유지한다. 삼성화재의투자포인트는 1) 하반기규제에대한상대적수혜주, 2) 적극적인자본환원정책의연속성, 3) 삼성그룹지배구조변화시수혜기대감이다. 현대해상의투자포인트는 1) FY12F ROE가 22% 로업계최고수준을달성가능할것이라는점, 2) 보수적인투자정책과방어적인영업정책으로방어주컨셉에가장부합하다는점, 3) 배당에대한기대감이다. 메리츠화재의투자포인트는 1) FY12 보장성인보험신계약급증에따른내년도이익증가기대감, 2) 3년연속시가배당률 4% 에기인한배당주로서의매력이다. 16
표11 종목별주요지표와밸류에이션 ( 십억원 ) 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손보 메리츠화재 삼성생명 대한생명 동양생명 코리안리 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD BUY 목표주가 291, 42, 59, 28, 15, 13, 9, 12,5 13. 시가총액 1,825 3,133 3,561 1,56 1,417 18,98 6,444 1,167 1,358 경과보험료 FY1 11,861 6,634 6,422 5,68 3,526 14,851 7,215 3,118 3,85 ( 생보사는보험영업수익 ) FY11A 13,679 8,358 8,368 7,51 4,38 14,991 7,163 3,152 3,4 FY12F 15,634 9,279 8,89 8,226 4,58 17,694 7,535 3,423 3,424 FY13F 17,318 1,327 9,611 9,55 4,923 15,999 7,864 3,435 3,773 당기순이익 FY1 72 25 328 18 132 1,925 475 162 177 FY11A 785 399 43 29 165 948 522 113 43 FY12F 892 435 474 258 186 1,36 584 166 165 FY13F 965 472 499 272 218 1,22 623 178 184 ROE (%) FY1 11. 13.8 19.2 7.5 17.1 14. 8. 15.1 15.2 FY11A 1.7 24.2 2. 13.9 2.1 5.7 8.2 9.9 4.3 FY12F 11.1 22.8 19.7 17.5 19.5 5.7 8.8 13.8 12.4 FY13F 11. 21.3 17.8 15.8 19.6 6.1 8.8 13.8 12.4 EPS FY1 15,465 2,551 5,187 2,69 1,364 9,624 547 1,53 1,789 FY11A 16,85 4,964 6,361 3,984 1,794 4,77 61 1,65 393 FY12F 19,164 5,41 7,49 4,927 1,927 5,288 673 1,564 1,463 FY13F 2,724 5,868 7,887 5,198 2,251 6,267 717 1,683 1,636 BPS FY1 15,23 19,362 28,925 31,935 7,7 76,95 7,93 1,632 13,244 FY11A 165,276 21,691 34,83 25,285 9,773 91,25 7,466 1,936 12,1 FY12F 18,757 25,679 41,34 3,936 1,445 92,778 7,9 11,811 13,293 FY13F 196,114 29,32 47,497 34,859 12,485 113,729 8,327 12,522 13,963 PER (x) FY1 15.7 12. 9.7 12.9 7.6 1.5 13.9 8.4 7.2 FY11A 12.7 6.2 7.6 5.9 7.1 2.3 11.6 12.6 33.6 FY12F 11.9 6.5 6.7 5.3 7.6 17.9 11. 6.9 7.9 FY13F 11. 6. 6.4 5. 6.5 15.1 1.3 6.4 7. PBR (x) FY1 1.6 1.6 1.7.8 1.3 1.3 1.1 1.2 1. FY11A 1.3 1.4 1.4.9 1.3 1.1.9 1.2 1.1 FY12F 1.3 1.4 1.2.8 1.4 1..9.9.9 FY13F 1.2 1.2 1.1.7 1.2.8.9.9.8 주 : 손보사와코리안리는 FY1 순이익, EPS, BPS, ROE는수정기준자료 : 각사, 토러스투자증권리서치센터 17
삼성화재목표주가차트 3, 25, 2, 15, 1, 삼성화재주가 5, 목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 현대해상목표주가차트 5, 4, 3, 2, 현대해상주가 1, 목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 동부화재목표주가차트 6, 5, 4, 3, 2, 1, 동부화재주가목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 삼성화재투자의견 날짜투자의견목표주가 211 년 3 월 14 일 BUY 291, 원 현대해상투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 37,3원 211년 1월 17일 BUY 42,원 동부화재투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 54,7원 211년 1월 17일 BUY 59,원 LIG 손보목표주가차트 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, LIG손해보험주가목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 메리츠화재목표주가차트 18, 15, 12, 9, 6, 3, 메리츠화재주가목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 삼성생명목표주가차트 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 삼성생명주가목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 LIG손보투자의견날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 3,3원 211년 1월 17일 BUY 28,원 메리츠화재투자의견 날짜 투자의견 목표주가 211년 3월 14일 BUY 12,5원 211년 4월 11일 BUY 14,9원 211년 1월 17일 BUY 13,원 211년 12월 1일 BUY 15,원 삼성생명투자의견날짜 투자의견 목표주가 212년 1월 25일 BUY 115,원 212년 5월 11일 BUY 13,원 대한생명목표주가차트 1, 8, 6, 4, 대한생명주가 2, 목표주가 4,36 4,544 4,725 4,99 41,91 동양생명목표주가차트 2, 16, 12, 8, 4, 동양생명주가목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 코리안리목표주가차트 2, 16, 12, 8, 코리안리주가 4, 목표주가 1.7 11.1 11.7 12.1 12.7 대한생명투자의견날짜 투자의견 목표주가 212년 1월 25일 HOLD 9,원 212년 5월 1일 BUY 9,원 동양생명투자의견날짜 투자의견 목표주가 212년 1월 25일 BUY 16,5원 212년 7월 16일 HOLD 12,5원 코리안리투자의견날짜 투자의견 목표주가 212년 3월 12일 BUY 19,원 212년 8월 1일 BUY 13,원 18