Eugene Prisma.. Weekly Fixed Income Strategy 추가 금리인하 기대를 선반영하기 어려운 환경 지난주 채권금리, 한은의 선제적 금리인하로 사상 최저치 경신 및 기준금리와의 역전 정상화 한은 총재의 추가 금리인하 여지 시사에도 추가 금리인하 기대를 선반영하기는 어려운 환경 월 FOMC, 연방기금금리 동결 예상되나 금리인상 경계감은 계속될 듯 채권금리, 하향 조정된 박스권 전망, 추격 매수보다는 마찰적 상승시 저가 매수 기조 유지 Fixed Income/연구위원 신동수 Tel. )- dsshin@eugenefn.com 한은 총재의 추가 금리인하 여지 시사에도 추가 금리인하 기대를 선반영하기 어려운 환경 - 한은은 월 금통위에서 성장의 하방 리스크에 대비해 선제적인 금리인하에 나섰다. 한은 총재 가 향후 통화정책이 경제지표 결과에 좌우될 것이라고 밝혀 추가 금리인하 여지를 남겨 놓았지 만 현실화되기는 쉽지 않은 상황이다. 첫째, 월 기준금리 인하로 기준금리가 유효하한에 근접 했고, 일본과 홍콩을 제외할 경우 주요 아시아 국가의 기준금리보다도 낮다. 특히 한은 총재는 한국이 선진국 기준금리 수준보다 높아야 한다는 입장을 유지했는데 향후 미연준의 금리인상 등을 고려하면 통화정책 여력이 크지 않다. 둘째, 저금리에 기인한 과거 평균을 상회하는 과도 한 가계대출 증가세는 통화정책에 부담요인이 될 수 밖에 없다. 셋째, 월 한은의 금리인하는 성장의 하방 리스크에 대응한 선제적 차원에서 단행되었다. 올해 성장률이 7월 수정경제전망 에서 하향 조정될 성장률보다 더 악화될 것이라는 시그널이 확인되기까지 추가 금리인하는 쉽 지 않다. 한은이 추가 금리인하 여부를 결정하기까지 적지 않은 시간이 필요하다는 점에서 이 전과 같이 금리인하 기대를 선반영하며 채권금리가 하락하기는 어려울 전망이다. 월 FOMC 연방기금금리 동결 예상되나 금리인상 경계감은 계속될 듯 - /~5일 미연준의 월 FOMC가 예정되어 있다. 5월 고용 충격을 고려할 때 미연준의 연 방기금금리 동결이 예상되나 시장의 관심은 통화정책 문구 변화나 옐런의장의 기자간담회 발 언에 초점이 맞추어질 것이다. 월 FOMC에서 금리인상 시그널이 제시될 경우 단기적인 금리 상승 충격은 피할 수 없다. 더구나 글로벌 채권금리는 성장 둔화와 미연준의 금리인상 우려 완 화를 반영하며 큰 폭으로 하락했고 일부는 사상 최저치를 경신했다. 지난 /일 경제전망에 상 당한 불확실성이 존재하나 고용증가와 물가상승을 지지하는 긍정적 요인이 부정적 요인보다 크다는 옐런의장의 발언을 고려할 때 미연준의 금리인상 우려가 다시 높아질 가능성도 배제할 수 없다. 향후 미연준은 금리인상에 신중할 것이나 연내 두차례 이내의 금리인상은 유효하며, 이는 한은의 통화정책을 제약하는 요인으로 작용할 전망이다. 채권금리, 하향 조정된 박스권 등락 전망, FOMC 결과에 따른 마찰적 상승은 저가 매수 기회 - 채권금리의 강세 흐름에는 변함이 없지만 향후 발표될 경제지표 결과 등을 확인하기까지 추가 금리인하 기대를 선반영하기는 어려운 상황이다. 단기적으로 채권금리는 하향 조정된 박스권에 서 등락할 전망이다. 미연준의 온건한 금리인상 기조를 고려하면 월 FOMC 결과에 따른 금 리 상승은 단기적인 충격에 그칠 전망이다. 현재 채권금리 수준에서 추가 하락시 추격 매수는 자제하고 대내외 충격에 따른 마찰적 금리 상승시마다 저가 매수로 대응하는 것이 바람직하다.
미국 유로 일본 캐나다 영국 스위스 한국 중국 대만 말레이 베트남 인도 태국 필리핀 홍콩 뉴질랜드 호주 Fixed Income 신동수 채권 한은총재 추가 금리인하 여지 시사, 그러나 추가 금리인하 기대를 선반영하기 어려운 환경 - 한은이 높아진 성장경로의 불확실성에 대응해 선제적으로 기준금리를 인하했다. 이에 따라 채권금리가 사상 최저치를 경신했고, 금리인하 기대를 선반영하며 기준금리와 역전되었던 채권금리가 정상화되는 등 장단기 금리차도 확대되었다. - 한은이 기준금리를 인하한 이후에도 채권금리는 추가 하락했는데, 이는 성장경로의 높은 불확실성과 향후 통화정책이 경제지표 결과에 따라 좌우될 것이라는 시그널로 추가 금리인하 기대가 유지되었기 때문이다. 과거에도 한은이 기준금리를 인하한 이후 추가 금리인하 기대가 유지되는 국면에서는 채권 금리는 추가 하락하거나 일시적인 금리상승 후 다시 하락하는 현상이 반복되었다. - 그러나 한은총재가 추가 금리인하 여지를 남겼지만 과거와 같이 추가 금리인하 기대를 선반영하는 채 권금리의 하락 흐름을 기대하기는 쉽지 않아 보인다. 도표 국고채 년 금리와 기준금리 추이 국고채 년-기준금리(우) (%p) 국고채 년(좌) 기준금리(좌) 5 7 9 5 - 자료: 한국은행, KOSCOM, 유진투자증권 도표 주요국 정책금리 비교(년 월 기준) 7.5.5 5.5.5..5.5.5.5.75.5..5.5.75 - -. -.75
- 우선 월 한은의 기준금리 인하로 기준금리가 유효하한에 근접했다. 일본과 홍콩을 제외할 경우 주요 아시아 국가보다 기준금리 수준에 제일 낮다. 5월 고용 충격으로 미연준의 금리인상 우려가 완화되었 지만 시점의 문제지 미연준은 연내 금리인상에 나설 전망이다. 한은 총재는 한국이 소규모 개방국가임 을 고려할 때 원칙적으로 기준금리 수준이 선진국보다 높아야 한다는 입장이다. - 통화정책의 우선 순위에서 멀어졌지만 과거 평균을 크게 상회하는 가계대출 급증에 대한 부담도 크다. 한은 총재는 과도한 가계대출에 대해 미시적 정책으로 대응하는 것이 바람직하다는 입장이지만 계속 되는 가계대출 급증세는 완화적 통화정책에 부담 요인으로 작용할 수 밖에 없다. - 7월 수정경제전망에서 한은은 년 성장률을 지난 월의.%에서 하향 조정할 것으로 예상된다. 반면 한은은 성장의 하방 리스크에 대비해 선제적으로 기준금리 인하에 나섰다. 한은의 추가 금리인하 에 대한 신뢰가 형성되기 위해서는 미연준의 금리인상이 더욱 지연되거나 성장률이 계속 악화될 것이 라는 전제조건이 필요하다. 즉, 추가 금리인하 시그널을 확인하기 위해서는 적지 않은 시간이 필요하 다는 점에서 현 시점에서 채권금리가 추가 금리인하 기대를 선반영하기는 어려울 전망이다. 도표 한/미 정책금리 격차 7 미국 연방기금금리 한국 기준금리 5 년 하반기 한/미 통화당국의 차별화된 정책 기조 성장 하방 리스크에 대비한 선제적 금리인하 단행 온건한 금리인상 5 7 9 5 자료: Thomson Reuters, 유진투자증권 도표 가계대출 잔액 및 증감 도표 5 한국은행 성장률 전망(년 월 기준) 주택담보대출 마이너스통장대출 등 ~년 해당월 평균 (%, YoY) 5......9.7..5. 년 월 년 월.... - -..7..7 5. 5.7. GDP 성장률 민간소비 설비투자 지식재산 생산물투자 건설투자 상품수출 상품수입 자료: 한국은행, 유진투자증권 자료: 한국은행, 유진투자증권
미연준의 계속되는 금리인상 경계감은 한은의 통화정책 제약 요인으로 작용할 듯 - /~5일 미연준의 월 FOMC가 예정되어 있다. 5월 고용지표 부진으로 미연준의 금리인상 우려 는 크게 완화된 상황이다. /일 현재 연방기금금리선물에 반영된 미연준의 금리인상 확률은 %이 며, 7월 금리인상 확률도 7.%에 불과하다. 지난주 발표된 월 미시간대 소비지신뢰지수도 9.으 로 전월보다 낮아졌으며, 향후 년 동안의 기대인플레이션도.%로 년 9월 이후 최저치였다. - 9개 고용관련 지표가 반영된 FRB의 5월 고용시장환경지수도 추가 하락하며 최근 악화된 고용여건 을 반영했다. 다만 최근 발표된 주간 신규실업수당청구건수는 5월 초반 고점을 형성 후 주 연속 하락 추세다. 변동성이 적은 주 이동평균 실업수당청구건수도 주 연속 감소했다. 신규 실업수당청구건수 의 개선과 과거 일시적 부진 이후 다시 회복되는 비농업취업자수 증가 흐름을 고려하면 월 이후 고용 지표는 이전보다 개선될 가능성이 높다. - 5월 고용 충격을 고려할 때 월 FOMC에서 연방기금금리를 동결할 것으로 예상되나 시장의 관심은 통화정책 문구 변화와 옐런의장의 기자간담회에 맞추어 질 것으로 보인다. 지난 /일 옐런의장의 연 설, 즉 경제전망에 상당한 불확실성이 존재하나 고용 증가와 물가 상승을 지지하는 긍정적 요인이 부 정적 요인보다 더 크며, 고용시장은 더 개선되고 성장률도 점진적으로 높아질 것으로 예상한 점을 고 려하면 금리인상 우려가 다시 높아질 가능성도 배제할 수 없다. 향후 고용시장 안정을 확인하기까지 미연준은 금리인상에 신중할 것이나 연내 최대 두차례 이내의 금리인상은 유효하며, 이는 한은의 통화 정책을 제약하는 요인으로 작용할 것으로 예상된다. 도표 미국 비농업취업자수와 실업률 도표 7 미국 고용시장환경지수 (전월차, 천명) 비농업취업자수(좌) 실업률(우) 9 (P) 고용시장환경지수(LMCI Index) - - - - 7 9 5 자료: Bloomberg, 유진투자증권 7 5 - - - - -5 9 9 9 9 자료: FRB, Thomson Reuters, 유진투자증권 도표 미국 주간 신규실업수당청구건수 도표 9 미연준 회의일자별 금리인상 확률 (천명) 신규 실업수당청구건수 주이동평균 회의일자 금리 수준.5-.5.5-.75.75-. % 이상 인상확률 5 5 5 자료: Thomson Reuters, 유진투자증권..5 9......7.7.7 7... 7..9..5 9.......7... 5....9..5. 5. 7.. 5.9 9... 5. 주: 연방기금금리선물 년 /일 기준, 자료: Bloomberg, 유진투자증권
월 FOMC 결과에 따른 변동성 확대는 저가 매수 기회로 접근 - 5월 미국 고용 충격 이후 글로벌 채권금리는 더욱 하락했다. 유럽과 일본의 장기금리는 ECB와 BOJ 의 양적완화에 따른 채권매입으로, 미국 장기금리는 미연준의 금리인상 우려 완화와 높은 절대금리에 따른 투자 매력으로 큰 폭으로 하락했다. 특히 최근 발표된 주요국 경제지표의 부진은 안전자산 선호 심리를 강화하면서 이머징 채권금리의 동반 하락을 견인하였다. - 주요국 장기금리의 하락과 장단기 금리차의 축소가 경기 불확실성과 미연준의 금리인상 우려 완화를 반영하고 있지만 연중 최저치에 근접하거나 사상 최저치를 경신하고 있는 금리 부담에서 벗어나기는 어렵다. 더구나 월 FOMC 결과에 따라서는 최근의 채권투자 심리가 위축되며 변동성 확대 요인으로 작용할 가능성도 배제할 수 없다. 다만 국내 펀더멘탈이나 수급여건을 고려할 때 미연준의 공격적인 금리인상이 아니라면 채권금리는 마찰적 상승에 그칠 것이며, 이는 저가 매수 기회가 될 것으로 판단 된다. 도표 이머징 주가 및 통화 지수 도표 이머징 펀드 증감 누적 (P) 이머징 통화지수(좌) 이머징 주가지수(우) (P) (억달러) 이머징 채권형 이머징 주식형 9 7 9 7 - - - - - 5 자료: Bloomberg, 유진투자증권 -...7. 5. 5. 5.7 5... 자료: 국제금융센터, 유진투자증권 도표 주요국 국채 년 금리 추이 도표 주요국 국채 -y 스프레드 비교. 미국 영국 독일 프랑스 캐나다 일본 (%p). 년 월말 년 5월말.5..9.9.. 년 /일.5..5. -.5 5. 5. 5.5 5.7 5.9 5....5....57... 미국 영국 독일 프랑스 일본 캐나다 한국 자료: Bloomberg, 유진투자증권 자료: Bloomberg, 유진투자증권
채권금리, 하향 조정된 박스권 등락, FOMC 결과에 따른 반등은 저가 매수 기회 - 성장경로의 높은 불확실성과 추가 금리인하 여지를 남겨 놓은 한은 총재의 발언 등을 고려하면 채권금 리가 상승 추세로 돌아설 가능성은 높지 않다. - 다만 월 한은의 기준금리 인하가 성장 리스크에 대비한 선제적 차원이었다는 점에서 현재로서는 추 가 금리인하 기대를 선반영하는 채권금리의 하락은 쉽지 않다. 더구나 연중 최저치에 근접하거나 사상 최저치를 경신하고 있는 글로벌 채권금리에 대한 부담도 크다. 미연준의 금리인상 우려 완화에도 불구 하고 미연준의 금리인상 경계감은 여전히 진행형이다. /~5일 예정된 FOMC의 통화정책 문구 변 화나 옐런의장의 기자간담회 발언 결과에 따라서는 마찰적 금리 상승도 배제하기 어렵다. - 단기적으로 채권금리는 추가적인 경제지표 결과 등 한은의 추가 금리인하 시그널을 확인하기까지 하 향 조정된 박스권에서 등락할 전망이다. 월 FOMC 결과가 미연준의 금리인상 우려로 작용할 경우 금 리 상승 요인으로 작용하겠지만 온건한 금리인상 기조가 유지되는 한 단기 충격에 그칠 것이다. - 현재 금리 수준에서 추격 매수는 자제하되 대내외 충격에 따른 마찰적 금리 상승시마다 저가 매수로 대응하는 것이 바람직해 보인다. 도표 주간 채권수익률 변동 현황 및 전망 / / 주간 변동 폭 (%p) 주간 전망 (/~/7) 월간 전망 (월) 국고채 년.. -..7~..5~.5 국고채 5년.5.9 -.9.7~.5.5~.55 국고채 년.7.5 -..~.7.57~.77 회사채 AA-(년, %).7.79 -..7~.5.7~.9 자료: KOSCOM, 유진투자증권
금리 동향 한은의 선제적 금리인하 영향으로 큰 폭 하락하며 사상 최저치 경신 - 전주 채권금리는 큰 폭으로 하락하며 사상 최저치를 경신했다. 전주 채권금리는 미국 고용 충격에 따 른 미연준의 금리인상 우려 완화로 하락세로 출발했다. 이후 정책당국의 국책은행 자본확충펀드 조 성으로 금리인하 기대감이 강화된데다 한은이 성장의 하방 리스크에 대비 선제적으로 금리인하에 나 서며 큰 폭으로 하락했다. 채권금리는 사상 최저치를 경신했고 금리인하 기대를 선반영하며 역전되 었던 채권금리와 기준금리의 격차는 다시 정상화되었다. - /일 국고채 년(.%)과 년(.5%) 금리는 전주말비 각각 -.bp, -.bp 하락했다. /년 스프레드는.bp로 전주말비 +.5bp 확대되었다. 신용스프레드는 한은의 금리인하에 따 른 국고채 금리 상대적 강세로 추가 확대되었다. 회사채 AA-는.5bp를 기록해 전주말비 +.bp 확대되었다. 도표 5 주요 금리 추이..5 국고 Y 국고 Y 국고 Y 국고 5Y 국고 Y 기준금리..5. 5. 5. 5.5 5.7 5.9 5....5 자료: KOSCOM, 유진투자증권 도표 주간 이종 채권 Yield Curve와 금리 등락 폭 (bp) 등락 폭(/-/, 좌) /(우).9 /(우)..7 -. - - -. -7.7 -. -9. -. -. -7.7.5. - - -7. CD 9일 통안 Y 통안 Y 국고 Y 국고 5Y 국고 Y 국고 Y 국고 Y.. 자료: KOSCOM, 유진투자증권
채권수급 크레딧 채권 발행, 은행채 발행 감소로 주만에 순상환 전환 듀레이션, 한은의 금리인하와 채권금리 하락 영향으로 추가 확대 도표 7 기관별 일평균 채권 순매수 외국인 기금 자산운용사 보험 은행 - - 5. 5. 5.5 5. 5.7 5. 5.9 5. 5.5......5. 도표 주요 크레딧 채권 순발행 지방채 공사공단채 금융채 회사채 합계 - - 5. 5. 5.5 5. 5.7 5. 5.9 5. 5. 5......5. 도표 9 투자자별 보유채권 듀레이션 추이 (년). 기금(좌).5 보험(우)......9. 5. 5.5 5.7 5.9 5....5 (년).. 7. 7. 7. 7. 7... (년) 외국인(좌).5 투신(좌) 은행(우)...9.7.5. 5. 5.5 5.7 5.9 5....5 (년)..5..5..5
외국인 투자 외국인 채권 투자, 원리금 상환으로 감소 후 다시 증가 외국인 국채선물, 대규모 순매수에 나서며 금리 하락 견인 도표 외국인 보유채권 상환원리금, 순매수, 보유잔액 - - 상환원리금(좌) 순매수(좌) 보유 잔액(우) 9 9 9-9/ 9/5 / / /7 / / /9 /9 / / / 5/ / 9 도표 외국인 채권종류별 잔액 증감 5/7-5/ /-5/7 /-/.. -... - -.55 -. - -. 국고채 통안채 기타 -.55 도표 KTB 국채선물 가격과 외국인 국채선물 누적순매수 (p) KTB 국채선물가격(좌) (만계약). 외국인 KTB 국채선물 누적순매수(우).5. 9.5 9..5. 7.5 5. 5. 5.5 5. 5.7 5. 5.9 5. 5.5......5. 자료: KOSCOM, 연합인포맥스, 유진투자증권
스프레드 장단기 금리 격차, 한은의 금리인하 영향으로 확대 신용스프레드, 구조조정 불안과 국고채 금리의 상대적 강세로 추가 확대 도표 주요 국고채 금리간 스프레드 (%p)..5..... 국고-국고 국고-국고5 국고5-국고 국고-국고 -. 5. 5.5 5.7 5.9 5....5 자료: KOSCOM, 유진투자증권 도표 국고채 기간물별 금리 변동과 수익률 곡선 등락 폭(/-/, 우) -5-7(좌) (bp).9 --(좌) --(좌)..7..5... M M 9M Y.5Y Y.5Y Y Y 5Y 7Y Y 5Y Y Y - - - - - 자료: KOSCOM, 유진투자증권 도표 5 주요 크레딧물 신용스프레드(년물 기준) (bp) 5 회사채AA- 공사채AAA 은행채AAA 예보채 5. 5. 5.5 5. 5.7 5. 5.9 5. 5. 5......5. 주: 민평기준, 자료: KOSCOM, 유진투자증권
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