Small Cap 215년 5월 7일 기업분석 / KOSDAQ 에프엔씨엔터 (17394) Not Rated 정용화, 한류 음악계의 김수현 탄생 신사업 Analyst 이현희 2-6114-2955 hyunhee.lee@hdsrc.com 주가(5/7) 19,원 목표주가 시가총액 (보통주) 발행주식수 (보통주) NA 2,376억원 12,65,83주 유동주식비율 35.8% KOSPI 지수 2,91. KOSDAQ 지수 673.8 6일 평균 거래량 147,278주 6일 평균 거래대금 37억원 외국인보유비중 2.8% 수정EPS 성장률(15~17 CAGR) 22.2% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 22.4% 52주 최고/최저가 (보통주) 23,95원 1,64원 베타(12M, 일간수익률) 11,141. 주요주주 한성호 외 2 인 64.2% 주가상승률 1개월 3개월 6개월 절대 -17.7% 26.5% 3.2% 상대 -18.5% 13.5% 1.3% 시장대비 주가상승률(좌축) (%) 주가(우축) (원) 2 4, 1 34, -1 28, -2 22, -3-4 16, -5 1, 5/14 8/14 11/14 2/15 5/15 리서치센터 트위터 @QnA_Research 국내 시장 점유율 3위, 중국 한류 음악 시장 점유율 3위의 연예기획사 동사는 FT아일랜드, CNBLUE, AOA 등을 보유한 연예 기획사이다. 214년 실적 기준 매출 61 억원, 영업이익률 19%을 기록하였다. 동사는 현재 중국 시장 점유율 3위 사업자이나 경쟁사 대 비 중국 시장에서의 성장률이 높을 것으로 전망한다. 215년 동사의 중국향 매출은 전년대비 229% 성장한 1억원을 예상한다. (YG +168%YoY, SM +21%YoY) 패밀리 콘서트와 유닛 활동의 증가로 공연매출 및 중국 매출의 성장 지속 215년 공연매출은 전년대비 51% 성장한 437억원을 예상한다. 214년 시작된 패밀리 콘서트는 종전 연 4회에서 최대 8회까지 증가할 예정이다. 그룹 CNBLUE의 리드보컬인 정용화의 단독 콘 서트 또한 214년 7회에서 215년 18회까지 증가할 것이다. 정용화의 중국내 인지도 상승은 동 사의 중국 향 매출 증가에 기여할 것으로 전망한다. 215년 총 18회의 정용화 단독 콘서트 중 7 회를 중화권에서 진행할 예정인데, 이를 통해 인식될 매출은 약 32억원으로 예상한다. AOA의 이익기여 본격화 걸그룹 AOA의 인지도 상승으로 인한 이익기여가 본격화 될 전망이다. 214년 11월 발매된 미니 앨범 "사뿐사뿐"의 발매 이후, AOA의 팬클럽 회원수는 이전 대비 38% 성장하였다. 유닛 활동 증가로 인한 공연 매출 성장으로 Valuation 재평가 가능성 현 주가는 217년 예상 EPS 대비 PER 13.3배 수준이다. 추가 유닛 활동으로 인한 공연 매출 증 가로 실적 상승이 가능한 경우, 217년 예상 PER은 9.5배까지 낮아질 수있다. 결산기말 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F (적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 (십억원) 49.6 6.1 8.8 1. 111.3 영업이익 (십억원) 5.5 11.6 17.3 21.1 24.8 순이익 (십억원) 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 지배기업순이익 (십억원) 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 EPS (원) 347 784 966 1,212 1,43 수정EPS (원) 347 784 966 1,212 1,43 PER* (배) NA-NA 18.5-12.5 19.7 15.7 13.3 PBR (배) NA 2.5 3.7 3.2 2.7 EV/EBITDA (배) NA 6.4 9.5 7.5 6. 배당수익률 (%) NA 1.8 2.1 2.1 2.1 ROE (%) 29.7 24.1 2.1 21.7 21.9 ROIC (%) (413.3) (76.9) 151.6 87.4 14.3 적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표
기업개요 동사는 음원/음반 및 드라마 제작 및 매니지먼트, 공연기획, 머천다이징 등을 영위하는 종 합 엔터테인먼트 업체이다. 214년 기준 국내 시장점유율 3위 (7%)를 기록하고 있으며, 주요 소속 아티스트로는 FT아일랜드, CNBLUE, AOA, 주니엘, NFLYING등 아이돌 그룹 과 이다해, 이동건, 송은이, 윤진서 등을 비롯한 연기자들을 보유하고 있다. 그림 1> 214년 사업부문별 매출 비중 그림 2> 214년 시장 점유율 기타 31% 기타 34% SM 33% 공연기획 48% 음원/음반 9% MD 12% JYP 6% 큐브 2% FNC 7% YG 18% 자료: 에프엔씨엔터 자료: 각 사, 현대증권 그림 3> 패밀리 콘서트 홍보 포스터 자료: 에프엔씨엔터 2
정용화: 성공적인 중국 시장 진출이 기대되는 이유 동사의 중국 시장 진출이 성공적일 것으로 기대하는 가장 큰 이유는 CNBLUE의 리드보 컬인 정용화의 중국 내 인지도 상승이다. 214년 정용화는 국내외에서 7개의 단독 콘서 트를 개최해 25억원의 매출과 8억원의 영업이익을 달성하였다. 215년에는 국내외에서 총 18회의 단독 콘서트가 계획되어 있고, 이 중 7회를 중화권에서 진행한다. 정용화의 중국 내 인지도는 가온 웨이보 차트에서 확인 할 수 있다. 중국 내 한류 뮤지션 들의 인지도 기준으로 순위가 결정되는 이 차트에서 정용화는 22주 연속 1위를 하였다. 높은 인지도에 따라 팬클럽 회원수가 증가하고, 이에 따른 공연 매출 증가 가능성을 고려 할 때, 동사의 성공적인 중국 시장 진출이 기대되는 이유이다. 그림 4> 정용화 단독 콘서트 실적 비교 (214A vs. 215F) 215F (십억원, %, 원, 명) 회당 214A 중화권 기타국가 합계 매출.5 2.5 3.2 5. 8.1 티켓.3 2.1 2.1 3.3 5.4 MD.2 1.1 1.1 1.7 2.7 영업이익.1.8.9 1.5 2.4 영업이익률(%) 3. 3. 3. 3. 3. 티켓 가격(원) 1, 1, 1, 1, 1, 관객수(명) 3, 21, 21, 33, 54, 그림 5> 가온 웨이보 차트 (215년 4월 2주차) 자료: Weibo 3
그림 6> 중국향 매출 추이 (십억원) 12 1 8 6 중국향 매출 1. 4 3. 2.2.2 212 213 214 215F 공연사업의 성장 동사는 214년에 처음으로 패밀리 콘서트인 FNC킹덤 을 진행하였다. 설립 이후 8년간 동사의 성장축은 FT아일랜드와 CNBLUE였다. 이후 AOA의 인지도 상승에 힘입어 패밀 리 콘서트가 진행 가능한 아이돌 그룹의 수가 확보되었다. 214년 일본에서 총 4회의 공 연으로 55억원의 매출을 인식하며 패밀리 콘서트가 성공적으로 마무리 됨에 따라 215 년에는 6~8회까지 콘서트 횟수를 늘리고 공연 지역도 중화권으로 확장할 예정이다. 또한 정용화와 AOA의 단독 콘서트 추가와 FT아일랜드의 정규 앨범 활동 재개에 따라 215년 공연 매출은 전년대비 51% 성장한 437억원을 기록할 것이다. 그림 7> 공연 매출 추이 (십억원) 공연매출(좌축) %YoY(우축) (%) 5 4 3 2 1 9.9 21.2 29. 43.7 14 12 1 8 6 4 2 212 213 214 215F 그림 8> 215년 상반기 주요 아티스트별 공연 계획 15년 1 월 15년 2 월 15년 3 월 15년 4 월 15년 5 월 15년 6 월 FT 아일랜드 4회 씨엔블루 2회 1회 3회 4회 AOA 1회 4회 자료: 에프엔씨엔터 4
AOA 실적 기여 본격화 AOA의 실적 기여가 본격화 되고 있다. 214년 3억원의 매출과 영업이익 8억원을 기록 한 AOA는 215년 상반기에 이미 1건의 광고를 통해 1억원의 매출을 기록하였다. 215년 하반기에는 이들 광고의 연장 계약이 예정 되어있다. 또한 5~6월에는 추가 음반 발매에 따른 행사, 방송 출연, 공연 등의 부수입이 발생할 것으로 보인다. 이에 따라 AOA를 통해 인식될 연간 매출은 약 37억원이 될 것으로 예상한다. 그림 9> AOA의 중국향 화장품 광고: 타오바오를 통해 판매 중인 A PIEU 제품 자료: 타오바오 그림 1> AOA 팬클럽 회원수 및 걸그룹 순위 추이 회원 수(좌축) (명) 회원수 기준 걸그룹 순위(우축) (순위) 35, 1 3, 11 25, 12 2, 13 15, 14 1, 15 5, 16 17 14/11 14/12 15/1 15/2 15/3 15/4 참고: 미니앨범 사뿐사뿐 발매 이후 기준 (214.11.16 ~ 215.4.19) 자료: 언론보도, 현대증권 그림 11> AOA의 연간 실적 추이 및 전망 (십억원) 매출액 영업이익 4. 3.7 3. 3. 2. 1..8 1.. 214 215F 5
실적 점검 215년 매출은 전년대비 34% 증가한 88억원, 영업이익은 전년대비 49% 증가한 173 억원이 될 것이다. 매출 증가는 주요 아티스트들의 중국향 매출 증가 (1억원)와 AOA 의 이익기여 본격화, FT아일랜드의 국내 활동 재개에서 기인한다. 중국에서 진행되는 공 연들이 일본과 달리 수익 배분 형식이 아닌 개런티 형식으로 지급된다. 따라서 중국향 매 출 증가에 대한 실적 변동성 우려는 제한적이다. 215년 영업활동과 216년 신규 아티스트 데뷔를 위한 지원인력 채용은 214년에 이미 완료된 상황이다. 이에 따른 영업 레버리지 효과로 215년 영업이익률은 전년대비 2.1%p 성장한 21.4%가 될 것이다. 그림 12> 연간 실적 추이 및 전망 (십억원, %) 212 213 214 215F 매출액 32. 49.6 6.1 8.8 공연기획 9.9 21.2 29. 43.7 용역사업 13.7 11.5 18.5 22.1 MD사업 2.8 9.1 7.2 8.7 음원/음반 5.7 7.7 5.4 6.3 영업이익 6.8 5.5 11.6 17.3 세전계속사업이익 7.1 5.5 12. 17.8 당기순이익 2.2 2 2.8 7.9 12.2 영업이익률(%) 21.1 11.1 19.3 21.4 EBITDA 마진(%) 24.3 13.2 22.3 23.6 세전이익률(%) 22.3 11.1 2. 22. 당기순이익률(%) 6.9 5.6 13.1 15.1 6
Valuation 215년 예상 EPS대비 현 주가는 PER 19.7배 수준에서 거래 중이다. 참고로 경쟁사들의 평균은 21.8배이다. 214년 실적과 215~16년 실적 추정치를 통해 동사가 경쟁사 대비 높은 이익률을 보일 것으로 예상되는 만큼 주가의 흐름에 관심을 가져볼 필요가 있다. 그림 13> Peer Valuation 구분 단위 연도 FNC Ent YG Ent SM Ent 경쟁사 평균 통화 KRW KRW KRW 현주가 (원) 19, 45,45 3,7 시가총액 (십억원) 24 684 634 PER (배) 214A 18.5-12.5 34.3 117.1 75.7 215F 19.7 26.9 16.6 21.8 216F 15.7 22.7 14.4 18.5 PBR (배) 214A 2.5 4.1 2.9 3.5 215F 2.9 2.9 2. 2.4 216F 2.6 2.6 1.8 2.2 ROE (%) 214A 24.1 1.2.7 5.4 215F 2.1 1.9 12.8 11.9 216F 21.7 12. 13. 12.5 매출액 (십억원) 214A 6.1 156.3 287. 215F 8.8 192.9 328.7 216F 1. 228. 358.9 영업이익 (십억원) 214A 11.6 21.9 34.3 215F 17.3 32.3 48.8 216F 21.1 38.9 57. 당기순이익 (십억원) 214A 7.9 18.3 1.8 215F 12.2 27.7 38.2 216F 15.3 32.9 44. 영업이익률 (%) 214A 19.3 14. 12. 13. 215F 21.4 16.7 14.8 15.8 216F 21.1 17.1 15.9 16.5 당기순이익률 (%) 214A 13.1 11.7.6 6.2 215F 15.1 14.4 11.6 13. 216F 15.3 14.4 12.3 13.3 EPS (원) 214A 784 1,224 88 215F 966 1,687 1,848 216F 1,212 2,4 2,13 BPS (원) 214A 4,426 15,1 13,73 215F 5,192 15,863 15,333 216F 6,5 17,64 17,451 참고: SM과 YG의 215~16F 실적은 컨센서스 기준 자료: Bloomberg, 현대증권 7
추가 유닛 활동시 Valuation 재평가 가능성 현재 동사에서 유닛 활동 중인 아티스트들 가운데 단독 콘서트를 진행하고 있는 아티스트 는 정용화가 유일하다. 그러나, 그룹 FT아일랜드의 이홍기의 국내외 인지도와 AOA의 인 지도 상승을 감안하면 유닛 활동으로 인한 추가적인 공연 매출 성장을 기대할 수 있다. 유 닛 활동 활성화에 의한 추가적인 공연 매출 성장 시 가능한 실적 변화는 아래와 같다. 현 재의 실적 추정치에서 3명의 유닛 활동이 추가 되는 경우 217년 예상 PER은 9.5배까 지 낮아진다. 그림 14> 추가 유닛 활동 시 실적 및 Valuation 추정 실적 및 Vauation: 현 추정 (단독 콘서트, 정용화 1 명 가정시) (십억원 십억원, 명, 배) 214 215F 216F 217F 영업이익 당기순이익 현주가 대비 P/E 11.6 17.3 21.1 24.8 7.9 12.2 15.3 18.1 N/A 19.7 15.7 13.3 실적 및 Vauation: 추가 유닛 활동 가정시 추가 (십억원 십억원, 명, 배) 유닛 활동 214 215F 216F 217F (명) 1 11.6 17.3 23.6 27.2 영업이익 2 11.6 17.3 26. 29.6 3 11.6 17.3 28.4 32.1 1 7.9 12.2 17.7 2.5 당기순이익 2 7.9 12.2 2.2 22.9 3 7.9 12.2 22.6 25.3 1 N/A 19.7 13.5 11.7 현주가 대비 P/E 2 N/A 19.7 11.9 1.5 3 N/A 19.7 1.6 9.5 참고: 215F 정용화 (CNBLUE) 단독 콘서트만 포함 자료: 현대증권 8
Risk 점검 일본정부의 엔저 정책이 지속될 것으로 예상됨에 따라 일본향 매출 비중이 64%에 달하는 동사의 실적에 대한 우려가 있을 수 있다. 그러나 동사는 신규 시장 개척을 통해 매출처를 다변화 해왔다. 이에 따라 211년을 정점으로 지속되어온 엔화가치의 하락에도 불구하고 동사의 매출은 지속적으로 성장해왔다. 중국 등 신규 시장 개척을 향한 동사의 노력이 계 속되고 있는 만큼, 엔저의 영향에 따른 실적 감소에 대한 우려는 제한적이다. 그림 15> 원/1엔 환율 대비 매출액 추이 및 전망 그림 16> 지역별 매출 비중 추이 (십억원) 1 8 6 4 2 매출액(우축) 원/1엔(좌축) 211 212 213 214 215F (원) 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1, 9 8 (%) 1 8 6 4 2 국내 일본 중국 기타 212 213 214 자료: QuantiWise, 에프엔씨엔터, 현대증권 자료: 에프엔씨엔터 9
포괄손익계산서 재무상태표 (십억원) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F (십억원) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F (적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 49.6 6.1 8.8 1. 111.3 현금 및 현금성자산 7.6 19.2 32.3 39.5 51.1 매출원가 35.4 39.7 52.4 64.8 7.2 단기금융자산 2. 36.3 15.7 18.7 2.5 매출총이익 14.2 2.4 28.4 35.2 41.1 매출채권.5 5. 31. 38.4 42.7 판매비와관리비 8.7 8.8 11.1 14.1 16.3 재고자산.9.8 1.2 1.4 1.6 기타영업손익..... 기타유동자산 7.6 4.1 1.2 1.5 1.7 영업이익 5.5 11.6 17.3 21.1 24.8 유동자산 18.6 65.3 81.4 99.6 117.6 EBITD A 6.8 13.1 2. 23.8 27.5 투자자산 3.1 2.5 2.5 2.5 2.5 영업외손익 (.).5.5.5.6 유형자산 6.2 4.8 3.3 1.8.2 금융손익.2.2.3.3.4 무형자산 1.9 3.6 2.4 1.3.2 지분법손익..... 이연법인세자산..1.3.3.3 기타영업외손익 (.2).2.3.2.2 기타비유동자산..... 세전이익 5.5 12. 17.8 21.7 25.3 비유동자산 11.2 11.1 8.5 5.8 3.1 법인세비용 2.7 4.2 5.6 6.4 7.3 자산총계 29.8 76.4 89.9 15.4 12.7 당기순이익 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 지배기업순이익 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 매입채무.4 8.7 1.2 12.6 13.6 총포괄이익 1.8 7.3 12.2 15.3 18.1 단기금융부채..... 지배기업총포괄이익 1.8 7.3 12.2 15.3 18.1 단기충당부채..... 순비경상손익..... 기타유동부채 18.1 1.2 11.9 14.8 16. 수정순이익 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 유동부채 18.5 18.9 22.1 27.3 29.6 장기금융부채.3.3.2.2.1 현금흐름표 장기충당부채..... (십억원) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F 퇴직급여부채.3.3.3.4.5 당기순이익 2.8 7.9 12.2 15.3 18.1 이연법인세부채.8.9 1.7 1.7 1.7 유무형자산상각비 1.2 1.5 2.7 2.7 2.7 기타비유동부채..... 기타비현금손익 조정 2.1 4.1 5.6 6.4 7.3 비유동부채 1.4 1.6 2.3 2.3 2.3 운전자본투자 (3.2) (5.6) (2.4) (2.7) (2.4) 부채총계 2. 2.5 24.4 29.6 31.9 기타영업현금흐름 (2.9) (2.9) (4.9) (6.4) (7.3) 영업활동 현금흐름 (.) 5.1 (4.8) 15.3 18.4 자본금 2.4 3.2 6.3 6.3 6.3 설비투자 (1.5).... 자본잉여금.3 38.7 35.6 35.6 35.6 무형자산투자 (1.2) (2.1)... 기타자본항목..... 단기금융자산 증감 1.4 (3.) 2.6 (3.1) (1.7) 기타포괄손익누계액 (1.3) (1.8) (1.8) (1.8) (1.8) 투자자산증감.5.5... 이익잉여금 8. 15.8 25.4 35.7 48.7 기타투자현금흐름 1.8.... 지배기업 자본총계 9.5 55.9 65.5 75.8 88.8 투자활동 현금흐름.9 (31.6) 2.6 (3.1) (1.7) 금융부채 증감.3. (.1) (.1) (.1) 비지배지분.4.... 자본의 증감 2.4 39.1 3.2.. 자본총계 9.9 55.9 65.5 75.8 88.8 배당금 당기지급액.. (2.5) (5.) (5.) 기타재무현금흐름.. (3.2).1.1 부채와자본총계 29.9 76.4 89.9 15.4 12.7 재무활동 현금흐름 2.8 39.1 (2.7) (5.) (5.) 기타현금흐름 (.9) (1.1)... 주당지표 현금의 증가(감소) 2.7 11.6 13.1 7.2 11.6 (원) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F 기초 현금 및 현금성자산 4.9 7.6 19.2 32.3 39.5 EPS 347 784 966 1,212 1,43 기말 현금 및 현금성자산 7.6 19.2 32.3 39.5 51.1 수정EPS 347 784 966 1,212 1,43 주당순자산(BPS) 969 4,426 5,192 6,5 7,36 총영업현금흐름 4.1 9.1 15.1 17.6 2.3 주당매출액(SPS) 6,157 5,993 6,399 7,922 8,822 잉여현금흐름 (.7) 1.5 (5.2) 14.9 18. 주당총영업현금흐름 (GCFPS) 53 99 1,2 1,394 1,61 순현금흐름 9.7 45.9 (7.4) 1.3 13.4 주당배당금 2 4 4 4 순현금 (순차입금) 9.2 55.1 47.7 58.1 71.5 수정EPS 성장률(3년 CAGR, %) NA 51.7 22.2 17.2 12.8 성장성 및 수익성 비율 주주가치 및 재무구조 (%) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F (%) 12/13A 12/14A 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 성장률 NA 21.2 34.4 23.8 11.3 ROE 29.7 24.1 2.1 21.7 21.9 영업이익 성장률 NA 11.9 49.1 22. 17.5 ROA 9.4 14.8 14.7 15.7 16. EBITDA 성장률 NA 92.6 52.7 19. 15.5 ROIC (413.3) (76.9) 151.6 87.4 14.3 지배기업순이익 성장률 NA 182.1 54.4 25.4 18.3 WACC. 23.3 23.4 23.4 23.4 수정순이익 성장률 NA 182.1 54.4 25.4 18.3 ROIC/WACC (배). (32.6) 6.5 3.7 4.5 영업이익률 11.1 19.3 21.4 21.1 22.3 경제적이익 (EP, 십억원) 2.8 7.9 12.6 1.9 13.6 EBITDA이익률 13.7 21.8 24.8 23.8 24.7 부채비율 21.8 36.7 37.2 39.1 36. 당기순이익률 5.6 13.1 15.1 15.3 16.3 순금융부채비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금 수정순이익률 5.6 13.1 15.1 15.3 16.3 이자보상배율 (배) 6,752,185. 678.1 867.4 864.3 1,4.5 참고: 수정EPS =[(수정순이익 - 우선주귀속 순이익) + (세후 희석관련 손익조정분)] / (보통주 수정 평균희석주식수), 수정순이익 =(지배기업순이익) - (순비경상손익) 순비경상손익: 세후 비경상항목의 손익(지배기업에 귀속된 비경상항목으로서 외환관련손익, 파생관련손익, 평가손익, 일회성손익, 중단사업손익 등을 포함) 적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-I =개별재무제표, IFRS-S =별도재무제표 1
투자자 고지사항 투자의견 및 목표주가 변경내역 (원) 4, 34, 28, 22, 16, 에프엔씨엔터 종목명 변경일 투자의견 목표주가 (원) 에프엔씨엔터 15/5/7 Not Rated NA 1, 13/5 13/9 14/1 14/5 14/9 15/1 15/5 당사는 동 조사분석자료를 기관투자가 또는 제3자에게 제공한 사실이 없습니다. 본 자료 작성자는 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인함. 투자의견 분류: 산업: Overweight(1%이상), Neutral(-1~1%), Underweight(-1%이상) / 기업: Strong BUY(3%이상), BUY(1~3%), Marketperform(-1~1%), Underperform(-1%이상) ( 주가 -, 목표주가 -) 이 보고서는 고객들에게 투자에 관한 정보를 제공할 목적으로 작성된 것이며 계약의 청약 또는 청약의 유인을 구성하지 않습니다. 이 보고서는 당사가 신뢰할 만하다고 판단하는 자료와 정보에 근거하여 해당일 시점의 전문적인 판단을 반영한 의견이나 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장하는 것은 아니며 통지 없이 의견이 변경될 수 있습니다. 개별 투자는 고객의 판단에 의거하여 이루어져야 하며, 이 보고서는 여하한 형태로도 고객의 투자판단 및 그 결과에 대한 법적 책임의 근거가 되지 않습니다. 이 보고서의 저 작권은 당사에 있으므로 당사의 동의 없이 무단 복제, 배포 및 변형할 수 없습니다. 이 보고서는 학술 목적으로 작성된 것이 아니므로, 학술적인 목적으로 이용하려는 경우에는 당사에 사전 통보하여 동의를 얻으시기 바랍니다. 11