Sector Update (OVERWEIGHT) 멕시코공장탐방 - 동행, 그러나목적지가다르다 임은영 Analyst esther.yim@samsung.com 02 2020 7727 조현렬 Analyst hyunryul.cho@samsung.com 02 2020 7762 AT A GLANCE 기아차 (000270 KS, 41,750 원 ) 목표주가 : 55,000 원 (31.7%) 현대모비스 (012330 KS, 263,500 원 ) 목표주가 : 315,000 원 (19.5%) 현대위아 (011210 KS, 88,800 원 ) 목표주가 : 140,000 원 (57.7%) 서연이화 (200880 KS, 16,400 원 ) 목표주가 : n/a 8/29 일에기아차와부품사의멕시코공장및딜러점을방문을통해성장전략점검. 2016 년 5 월가동을시작하여올해 10 만대, 2018 년 40 만대및 3 개모델생산목표. 신공장및관세혜택을활용한신모델투입으로현지판매는빠르게증가중 기아차멕시코공장은 2018 년매출 6.5 조원이예상되며, 소형차생산기지로국내공장의비용증가부담상쇄및환율변동성완화효과있음. 모비스는활발한수주활동을통해매출처다변화추진계획. 2020 년모비스멕시코공장은매출 2 조원및 5 천억원의해외 OEM 향매출전망으로그룹외수주로 Valuation Re-rating 이예상됨. 위아는 2018 년기준매출 8 천억원으로중국공장의존도감소효과. 14 개부품사가동반진출하였으며결제통화달러화로멕시코페소화환율리스크없음 신흥시장수요회복과맞물려멕시코공장가동은기아차의글로벌판매를증가시킬전망. 다만, 기아차는통상임금불확실성해소시멕시코공장가동모멘텀이주가에반영될것. 신흥시장실적회복과맞물려실적성장 Leverage 가큰부품사에우선관심을권유. 모비스및현대위아외에중소부품사는서연이화에관심 WHAT S THE STORY 멕시코공장, 글로벌소형차생산기지 : 중국대비 70% 수준의인건비및글로벌시장접근성우수. 멕시코, 글로벌업체의소형차생산기지 : 전체생산능력 4 백만대및 2020 년 5 백만대전망. 생산량의 80% 수출. 멕시코시장수요는 2016 년 1.5 백만대로미국경기호조및중고차시장규제로고성장중. 2020 년 2 백만대수요예상, 기아차판매는 2016 년 5.5 만대및 2020 년 10 만대예상. 기아차, 수출 90% 목표 : 북미 / 유럽 60% 및남미 30% 공급목표. 가동초기에는한국공장수출감소가예상되나, 2017 년에신흥시장수요회복및신모델투입으로한국공장가동률회복전망. 2018 년에 100% 가동시매출 6.5 조원이예상되며, 2015 년연결매출의 13%. 1Q17 에두번째모델투입으로 2Q17 이후 BEP 도달전망. 부품사, 큰실적성장 Leverage: 달러화결제로신흥시장통화리스크없고, 매출처다변화및기타신흥시장실적회복과맞물려실적성장 Leverage 클것 14 개부품사동반진출및클러스터형성 : 바로옆에위치한모비스가섀시모듈을컨베이어벨트로공급하여물류비용최소화. 현대모비스, 매출처다변화추진 : 램프, 브레이크, 에어백등핵심부품매출처다변화로 2020 년매출 2 조원및해외 OEM 매출 5 천억원달성전망. 2015 년매출액대비 6%. 현대위아 : 40 만대가동시매출 8 천억원달성전망. 2015 년매출액대비 10%. 현대차브라질공장엔진공급시추가매출성장가능. 실적모멘텀지속전망 : 부품사는러시아, 브라질환율안정및신차출시로실적회복이시작된가운데멕시코공장가동으로모멘텀을이어갈전망. 중소부품사중가장모멘텀이큰업체는서연이화. 그외화신, 엔브이에이치코리아에대한관심권유.
멕시코, 글로벌소형차생산기지 멕시코시장은중국시장대비 70% 수준의인건비및 40 개이상국가와의 FTA, 미국및유럽과가까운지리적장점인해글로벌업체의소형차생산기지로활용되고있다. 멕시코에서미국또는유럽에운송시간은 1/5 수준이다. 주요업체는 1950 년경에진출한닛산에이어미국 GM, Ford 및 FCA, VW 등이 1 세대업체로진출하여 300 만대생산능력및 M/S 70% 를차지하고있다. 2 세대로는도요타와유럽업체들이 1990 년대진출하였고기아차는글로벌업체중에서는가장마지막에진출하였다. 멕시코자체의시장수요는 2016 년 1.5 백만대수준으로크지않지만, 해외업체의조기진출로역사는한국시장보다오히려오래되었다. 멕시코에는 19 개의완성차업체및 300 여개의글로벌부품사가진출해있으며, 2015 년 340 만대생산으로글로벌 7 위의생산국이다. 동시에생산물량의 80% 이상을수출하고있어글로벌 7 위수출국이다. 최근기아차외 BMW 등이신규공장을건설하고기존업체들도증설을진행하고있어 2020 년에는 445 만대생산으로글로벌 6 위생산국및 3 위수출국이될전망이다. 멕시코 vs 중국 : 시간당임금경쟁력비교 ( 달러 ) 2000 2015 2000-2015 CAGR (%) 중국 0.32 3.20 16.6 멕시코 1.51 2.20 2.5 중국대비 ( 배 ) 4.72 0.69 자료 : Bloomberg, 삼성증권 멕시코 vs 중국 : 글로벌시장해상운송소요기간 ( 일 ) 35 30 25 20 15 10 5 0 멕시코중국멕시코중국멕시코중국멕시코중국 뉴욕 LA 로테르담요코하마 자료 : KOTRA, 삼성증권 삼성증권 2
글로벌완성차업체 : 멕시코생산기지 자료 : 산업자료, 삼성증권 삼성증권 3
글로벌완성차업체 : 멕시코내생산능력 ( 천대 ) 현재 Capa 신 / 증설 향후 Capa 생산차종 닛산쿠에르나바카 250 250 Tsuru, Tiida, NP300, NV200, Frontier 아과스칼리엔테스 1공장 600 175 1,000 March, Versa, Note, Sentra 아과스칼리엔테스 2공장 175 425 600 Sentra 합계 1,025 600 1,200 GM 라모스아리즈페 240 240 Chevrolet Captiva, Sonic, Cadillac SRX 산루이스포토시 156 156 Chevrolet Aveo 실라오 400 400 Chevrolet Avalanche, Silverado, Cheyenne, GMC Sierra, Cadillac Escalade 합계 661 661 VW 푸에블라 550 550 Jetta, Beetle, Golf 산호세치아파 150 150 Audi Q5 합계 550 150 700 포드콰우티틀란 200 200 Ford Fiesta 에르모시요 300 300 Ford Fusion, Lincoln MKZ 합계 500 500 FCA 살티요 250 250 Ram 1500/2500/3500, Ram ProMaster 톨루카 280 280 Dodge Journey, Fiat 500, Fiat Freemont 합계 520 520 도요타티후아나 50 50 Tacoma 혼다엘살토 63 63 CR-V 셀라야 200 200 Fit, HR-V 합계 263 263 마쯔다살라망카 140 90 230 Mazda 2, 3, Toyota Yaris 기아차누에보레온 300 100 400 K3 총합계 4,241 940 5,181 자료 : IHS, KARI, 삼성증권 삼성증권 4
멕시코시장은자체시장수요의높은성장성으로도매력적인시장이다. 멕시코의인구는약 1.2 억명이고평균연령 27.4 세로경제성장의잠재력이높다. 16 년기준 1 인당 GDP 는 8,415 달러로통상 4 천달러 ~5 천달러수준에서 Motorization 이시작됨을감안할때현재멕시코시장의수요는매우낮은수준이다. 멕시코시장수요가경제규모및인구대비작은이유는마약거래등지하경제의존도가높고정부의관료주의로경제효율성이낮아소득구조가양극화되어있기때문이다. 그러나글로벌금융위기이후시장수요가매년 10% 이상의성장세를기록하고있는데미국경기회복수혜, 중고차수입규제강화, 금융활성화가주원인이다. 멕시코는수출의 89%, 수입의 62% 를미국에의존하고있는데미국시장의경기회복에따라많은저임금의인력이미국시장에취업하면서멕시코민간소득도증가세를보이고있다. 그동안경제규모에비해수요가작았던것은무분별한중고차수입이주요원인을차지하고있었는데환경규제강화와함께중고차수입을규제하면서 2015 년이후신차수요가급증하고있다. 또한정책금리는 4% 수준인데반해, 할부금융금리가높아금융사들의적극적인할부금융제공도수요를견인하고있다. 멕시코및한국시장비교 멕시코 한국 면적 ( km2 ) 1,964,375 (14위 ) 99,720 (109위 ) 인구 ( 백만명 ) 120 (11 위 ) 52 (26위) 평균연령 27.4세 40.8세 GDP ( 십억달러 ) 1,082 (15위 ) 1,321 (11 위 ) 1인당 GDP ( 달러 ) 8,415 (68위 ) 25,990 (28위 ) 자료 : IMF, 삼성증권 멕시코시장 : 수요전망 ( 천대 ) (% y-y) 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E2020E 30 20 10 0 (10) (20) (30) 시장수요 ( 좌측 ) 성장률 ( 우측 ) 자료 : Kaso & Asociados, 삼성증권 차급별로는소형승용차가전체수요의 45%(16 년 7 월 YTD 기준 ) 를차지하고있으며, 2015 년이후저유가환경및글로벌트렌드에부합하여 SUV 수요가급증하고있다. SUV 차급비중은 18%(16 년 7 월 YTD 기준 ) 이다. 업체별로는가장먼저진출한닛산이 M/S 25.2% 로 1 위를차지하고있으며, 미국업체가 31.3%, 유럽업체가 21.2% 를차지하고있다. 16 년 7 월 YTD 기준으로, 현대 / 기아차의판매대수는 16 년 7 월 YTD 로각각 2.0 만대 (M/S 2.3%) 및 2.9 만대 (M/S 3.4%) 를기록하였다. 삼성증권 5
기아차 : 멕시코시장차급별판매현황 ( 대 ) 산업수요 기아차 2016* 2015* 성장률 (% y-y) 모델 2016* 점유율 (%) A 114,292 105,789 8.0 피칸토 B 269,332 221,463 21.6 리오 6,509 2.4 C 114,900 101,075 13.7 포르테 5,349 4.7 D 17,927 18,112 (1.0) 옵티마 1,166 6.5 E 6,473 5,211 24.2 승용합계 522,924 451,650 15.8 13,024 2.5 SUV-B 41,553 26,740 55.4 쏘울 2,082 5.0 SUV-C 77,503 56,760 36.5 스포티지 10,302 13.3 SUV-D 27,239 15,740 73.1 쏘렌토 3,598 13.2 SUDV-E 7,404 8,035 (7.9) SUV 합계 153,699 107,275 43.3 15,982 10.4 픽업 /MPV 176,947 162,614 8.8 경상용합계 176,947 162,614 8.8 전체합계 853,620 721,539 18.3 29,006 3.4 참고 : * 7월YTD 기준자료 : 기아차, 삼성증권 멕시코시장 : 업체별판매현황 ( 대 ) 2016* 점유율 (%) 2015* 성장률 (% y-y) Nissan 215,340 25.2 190,075 13.3 Toyota 54,217 6.4 41,413 30.9 Honda 48,183 5.6 39,217 22.9 Mazda 29,414 3.4 30,429 (3.3) 기아차 29,006 3.4 1,499 1,835.0 현대차 19,822 2.3 13,551 46.3 Suzuki 8,255 1.0 7,189 14.8 Others 1,396 0.2 1,546 (9.7) 아시아업체 405,633 47.5 324,919 24.8 GM 159,733 18.7 137,523 16.2 FCA 54,208 6.4 55,943 (3.1) Ford 53,384 6.3 49,602 7.6 미국업체 267,325 31.3 243,068 10.0 VW 115,597 13.5 97,722 18.3 Renault 16,373 1.9 12,473 31.3 Seat 14,321 1.7 13,473 6.3 Audi 8,753 1.0 7,726 13.3 Benz 7,447 0.9 5,701 30.6 BMW 7,922 0.9 6,594 20.1 Others 10,249 1.2 9,863 3.9 유럽업체 180,662 21.2 153,552 17.7 전체합계 853,620 100.0 721,539 18.3 참고 : * 7월YTD 기준자료 : AMIA, 삼성증권 삼성증권 6
기아차, 신규시장진입및국내공장리스크완화 기아차멕시코공장 (KMM) 은미국텍사스주와국경을접한누에보레온 (Nuevo Leon) 주의뻬스께리아시 (Pesqueria City) 에위치하고있다. 멕시코공장가동직전에주지사가바뀌면서기존인프라및세금혜택을축소하겠다고주장하면서논란이있었으나가동직후기존의인센티브틀을유지하는방향으로합의되었다. 기아차멕시코공장은슬로바키아, 중국, 미국에이은 4 번째해외공장으로투자금액은 10 억달러가투입되었다. 기아차멕시코공장은 2016 년 10 만대를시작으로 2018 년에는 3 개모델및 40 만대생산을계획하고있다. 첫번째생산모델은 K3 이며, 2017 년초와중반에 B 세그먼트 2 개차종이투입되면서가동률은빠르게향상될전망이다. 기아차는생산물량의 90% 를수출할계획으로 60% 는북미 / 유럽시장, 30% 는남미시장에수출할계획이다. 기아차 : 멕시코공장전경 기아차 : 멕시코공장전경 자료 : 삼성증권 자료 : 삼성증권 기아차멕시코공장동반진출부품사회사 1 현대모비스 2 현대위아 3 현대다이모스 4 현대파워텍 5 현대제철 6 현대글로비스 7 성우하이텍 8 대한솔루션 9 서연이화 10 동원금속 11 동희 12 세종공업 13 만도 14 한온시스템 자료 : 삼성증권 삼성증권 7
기아차 : 멕시코시장중장기계획 ( 천대 ) 2016E 2020E 증감 (%) 리테일판매 55 100 81.8 점유율 (%) 3.5 4.8 산업수요 1,566 2,093 33.7 공장판매 105 400 281.0 내수 11 41 수출 94 360 283.3 수출차종 1 3 수출국가 9 100 자료 : 기아차, 삼성증권 기아차멕시코공장은멕시코및남미시장이라는신시장개척과글로벌소형차생산기지로국내공장비용부담상쇄및환율리스크완화의두가지효과가있다. 첫째, 기아차는멕시코시장에서기록적인판매성장률을보이고있다. 멕시코시장의수입관세는 20% 로기아차는멕시코공장가동후현대차판매를앞서고있다. 기아차는브랜드런칭후최단기간에전국딜러망을구축하였고, 신공장가동및무관세혜택을활용한적극적인신모델출시및마케팅활동으로 2016 년판매 5.5 만대및 M/S 3.5% 의 8 위업체로성장할전망이다. 기아차는진출후 9 개의모델을출시하였으며, 1.5 년만에 73 개의딜러망을개발하여시장의 94% 를커버하고있다. 품질보증기간은 7 년으로경쟁사의 2~3 년대비 2 배이상을제공하고있으며, 경쟁사평균 13% 대비낮은 11.49% 의할부금융금리제공으로시장진입시기에브랜드인지도를높이고있다. 멕시코시장에서가장보편적으로사용되는인센티브는할부수수료지원및할부금융이자인하이다. 기아차는 BNP 파리바와제휴를통해적극적인금융프로그램을제공하고있다. 향후기아차는추가신모델투입을통해 2020 년 10 만대판매및 M/S 5.0% 달성이예상된다. 삼성증권 8
기아차 : 멕시코시장리테일판매현황 ( 대 ) 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 15 년 7 월 15 년 9 월 15 년 11 월 16 년 1 월 16 년 3 월 16 년 5 월 16 년 7 월 자료 : AMIA, 삼성증권 기아차 : 멕시코딜러망전경 기아차 : 멕시코딜러망내부 자료 : 삼성증권 자료 : 삼성증권 글로벌완성차업체 : 멕시코딜러망현황도요타 혼다 마쯔다 현대차 기아차 딜러수 68 124 64 45 73 런칭시기 2002 1995 2006 2013 2015 자료 : 기아차, 삼성증권 삼성증권 9
멕시코시장내인센티브동향 글로벌완성차업체 : 멕시코시장할부이자율 현금할인 : 16.7% 할부수수료지원 : 33.3% (%) 16 15 14 13 평균 12.6% 12 1 년무상보험 : 25.0% 할부이자인하 : 25.0% 11 10 9 8 도요타기아차닛산마쯔다혼다현대차포드 GM VW 자료 : 산업자료, 삼성증권 자료 : 산업자료, 삼성증권 둘째, 향후멕시코공장을활용한남미시장에대한판매증가도예상된다. 멕시코시장과달리브라질, 베네수엘라등기타남미시장은원자재경기의존도가높아유가급락으로수요도급감하였다. 남미시장에서가장큰브라질의수요는 2012 년 363.6 만대에서 2016 년에는 192 만대로 47.2% 감소가예상된다. 브라질은수입관세가 30% 이다. 브라질과멕시코간에는남미공동시장 (Mercosur) 협정이있어무관세로수출이가능하나, 브라질이수입적자가심해지면서 2012 년부터수입쿼터제를실시하고있다. 기아차의경우남미의생산시설부재및브라질시장수요급감으로브라질시장판매는 2011 년 7.7 만대, 2012 년 4.1 만대에서 2015 년에는 1.5 만대를기록하였다. 이는현대차가브라질공장을 2012 년 9 월가동후브라질시장에서판매가 2012 년 10.8 만대에서 2015 년 17.5 만대로 62% 증가한것과대조된다. 브라질은 2016 년까지차량수입쿼터제를연장하면서올해는기아차의브라질판매가크게증가하기는어렵겠지만 2017 년이후수요회복및수입쿼터제해제로판매증가가예상된다. 셋째, 기아차멕시코공장은소형차생산으로국내공장의비용부담을상쇄하고환율민감도를낮추는효과가있다. 기아차한국공장의인건비는 2015 년에매출액대비 12.7% 를기록하였으며, 4Q16 에통상임금판결에서패소할경우연 2,730 억원의인건비증가로인건비비중은 0.83%p 가추가로높아진다. 인건비가높은상황에서는소형차생산에대한수익성은기대하기어렵다. 기아차는소형차를멕시코에서생산하고국내공장에서는고부가가치차종을생산하면서전체적인수익성향상을추진할전망이다. 2018 년에멕시코공장 40 만대가동시기아차의국내공장생산비중은 2015 년 52.9% 에서 2018 년 47.4% 로낮아지게된다. 이후인도공장 30 만대가더해지면국내공장의생산비중은 43.9% 까지낮아질전망이다. 40 만대가동시매출은 6.5 조원이예상되며이는 2015 년매출의 13% 비중이다. 한편, 손익측면에서소형차생산공장인만큼생산안정시영업이익률은 4~5% 수준이예상되며, 수입물량및현지판매차량에멕시코페소화 Exposure 가있어현지화폐가치의약세영향으로 BEP 달성은부품사대비늦어질전망이다. 멕시코에서기아차공장과부품사간의결제통화는다른신흥시장공장과달리달러화이다. 기아차멕시코공장의수출비중이 90% 에달해달러화매출이대부분이어서구매비용을매칭시키는개념에서결제통화가달러화로책정되었다. 다만, 멕시코공장물량의 10% 를해외에서무관세로수입할수있는데여기에서환손실이발생할수있고, 현지판매매출이페소화로현지통화약세의영향을받을수있다. 2012 년말과비교하면, 페소화는달러대비 29.8%, 원화대비 26.7% 하락한상황이다. 삼성증권 10
현대 / 기아차 : 글로벌생산능력 ( 천대 ) 현대차 기아차 2015 비중 (%) 2018E 비중 (%) 2015 비중 (%) 2018E 비중 (%) 한국 1,850 37.6 1,850 33.5 1,800 52.9 1,800 43.9 중국 1,050 21.3 1,650 29.9 900 26.5 900 22.0 미국 380 7.7 380 6.9 350 10.3 350 8.5 인도 650 13.2 650 11.8 300 7.3 유럽 350 7.1 350 6.3 350 10.3 350 8.5 러시아 230 4.7 230 4.2 브라질 180 3.7 180 3.3 터키 230 4.7 230 4.2 멕시코 400 9.8 글로벌 4,920 100.0 5,520 100.0 3,400 100.0 4,100 100.0 자료 : 각사, 삼성증권 멕시코환율 ( 달러 / 페소 ) 추이 ( 달러 ) 0.09 0.08 0.07 0.06 0.05 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 자료 : Bloomberg, 삼성증권 멕시코환율 ( 원 / 페소 ) 추이 ( 원 ) 110 100 90 80 70 60 50 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 자료 : Bloomberg, 삼성증권 또다른리스크요인은기아차멕시코공장가동으로초기에는국내공장의가동률이하락할수있다는점이다. 멕시코공장은 2018 년에는한국공장의북미, 유럽지역에대한소형차수출을 80% 이상대체하게될것으로예상된다. 2015 년기준한국공장의북미, 유럽향소형승용차수출은 19.5 만대를기록하였다. 남미, 아중동등신흥시장수요급감으로해외시장수요가충분하지않은상황에서국내공장가동률은 1H17 까지는둔화가예상된다. 그러나국내공장의가동률은신모델투입및신흥시장수요회복으로 2H17 이후에는만회될것으로예상된다. 기아차는현대차와함께공격적인친환경차라인업확대를추진중이며, 고급차라인업으로 K8 등의차종을국내공장에서생산할계획이다. 기아차친환경 SUV 인니로는소형 SUV 로의강점이부각되면서판매호조를기록하고있으며 8 월에는유럽시장에수출을시작하였다. 그외국내시장뿐아니라글로벌시장에서 B 세그먼트 SUV 수요가빠르게증가하면서 B 세그먼트 SUV 생산가능성도있다. 또한아중동, 동남아등의신흥시장수요는 4Q16 이후회복세가예상된다. 현재는신흥시장수요가최악인상황으로현재의상황을대입하여멕시코진출효과를낮게평가할필요는없다는판단이다. 삼성증권 11
부품사, 성장성강화 현대모비스는멕시코공장건설로매출성장성제고외에매출처다변화전략의계기를마련할전망이다. 모비스는현대 / 기아차대비높은매출성장및견조한수익성을유지하고있으나현대 / 기아차에대한 90% 이상의높은매출의존도로다른부품사대비 Valuation 디스카운트를받고있다. 멕시코공장은모듈외에램프, 브레이크, 에어백을생산하고있으며생산능력이기아차공장의생산능력을넘어선 100 만대를목표로하고있다. 핵심부품의 50% 는해외 OEM 매출을목표로하고있으며 2020 년에매출규모 5 천억원이예상된다. 모비스는멕시코공장 IR 과정에서이미 2020 년기준 5 천억원매출규모의수주를확보했다고밝혔다. 멕시코는상기에서살펴본바와같이글로벌업체의소형차생산기지로활용되고있으며, 한국부품사의원가및품질경쟁력을감안할때매출처다변화기회가많을것으로예상된다. 모듈및핵심부품공장이 100% 가동되면 2020 년에모듈 1 조원, 핵심부품 1 조원의 2 조원수준이예상된다. 모비스는멕시코공장외에체코에램프공장 70 만대건설로매출처다변화를추진중이다. 체코램프공장은 2018 년에가동예정이며 70 만대가동시매출 3 천억원이예상된다. 모비스는현대차그룹의전장부품사로서매출성장성이높아외부매출비중은빠르게증가하기어려우나적극적으로해외 OEM 향수주를추진하고있음이확인되면서 Valuation Re-rating 이예상된다. 현재모비스의외부매출비중은 10% 수준이며 2020 년 15% 로확대할계획이다. 현대모비스 : 멕시코공장 Capa현황 ( 천대 ) 제품 2016년 Capa 확장가능 Capa 모듈공장 샤시 / 운전석 /FEM 300 550 의장공장 범퍼 / 인판넬 /FEM캐리어 300 550 램프공장 램프 / 에어백 300 1,000 제동공장 제동장치 300 1,000 자료 : 현대모비스, 삼성증권 현대모비스 : 멕시코공장전경 자료 : 삼성증권 현대모비스 : 멕시코모듈공장 현대모비스 : 멕시코램프공장 자료 : 삼성증권 자료 : 삼성증권 현대위아는엔진과등속조인트, 파워트레인소재를공급중이다. 엔진공장설비는다른엔진공장과달리유연조립팔레트생산방식을갖추고있어향후기종추가및엔진교체시유연한대체가가능하다. 엔진공장은향후기아차멕시코공장외에현대차브라질공장에납품가능성이높다. 현재현대차브라질공장에는엔진생산공장이없어한국공장에서수입중이다. HB20 은 B 세그먼트소형차로감마엔진이장착되고있으며, 물류비용, 관세, 환율리스크등을감안할때한국에서조달하는것보다멕시코에서조달하는것이훨씬유리하다. 삼성증권 12
등속조인트는그룹외매출을추진중이며생산능력은 70 만대까지증설이가능하다. 40 만대기준공장이 100% 가동되는 2018 년에현대위아의멕시코공장매출규모는 8 천억원수준이며이는 2015 년매출액 (7.88 조원 ) 의 10.1% 수준이다. 현대위아멕시코공장의감가상각비부담은연간 250~260 억원이며, BEP 도달은 4Q16 또는 1Q17 로예상된다. 현대위아는멕시코시장진출로매출성장외에중국시장에대한의존도감소효과를기대할수있다. 멕시코에서소형엔진생산을담당하면서현대위아는그룹내에서엔진생산업체로입지가강화되고, 향후기아차의인도시장진출시에도엔진생산을담당할것으로예상된다. 기존에현대위아는한국시장외에해외시장에서는중국에서만엔진생산을담당하고있었다. 중국시장에서현대위아는중형엔진인누우엔진을주력으로생산하고있으며, 현대 / 기아차의판매고성장에따른엔진매출고성장, CKD 매출로인한고수익성을유지하다가 2015 년 9 월이후소형차보조금수혜에서제외되면서실적이급감하였다. 멕시코공장의수익성이중국엔진공장수익성을따라가기는어렵지만중국에대한높은실적의존도를축소시키는효과가있다. 현대위아중국엔진공장의매출은 2015 년 1 조 6,948 억원이며순이익은 616 억원을기록하였다. 2015 년기준현대위아중국이익비중은전체연결이익의 30% 수준으로추정된다. 현대위아멕시코공장의영업이익률은생산안정시 5% 내외로추정된다. 현대위아 : 멕시코공장 Capa현황 ( 천대 ) 제품 현재 Capa 확장가능 Capa 엔진공장카파 / 감마 / 누우엔진및등속조인트 400 700 소재공장실린더블록및 6속케이스 600 1,400 자료 : 현대위아, 삼성증권 현대위아 : 멕시코공장전경 자료 : 삼성증권 현대위아 : 중국엔진법인실적추이 현대위아 : 중국엔진법인배기량별 Capa 비중 ( 십억원 ) (%) 550 500 450 400 350 300 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 누우 (2.0L): 61% 총 Capa: 110 만대 알파 2 (1.4L): 16% 감마 (1.6L): 23% 매출액 ( 좌측 ) 순이익률 ( 우측 ) 자료 : 현대위아, 삼성증권 자료 : 현대위아, 삼성증권 삼성증권 13
현대위아 : 엔진 Capa 및현대차그룹내 M/S ( 천대 ) 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 중국 500 500 800 800 800 1,000 1,100 1,100 1,100 한국 400 400 500 500 500 500 600 820 920 멕시코 300 300 300 소계 900 900 1,300 1,300 1,300 1,500 2,000 2,220 2,320 현대 / 기아차공장판매 5,762 6,608 7,130 7,559 8,003 8,016 8,130 8,390 8,590 현대차그룹내 M/S (%) 15.6 13.6 18.2 17.2 16.2 18.7 24.6 26.5 27.0 자료 : 현대위아, 삼성증권 직접방문한업체외에 12 개의부품사가동반진출하였으며이들부품사는기아차생산물량확대에따른매출성장이예상된다. 러시아, 브라질공장과다르게기아차공장납품대금을달러화로받으면서현지통화환율에대한리스크가없다는점이긍정적이다. 부품사는 2016 년들어인도, 러시아, 브라질의환율안정및수요회복, 신차출시에힘입어실적 Turnaround 를시작하였으며, 멕시코공장이가세하면서 2018 년까지실적회복추이를이어갈전망이다. 그동안중소부품사는일부전기차, 친환경차관련된업체를제외하고는실적부진, 향후제품가치하락등을원인으로완성차대비로도 Valuation 디스카운트를받아왔다. 중장기산업의트렌드를감안할때내연기관위주의제품군을주력생산하고매출처다변화가진행되지않은부품사는현대 / 기아차대비 Valuation 프리미엄을받기어려울것으로예상된다. 다만, 실적회복과함께완성차정도의 Valuation 으로회복되면 100% 이상의주가회복이가능한중소부품사에게는충분히관심을가질만하다. 1H16 실적에서신흥시장환율안정및인도시장판매증가에힘입어큰폭의실적회복을기록한화신, 서연이화, 엔브이에이치코리아는 2016 년들어평균 22.4% 의주가상승률을기록했다. 인도, 러시아, 브라질에현대 / 기아차와동반진출하여지난 4 년간실적악화를기록한부품사들은향후 1~2 년간환율안정, 수요회복, 현대 / 기아차의판매회복, 신차출시에힘입어빠른실적회복이예상된다. 여기에멕시코공장에동반진출한경우에는달러화로거래를하고있어신흥시장환율리스크없이성장성을더할수있다. 이에해당하는업체는서연이화이다. 서연이화는 2016 년들어 8.3% 의주가상승을기록하였지만 2016 년추정실적기준 P/E 3.2 배로여전히극심한저평가상태이다. 서연이화는도어트림, 내장재를생산하는업체로아이템은매력적이지않으나 1H16 에중국, 인도, 러시아법인이실적증가및흑자전환을기록하면서순이익이 +39.7%YoY 증가하였다. 동추세는 18 년까지이어질것으로예상되며멕시코공장의가세로실적증가폭은확대될전망이다. 또한현대차는인도시장에서크레타에대해연간 4 만대이상의판매증가를계획하고있으며향후기아차의인도공장이더해지면부품사의신흥시장실적증가모멘텀은 2019 년까지이어질것으로예상된다. 현대 / 기아차의인도시장판매증가로성장모멘텀이이어질부품사는그룹부품사인현대모비스, 현대위아외에엔브이에이치코리아, 화신, 코리아에프티등이다. 삼성증권 14
서연이화 : 실적요약 ( 십억원 ) 2012 2013 2014 2015 1H16 1H15 YoY (%) 원 / 달러환율 1,126.8 1,095.0 1,053.1 1,131.5 1,181.9 1,098.2 7.6 원 / 유로환율 1,448.0 1,453.9 1,398.8 1,256.6 1,319.3 1,227.7 7.5 원 / 루피환율 21.1 18.8 17.3 17.6 17.6 17.5 0.5 원 / 헤알환율 578.9 509.4 448.2 343.8 320.3 371.6 (13.8) 원 / 페소환율 85.6 85.9 79.2 71.4 65.5 72.6 (9.9) 연결기준매출액 2,168 2,956 1,125 2,289 1,197 1,112 7.6 영업이익 95 201 60 118 75 59 27.4 영업이익률 (%) 4.4 6.8 5.4 5.2 6.3 5.3 +1.0%pts 세전이익 89 228 65 109 94 57 66.1 세전이익률 (%) 4.1 7.7 5.8 4.8 7.9 5.1 +2.8%pts 당기순이익 58 100 53 81 68 49 39.7 당기순이익률 (%) 2.7 3.4 4.8 3.6 5.7 4.4 +1.3%pts 자산 1,443 1,910 1,465 1,704 1,720 1,481 16.1 현금성자산 163 309 274 310 287 282 1.7 부채 911 1,236 943 1,092 1,062 903 17.6 차입금 374 463 347 496 504 367 37.3 자본 532 673 523 612 658 578 13.8 영업현금흐름 57 226 33 136 34 63 (46.2) 투자현금흐름 (208) (248) (47) (288) (62) (70) 적자축소 재무현금흐름 100 26 39 127 11 11 3.5 Free cash flow (108) 8 (13) (63) (16) (51) 적자축소 중국법인매출액 278 367 162 343 188 160 17.4 순이익 15 28 5 6 13 4 213.6 순이익률 (%) 5.5 7.6 2.9 1.8 6.9 2.6 +4.3%pts 미국법인매출액 234 268 140 286 163 136 20.3 순이익 7 7 (2) 6 6 2 174.1 순이익률 (%) 2.8 2.7 (1.6) 2.1 3.4 1.5 +1.9%pts 유럽법인매출액 221 253 118 268 155 122 26.5 순이익 7 8 2 4 3 6 (44.8) 순이익률 (%) 3.2 3.0 1.5 1.6 2.0 4.6-2.6%pts 인도법인매출액 198 178 82 176 94 79 19.6 순이익 11 10 0 5 6 2 283.0 순이익률 (%) 5.7 5.8 0.5 2.8 6.7 2.1 +4.6%pts 브라질법인매출액 10 63 33 51 23 28 (18.4) 순이익 (9) (14) (9) (23) 9 (8) 흑자전환 순이익률 (%) (96.7) (22.6) (28.3) (44.2) 39.6 (28.7) 흑자전환 멕시코법인매출액 11 순이익 1 (4) (3) 순이익률 (%) (24.5) 자료 : 엔브이에이치코리아, 삼성증권 삼성증권 15
현대 / 기아차해외시장동반진출부품사현황 중국 유럽 터키 러시아 미국 인도 브라질 멕시코 현대 / 기아차 Capa 195만대 70만대 23만대 23만대 73만대 65만대 18만대 30만대 동반진출부품사수 120개사 40개사 8개사 11개사 47개사 42개사 8개사 14개사 현대모비스 현대위아 만도 한온시스템 에스엘 평화정공 코리아에프티 NVH코리아 화신 서연이화 성우하이텍 세종공업 자료 : 각사, 삼성증권 국내부품업체 : 인도시장매출비중 (2015) (%) 12 10.7 10 8 6 4 7.7 7.3 6.6 6.5 3.4 3.4 2 0 엔브이에이치코리아 서연이화평화정공만도한온시스템현대모비스코리아에프티현대위아 0.8 자료 : 각사, 삼성증권 삼성증권 16
국내부품업체 : 1H16 실적요약 ( 십억원 ) 1Q16 1Q15 2Q16 2Q15 전년동기대비증감 (%) 1Q16 2Q16 서연이화 (2016E P/E=3.2x) 매출액 588 571 608 541 3.0 12.5 영업이익 26 38 49 20 (33.5) 142.5 세전계속사업이익 36 29 59 28 22.8 111.6 순이익 26 25 42 23 1.5 81.2 이익률 (%) 영업이익 4.3 6.7 8.1 3.8 세전계속사업이익 6.1 5.1 9.6 5.1 순이익 4.4 4.5 7.0 4.3 화신 (2016E P/E=4.5x) 매출액 312 331 314 313 (5.6) 0.5 영업이익 16 15 19 5 6.1 262.0 세전계속사업이익 20 (1) 25 10 흑자전환 144.6 순이익 18 (5) 16 4 흑자전환 357.2 이익률 (%) 영업이익 5.2 4.6 6.0 1.7 세전계속사업이익 6.4 (0.4) 7.9 3.3 순이익 5.7 (1.6) 5.2 1.1 계양전기 (2016E P/E=7.3x) 매출액 82 73 88 78 12.7 13.1 영업이익 5 3 5 2 57.4 126.4 세전계속사업이익 6 3 10 3 63.1 210.6 순이익 5 3 8 3 75.3 170.3 이익률 (%) 영업이익 5.7 4.1 5.6 2.8 세전계속사업이익 6.9 4.7 11.7 4.3 순이익 6.0 3.9 9.6 4.0 코리아에프티 (2016E P/E=8.1x) 매출액 92 69 95 73 33.4 30.3 영업이익 5 3 6 3 47.6 84.3 세전계속사업이익 5 4 6 6 22.6 (14.6) 순이익 4 3 4 5 19.9 (19.0) 이익률 (%) 영업이익 5.4 4.9 6.1 4.3 세전계속사업이익 5.2 5.6 5.8 8.8 순이익 4.2 4.7 4.3 7.0 엔브이에이치코리아 (2016E P/E=3.6x) 매출액 133 123 143 131 8.3 8.6 영업이익 6 2 6 1 292.6 547.1 세전계속사업이익 10 2 10 3 576.1 269.9 순이익 8 1 7 1 1,269.0 761.2 이익률 (%) 영업이익 4.7 1.3 4.2 0.7 세전계속사업이익 7.8 1.2 6.8 2.0 순이익 6.1 0.5 5.1 0.6 참고 : 2016E P/E는 1H16 순이익을연율화하여산출자료 : 각사, 삼성증권 삼성증권 17
국내부품업체 : 1H16 실적요약 ( 십억원 ) 1Q16 1Q15 2Q16 2Q15 전년동기대비증감 (%) 1Q16 2Q16 한온시스템 (2016E P/E=22.5x) 매출액 1,428 1,375 1,491 1,393 3.8 7.0 영업이익 105 80 95 85 30.8 11.6 세전계속사업이익 104 81 88 93 28.5 (5.6) 순이익 72 60 64 65 19.6 (1.8) 이익률 (%) 영업이익 7.3 5.8 6.4 6.1 세전계속사업이익 7.3 5.9 5.9 6.7 순이익 5.1 4.4 4.3 4.7 S&T모티브 (2016E P/E=10.6x) 매출액 285 281 276 313 1.3 (11.9) 영업이익 26 26 20 35 1.4 (43.2) 세전계속사업이익 27 26 22 40 4.3 (45.9) 순이익 20 19 15 29 7.1 (48.5) 이익률 (%) 영업이익 9.3 9.3 7.1 11.0 세전계속사업이익 9.4 9.1 7.8 12.7 순이익 7.0 6.7 5.4 9.2 한국단자 (2016E P/E=11.6x) 매출액 175 160 172 170 9.2 1.7 영업이익 23 19 21 22 23.8 (1.8) 세전계속사업이익 22 20 22 23 9.4 (3.9) 순이익 17 16 17 17 10.2 (0.6) 이익률 (%) 영업이익 13.2 11.6 12.3 12.7 세전계속사업이익 12.6 12.6 12.8 13.6 순이익 9.8 9.7 9.7 9.9 우리산업 (2016E P/E=21.3x) 매출액 62 65 63 65 (4.7) (2.4) 영업이익 3 4 4 4 (23.5) 16.2 세전계속사업이익 4 3 4 4 18.6 (5.1) 순이익 3 3 3 4 5.2 (6.8) 이익률 (%) 영업이익 4.8 6.0 6.5 5.4 세전계속사업이익 6.1 4.9 6.6 6.8 순이익 4.5 4.1 5.3 5.6 참고 : 2016E P/E는 1H16 순이익을연율화하여산출자료 : 각사, 삼성증권 삼성증권 18
Compliance Notice - 당사금융투자분석자임은영은 2016 년 8 월 29 일기아차의비용으로 ( 항공료는당사부담 ) 기아차멕시코공장을방문하였습니다. - 본조사분석자료의애널리스트는 9 월 2 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 9 월 2 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 기아차 ( 원 ) 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 14년 9월 15년 3월 15년 9월 16년 3월 16년 9월 현대모비스 ( 원 ) 400,000 300,000 200,000 100,000 0 14년 9월 15년 3월 15년 9월 16년 3월 16년 9월 현대위아 ( 원 ) 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 14년 9월 15년 3월 15년 9월 16년 3월 16년 9월 서연이화 ( 원 ) 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 14년 9월 15년 3월 15년 9월 16년 3월 16년 9월 삼성증권 19
최근 2 년간투자의견및목표주가 (TP) 변경 기아차 일자 2014/9/4 9/28 2015/1/25 5/11 6/4 11/9 2016/1/17 7/14 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 77,000 70,000 60,000 65,000 60,000 70,000 63,000 55,000 현대모비스 일자 2014/9/4 9/28 10/26 2015/4/6 4/26 6/4 7/26 10/24 11/24 2016/5/18 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 360,000 330,000 330,000 330,000 300,000 250,000 230,000 260,000 305,000 315,000 현대위아 일자 2014/9/4 9/15 10/26 2015/1/25 6/4 7/26 2016/1/17 4/27 6/13 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 260,000 280,000 260,000 220,000 170,000 150,000 130,000 115,000 140,000 서연이화 일자 2016/9/5 투자의견 TP ( 원 ) Not Rated n/a 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) 향후 12개월간예상절대수익률 30% 이상그리고 업종내상대매력도가평균대비높은수준 BUY ( 매수 ) 향후 12개월간예상절대수익률 10% ~ 30% HOLD ( 중립 ) 향후 12개월간예상절대수익률 -10%~ 10% 내외 SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 -10% ~-30% SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 -30% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 2016 년 6 월 30 일기준 매수 (71.2%) 중립 (28.8%) 매도 (0%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 20