신세계 등급전망을 Negative로 하향 조정

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지숙 진
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한미약품일부기술수출계약해지가회사 장기신용등급에미치는영향 Analyst Contacts 송미경신용평가본부기업평가 2실장 02.2014.6216 mksong@nicerating.com 정혜옥, CFA 신용평가본부선임연구원 02.2014.6345 hojeong@nicerating.

1 한미약품일부기술수출계약해지가회사 장기신용등급에미치는영향 Analyst Contacts 송미경신용평가본부기업평가 2실장 정혜옥, CFA 신용평가본부선임연구원 Summary 한미약품 ( 이하 회사 ) 는 2016 년 9 월 30 일내성표적폐암신약 ( 올무티닙, 프로젝트명 HM61713) 의 Boehringer Ingelheim 에대한기술수출계약이해지되었음을공시하였다. 임상 2 상단계에서계약이종료됨으로써회사는향후임상단계진전시마다수령계획이었던마일스톤총액에서기수령한마일스톤금액을제외한 6 억 6,500 만 USD 의수익이발생하지않게되었다. 다만, 상기기술수출관련하여일시에수령한 5 천만 USD( 약 598 억원 ) 규모의계약금 (Upfront fee) 과기발생한마일스톤 1.5 천만 USD( 약 171 억원 ) 은 2015 년매출로인식되었으며, 이에대한회사의반환의무는없는것으로파악된다. Date 일반적으로신약개발단계중임상 2 상에서의성공확률은 50% 미만으로 IND( 연구용신약 ) 등록이후본격적인임상단계중에서성공확률이가장낮은것으로알려져있다. 또한임상시험단계진입이후시판승인까지평균적으로 7 년이상의장기간이소요되는점도신약개발성과반영시불확실성을증대시키는요인이다. 이에따라 NICE 신용평가 ( 이하 나신평 ) 은제약산업에서신약개발관련예상실적에대해보수적으로접근하여, 실제확정된수익인식및현금유입을중심으로신용도에반영하고있다. 현재회사의신용등급결정에있어서 2015 년대규모기술수출과관련해서는확정적인수익발생만을주로반영하고있음을감안할때, 금번계약해지가직접적으로회사의사업위험에대한판단에미치는영향은크지않은편이다. 그러나연구개발로인해기대되었던추가실적시현중일부가좌절되었다는측면에서, 회사사업위험에다소부정적으로작용하며, 확대된연구개발비부담등을감안할때연구개발성과가현실화되지않을경우향후수익성의저하가능성이있어이에대한모니터링이필요하다. 대규모계약금의유입에따라회사의재무안정성지표는이전대비개선된상태로, 2014 년연결기준 4.5 배에이르렀던총차입금 /EBITDA 는 2015 년 1.4 배로개선되었다 년 ~2017 년 6 월까지지속되는평택바이오플랜트신축 ( 총투자비 1,440 억원 ) 과연구개발관련투자부담등에대한재무대응력이개선된수준으로판단되나, 향후회사의수익창출능력변화와함께고려해야한다. 종합적으로고려할때, 금번계약해지가현재시점에서회사의장기신용등급에직접적으로미치는영향은제한적인것으로판단되며, 향후연구개발관련성과의실현, 기존사업의실적추이에따른수익창출능력유지등에대한모니터링을지속할계획이다. 1

2 폐암신약 ( 프로젝트명 HM61713) 기술수출계약상대방으로부터의계약해지 한미약품 ( 이하 회사 ) 는 2016 년 9월 30일내성표적폐암신약 ( 올무티닙, 프로젝트명 HM61713) 을기술수출 (License-Out) 한상대방 Boehringer Ingelheim 이 9월 29일관련계약을해지하는것으로통보하였음을공시하였다. 임상2단계에서예기치못한부작용의발생으로 Boehringer Ingelheim 이계약을종료함으로써회사는향후임상단계진전시마다수령할계획이었던마일스톤총액인약 6.8억 USD에서기수령한마일스톤 1.5천만 USD를차감한약 6.6억 USD의수익이발생하지않게되었다. 다만, 상기기술수출과관련하여 2015년 7월계약체결과동시에확정된 5천만 USD( 약 598억원 ) 규모의계약금 (Upfront fee) 과 2015년 4분기발생한마일스톤 1.5천만 USD( 약 171억원 ) 은 2015년매출로인식하였으며, 회사는이에대해반환의의무가없는것으로파악된다. [2015 년체결한주요기술이전계약내역 ] 품폭 / 프로젝트 ( 적응증 ) 계약상대계약일 계약금 (Upfront) 마일스톤총액 (Total) 현재임상단계 HM781-36B ( 표적항암제 ) Spectrum 2015년 2월 미공개 미공개 임상3상 HM71224 ( 면역질환치료제 ) Eli Lilly 2015년 3월 5천만달러 6억 4천만달러 임상1상 HM61713 ( 내성표적폐암신약 ) Boehringer Ingelheim 2015년 7월 5천만달러 6억 8천만달러 임상2상 퀀텀프로젝트 ( 지속형당뇨신약 ) Sanofi 2015년 11월 4억유로 35억유로 주2 참고 HM12525A ( 지속형당뇨, 비만신약 ) Janssen 2015년 11월 1억 5백달러 8억 1천만달러 임상 1상 총원화환산액 7,645 억원 7조 205억원 자료 : 회사공시자료를바탕으로 NICE 신용평가재가공 ( 원화환산시 2015년연평균환율적용 ) 주1: 금번계약해지건은 2015년체결한다수의기술이전계약중하나이며, 해지건을음영표시함 주2: 퀀텀프로젝트 (LAPS Series 는 CA-Exendin-4, Insuline 115, Insuline Combo 품목으로구성되어있으며, 각각전임상, 임상1상, 임상2상단계에있음 [2015년매출로인식한기술료수익내역 ] 프로젝트 계약상대 시기 구분 기술료수익외화원화 HM71224 Eli Lilly 2분기 계약금 5천만달러 548억원 HM61713 Boehringer Ingelheim 3분기계약금 5천만달러 598억원 4분기마일스톤 1.5천만달러 171억원 퀀텀프로젝트 Sanofi 4분기 계약금 4억유로 2,556억원 HM12525A Janssen 4분기 계약금 1억 5백달러 1,216억원 기타 36억원 총기술료수익 5,125 억원 자료 : 회사공시자료를바탕으로 NICE 신용평가재가공 주 : 퀀텀프로젝트의계약금 4억유로의잔여 50% 인 2억유로 (2,556 억원 ) 는 2015년중선수수익으로인식하였으며, 2016~2018 년 3년으로나누어매출로인식할계획임 2

3 기술수출관련내용의한미약품신용도반영상황 일반적으로신약개발단계중임상2상에서의성공확률은 50% 미만으로 IND( 연구용신약 ) 등록이후본격적인임상단계중에서성공확률이가장낮은것으로알려져있다. 또한임상시험단계진입이후시판승인까지평균적으로 7년이상의장기간이소요되는점도신약개발성과반영시불확실성을증대시키는요인이다. 이에따라나신평은제약산업에서신약개발관련예상실적에대해보수적으로접근하여, 실제확정된수익인식및현금유입을중심으로신용도에반영하고있다. [ 신약개발의단계적특징 ] 구분 자료 : 삼성경제연구소 후보물질발굴임상시험 IND 탐색연구동물실험 1상 2상 3상 목표후보약물발견기초안정성인체실험안정성, 투악효, 부작용약효, 장기적시판승인시판후부작용 유효성개시신청여량결정확인안정성신청측정 대상실험실연구동물정상인환자환자수년간장기 주 : IND( 연구용신약, Investigation New Drug), NDA( 신약신청, New Drug Application) 20~30 명 1~5 천명 1~5 천명모니터 소요기간 5년 3년 1개월 1.5년 2년 3년 6개월 4~6년 성공확률 5% 2% 85% 71% 44% 69% 80% NDA 시판후임상 (4 상 ) 2015년중회사는다국적대형제약사들 (Spectrum, Eli Lily, Boehringer Ingelheim, Sanofi, Janssen) 과의연이은기술이전계약체결에따른대규모계약금발생 ( 총약 7,645 억원 ) 을공시하였다. 나신평은이에대하여계약금및마일스톤의매출인식규모 (2015 년 5,125 억원 ) 가결정된것과, 이의수령에따른회사차입금의감소가전망되는점을반영하여 2016년 5월회사의장기신용등급을 A에서 A+ 로상향한바있다. 등급상향에있어서당시회사가공시한주요기술수출계약건의향후마일스톤, 판매로열티등에따른수익확대가능성이향후실적개선측면의긍정적요인으로작용하였으나, 기유입또는유입이확정된수익규모와이로인한회사의재무안정성개선수준에대한전망이등급결정의주요요인으로작용하였다. 2015년기술수출의결과매출로인식되고 2016년상반기중현금이유입된 5,125 억원과 2016 년 ~2018 년유입예정인퀀텀프로젝트의 2억유로 ( 연간 8백억원 ~9백억원 ) 만을실제발생가능한기술수출의수익으로가정한경우에도, 대규모계약금의유입으로회사의영업실적및재무안정성이큰폭으로개선되는것으로전망되어현재의신용등급이부여되었다. 3

4 금번계약해지가회사장기신용등급에미치는영향 현재회사의신용등급결정에있어서 2015년대규모기술수출과관련해서는확정적인수익발생만을주로반영하고있음을감안할때, 금번계약해지가직접적으로회사의사업위험에대한판단에미치는영향은크지않은편이다. 또한, 2015년발생한기술수출건중금번계약해지건을제외한다른프로젝트들은여전히임상이진행되고있어이를통한추가수익시현가능성은상존하고있다. 그러나, 금번계약해지는연구개발로인해기대되었던추가실적시현중일부가좌절되었다는측면에서, 회사사업위험에다소부정적으로작용하는것이사실이다. 회사의기존사업은국내제네릭시장에서의우수한사업기반을바탕으로양호한수익력을유지해왔으나, 확대된연구개발비부담등을감안할때연구개발성과가현실화되지않을경우수익성의저하가능성이있어이에대한모니터링이필요하다. 한편, 대규모계약금의유입에따라회사의재무안정성지표는이전대비개선된상태이다 년연결기준 4.5배에이르렀던총차입금 /EBITDA 는 2015년 1.4배 (2016 년상반기 3.6배 ) 로개선되었으며, 2014년말연결기준순차입금 1,743 억원에서 2016년 6월말순현금 244억원으로재무부담이완화되었다. 2016년 ~2017 년 6월까지지속되는평택바이오플랜트신축투자 ( 총투자비 1,440 억원 ) 와연구개발관련투자부담등에대한재무대응력이개선된수준으로판단되나, 향후회사의수익창출능력변화와함께고려해야한다 종합적으로고려할때, Boehringer Ingelheim 과의계약해지가현재시점에서회사의장기신용등급에직접적으로미치는영향은제한적인것으로판단된다. 다만, 주요연구개발프로젝트의기술수출이중단된현상황에서, 향후회사의연구개발관련성과의실현, 기존사업의실적추이에따른수익창출능력유지등에대한모니터링을지속할계획이다. 향후모니터링계획 2014년부터회사가연결기준연간 1,500 억원내외로연구개발비지출을확대하여유지하고있는점은중장기적으로부담요인으로작용하고있다. 이에따라향후에도기술수출계약체결에따른계약금유입등으로연구개발투자의성과를시현하는지여부가현재임상진행중인기술수출계약건들로부터의마일스톤유입여부와 4

5 함께회사의신용등급에주요변수가될전망이다. 나신평은기수출된기술이전프로젝트의임상시험, 시판허가진행에따른개발 / 허가 / 판매마일스톤및판매로열티유입, 진행중인연구개발의추가기술이전계약체결여부, 기존사업의실적추이와더불어연구개발활동과시설투자등에따른차입부담변화 ( 총차입금 /EBITDA, 순차입금 /EBITDA 등지표 ) 를지속적으로모니터링하여등급결정에반영할계획이다. [ 등급변경요인 ]( 평가기준 ) 상향조정검토요인 기술이전프로젝트의원활한임상시험, 시판허가진행에따른마일스톤수취등으로 총차입금 /EBITDA 1.5배이하 & 차입금의존도 5% 이하를유지할것으로전망되는경우 하향조정검토요인 해외임상연구및시설투자관련자금소요, 예상기술이전마일스톤수수료등의유입차질, 추가기술수출부재등에따른이익창출기반축소로 총차입금 /EBITDA 지표가 2.5배를지속적으로초과할것으로전망되는경우 [ 관련참고자료 ] < 평정요지 - 한미약품회사채정기평가 >,

6 < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 상기 Market Comment 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를통해 확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스실 ( ) 6

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마켓코멘트 CJ CGV 의장 단기신용등급 A+/Stable, A2+ 로하향조정 Analyst Contacts 최중기신용평가본부기업평가 1실장 02.2014.6251 choijk@nicerating.com 최재호신용평가본부수석연구원 02.2014.6286 jaehochoi@nicerating.com Date 2016.12.22 Summary NICE신용평가 ( 이하 나신평