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1 Sector Update 게임 (OVERWEIGHT) 하반기다시볕들게임섹터 2 분기게임섹터의영업이익은신작부재와기존작의매출감소및마케팅비용증가로전반적으로컨센서스를하회할전망. 그러나하반기컴투스, 넷마블, 펄어비스, 위메이드등다수의게임사에서신규대작출시를예정하고있어섹터의실적반등이가능할전망 섹터탑픽으로는하반기검사모바일대만출시와콘솔버전출시로지속적인이익상승이예상되고밸류에이션매력이높은펄어비스를제시. 3 분기신작모멘텀이강한컴투스와넷마블은트레이딩관점에서접근할것을추천함. 엔씨소프트는올해이익의지속적인감소가예상되나 19~20 년대작출시가예정된만큼하반기매수기회포착을권고 오동환 Analyst dh1.oh@samsung.com 이준용 Research Associate jbrad.lee@samsung.com AT A GLANCE 엔씨소프트 ( KS, 392,500 원 ) 목표주가 : 430,000 원 (9.6%) 넷마블 ( KS, 166,500 원 ) 목표주가 : 170,000 원 (2.1%) 펄어비스 ( KS, 233,300 원 ) 목표주가 : 300,000 원 (28.6%) 컴투스 ( KS, 181,900 원 ) 목표주가 : 210,000 원 (15.4%) 웹젠 ( KS, 24,700 원 ) 목표주가 : 30,000 원 (21.5%) NHN 엔터테인먼트 ( KS, 69,000 원 ) 목표주가 : 84,000 원 (21.7%) 위메이드 ( KS, 47,950 원 ) 목표주가 : 65,000 원 (35.6%) WHAT S THE STORY 2 분기전반적실적부진전망 : 2 분기당사커버리지게임기업들의합산매출액은 1 조 6,396 억원으로 q-q 9.7% 증가하나, 영업이익은 3,903 억원으로 q-q 1.9% 감소할전망. 영업이익은컨센서스를 5.3% 하회하는수준. 이는일부기업들의매출증가에도불구하고신작출시관련마케팅비용증가로, 영업이익은전반적으로시장기대치를하회하였기때문. 하반기신작출시로섹터반등기대 : 지난해대비올해상반기에는기업들의대작출시가상대적으로적었으나, 하반기에는컴투스, 넷마블, 펄어비스, 위메이드등에서대작출시가예정되어있는만큼이들기업에신작모멘텀이집중될전망. 넷마블은블소레볼루션의출시가 9~10 월, 세븐나이츠와 BTS World 의출시가연내계획되어있으며, 컴투스는서머너즈워를잇는대작스카이랜더스의출시가예정대로 3 분기진행될예정. 펄어비스는 8 월검사모바일의대만출시와 4 분기검사콘솔출시로이익성장세를이어갈전망이며, 위메이드는 7 월자체개발작이카루스모바일출시로이익반등이기대됨. Top-pick 펄어비스 : 펄어비스의 2 분기영업이익은컨센서스를 17.0% 하회하는 513 억원이예상됨. 국내검사모바일의매출이출시이후하락세를기록하며주가도연초이후하락세를기록하여현재 12 개월 forward P/E 는 11.8 배에불과. 그러나 8 월 29 일검사모바일의대만출시와 4 분기검은사막의 Xbox 버전출시로매출과영업이익은지속적인성장세를이어갈전망. 내년에도상반기검사모바일의북미 / 유럽, 일본출시와하반기신작프로젝트 K 출시로매출과이익의레벨업이가능하다고판단됨. 매력적인밸류에이션과지속적인신작출시와시장확대모멘텀을고려하여기존 BUY 투자의견과목표주가 30 만원을유지하며하반기섹터탑픽으로추천. 19년을기약하는엔씨소프트 : 엔씨소프트는리니지M의매출감소와 6월프로모션에따른마케팅비용증가로 2분기영업이익이 q-q 18.3% 감소한 1,665억원을기록할전망. 그러나일부우려와는달리 PC 리니지의매출반등과리니지M의 6월매출반등으로영업이익이컨센서스이하로감소하지는않을것으로예상됨. 엔씨소프트는경쟁사대비견조한영업이익이발생하고있으나, 리니지M 의매출감소에따라 4분기까지는이익감소추세가이어질전망. 현재준비중인 4종의신작중최소 2종의출시가내년에이뤄지는만큼내년모멘텀을앞두고하반기매수는유효하다고판단됨. 기존 BUY 투자의견과목표주가 43만원을유지함. 넷마블, 블소로단기트레이딩 : 3 분기대작블소레볼루션의출시가예정되어있는만큼단기모멘텀강화에따른주가상승이예상됨. 그러나기대신작들의출시지연과기존게임들의매출감소로매분기컨센서스를하회하는실적을기록하고있어밸류에이션부담이높아지고있음. 트레이팅관점에서의접근이필요. 기존 HOLD 투자의견을유지하며목표주가를기존 15 만원에서 17 만원으로 13.3% 상향함.

2 표 1. 게임사 2Q18 실적 preview ( 십억원 ) 2Q18E 기존 컨센서스 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 추정 전년도대비전분기대비 엔씨소프트 매출액 (5.7) (3.5) (10.1) 투자의견 BUY 영업이익 (7.3) (18.3) 목표주가 ( 원 ) 430,000 당기순이익 (7.5) 전일종가 ( 원 ) 392,500 지배주주순이익 (7.5) 상승여력 (%) 9.6 영업 당기순 지배주주순이익 (%) 넷마블 매출액 (13.9) (2.2) 투자의견 HOLD 영업이익 (26.6) (4.4) (13.0) 23.3 목표주가 ( 원 ) 170,000 당기순이익 (16.5) 전일종가 ( 원 ) 지배주주순이익 (16.5) 상승여력 (%) 2.1 영업 당기순 지배주주순이익 (%) 펄어비스 매출액 (9.4) 투자의견 BUY 영업이익 (3.2) (17.0) 목표주가 ( 원 ) 300,000 당기순이익 (3.5) (24.0) 전일종가 ( 원 ) 233,300 지배주주순이익 (3.5) (14.3) 상승여력 (%) 28.6 영업 당기순 지배주주순이익 (%) 컴투스 매출액 (0.3) (5.0) (6.0) 6.7 투자의견 BUY 영업이익 (0.4) (1.4) (8.4) 13.8 목표주가 ( 원 ) 210,000 당기순이익 (1.3) (6.6) (10.4) (7.9) 전일종가 ( 원 ) 181,900 지배주주순이익 (1.4) (12.6) (10.4) (7.9) 상승여력 (%) 15.4 영업 당기순 지배주주순이익 (%) 웹젠 매출액 (2.3) 투자의견 BUY 영업이익 (3.6) (13.0) 목표주가 ( 원 ) 30,000 당기순이익 (3.6) (16.1) 전일종가 ( 원 ) 24,700 지배주주순이익 (3.6) (15.4) 상승여력 (%) 21.5 영업 당기순 지배주주순이익 (%) NHN엔터 매출액 (0.6) 투자의견 BUY 영업이익 (8.0) (3.6) 목표주가 ( 원 ) 84,000 당기순이익 (25.4) (71.8) 전일종가 ( 원 ) 69,000 지배주주순이익 (0.3) (65.6) (13.0) (88.3) 상승여력 (%) 21.7 영업 당기순 지배주주순이익 (%) 위메이드 매출액 (19.7) (20.7) (23.0) 투자의견 BUY 영업이익 (97.4) (97.1) (2.8) 7.5 nm (97.2) 목표주가 ( 원 ) 65,000 당기순이익 (96.1) (95.5) (0.1) 4.5 nm (93.8) 전일종가 ( 원 ) 47,950 지배주주순이익 (57.7) (37.0) nm (46.9) 상승여력 (%) 35.6 영업 (12.7) 21.2 당기순 (0.4) 12.7 지배주주순이익 (%) 자료 : 삼성증권추정 삼성증권 2

3 표 2. Global 게임업체 valuation 비교 지역 기업명 시가총액 PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) ( 백만달러 ) 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 엔씨소프트 7, 넷마블 12, 펄어비스 2, 한국 컴투스 1, 웹젠 NHN엔터 1, 위메이드 Activision Blizzard 57, EA 44, 글로벌 Nexon 13, DeNA 2, Gungho 2, NetEase 34, 자료 : Bloomberg 업체별신작라인업 엔씨소프트 넷마블 3Q18 4Q 팡야모바일 ( 스포츠 ) 아이온레기온즈오브워 ( 전략 RPG) 블소레볼루션 (MMORPG) 리니지 2 (PC 웹, 중국 ) 더킹오브파이터즈올스타 ( 액션 RPG) 블소레볼루션 (MMORPG) BTS WORLD( 글로벌, RPG) 세븐나이츠 II(MMORPG) 세븐나이츠닌텐도스위치 (RPG) 원탁의기사 (MMORPG) 일곱개의대죄 (RPG) 극렬마구마구 (RPG) 요괴워치메달워즈 ( 미정 ) 스톤에이지 MMORPG(MMORPG) 팬텀게이트 ( 북미 / 유럽, 어드벤처 RPG) 리치그라운드 ( 글로벌, 퍼즐 ) 매직더개더링 M( 카드전략 ) 쿵야캐치마인드 ( 퍼즐 ) 쿵야야채부락리 ( 퍼즐 ) 해리포터 ( 한국,RPG) 펄어비스검은사막모바일대만검은사막콘솔 ( 북미 / 유럽 ) 컴투스 웹젠 NHN 엔터테인먼트 위메이드 자료 : 각사, 삼성증권 스카이랜더스모바일 ( 전략 RPG) 버디크러시 ( 스포츠 ) 댄스빌 ( 캐주얼 ) 피쉬아일랜드 2 ( 낚시 ) 크리티컬옵스 (FPS) 아틀리에 (RPG) 미정 ( 소셜카지노 ) 이카루스 M (MMORPG) HTML5 4 종 (MMORPG) 캔디팡 : 쥬시월드 ( 캐주얼퍼즐 ) 히어로즈워 2 (RPG) 서머너즈워 MMORPG 뮤라이선스모바일게임 1종, HTML5 3종, PC웹 1종풀타임 ( 모바일당구 ) 퍼스트히어로 ( 모바일전략 ) 큐브타운 ( 모바일경영시뮬레이션 ) 툰팝 ( 퍼즐 ) 모노가타리 ( 일본, 퍼즐 RPG) 루비 ( 글로벌, RTS) 미르 4 (MMORPG) 허슬 ( 액션 ) 전미실로모바일 (MMORPG) HTML5 4 종 (MMORPG) 리니지 TL (PC MMORPG) 블소 2(MMORPG) 리니지 2M(MMORPG) 아이온템페스트 (MMORPG) NCW Project ( 미공개 ) 검은사막모바일 ( 북미 / 유럽, 일본, 중국 ) 프로젝트 K (AOS&FPS) 프로젝트 V ( 캐주얼 MMORPG) 삼성증권 3

4 엔씨소프트 (BUY, 목표주가 430,000 원 ) 2 분기연결기준매출액은 4,273 억원으로 q-q 10.1% 감소가예상됨. 이는컨텐츠업데이트로매출이 q-q 18.5% 반등한 PC 리니지를제외한나머지 PC 게임들과리니지 M 의매출감소가컸기때문. 리니지 M 은 5 월말대규모컨텐츠업데이트로 6 월에는트래픽과매출이크게증가하였으나, 4~5 월매출감소로인해 2 분기평균일매출은전분기 29 억원대비 15% 감소한 25 억원수준에그칠전망. 매출감소에도리니지 M 관련 TV 광고증가로마케팅비용은오히려증가, 2 분기영업이익은 q-q 18.3% 감소한 1,665 억원으로컨센서스에부합할전망. 올해는아이온레기온즈와팡야외에대작출시가예정되어있지않기때문에 4 분기까지는리니 M 매출의자연감소에따라매출과영업이익의지속적인감소가불가피할전망. 그러나내년에는리니지 2 M, 블소 2, 아이온템페스트, 리니지 TL 중최소 2 종이상의게임의출시가예정된만큼매출반등이가능하다고판단됨. 다만, 출시일정의추가적인지연가능성이존재하고, 4Q18 까지지속적인이익감소가예상되는장기적인관점에서매수에나설것을추천함. 기존 BUY 투자의견과목표주가 43 만원 (12 개월 forward EPS 에목표 P/E 18.2 배적용 ) 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 기존추정 컨센서스 전년도대비 전분기대비 매출액 (5.7) (3.5) (10.1) 리니지 (1.0) 18.5 리니지 (15.1) (0.6) 아이온 (8.2) (12.3) 블레이드앤소울 (9.9) 3.6 길드워 (8.1) 와일드스타 (14.6) (2.1) 기타 (0.0) (48.1) (2.1) 모바일게임 (12.1) (15.1) 로열티 (0.0) (11.8) 영업비용 (4.6) (3.9) 인건비및복리후생비 (5.9) (3.0) 지급수수료 (9.8) (12.8) 연구개발비 (5.9) (3.0) 광고선전비 (33.0) 50.0 기타 (0.8) (55.2) 0.8 영업이익 (7.3) (18.3) 세전이익 (7.5) (0.8) (15.4) 당기순이익 (7.5) 지배주주순이익 (7.5) 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 자료 : 엔씨소프트, 와이즈에프엔, 삼성증권추정 삼성증권 4

5 하향안정화되는리니지M 매출 ( 백만달러 ) 리니지M ( 대만 ) 2 리니지M ( 한국 ) 0 17년 6월 17년 9월 17년 12월 18년 3월 18년 6월 자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 리니지M 국내서버트래픽 ( 서버수 / 개 ) 월 26일 9월 26일 12월 26일 3월 26일 6월 26일혼잡원활참고 : 오후 1시구글플레이기준자료 : 삼성증권 컨텐츠업데이트로리니지 PC 트래픽반등 ( 천시간 ) 년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 본격적인이익반등은 2019년부터 ( 십억원 ) Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 1Q19E 3Q19E 블레이드 & 소울리니지아이온리니지 2 매출 영업이익 참고 : 이용시간기준 자료 : 게임트릭스, 삼성증권 자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 엔씨소프트신작라인업 플랫폼 출시시기 게임 장르 개발사 비고 PC 2H18 리니지2 MMORPG 37 Games 중국향웹게임. 판호미발급 2019 리니지TL MMORPG 엔씨소프트 언리얼4 엔진사용, 콘솔대응 모바일 3Q18 팡야모바일 스포츠 엔씨소프트 동남아출시 아이온레기온즈오브워 전략 RPG 엔씨소프트 북미 / 유럽출시 블소레볼루션 MMORPG 넷마블게임즈 IP 임대 2019 리니지2 M MMORPG 엔씨소프트 언리얼4 엔진사용자체개발작 블소2 MMORPG 엔씨소프트 자체개발작 아이온템페스트 MMORPG 엔씨소프트 언리얼4 엔진사용자체개발작 NCW Project ( 가칭 ) 미공개 엔씨웨스트 기존 IP 이용해서 2~3종출시 자료 : 엔씨소프트, 삼성증권 삼성증권 5

6 주요모바일게임매출추정 ( 백만원 ) E 2019E 2020E 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 모바일게임매출 20, , ,646 1,246,588 1,590, , , , , , , , ,092 리니지레드나이츠 19,000 18,632 1, 일매출 영업일수 파이널블레이드 13,587 1, 일매출 영업일수 H2 11,310 2,383 1, 일매출 영업일수 리니지M 950, , , , , , , , , , , ,540 일매출 5, , , , , , , , , , , ,817.1 영업일수 아이온레기온즈오브워 12,800 30,326 19,562 2,000 10,800 9,180 7,803 7,023 6,320 일매출 영업일수 리니지2 M 326, ,840 60, , ,400 일매출 1, , , , ,360.0 영업일수 블레이드앤소울 2 72, ,892 72,000 일매출 1, , ,800.0 영업일수 아이온템페스트 38,588 일매출 1,286.3 영업일수 30 기타 1, ,727 43,208 87,597 2,504 2,003 6,009 7,211 8,653 9,951 11,444 13,160 주요모바일로열티 12, , , , ,485 68,382 59,280 56,352 71,867 64,432 57,557 51,281 46,082 리니지2: 레볼루션 12, ,665 84, ,664 71,206 17,757 14,730 16,257 35,781 31,956 28,328 24,975 22,407 총매출 120,971 1,087, ,252 1,076, , , , , , , , , ,066 일매출 6,660 3,021 2,348 2,991 1,978 1,973 1,637 1,806 3,976 3,551 3,148 2,775 2,490 로열티비율 (%) 리니지M 대만 15, , ,688 73,279 50,625 44,550 40,095 36,086 32,477 29,229 26,306 23,676 총매출 52, , , , , , , , ,257 97,431 87,688 78,919 일매출 2,500 1,587 1, ,875 1,650 1,485 1,337 1,203 1, 로열티비율 (%) 자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 삼성증권 6

7 엔씨소프트밸류에이션 12 개월 forward EPS 23,701 목표 P/E ( 배 )* 18.2 적정주가 430,298 목표주가 430,000 현재주가 392,500 상승여력 (%) 9.6% 참고 : 2018 년 7 월 12 일종가기준 ; * 글로벌게임업체 2018E P/E 평균에 25% 할인율적용 자료 : 삼성증권추정 ( 원 ) 글로벌피어밸류에이션 ( 배 ) 2018E Activision Blizzard 29.4 EA 28.9 NetEase 24.0 Square Enix 22.2 Kunlun 16.5 평균 24.2 할인율 (%) 25.0 목표 P/E 18.2 참고 : 2018년 7월 12일종가기준자료 : 블룸버그, 삼성증권추정 분기매출추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 리니지 리니지 아이온 블레이드앤소울 길드워 와일드스타 기타 모바일게임 로열티 영업비용 인건비 지급수수료 연구개발비 광고선전비 기타 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* 1,272 1,301 11,035 6,147 6,094 6,145 5,648 5,551 6,358 6,485 9,009 8,921 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준 자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 삼성증권 7

8 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 1, ,728.7 (4.1) 2, ,058.5 (13.3) 2, ,376.6 (4.1) 리니지 리니지 아이온 (6.0) (8.0) (7.9) 블레이드앤소울 길드워 와일드스타 기타 (29.4) 모바일게임 (8.9) 1, ,246.6 (20.5) 1, ,590.7 (9.3) 로열티 (0.7) 영업비용 1, ,059.3 (4.6) 1, ,224.3 (10.1) 1, ,365.5 (5.6) 인건비및복리후생비 (4.5) (5.9) (5.9) 지급수수료 (7.2) (18.6) (7.8) 연구개발비 (4.5) (5.9) (5.9) 광고선전비 (1.5) 기타 (0.6) (0.7) (0.7) 영업이익 (3.3) 1, (17.5) 1, ,011.1 (2.1) 세전이익 (3.5) 1, (17.9) 1, ,012.8 (2.4) 당기순이익 (3.7) (17.9) (2.4) 지배주주순이익 (3.7) (17.9) (2.4) 수정 EPS ( 원 )* 24,171 23,437 (3.0) 36,959 30,773 (16.7) 38,012 37,222 (2.1) 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 삼성증권 8

9 넷마블 (HOLD, 목표주가 : 170,000 원 ) 2 분기매출액은 5,618 억원으로 q-q 10.7% 증가가예상됨. 이는마블컨테스트오브챔피언의매출상승과더불어 4 월출시한해리포터 : 호그와트미스터리의초기흥행으로해외매출이 q-q 16.7% 증가했기때문. 인원충원에따른인건비증가와신작출시관련마케팅비용증가가있었으나, 매출증가로 2 분기영업이익은 q-q 23.3% 증가한 915 억원 (vs 컨센서스 957 억원 ) 을기록할전망. 차기작인블소레볼루션은예정대로 7 월사전예약이진행될경우 9 월출시가가능. BTS World 와세븐나이츠 2 의출시는연내진행될가능성이높으나추가지연가능성존재. 임직원의근로시간준수강화로인해게임의출시일정이다소지연되고있고, 중국리니지 2 레볼루션의판호발급중단상황도장기화되고있어올해영업이익은컨센서스 567 억원을하회할가능성이높음. 하반기블소레볼루션과 BTS World 등신작출시모멘텀에따른단기밸류에이션상승을감안하여목표주가를기존 15 만원에서 17 만원으로 13.3% 상향조정하나, 이익추정하향으로더욱높은밸류에이션부담을고려하여기존의 HOLD 투자의견을유지함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 기존추정 컨센서스 전년도대비 전분기대비 매출액 (13.9) (2.2) 국내 (38.3) (1.9) 리니지2레볼루션 (71.1) (15.0) 테라모바일 n/a (30.0) 기타 해외 (18.5) 마블컨테스트오브챔피언 (0.0) 리니지2레볼루션글로벌 (0.0) (18.0) 해리포터 (60.0) n/a n/a 기타 (4.5) (15.5) 5.0 영업비용 (11.0) 지급수수료 (13.5) 인건비 (0.0) 광고선전비 (13.9) 기타비용 (13.9) 영업이익 (26.6) (4.4) (13.0) 23.3 세전이익 (16.5) 당기순이익 (16.5) 지배주주순이익 (16.5) 영업이익률 세전이익률 순이익률 지배주주순이익률 자료 : 넷마블게임즈, 와이즈에프엔, 삼성증권 삼성증권 9

10 해리포터 : 매출순위별국가수 3 분기출시예정인블소레볼루션 ( 국가수 ) 년 4월 18년 5월 18년 6월 1~5위 6~10위 11~100위 자료 : 앱애니, 삼성증권 자료 : 넷마블 신작라인업출시시기 게임 장르 IP 타겟국가 더킹오브파이터즈올스타 액션RPG 킹오브파이터즈 일본 블소레볼루션 MMORPG 블레이드앤소울 한국, 중국 BTS WORLD RPG 신규 글로벌 세븐나이츠 II MMORPG 세븐나이츠 한국, 일본 원탁의기사 MMORPG 신규 한국 일곱개의대죄 RPG 일곱개의대죄 ( 애니메이션 ) 일본 2H18 극렬마구마구 RPG 마구마구일본요괴워치메달워즈미정요괴워치일본 스톤에이지 MMORPG MMORPG 스톤에이지 중국 팬텀게이트 어드벤처RPG 신규 북미, 유럽 리치그라운드 퍼즐 모두의마블 글로벌 매직더개더링 M 카드전략 매직더개더링 한국 쿵야캐치마인드 퍼즐 쿵야 한국 쿵야야채부락리 퍼즐 쿵야 한국 자료 : 넷마블, 삼성증권정리 삼성증권 10

11 넷마블밸류에이션 ( 원 ) 12개월 forward EPS 6,022 목표 P/E ( 배 )* 28.8 적정주가 173,381 목표주가 170,000 현재주가 166,500 상승여력 (%) 2.1 참고 : 2018년 7월 12일종가기준 ; * 글로벌게임업체 2018E P/E 평균에 20% 프리미엄적용 자료 : 삼성증권추정 글로벌피어밸류에이션 ( 배 ) 2018E NCsoft 17.9 Activision Blizzard 29.4 EA 28.9 NetEase 24.0 Nintendo Co 19.7 평균 24.0 프리미엄 (%) 20.0 목표 P/E 28.8 참고 : 2018년 7월 12일종가기준자료 : 블룸버그, 삼성증권추정 삼성증권 11

12 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 2, ,533.3 (10.8) 3, , , , 국내 , , , 리니지2 레볼루션 테라모바일 블소레볼루션 기타 해외 2, ,695.6 (17.3) 2, ,209.9 (0.9) 2, ,284.1 (2.5) 마블컨테스트오브챔피언 (0.0) (0.0) (0.0) 리니지2레볼루션글로벌 (0.0) (0.0) (0.0) 해리포터 (60.0) (60.0) (60.0) BTS World (31.8) 리니지2레볼루션중국 (42.1) 기타 (3.5) (4.5) 1, ,350.8 (4.5) 영업비용 2, ,066.3 (8.6) 2, , , , 지급수수료 1, ,097.4 (9.4) 1, , , , 인건비 (0.0) (0.0) (0.0) 광고선전비 (10.7) 기타비용 (17.3) 영업이익 (19.2) (3.1) 세전이익 (12.2) 당기순이익 (12.3) 지배주주순이익 (12.4) 수정 EPS ( 원 )* 5,607 5,039 (10.1) 6,243 6, ,187 6, 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 넷마블, 삼성증권추정 삼성증권 12

13 분기매출추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 국내 리니지2 레볼루션 테라모바일 블소레볼루션 기타 해외 마블컨테스트오브챔피언 리니지2레볼루션글로벌 해리포터 BTS World 리니지2레볼루션중국 기타 영업비용 지급수수료 인건비 광고선전비 기타비용 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* 1, , ,054 1,175 1,972 1,820 1,702 1,583 1,504 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : K-IFRS 연결기준 ; 17년 3월부터카밤캐나다스튜디오연결기준편입가정자료 : 넷마블, 삼성증권추정 삼성증권 13

14 펄어비스 (BUY, 목표주가 : 300,000 원 ) 2 분기연결기준매출액은 1,042 억원으로 q-q 37.9% 증가할전망. PC 검은사막매출은비수기효과와 1 분기신규진출지역매출감소로 q-q 13.6% 감소하나, 모바일검은사막은국내매출이온기반영됨에따라매출이 q-q 80% 증가가예상됨. 검은사막모바일의일평균매출액은 1 분기 13 억원에서 2 분기 8 억원수준으로 q-q 36% 감소할전망. 매출증가로 2 분기영업이익은 q-q 53.4% 증가한 513 억원으로예상되나, 컨센서스 619 억에는미치지못할전망. 3 분기에는검은사막모바일의대만출시 (8 월 29 일 ) 가예정되어있어국내매출감소를상쇄할전망. 대만지역에서 PC 검은사막의높은인기를감안하면초기일평균 5 억원 ( 국내대비 1/3 수준 ) 의매출달성은충분히가능할전망. 콘솔출시는 MS 의검수기간연장으로 3 분기베타버전출시를거쳐 4 분기에정식출시될예정. 펄어비스는내년상반기검사모바일의북미 / 유럽, 일본출시와하반기프로젝트 K 출시등신작출시일정이연이어준비되어있는만큼지속적인이익성장이가능하다고판단됨. 기존 BUY 투자의견과목표주가 30 만원 (12 개월 forward EPS 에목표 P/E 16.5 배적용 ) 을유지함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정기존추정컨센서스기존추정컨센서스전년도대비전분기대비 매출액 (9.4) 검은사막 PC (4.3) (11.4) (13.6) 검은사막모바일 n/a 80.0 영업비용 인건비및복리후생비 지급수수료 광고선전비 (6.0) (37.5) 기타 영업이익 (3.2) (17.0) 세전계속사업이익 (3.5) (27.1) 순이익 (3.5) (24.0) 지배주주순이익 (3.5) (14.3) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 지배주주순이익률 자료 : 펄어비스, 와이즈에프엔, 삼성증권추정 삼성증권 14

15 검은사막모바일대만사전예약일과출시일자공개 차기작프로젝트 K 원화공개 자료 : 펄어비스 자료 : 펄어비스 신작출시라인업 출시시기 게임 플랫폼 지역 비고 4Q18 검은사막 콘솔 글로벌 북미 / 유럽우선출시 2019 프로젝트K PC/ 콘솔 미정 FPS + AOS 2019 프로젝트V 모바일 미정 캐주얼 MMORPG 자료 : 펄어비스, 삼성증권 지속되는펄어비스의신작모멘텀 검은사막모바일 검은사막 PC 1Q18 2Q18 3Q18 4Q 국내출시 동남아출시 동남아출시 북미 / 일본출시 중국출시 중국출시 검은사막콘솔 신작 북미 / 유럽출시 일본출시 캐주얼모바일 MMO, PC/ 콘솔 AOS/FPS 출시 자료 : 펄어비스, 삼성증권 펄어비스밸류에이션 ( 십억원 ) 12개월 forward EPS 18,481 목표 P/E ( 배 )* 16.5 적정주가 ( 원 ) 304,263 목표주가 ( 원 ) 300,000 현재주가 ( 원 ) 233,300 상승여력 (%) 28.6 참고 : 2018 년 7 월 12 일종가기준 ; * 글로벌게임업체평균에 20% 디스카운트적용 자료 : 삼성증권추정 글로벌게임업체 P/E 밸류에이션 ( 배 ) 2018E NCsoft 17.9 NHN Entertainment 12.3 Webzen 11.0 Activision Blizzard 29.4 EA 28.9 Netease 24.0 평균 20.6 할인률 (%) 20.0 목표 P/E 16.5 참고 : 2018 년 7 월 12 일종가기준 자료 : 블룸버그, 삼성증권추정 삼성증권 15

16 분기별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 검은사막 PC 검은사막모바일 검은사막콘솔 기타 영업비용 인건비및복리후생비 지급수수료 광고선전비 기타 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* 1,503 1,563 1, ,285 3,729 3,642 4,878 6,233 6,338 7,707 7,632 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 펄어비스, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 (7.0) (12.2) (10.8) 검은사막 PC (7.5) (27.3) (37.2) 검은사막모바일 (1.6) (8.2) (8.9) 검은사막콘솔 (77.3) 기타 n/a (17.5) 영업비용 (0.8) (9.8) (10.9) 인건비및복리후생비 지급수수료 (6.6) (7.1) (14.8) 광고선전비 (1.5) (39.6) (35.9) 기타 영업이익 (12.8) (13.8) (10.7) 세전계속사업이익 (13.0) (13.6) (10.6) 순이익 (13.2) (13.6) (10.6) 지배주주순이익 (13.2) (13.6) (10.6) 수정 EPS ( 원 )* 16,695 14,533 (12.9) 32,484 27,909 (14.1) 29,795 26,490 (11.1) 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 펄어비스, 삼성증권추정 삼성증권 16

17 컴투스 (BUY, 목표주가 : 210,000 원 ) 2 분기연결기준매출액은 1,216 억원으로 q-q 6.7% 증가할전망. 이는출시 4 주년이벤트로서머너즈워매출이 q-q 7.0% 증가하였고, 야구시즌프로야구매출도성장하였기때문. 3 월말출시된체인스트라이크역시 2 분기매출증가에기여. 서머너즈워프로모션으로 2 분기마케팅비용역시 q-q 20% 증가하였으나, 매출증가로 2 분기영업이익은 q-q 13.8% 증가한 449 억원으로컨센서스에부합할전망. 차기작스카이랜더스는예정대로 8~9 월출시가가능할전망. 당사는높은 IP 인지도를감안하여스카이랜더스모바일의초기일매출을 4 억원수준으로예상하고있으며, 출시일이가시화되며시장기대치는점차높아지는중. 스카이랜더스의흥행규모에따라회사전체의밸류에이션과차기작서머너즈워 MMO 의기대치가결정될전망. 컴투스에대해기존 BUY 투자의견과목표주가 21 만원 (12 개월 forward EPS 에목표 P/E 15.4 배적용 ) 을유지함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 기존추정 컨센서스 전년도대비 전분기대비 매출액 (0.3) (5.0) (6.0) 6.7 서머너즈워 (1.8) (0.7) 7.0 기타 (24.6) 5.1 매출원가 (0.1) 판매및일반관리비 (0.3) (7.0) 2.4 인건비및복리후생비 (0.2) (0.4) 총지급수수료 (0.3) (5.4) (2.9) 광고선전비 (0.3) (50.2) 68.1 행사판촉비 (0.3) 기타 (0.2) 영업이익 (0.4) (1.4) (8.4) 13.8 세전이익 (1.3) (9.4) (13.1) (9.0) 당기순이익 (1.3) (6.6) (10.4) (7.9) 지배주주순이익 (1.4) (12.6) (10.4) (7.9) 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 자료 : 컴투스, 와이즈에프엔, 삼성증권 삼성증권 17

18 성공적으로정착한서머너즈워월드아레나챔피언십 서머너즈워매출순위별국가수추이 ( 국가수 ) 년 1월 16년 1월 17년 1월 18년 1월 1~5위 6~10위 11~100위 자료 : 컴투스 자료 : 앱애니, 삼성증권 주요신규게임라인업 출시시기 게임 장르 자체개발 / 퍼블리싱 버디크러시 스포츠 자체개발 3Q18 댄스빌 캐주얼 자체개발 스카이랜더스모바일 전략RPG 자체개발 4Q18 히어로즈워 2 RPG 자체개발서머너즈워 MMORPG MMORPG 자체개발 자료 : 컴투스, 삼성증권 밸류에이션 ( 원 ) 12개월 forward EPS 13,448 목표 P/E ( 배 )* 15.4 적정주가 207,093 목표주가 210,000 현재주가 181,900 상승여력 (%) 15.4 참고 : 2018년 7월 12일기준 ; * 컴투스의 3년평균 PE 적용자료 : 삼성증권추정 삼성증권 18

19 컴투스분기매출추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 서머너즈워 기타 매출원가 판매및일반관리비 인건비및복리후생비 총지급수수료 광고선전비 행사판촉비 기타 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* 3,037 2,851 3,002 3,122 2,285 2,841 3,086 3,671 3,850 3,828 3,800 3,564 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 컴투스, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 (0.4) (0.2) 서머너즈워 (2.1) (2.1) 기타 매출원가 (0.4) (0.1) (0.0) 판매및일반관리비 (0.3) (0.2) 인건비및복리후생비 총지급수수료 (0.4) (0.2) 광고선전비 (0.4) (0.2) 행사판촉비 (0.4) (0.2) 기타 (0.2) (0.1) 영업이익 (0.5) (0.2) 세전이익 (2.1) (2.0) 당기순이익 (2.1) (2.0) 지배주주순이익 (2.2) (2.1) 수정 EPS ( 원 )* 11,558 11, ,951 15, ,878 14, 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 컴투스, 삼성증권추정 삼성증권 19

20 웹젠 (BUY, 목표주가 : 30,000 원 ) 2 분기매출액은 668 억원으로 q-q 22.1% 증가할전망. 이는중국기적 : 각성등기존뮤라이선스게임들의매출은전분기대비감소하였으나, 6 월출시된국내뮤오리진 2 의매출이 216 억원추가되었기때문. 뮤오리진 2 는출시이후줄곧국내구글플레이매출순위 2~4 위를유지하며 2 분기평균 8 억원의일매출을기록한것으로추정됨. 매출증가에도불구하고, 뮤오리진 2 출시초기마케팅비용과지급수수료가증가함에따라영업이익은 210 억원으로 q-q 13.0% 감소할전망. 뮤오리진 2 출시효과는매출이온기반영되는 3 분기부터본격적으로나타날전망. 하반기실적개선은국내뮤오리진 2 의매출장기화여부와중국에서신규로출시되는뮤 IP 라이선스게임들의성과에결정될전망. 그러나올해최대기대작이었던국내뮤오리진 2 출시가완료된만큼예상을상회하는차기작의흥행없이는밸류에이션상승은쉽지않을전망. 기존 BUY 투자의견을유지하나, 이익추정하향을반영하여목표주가를 33,000 원에서 30,000 원으로 9.1% 하향함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 기존추정 컨센서스 전년도대비 전분기대비 매출액 (2.3) 뮤 (1.3) R (2.1) 20.0 기타 (8.6) (4.0) 판매및일반관리비 (1.7) 인건비및복리후생비 지급수수료 (0.1) 광고선전비 (16.3) 기타 영업이익 (3.6) (13.0) 세전계속사업이익 (3.6) (16.1) 순이익 (3.6) (16.1) 지배주주순이익 (3.6) (15.4) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 지배주주순이익률 자료 : 웹젠, 와이즈에프엔, 삼성증권추정 삼성증권 20

21 최상위권유지중인뮤오리진 2 국내매출순위 뮤오리진 2 출시효과는 3Q18 부터본격화 ( 십억원 ) (%) Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 매출액 ( 좌측 ) 영업이익 ( 좌측 ) 영업이익률 ( 우측 ) 참고 : 구글플레이기준자료 : 게볼루션 자료 : 웹젠, 삼성증권추정 신작라인업플랫폼 출시시기 게임 IP 장르 개발사 퍼블리셔 출시지역 모바일 2H18 퍼스트히어로 전략 맥스온소프트 웹젠 글로벌 풀타임 스포츠 웹젠 웹젠 글로벌 큐브타운 시뮬레이션 웹젠 웹젠 글로벌 미정 뮤 MMORPG 37게임 웹젠 중국 HTML5 3종 뮤 MMORPG 천마시공, 후딘, 스카이문 미정 중국 PC 2H18 미정 뮤 MMORPG 37게임 웹젠 중국 자료 : 웹젠, 삼성증권 밸류에이션 12 개월 forward EPS 2,160 목표 P/E ( 배 )* 14.0 적정주가 30,241 목표주가 30,000 현재주가 24,700 상승여력 (%) 21.5 참고 : 2018 년 7 월 12 일종가기준 ; * 과거대작출시이후 P/E 수준적용자료 : 삼성증권추정 ( 원 ) 삼성증권 21

22 분기별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 뮤 R 기타 판매및일반관리비 인건비및복리후생비 지급수수료 광고선전비 기타 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준 자료 : 웹젠, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 (5.0) (19.8) (15.7) 뮤 (5.0) (22.0) (17.5) R 기타 (6.5) (8.6) (8.6) 판매및일반관리비 (7.8) (23.5) (22.0) 인건비및복리후생비 지급수수료 (7.0) (30.1) (30.1) 광고선전비 (41.9) (60.4) (58.0) 기타 (0.0) 영업이익 (10.6) (1.8) 세전계속사업이익 (10.3) (1.9) 순이익 (10.3) (1.9) 지배주주순이익 (10.3) (1.9) 수정 EPS ( 원 )* 2,113 2, ,146 1,935 (9.9) 2,311 2,269 (1.8) 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 웹젠, 삼성증권추정 삼성증권 22

23 NHN 엔터테인먼트 (BUY, 목표주가 : 84,000 원 ) 2 분기연결매출액은 3,309 억원으로 q-q 42.5% 로크게성장할전망. 이는지분 36.8% 를보유한자회사 NHN 한국사이버결제를 2 분기부터연결실적에포함시킨영향. 1 분기기준한사결의매출액과영업이익은각각 1,007 억원과 44 억원수준. 그러나 2 분기에는웹보드게임매출이경쟁사의약진과비수기영향으로 q-q 10% 가량감소하고, 신작부재로모바일및 PC 퍼블리싱게임매출도감소함에따라게임매출은 q-q 7.1% 감소가예상됨. 신작부재로마케팅비용이다소감소하였으나, 고마진웹보드게임매출감소로 2 분기영업이익은 q-q 3.6% 감소하여컨센서스를 8.0% 하회할전망. 하반기에는 3 분기출시예정인모바일소셜카지노게임과크리티컬옵스, 피시아일랜드 2 를비롯하여툰팝, 모노가타리등신작출시가예정되어있는만큼게임매출의반등이예상됨. 페이코역시 3 분기삼성페이의 MST 기능도입으로오프라인거래액의급격한증가가예상되는만큼자회사기업가치상승은가능할전망. 다만, 페이코의실적개선까지는여전히많은시간이필요하고, 하반기페이코 MST 기능출시와신작출시에따른마케팅비용증가, 예상보다느린웹보드게임매출증가등의요인으로올해영업이익이시장기대치를하회할가능성존재. 기존의 BUY 투자의견을유지하나, 이익추정하향을반영하여목표주가를기존 87,000 원에서 84,000 원으로 3.4% 하향함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정기존추정컨센서스신규추정컨센서스전년도대비전분기대비 총매출 (0.6) PC게임 (6.0) (2.8) (9.8) 모바일게임 (18.0) (4.8) 기타 영업비용 (0.9) 인건비및복리후생비 지급수수료 광고선전비 (10.9) (26.1) (3.1) 기타 (4.0) 영업이익 (8.0) (3.6) 세전계속사업이익 (11.8) (70.7) 순이익 (25.4) (71.8) 지배주주순이익 (0.3) (65.6) (13.0) (88.3) 영업이익률 세전계속사업이익률 순이익률 지배주주순이익률 자료 : NHN 엔터테인먼트, 와이즈에프엔, 삼성증권 주요신규모바일게임라인업 출시시기게임명장르비고 3Q18 4Q18 자료 : NHN 엔터테인먼트, 삼성증권 크리티컬옵스 FPS 20% 투자자회사가크리티컬포스개발 미정 소셜카지노 북미출시예정 아틀리에 RPG 일본출시, 자체개발작 피쉬아일랜드2 낚시 서비스지역확대 ( 국내출시 ) 툰팝 퍼즐 네이버웹툰 IP 이용 모노가타리 퍼즐RPG 일본애니메이션 IP 활용 루비 실시간전략 루스터티스 IP 활용 삼성증권 23

24 2분기웹보드게임트래픽감소 페이코프로모션지속 ( 천시간 ) 년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 한게임로우바둑이 한게임신맞고 참고 : 이용시간기준 자료 : 게임트릭스, 삼성증권 자료 : 페이코 SOTP 밸류에이션 ( 십억원 ) 기업가치 (A=B+C) 1,646 자산가치 (B=a+b+c) 1,464 순현금 536 투자자산적정가치 248 투자자산 354 투자자산할인률 (%) 30 페이코지분가치 519 페이코기업가치 년거래액 5,235 거래액대비가치비율 0.13 지분율 (%) 76.2 영업가치 (C) 개월 forward 조정지배주주순이익 21 목표 P/E ( 배 )* 8.9 보통주유통주식수 19,565,025 적정주가 84,122 목표주가 84,000 참고 : 2018 년 7 월 12 일종가기준 * 국내외주요게임회사 2018 년 P/E 에 30% 할인적용 자료 : 삼성증권추정 국내외주요게임회사 P/E ( 배 ) 2018E NCsoft 17.9 Neowiz 13.7 Gamevil 12.1 Com2us 12.6 Webzen 11.0 Sundaytoz 8.6 평균 12.7 할인율 (%) 30.0 목표 P/E 8.9 참고 : 2018년 7월 12일종가기준자료 : 블룸버그 삼성증권 24

25 분기별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 총매출 PC게임 모바일게임 기타 영업비용 인건비및복리후생비 지급수수료 광고선전비 기타 영업이익 세전계속사업이익 순이익 (10.4) 지배주주순이익 (8.2) 수정 EPS ( 원 )* 427 (67) (536) 영업이익 세전계속사업이익 순이익 (4.4) 지배주주순이익률 (3.4) 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : NHN엔터테인먼트, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 총매출 1, ,268.6 (0.5) 1, ,532.3 (0.6) 1, ,744.0 (0.5) PC게임 (4.6) (6.6) (7.0) 모바일게임 기타 , , , , 영업비용 1, ,204.6 (0.5) 1, ,461.3 (0.5) 1, ,646.8 (0.5) 인건비및복리후생비 지급수수료 , , 광고선전비 (5.6) (5.8) (6.0) 기타 (3.9) (3.9) (3.9) 영업이익 (0.8) 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익 (5.3) (41.1) (46.9) 수정 EPS ( 원 )* 1, (40.7) 1,771 1,052 (40.6) 2,874 1,543 (46.3) 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : NHN엔터테인먼트, 삼성증권추정 삼성증권 25

26 위메이드 (BUY, 목표주가 : 65,000 원 ) 2 분기연결기준매출액은 270 억원으로 q-q 23.0% 감소가예상됨. 이는기존게임들의노후화로매출이자연감소하는가운데, 1 분기발생했던일회성라이선스매출 90 억원이제거된데따름. 2 분기중국중전열중을통해신규라이선스계약이체결되었으나계약금규모가크지않았고, 신규출시한라이선스게임인최전기의성과도기대를하회하여전체라이선스매출은 q-q 35.2% 줄어들전망. 비용에서는 1 분기집행된 30 억원가량의법무비용이감소하였으나, 이카루스모바일출시를앞두고광고선전비가증가가이를상쇄. 영업이익은 1 분기 75 억원에서 2 분기 2 억원으로대폭감소하여컨센서스 72 억원을크게하회할전망. 중국기업들과열혈전기라이선스계약은지속적으로체결중이나, 아직신규게임들에서규모있는매출이나오지않는상황. 그러나 7 월에는자체개발작인이카루스모바일출시가예정되어있는만큼 3 분기에는모바일게임매출반등을통한이익개선이가능할전망. 전기아이피의중국 JV 설립은여전히투자자들과협상중이나, 본격적인계약체결은샨다및중국개발사들과벌이고있는법률소송이해결된이후에이뤄질것으로예상됨. 싱가포르국제상업회의소의중재결과가 3 분기에는나올것으로예상되는만큼하반기에는법률분쟁에진전이생길전망. 열혈전기 IP 가치와이카루스모바일출시모멘텀을고려하여위메이드에대해기존 BUY 투자의견을유지하나, 라이선스매출감소에따른영업이익조정을반영하여목표주가를기존 71,000 원에서 65,000 원으로 8.5% 하향함. 2Q18 preview ( 십억원 ) 2Q18E 차이 (%) 2Q17 1Q18 증감 (%) 신규추정 기존추정 컨센서스 기존추정 컨센서스 전년도대비 전분기대비 매출액 (19.7) (20.7) (23.0) PC게임 (25.2) (2.7) 모바일게임 (10.6) 14.8 라이선스 (29.6) (35.2) 기타 (2.0) 판매및일반관리비 (3.0) 인건비및복리후생비 (14.7) 0.8 연구개발비 (10.4) (3.1) 4.6 흑전 1.1 지급수수료 (27.5) 광고선전비 기타 (19.4) (67.2) (2.4) 영업이익 (97.4) (97.1) (2.8) 7.5 흑전 (97.2) 세전계속사업이익 (96.1) (95.4) (96.9) (95.7) 순이익 (96.1) (95.5) (0.1) 4.5 흑전 (93.8) 지배주주순이익 (57.7) (37.0) nm (46.9) 영업이익률 (12.7) 21.2 세전계속사업이익률 순이익률 (0.4) 12.7 지배주주순이익률 자료 : 위메이드, 와이즈에프엔, 삼성증권추정 삼성증권 26

27 주요모바일게임사전예약자달성속도비교 게임명 최고매출 사전예약자달성소요일 순위 100만 200만 리니지2 레볼루션 리니지M 테라M 검은사막M 라그나로크 M 듀랑고 뮤오리진 n/a 이카루스M? 25? 자료 : 각사, 삼성증권 자체개발작이카루스 M 7 월출시예정 자료 : 위메이드 라이선스매출전망 ( 백만원 ) E 2019E 2020E 총로열티매출 65,107 56,047 73,867 72,787 88,227 미르2 14,778 12,175 10,218 8,693 7,396 미르3 2,873 2,083 1,566 1, 열혈전기모바일 40,968 16,730 8,994 5,901 3,872 사북전기 2, 열염용성 0 14,567 2,807 1,842 1,208 전기래료 0 4,404 7,688 5,044 3,310 기타로열티게임 4,419 5,760 42,423 50,073 71,555 전체매출액 107, , , , ,594 로열티매출비중 (%) 자료 : 위메이드, 삼성증권추정 신작게임라인업 출시시기 게임 장르 비고 이카루스M MMORPG 자체퍼블리싱으로전환 3Q18 HTML5 라이선스게임 4종 MMORPG 열혈전기 IP 라이선스게임 캔디팡 : 쥬시월드 캐주얼 ( 퍼즐 ) 조이맥스개발 미르 4 MMORPG 중국개발사협업 4Q18 허슬액션조이맥스개발 HTML5 라이선스게임 4종 MMORPG 열혈전기 IP 라이선스게임 전미실로모바일 MMORPG 조이맥스 IP 라이선스게임 자료 : 위메이드, 삼성증권 삼성증권 27

28 위메이드밸류에이션 ( 십억원 ) 적정회사가치 (A=B+C) 1,094.6 본사영업가치 (B=a*d) 전체영업가치 (a=b*c) E 조정지배주주순이익 (b) 28.3 Target P/E (c, 배 ))* 8.8 열혈전기외게임매출비중 (%, d) 45.0 자산가치 (C=e+h) 전기아이피 (e=f*(1-g)) IP 가치 (f) 1,070.0 할인률 (g, %) 30.0 순현금 (h) 발행주식수 (D, 주 ) 16,800,000 주당적정주가 (E=A/D, 원 ) 65,152 목표주가 ( 원 ) 65,000 현재주가 ( 원 ) 47,950 상승여력 (%) 35.6 참고 : 2018년 7월 12일종가기준 ; * 주요모바일게임업체 2018년평균 P/E에할인율 20% 적용 자료 : 삼성증권추정 Peer 기업 P/E 밸류에이션 ( 배 ) 2018E Gamevil 12.1 Com2us 12.6 Webzen 11.0 Sundaytoz 8.6 평균 11.1 할인율 (%) 20.0 적용 P/E 8.8 참고 : 2018년 7월 12일종가기준자료 : 블룸버그, 삼성증권 삼성증권 28

29 분기별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 PC게임 모바일게임 라이선스 기타 판매및일반관리비 인건비및복리후생비 연구개발비 3.3 (3.1) 지급수수료 광고선전비 기타 (1.8) 영업이익 2.4 (2.8) 세전계속사업이익 (1.8) (0.6) 순이익 (2.5) (0.1) 3.0 (1.4) 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* (14) 551 (160) (637) 영업이익 7.1 (12.7) 세전계속사업이익 (5.3) (2.0) 순이익 (7.3) (0.4) 12.4 (4.7) 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준 자료 : 위메이드, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 2020E 변경전변경후차이 (%) 변경전변경후차이 (%) 변경전변경후차이 (%) 매출액 (1.6) PC게임 모바일게임 라이선스 (22.8) (30.0) (26.9) 기타 판매및일반관리비 인건비및복리후생비 연구개발비 (9.3) (10.0) (9.7) 지급수수료 광고선전비 기타 (19.1) (19.1) (17.2) 영업이익 (30.7) (7.1) (1.8) 세전계속사업이익 (33.8) (14.2) (9.5) 순이익 (36.3) (14.2) (9.5) 지배주주순이익 (23.6) (11.4) (8.1) 수정 EPS ( 원 )* 2,300 1,764 (23.3) 2,255 2,122 (5.9) 2,330 2,289 (1.8) 영업이익 세전계속사업이익 순이익 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준 자료 : 위메이드, 삼성증권추정 삼성증권 29

30 Compliance Notice - 본조사분석자료의애널리스트는 7 월 12 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 7 월 12 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 엔씨소프트 ( 원 ) 700, , , , , , , 년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 넷마블 ( 원 ) 250, , , ,000 50, 년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 펄어비스 ( 원 ) 350, , , , , ,000 50, 년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 컴투스 ( 원 ) 250, , , ,000 50, 년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 삼성증권 30

31 웹젠 ( 원 ) 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5, 년 7 월 17 년 1 월 17 년 7 월 18 년 1 월 18 년 7 월 NHN엔터테인먼트 ( 원 ) 120, ,000 80,000 60,000 40,000 20, 년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 위메이드 ( 원 ) 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, 년 7 월 17 년 1 월 17 년 7 월 18 년 1 월 18 년 7 월 삼성증권 31

32 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 ( 수정주가기준 ) 엔씨소프트 일 자 2016/4/ /1/19 4/13 5/12 6/15 7/14 9/26 12/7 2018/1/18 2/8 4/19 5/11 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 350, , , , , , , , , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (26.98) (25.41) (17.70) (23.36) (33.42) (19.84) (21.57) (24.86) (22.63) (24.47) (27.36) 괴리율 ( 최대or최소 ) (12.86) (15.63) (13.98) (16.80) (28.51) (4.30) (16.88) (17.29) (19.73) (19.43) (24.69) 넷마블 일 자 2017/9/26 11/8 2018/2/7 4/19 5/2 7/13 투자의견 BUY HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD TP ( 원 ) 170, , , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (1.12) (0.72) (8.78) (4.29) 0.20 괴리율 ( 최대or최소 ) 9.71 (15.00) (0.63) 펄어비스 일 자 2017/9/26 10/18 11/13 11/ /1/17 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 140, , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (19.26) (11.12) (11.23) (8.58) 괴리율 ( 최대or최소 ) (7.71) (5.75) (0.11) 9.54 컴투스 일 자 2016/7/13 8/11 10/12 11/9 2017/2/9 5/15 11/8 2018/1/22 3/12 5/11 투자의견 BUY BUY HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD BUY BUY TP ( 원 ) 160, , , , , , , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (27.54) (29.96) (13.37) (12.26) 6.44 (0.53) (13.09) 괴리율 ( 최대or최소 ) (23.50) (25.00) (9.55) (7.60) (6.35) 웹젠 일 자 2017/3/31 8/11 9/26 10/25 11/13 12/ /2/7 3/22 6/7 7/13 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 28,000 24,000 27,000 32,000 35,000 42,000 36,000 40,000 33,000 30,000 괴리율 ( 평균 ) (27.25) (17.47) (6.75) (12.54) (15.98) (21.00) (24.97) (26.79) (25.62) 괴리율 ( 최대or최소 ) (15.36) (3.54) 3.70 (8.13) (1.57) (0.71) (15.28) (19.75) (16.21) NHN 엔터테인먼트 일 자 2016/7/13 7/27 9/19 11/9 2017/2/10 5/15 6/15 8/ /1/19 4/18 7/13 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 88,000 83,000 75,000 63,000 69,000 80,000 97,000 87,000 96,000 87,000 84,000 괴리율 ( 평균 ) (23.04) (25.29) (26.51) (21.52) (13.61) (10.55) (18.64) (21.51) (24.08) (25.18) 괴리율 ( 최대or최소 ) (21.36) (19.76) (19.47) (6.03) (6.38) (6.63) (13.40) (11.84) (13.33) (19.31) 위메이드 일 자 2016/7/13 10/ /1/13 5/11 11/ /1/19 2/9 4/18 7/13 투자의견 BUY HOLD HOLD BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 31,000 20,000 24,000 40,000 47,000 61,000 65,000 71,000 65,000 괴리율 ( 평균 ) (30.74) (16.22) (5.60) (13.78) (21.18) (26.92) 괴리율 ( 최대or최소 ) (17.90) (1.38) (6.07) (9.38) (15.49) 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 10% 이상그리고업종내상대매력도가평균대비높은수준향후 12개월간예상절대수익률 -10%~ 10% 내외향후 12개월간예상절대수익률 -10% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 2018 년 6 월 30 일기준 매수 (85.1%) 중립 (14.9%) 매도 (0%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 32

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